第二章程式交易存在基礎 — 投資決策的非理性

第二章 程式交易存在基礎—投資決策的非理性

主題 • 投資心理研究之源頭—展望理論 • 投資心理學概論 • 以程式交易克服投資心理偏誤

投資心理研究之源頭—展望理論 • 恆久不變的定律—人性 • 投資過程不完全基於諸如總體經濟、產業榮枯或公司財務表現等面向分析的理性因素，而是基於若干非理性的心理因素 • 驅動市場的兩大因素是恐懼與貪婪 • 一個人不管投資的專業知識有多少，同樣無法脫離為「人」的事實 • 投資策略會變唯有人性不變 • 了解人性，可幫助面對現實

決策理論 • 決策無論大小，必包含具體目標、可行方案、可操控的變數，以及可能的結果等四項要素 • 決策的程序則包含收集情報(資訊)、設計方案、選擇方案，以及實施方案等四階段 • 希望決策過程能趨於理性，必須要目標清楚、資訊充分、提出所有可行方案、能對方案進行精確評估、方案可能之結果必須能互相比較出優劣等，以期能在考慮所有可行方案下找出最佳的方案 • 談何容易 • 除了理性決策而外，決策模式還包括有限理性滿意模式、漸進模式與心理模式等不同的決策模式。

理性決策在財金投資的挑戰 • 目標不只一個(如何決定偏好) • 影響投資標的價值衡量或認知因素很多，難以窮舉，甚至難以評估 • 投資決策往往有時間壓力 • 不要太快下決定 • 心理因素 • 投資心理學

決策在經濟行為具重要性但理性嗎? • 期望效用理論 • 許多人寧可選擇「確定(100%)能拿到3000元」，而不願意持有一「有80%機率得到4000元，20%機率得到0元」之彩券(Allais悖論 ) • Kahneman與Tversky所提出的「展望理論」(Prospect theory)(1979一場研討會 ) • 修正傳統期望效用理論之模式，用以解釋期望效用理論所無法解釋的人類決策行為 • 引致了後來行為財務學與投資心理學之研究(投資學不敢講的) • 藉由詢問受訪者一些經過精密設計之簡單問題，以統計歸納、檢定方式證明決策偏好之顯著性，再建立理論解釋這些行為

期望效用與展望理論 • 期望效用理論的決策準則 • 展望理論的決策準則

展望理論… • 展望理論認為決策制定者並不關心財富水準的最終價值，而是關心相對改變量 • 冷熱、加減薪 • 你的價值有多少 • 展望理論之價值函數(Value function)與期望效用理論之效用價值函數有所不同 • 展望理論以決策權重函數(Decision weight function)修正不同事件的發生機率

價值(Value) 損失(Losses) 增益(Gains) • 展望理論之價值函數

展望理論之決策權重函數

展望理論基礎上之相關推論 • 框架效應(Frame effect) • 風險展望(Risky prospect)可由不同決策結果及其伴隨機率描述，但同樣的選擇可藉由不同方式呈現 • 隔離效應(Isolation effect) • 對於不同展望下之共同風險事件，決策者通常不予考慮，其導致決策選擇以不同形式框架敘述時，會得到不同之結果 • 確定效應(Certainty effect) • 決策者傾向以不同態度分析確定事件與風險事件 • 心理帳戶(Mental account) • 決策者會將不同的選擇類別歸入不同的心理帳戶，在不同的心理帳戶計算損益以制定決策 • 稟賦效應(Endowment effect) • 決策者對已經具有的稟賦資產之賣價高於買價，亦即相對高估已經擁有的資產之價值

展望理論經典問題(I) • 問題1： • 美國即將爆發不尋常的亞洲疾病，預計會造成600人死亡。現有兩項解決方案被提出以治療該疾病，假若科學家估計兩項方案之結果如下： • 採用方案A，將有200人獲救。 • 採用方案B，將有1/3的機會救活600人，但有2/3的機會沒有人存活。 • 你會選擇哪一項? • 調查結果： • 此問題之調查樣本共152份，72%的受訪者選擇方案A，28%的受訪者選擇方案B。 • 問題2： • 承問題1，另有方案C與方案D。 • 方案C若被採納，將有400人會死亡。 • 方案D若被採納，有1/3的機率無人死亡，2/3的機率將有600人會死亡。 • 你會選擇哪一項? • 調查結果： • 此問題之調查樣本共155份，22%的受訪者選擇方案C，78%的受訪者選擇方案D。

