公司治理評等系統之應用：領先發現地雷危機

公司治理評等系統之應用：領先發現地雷危機 葉銀華輔仁大學金融所教授兼所長兼公司治理與倫理研究中心主任台灣證券交易所常駐監察人中華公司治理協會評量委員會副主任委員

參考書籍 • 「蒸發的股王：領先發現地雷危機」，葉銀華著，2005年1月，商智文化出版。 • 「透視上市公司─聰明選股‧遠離地雷」，葉銀華著，2004年1月，先覺出版。輔大金融所葉銀華教授

數字始終來自於人性Paying people to lie • 帳面上63億元現金博達2004年股東會前（4月2日）仍以13.1元漲停收盤，4月19日也有14.2元。何種因素支持投資者願意持有博達的股票？主要還是博達資產負債表的鉅額現金！ 2003年底帳上有53.5億元的現金， 2004年第一季高達63億元。以博達發行4.6億股而言，每股可分配到13.7元的現金。 • 2004年6月15日卻以即將到期之30億可轉債無力償還，而無預警聲請重整，造成股市一片嘩然。從金融體系搬走170億元的資金輔大金融所葉銀華教授

財務數據的表象訊碟的財務分析 同業大多用「臭屁」形容這個人呂學仁公開反駁不是「博達第二」輔大金融所葉銀華教授

財務數據的表象 • 東隆五金危機前一年(民國86年) 輔大金融所葉銀華教授

財務數據的表象 • 久津危機前一年的年報(民國90年) 輔大金融所葉銀華教授

公司治理簡要定義 • 控制股東與管理當局是有權治理公司的人，而研究有權治理公司者之行為，對於公司價值之影響，稱為公司治理（corporate governance） • 公司治理最終目標是保障投資者的權益，讓他們獲得因承擔風險所應有的報酬，也就是沒有人從中挪取。輔大金融所葉銀華教授

博達事件--美麗的謊言 • 整個博達的砷化鎵美夢，應該可以說是葉素菲不斷釋放利多消息，再加上當時媒體的報導，才會造成投資人一窩蜂。博達向外宣誓博達成為砷化鎵磊晶片的世界第一大廠，「博達將成為下一個晶圓代工的台積電」 • 砷化鎵為積體電路的基本材料，微波元件開始應用在國防、太空科技等通訊方面，近年來也應用由於無線通訊。四十七歲的葉素菲，曾經是台灣的創業女神─一名來自梨山、念法文的女孩，靠著努力不懈，借錢創業，從500萬起家，身價最高暴漲到60億元。輔大金融所葉銀華教授

博達從上市以來到股價股最高之價量圖 輔大金融所葉銀華教授

為何帳上的現金會蒸發？ • 本文虛擬一個個案來解釋為何投資者看到的帳上現金（存款型式）會蒸發。假設張三為A上市公司的控制股東，身為最大股東、董事長兼總經理，並且掌握整個董事會。由於最近該公司獲利不佳，而公司又準備現金增資與發行可轉債，為了窗飾財務報表，張三透過精密設計成立一些表面與他無關的海外公司，A上市公司不斷出貨給它們，虛灌營收，同時也使A公司應收帳款不斷增加。 • 本文原稿出處為「為何帳上的現金會蒸發」，葉銀華，經濟日報二版，2004年6月29日。本文撰寫於6月26日，後來金管會於7月16日所公佈的博達調查報告與本文有雷同之處。輔大金融所葉銀華教授

博達公司 回銷給博達虛假銷貨博達進貨供應商（國內配合廠商） 訊泰 科拓 鈦合 總合 瑞成 恩雅 麟達博達銷貨對象（香港人頭客戶） Marksman Emperor Farstream Kingdom Fasson 貨物重新包裝出售博達創造虛假銷貨之貨物流程（資料來源：博達案起訴書）輔大金融所葉銀華教授

博達公司 支付進貨款項支付博達的貨款博達進貨供應商（國內配合廠商） 部分款項支付相關進口報關稅捐，以及支付給配合廠商報酬博達銷貨對象（香港人頭客戶） 部分款項被葉素菲挪為他用而不知去向其餘款項匯至香港人頭公司博達創造虛假銷貨之資金流程（資料來源：博達案起訴書）輔大金融所葉銀華教授