展望理論經典問題(II) • 問題1與問題2之間，只是問法不同，本質相同，但卻出現顯著的選擇差異。 • 展望理論中以框架效應(Frame Effect)解釋之，由於問法不同導致參考狀態之差異， • 問題1之存活率為現狀相對增益，而問題2之死亡率為現狀相對損失 • 由於對於增益部分之不確定決策，有風險趨避特性；而對於損失部分之不確定決策，有風險追求特性，因此呈現調查結果

展望理論經典問題(III) • 問題3： • 方案E：25%機會贏$240，75%機會輸760。 • 方案F：25%機會贏$250，75%機會輸750。 • 你會選擇哪一項? • 調查結果： • 此問題之調查樣本共86份，0%的受訪者選擇方案E，100%的受訪者選擇方案F。 • 問題4： • 面對以下兩組同時發生的決策，A與B方案中任選一組，C與D方案中任選一組。決策組合(i)： • A：確定贏得$240。 • B：25%機會贏得$1000，75%機會什麼也沒有。你會選擇哪一項? • 決策組合(ii) • C：確定損失$760。 • D：75%機會損失$1000，25%機會沒有損失。你會選擇哪一項? • 調查結果： • 此問題之調查樣本共150份，針對決策組合(i)，84%的受訪者選擇方案A，16%的受訪者選擇方案B；針對決策組合(ii)，13%的受訪者選擇方案C，87%的受訪者選擇方案D。

展望理論經典問題(IV) • 問題3與問題4之本質相同，亦即問題4中方案A與方案D的組合即問題3中的方案E • 矛盾的是，在問題4中，相較於另一選項，方案A與方案D均為較受歡迎的選擇，但問題3中的方案E，卻是無人願意選擇的方案。 • 同樣的矛盾，出現在方案B、方案C與方案F間。

展望理論經典問題(V) • 問題8： • 你想去看一場表演，門票$10。但當你進入劇院，發現已購買的門票遺失，座位並未劃位，且再也找不到門票，你會再花$10買另一張門票嗎? • 會。 • 不會。 • 調查結果： • 此問題之調查樣本共200份，46%的受訪者選擇會，54%的受訪者選擇不會。 • 問題9： • 你想去看一場表演，門票$10。但當要購票時，發現遺失$10，你會花$10買一張門票嗎? • 會。 • 不會。 • 調查結果： • 此問題之調查樣本共183份，88%的受訪者選擇會，12%的受訪者選擇不會。

展望理論經典問題(VI) • 問題10 • 你會接受10%機會贏得$95，95%機會損失$5的賭局嗎? • 調查結果： • 大部分受訪者選擇不會。 • 問題11 • 你會付$5買一張彩券，該彩券有10%機會贏得$100，95%機會什麼都沒有嗎? • 調查結果： • 大部分受訪者選擇會。 • 問題10與問題11之組合有如問題8與問題9之問題組合，本質相同卻產生理性選擇之矛盾

投資心理學概論 • 探討主題 • 注意力定錨 • 誤信立即可用的資訊與過度自信 • 避免後悔並追求自尊 • 情境效應 • 掉到心理帳戶的陷阱 • 對資產分散的錯誤認識 • 代表性偏誤與熟悉度偏誤的盲點 • 盲從心理

注意力定錨 • 決策時，常常會依據特定的基準點，以此作調整，這就是「錨點」 • 假若一開始的錨點就已經偏誤了呢?這代表其後的價格調整已經無足輕重…(資訊不對稱) • 投資商品的價格，比一般商品更難評定 • 股票箱理論