1.2002年十二月間，博達簽訂存款合約，授權首都銀行購買SGA發行的CLN。1.2002年十二月間，博達簽訂存款合約，授權首都銀行購買SGA發行的CLN。存款合約，購買CLN 博達公司菲律賓首都銀行 2.利用虛假循環銷貨的方式，將博達的資金轉到香港人頭公司。 3.這些人頭公司將資金以償還博達貨款名義，存入博達在首都銀行的帳戶，共八千五百萬美元。 4.首都銀行幫博達購買SGA所發行CLN，CLN暫由首都銀行保管。此CLN連結北亞公司的信用。 5.北亞公司向SGA借款八千五百萬美元。菲律賓首都銀行 4. $ CLN 信用連結法國興業銀行香港分行（SGA） 5. $ 北亞金融公司（負責人原為博達石姓主管，後來改為邱姓主管） 6.2004年六月十五日博達公司聲請重整訊息公開之後，首都銀行移轉CLN給博達，並且終止博達的存款契約。輔大金融所葉銀華教授博達於菲律賓首都銀行的虛增存款（資料來源：博達案起訴書）

輔大金融所葉銀華教授

博達公司 澳洲共和銀行 2.處分價款匯入博達在共和銀行帳戶（帳列存款） 4.博達存款用於購買AIM公司依上述應收帳款所發行的零付息債券。 1.處分應收帳款 CTB澳洲公司 3.處分應收帳款 AIM全球金融公司（負責人為博達公司邱姓主管）博達於澳洲共和銀行虛增存款的流程（資料來源：博達案起訴書）輔大金融所葉銀華教授

$ 博達科技國內某金融機構的香港子公司擔任承銷商 1.設立人頭公司 4.遵守外國銀行之條件，將發行ECB所得資金，存回銀行二家海外人頭公司 3.海外人頭公司全數吃下博達發行的ECB 2.經由博達背書，向銀行借錢（$） 5.博達宣布實施庫藏股，股價上漲後，海外人頭公司將全數ECB轉換為普通股套利羅伯銀行新加坡分行與首都銀行香港分行博達虛發ECB流程圖（資料來源：博達案起訴書）輔大金融所葉銀華教授

1.存入一千萬美元 某金控公司的旗下銀行博達公司 3.做為Addie公司借款的保證（止扣帳戶） 2.貸給Addie一千萬美元 Addie公司（負責人為博達公司員工）某金控公司的海外從屬公司（Grand Capital）博達藉由替人頭公司擔保挪移公司資金的過程（資料來源：博達案起訴書）輔大金融所葉銀華教授

博達公司治理的大問題 • 董監事會傾向家族與內部化 • 控制股東持股比率大幅下跌 2004.10.25 葉素菲涉嫌掏空資產、作假帳，被求處有期徒刑最高刑期廿年的第一人，併科五億元的罰金。 2005.5.21葉素菲經士林地方法院以八千萬元裁定交保後，家屬歷經三天籌措完成。 2005.6.7 行政院金融監督管理委員會今天召開臨時委員會，決定解任國票金控董事長林華德(葉之夫)負責人職務。輔大金融所葉銀華教授

博達控制股東權力與承諾之偏離程度 博達控制股東上市前（1998年9月）的持股比率為為22% 輔大金融所葉銀華教授

博達上市後之董事會變化 輔大金融所葉銀華教授

博達公司治理的大問題 • 大股東持續出售持股 • 葉素菲姊弟在2000年11月到12月間，總共申請轉讓股權為465萬股，以出售日的收盤價計算，金額為5.3億元，出售股數佔他們持股股權的五分之一。 • 上市時，次大股東持股比率還有約13%，2001年3月剩下6.4%，到了2004年2月十大股東名單中就無其名字，可見其出售持股動作之大。上市時還有一名董事在2000年6月到2001年4月間申報轉讓股權達11次，共423萬股。另一名董事在上市的持股比率還有6.61%，他也在2002年八月的董事會改選前出脫持股，退出董事會。輔大金融所葉銀華教授

博達歷年來的稅前盈餘高估的程度 輔大金融所葉銀華教授

博達2001年到2003年財務預測與帳列每股盈餘 輔大金融所葉銀華教授

博達的資訊透明度與金錢遊戲 • 資訊透明度 • 博達的查帳會計師是誰聘任？ • 博達上市四年多來，共有4位財務長，更換之頻繁也是業界少見。而2004年3月，博達也更換查帳會計師。 • 金錢遊戲 • 博達上市後從股票與可轉債取得巨額資金，除用於博達轉型外，還設立4家投資開發公司（投資13億元）。博達的轉投資在最近三年承認約10億的投資損失。 • 博達似乎非常注重「金融資源」，居然有一位金融資源中心主管，這在高科技公司中是極端少見的。輔大金融所葉銀華教授

博達的財報偵測 • 博達從1999年到2001年，營收約有100%的成長，然而應收帳款則從9.7億徒增到34.5億，應收帳款增加率達256%。博達在這段期間除非有其它因素，否則有急於認列營收的傾向。 • 博達在這三年應收帳款週轉次數，從每年5次降到3次，甚至之後只剩2次，可見其營收有大部份僅貢獻在應收帳款，而沒有產生現金。 • 博達的銷貨有集中於少數客戶的現象，然而卻造成應收帳款快速增加，實有調查這些銷貨真實性的必要。輔大金融所葉銀華教授

博達的財報偵測 • 博達從1999年到2001年稅後盈餘屢創新高（從3.4億增加到7.5億，在推進到9.4億），然而營運所產生的現金流量卻都是負數。 • 針對2001年底的聯貸案，債權銀行應該質疑為何博達帳上有約40億的現金，還要向銀行聯貸17億元？難道這些現金是有問題？輔大金融所葉銀華教授

博達的投資警訊、判斷準則與警訊出現年度 輔大金融所葉銀華教授

民事求償範圍擴大 7500名投資者登記求償，金額達33億元，投保中心對下列單位人士進行財產、薪資的假扣押。博達上市以來所有董事、監察人博達上市以來高階管理者博達上市以來簽證會計師、事務所博達上市以來之承銷商牽涉的國內銀行詹彩虹總經理輔大金融所葉銀華教授

金管會課以博達公司前後二家會計師事務所四位會計師停業二年的處分，引起會計師公會很大的反彈。 形容現在會計師是「落水狗被打入鱷魚潭」，金管會副主委則說會計師只需盡好應盡的責任，「如果是鱷魚，會計師就說它是鱷魚，不要把鱷魚說成是美麗的鯨魚」。會計師的審計風險與責任安侯建業會計師事務所勤業眾信會計師事務所輔大金融所葉銀華教授

訊碟從上櫃開始，董事長呂學仁就不斷向外界提及想成為DVD產業世界第一大廠的美夢，也不忘向朋友詢問對公司股價的看法。訊碟從上櫃開始，董事長呂學仁就不斷向外界提及想成為DVD產業世界第一大廠的美夢，也不忘向朋友詢問對公司股價的看法。 2004年半年報公佈之後，爆發出上半年虧損近45億元，而其中更包含了42.7億元的投資損失，每股虧損6.93元。令人驚訝的是26億的現金被轉成長期投資預付款，董事長所交待的理由無法被台灣證交所接受，將訊碟打入全額交割股。訊碟事件--少年得志大不幸？同業大多用「臭屁」形容這個人呂學仁公開反駁不是「博達第二」輔大金融所葉銀華教授

訊碟事件--少年得志大不幸？ • 董事長呂學仁，1966年次，出身北縣中和望族。11歲即被送往國外當小留學生，17歲考上美國南加州大學，18歲時，經營木材貿易進口生意，買了人生第一台保時捷。呂學仁畢業於美國南加州大學，獲得商業和公共行政的雙修學位。 • 呂學仁回億年輕時與朋友去看電影，就看好未來電影DVD（數位多功能光碟）的市場，當時對朋友說：「等每張DVD 的價格與兩張電影票價相同時，就是DVD時代的來臨。」輔大金融所葉銀華教授

訊碟上櫃以來到歷史高價之價量圖 輔大金融所葉銀華教授

現金驟減24億餘元 • 鉅額預付海外投資貸款26億餘元 • 短期間產生鉅額虧損44億餘元 2004年上半年財務報告異常變動發行海外可轉換公司債訊碟公司於2002年度發行之海外公司債，經初步發現某一鉅額認購者疑與訊碟公司有關聯。涉及內線交易部分 1.該公司因2000、2001年度多次更新財務預測，內部人涉嫌內線交易，已分別由司法及檢調單位辦理。 2. 其在2004年8月27日公告重大訊息前，內部人之關聯戶賣出股票。海外購買Mediacopy集團股權部分訊碟公司自2001年1月起開始投資海外Mediacopy集團，其中股權購買部分，事後與出售人協議將收購款由1億元降為8,000萬美元，查其中除1,250萬美元已匯入出售人帳戶外，其餘款項之資金流向尚待釐清。 • 投資海外基金部份 • 1.訊碟公司2004年6月30日自海外銀行帳戶鉅額轉帳26億元投資海外基金Gold Target Fund，惟於2004年8月27日始公開資訊。 • 該公司因未能提供具體資料佐證交易合理性及資金流向。訊碟案操作手法剖析輔大金融所葉銀華教授