誤信立即可用的資訊與過度自信(I) • 人類在處理資訊時，常常會利用若干捷徑或情緒過濾機制，以提高效率 • 是一刀兩刃 • 在判別一個人時，往往會用第一印象 • 可能把事情變化的範圍設定太窄(LTCM) • 對於立即可用、切身相關、最近發生、鮮活的資訊，人們傾向放大資訊的重要性 • 消息面

誤信立即可用的資訊與過度自信(II) • 人類傾向過度自信證據 • 美國大學生82%認為自己優於平均 • 新公司創始人自認為成功的機率為70% (39%) • 過度自信使人低估風險，並誇大控制事件的自我能力 • 交易頻繁，錯估媒體資訊，低估風險，傾向低度多角化，頻繁進出 • 當人覺得自己對事情的結果有控制能力時，過度自信的傾向更大 • 跟人口統計變數有關(男性單身) • 過度自信的心理背景來自於知識幻覺，控制幻覺，任務熟悉度，涉入積極度

避免後悔並追求自尊 • 假若你急需一筆資金週轉，你會賣掉手邊已經賺錢的股票，還是賣掉手邊已經賠錢的股票呢? • 實證顯示，絕大部分的人都會選擇前者 • 似是而非的理由… • 因為避免後悔與追求自尊的心理作祟 • 後悔，包括作為後悔與不作為後悔 • 處分效應 • 選擇賣出已經賺錢的股票，留下賠錢股票的行為」，就導致了「賺錢股票賣得太快，賠錢股票賣得太慢

情境效應 • 「賭資效應」與「蛇咬效應」 • 「損益打平效應」(攤平效應) • 「輸錢之後，選擇孤注一擲的傾向」 • 此情境效應甚至比前述兩種效應更為強烈 • 若股票下跌有其基本因素 …

掉到心理帳戶的陷阱 • 人對於資金的認知會因為其來源去處，心理上做不同的處理(猶如開設兩不同帳戶一般) • 金錢本身是沒有標記的，人卻自行分類貼標 • 舉例 • 同時保有存款帳戶與融資帳戶 • 對於一已經獲利的投資帳戶不知是否應該繼續持有或者賣出獲利時，可能會先賣掉已經獲利的股票，再買進類似甚至同一檔股票 • 若權利輕易或免費獲得(例如贈送的門票)，則通常較不珍惜

對資產分散的錯誤認識 • 分散投資的觀念，不能把雞蛋放在同一個籃子理 • 一般人對於投資組合的形成，通常無法考慮投資資產間的相對關係 • 員工的資產配置與可供選擇的投資類型與數目息息相關 • 員工通常會購買自家公司

代表性偏誤與熟悉度偏誤的盲點 • 由於人腦處理資訊有其極限，因此我們會使用若干捷徑處理資訊制定決策 • 代表性偏誤意指，「人們通常假設具有類似特質的事物就是相近的」 • 把所謂的好公司認定為是好的投資對象 • 動能投資法 • 知名度較高或媒體經常提及的代表性公司，會有較大的成交量(可能導致「過度反應」) • 人也會傾向於喜歡熟悉的事物，喜歡與自己理念相同的人，喜歡地主球隊 • 家鄉偏誤

盲從心理 • 人不習慣用太深奧的數量準則制定投資決策，而常常只是憑「感覺」來制定決策 • 此感覺往往受到投資社會化的左右 • 投資社會化透過自我加強，終於將起初只是少數人的共識，變成社會的共識與行動，此盲從心理終於導致價格不理性上漲，以及其後的泡沫化 • 以「本夢比」來「合理化」解釋現象 • 同Fisher與Statman所言，以三十年為佈局的長期投資人，如果連虧三年，會轉成只看三年的短期投資者 • 不同時代會有不同的投資狂熱，即便題材不同(從鐵路到網路)

區間操作的迷思圖解 定錨效應隱然發現規律待到箱底進場 1 攤平效應跌掉一半攤平回本較快 2 怎麼這麼衰一進場就跌破停損沒面子逃避問題再度犯錯不忍卒賭變成壓箱水餃 3 處分效應 4