訊碟案操作手法剖析 • 訊碟最近幾年積極海外轉投資與融資，對於財務報表的透明度有著重大的影響，本文據此提出三點疑問。 1. 2001年43億商譽的疑問 2.三次海外可轉債發行的疑問 3.倉促投資海外私募集基金的疑問本文原稿出處為「對訊碟海外轉投資與融資的問題」，葉銀華，經濟日報五版，2004年9月14日。本文撰寫於9月10日，後來金管會於9月14日所公佈的調查報告與本文有雷同之處。輔大金融所葉銀華教授

訊碟公司治理的大問題 • 董監事會傾向家族與內部化 • 控制股東持股比率大幅下跌 2004.12.20呂學仁涉嫌做假帳和內線交易被求刑15年，併科罰金5億元。呂學仁夫婦內線交易案(另一案)，被最高法院各判處有期徒刑1年半及1年確定，應於2005.4.27入監服刑，疑已先後潛逃。輔大金融所葉銀華教授

訊碟控制股東權力與承諾之偏離程度 輔大金融所葉銀華教授

訊碟董事、監察人質押比率 輔大金融所葉銀華教授

訊碟公司治理的大問題 • 轉投資過於膨脹，損及資訊透明度以2003年底為例，訊碟的長期股權投資為87.2億，股本為64.6億。訊碟的成長完全繫於這些海外轉投資，然而根據2004年的半年報，訊碟卻承認42.7億的投資損失，使公司2004年上半年的每股盈餘虧損6.9元。另外，2002年與2003年訊碟也承認各3.6與2.1億的轉投資損失。以2002與2003年報而言，訊碟本身年報所產生的營運現金流量為4.9億與4.8億元。然而若閱讀合併報表，卻發現這二年的營運現金流量為-16.6億元與-5.2億。另外，訊碟轉投資海外曾孫公司所產生的商譽（2002年底為32億元，2003年底為28.7億元）必須在合併報表才能得知，而2004年6月卻將這些商譽全數轉成投資損失。輔大金融所葉銀華教授

訊碟歷年來財測更新情形 輔大金融所葉銀華教授

訊碟公司治理的大問題 • 關係人資金往來與背書保證過多以2002年底、2003年底與2004年中而言，訊碟幫子公司背書保證的金額分別為32.2億、19.2億與31.7億元。以2004年半年報而言，訊碟關係人背書保證的金額約佔股本的一半。訊碟金援海外子公司相當頻繁，也由於海外子公司嚴重的虧損，導致訊碟在2004 年承認對相關之應收關係企業融資款及代墊款，提列7.1億的損失。輔大金融所葉銀華教授

訊碟公司治理的大問題 • 頻繁的財務主管更替訊碟從2000年到2003年報與2004半年報，共五份財務報表中，卻歷經四位財務主管簽名。最新的簽名財務主管，在最近也已經辭職出國。此外，訊碟本屆有二席監察人，然而到了2004年4月止剩下一席（董事長妻舅）。輔大金融所葉銀華教授

修正式無保留意見的省思 以此次訊碟2003年報為例，有一些重要子公司財報所列金額乃依據其他會計師的查核報告，這些長期股權投資金額佔訊碟資產的35.4%；亦即此修正式無保留意見代表訊碟查帳會計師負責64.6%資產的查核結果。而目前金管會對於訊碟查核的初步結果出爐，顯示訊碟海外子公司與從屬公司的帳有很大的問題，也再一步彰顯這一類型之修正式無保留意見查核報告的限制性。近年來台灣上市櫃公司對海外轉投資愈來愈多，有的是到海外設廠，有的是成立投資公司；其中，有許多是設立在英屬維京群島（BVI）、開曼群島等免稅天堂。輔大金融所葉銀華教授

訊碟的投資警訊、判斷準則與警訊出現年度 輔大金融所葉銀華教授

輔大金融所葉銀華教授 ：代表警訊非常嚴重，：代表警訊嚴重，：代表有些微警訊

台灣之公司治理評等系統介紹 輔大金融所葉銀華教授

公司治理五個構面與調整項 輔大金融所葉銀華教授

公司治理五個構面與調整項(續) 輔大金融所葉銀華教授

甲家族 30% A上市公司 20% B上市公司甲家族持有B上市公司投票權=20% 現金流量權＝30%×20%=6% 輔大金融所葉銀華教授

Cross-holding 甲家族 Voting A = 30% Cash flow A ≒ 20% 20% 100% 名目投資公司 A上市公司 10% 輔大金融所葉銀華教授

輔大金融所葉銀華教授

公司治理評等系統之應用： 領先發現地雷危機