不賣不漲一賣就漲圖解 還真一去不回算了沒有賺錢的命認知失調退卻合理化 5 害怕後悔追求自尊競局理論熬那麼久不漲一賣他就漲雖然回跌!但低點都出場了,現在買不是證明自己的錯誤…. 代表性偏誤 4 聽說A股是好股票且價格合理, 進場! 2 3 出現利空消息!快賣還真是跌一段,好險! 1 怎麼盤這麼久資金都卡住了! 消息面效應

到底該買該賣圖解 交易、時間與心理成本一路進進出出其實心理怕怕交易成本不少卻未享波段獲利 3 無事先設定的全套攻防策略漲慢跌快措手不及聽說A股是好股票但真有這麼好嗎? 進場看看! 一去不回賠的比賺的多心理帳戶效應這下真給我賺到啦不賣怕跌,賣掉怕繼續漲? 結清舊部位建立新部位吧 2 4 1

以程式交易克服投資心理偏誤(I) • 注意力定錨 • 程式交易分析過程中，可以輕易分析任意期間的資料，而不受限於短期或近期的認知，產生錯誤的範圍錨點，且程式交易形成的策略可以加入停利與停損之設定，停利點與停損點的產生，也是根據理性的歷史資料分析

以程式交易克服投資心理偏誤(II) • 誤信立即可用的資訊與過度自信 • 電腦對於資訊的處理較之於人，有更高的精確性(不會因為資訊強度與發生時點不同而有認知差異)，對於資訊的處理容量僅受限於記憶體空間大小，處理速度亦以指數成長，因此對於各項資訊不會給予不同心理權重，而受短期訊息左右。

以程式交易克服投資心理偏誤(III) • 避免後悔並追求自尊 • 以程式交易在計畫階段制定的投資策略，若能有紀律的執行，則不會因為不願接受短期與少量虧損而賣不下手的情形。執行策略的執行者明白，即便此次停損是錯誤的，責任也在於計畫階段，而應由下一次的計畫調整，而非在交易的當下主觀調整。計畫與交易責任的分散(不管是否為同一執行個體)，會減輕交易過程的心理負擔。

以程式交易克服投資心理偏誤(IV) • 情境效應 • 透過程式交易的交易執行階段，交易者或有部分權限依據即時情境調整，但有其限度，可以將情境效應降到最低。有些優秀的交易員，確實可以由交易瞬間的情境資訊，例如交易量變化、買賣盤張數、買賣價差、相關資產波動等，找到更好的買賣時點與價格；若然，可以在下次的交易中，放寬此交易員的自行決斷範圍，並作為績效考核的一部分，甚至使其參與程式交易的計畫過程；但程式交易形成的大策略，仍應被遵守，否則制度將崩潰。

以程式交易克服投資心理偏誤(V) • 掉到心理帳戶的陷阱 • 程式交易不帶感情，不會錯誤分類資金，誤判資金價值，對於資產該買該賣的判斷明確，不會限入又想賣又想買，結果又買又賣，的心理帳戶陷阱。

以程式交易克服投資心理偏誤(VI) • 對資產分散的錯誤認識 • 唯有程式可以理性分析資產的相關性並予以量化，也可以針對資產預期報酬，給予不同權重，而不需天真的多角化。

以程式交易克服投資心理偏誤(VII) • 代表性偏誤與熟悉度偏誤的盲點 • 程式交易對於所有投資交易標的一視同仁，也不會受限分析幅度，而可以作擴及所有可能投資標的的廣泛分析。程式交易分析的過程，媒體知名度、個人熟悉度均不在考慮之列，且媒體光環或印象績優等都必須在回溯測試過程受到客觀檢驗，因此代表性偏誤與熟悉度偏誤的盲點可以排除。

以程式交易克服投資心理偏誤(VIII) • 盲從心理 • 程式交易冷靜的綜觀時空，不受短期干擾；甚至運用程式交易，可以搓破社會化的假象。例如試射飛彈、911事件、921地震、SARS等在當時被認為驚天動地的事件，由歷史時空回溯過程可以發現，在一片槁木死灰中佈局資金，後來都獲得正面回饋。如此，可以制定，如何在反社會化趨勢或由盲從之後的過度反應中，獲利之投資策略。

第二章 程式交易存在基礎 — 投資決策的非理性