第六讲 商品期货和股指期货

1. 第六讲 商品期货和股指期货 商品期货 股指期货 期货的定价

2. 商品期货 • 根本资产为商品，比如金属铜、铝，农产品大豆、小麦，天然橡胶、石油等 • 投资者中有很大一部分是商品的生产供应商或商品用户 • 可能需要进行实物交割

3. 交易品种 阴极铜 交易单位 5吨/手 报价单位 元(人民币)/吨 最小变动价位 10元/吨 每日价格最大波动限制 不超过上一结算价 合约交割月份 1-12月 交易时间 上午9:00-11:30，下午13:30-15:00 商品期货合约文本的例子

4. 最后交易日 合约交割月份15日（遇法定假日顺延） 交割日期 合约交割月份16-20日（遇法定假日顺延） 交割等级 1)标准品：标准阴极铜，符合国标GB/T467-1997标准阴极铜规定，其中主成份铜加银含量不低于99.95%； 2)替代品：a.高级阴极铜, 符合国标GB/T467-1997高级阴极铜规定，经本所指定的质检单位检查合格,由本所公告后实行升水；b.LME注册阴极铜,符合BS EN 1978:1998标准(阴极铜级别代号CU-CATH-1)。

5. 交割地点 交易所指定交割仓库 交易所保证金 合约价值的5% 交易手续费 不高于成交金额的万分之二（含风险准备金） 交割方式 实物交割 交易代码 CU

6. 中国期货市场的现状 • 与股票市场同步成立于1990年底。 • 早期出现的盲目发展导致了期货市场的开始于1994年的长达7年的规范和整顿。 • 期间，钢材、食糖、煤炭、粳米、菜籽油等期货品种相继被关闭。 • 1995年，国债期货的“3·27事件”导致唯一一个金融期货品种――国债期货也被关闭。

7. 期货市场由初创时期的50多家交易所、近千家期货经纪公司缩减到2002年底的3家交易所、近200家期货经纪公司。期货市场由初创时期的50多家交易所、近千家期货经纪公司缩减到2002年底的3家交易所、近200家期货经纪公司。 • 期货的交易品种也只剩下：上海期货交易所的铜和铝金属期货、天然橡胶期货，大连商品交易所的大豆和豆粕期货，郑州商品交易所的绿豆和小麦期货。 • 2002年开始成交逐步活跃

8. 2004年8月15日，上海期货交易所推出燃料油期货2004年8月15日，上海期货交易所推出燃料油期货 • 2004年6月1日，郑州商品交易所推出棉花期货

9. 中国期货市场重大风险事件回顾 • 1994年的上海“粳米事件” • 1995年的“327”国债风波 • 1995年的海南棕榈油M506事件 • 1995年的广联“籼米事件” • 大连玉米C511事件 • 1996年的苏州“红小豆事件”

10. 1996年的上海“胶板9607事件” • 1996年的海南中商所“F703咖啡事件” • 1997年的海南胶事件 • 广联的“豆粕系列逼仓事件” • 2003年的大连“大豆0309事件”

11. 商品期货的“逼仓” • 案例1：中粮系上演9月逼仓 囤积八成期豆引起业内哗然 • 中国粮油食品进出口（集团）有限公司、中粮期货经纪有限公 司、中谷粮油集团、黑龙江省天琪期货经纪有限公司等公司由于具有相似的现货背景，被业内称为“中粮系”。

12. 在大商所大豆0309合约中，中粮系自5月以来不断增加多头持仓，成为绝对多头主力。在大商所大豆0309合约中，中粮系自5月以来不断增加多头持仓，成为绝对多头主力。 • 中粮系在0309合约中的持仓已经超过了8万手，即交割量将达到80万吨。 • 但是目前大商所公布的库存实际只有32万吨，3.2万手左右。 • 空头是手中没有现货可以交割的投机资金， • 因此，多头可利用空头现货不足实行逼仓。

13. 中粮系逼仓对整个市场的影响 • 拉高期货价格，导致现货价格的上升 • 增加需要大豆作原料的生产商的生产成本，导致豆制品价格上升 • 最后，可能变成消费者承受豆制品价格上涨 • 对交易所来说，其形象要大受影响，即无法阻止恶意的投机行为，无法保证公平竞争，保护投资者利益

14. 中粮系出面澄清，他们并没有恶意逼空，市场上期货大豆的价格是合理的中粮系出面澄清，他们并没有恶意逼空，市场上期货大豆的价格是合理的 • 国家粮食局决定于2003年7月29日在大连进行国内首次80万吨国储大豆的拍卖。 • 8月初，大连商品交易所介入调查 • 中粮系8月19日之后温和平仓

15. 案例2： • 1997年8月交割的海南胶，多方用相似的手法将期胶由每吨10000元暴炒到12600元，并持有23万手的巨仓。而此时的空方已经不可能交出货，也拿不出钱来。眼看崩盘在即，证监会强制双方平仓，多方支付赔偿金近2亿元，而空方意欲交割的16万吨现货堆积在现货市场上，最终只好以平均不高于8000元/吨的价格甩卖，共计损失14亿元。

16. 整个事件的处理延续了几个月时间。其间标的达数亿甚至数十亿元的经济纠纷在法院打官司，中国证监会有史以来最大规模地处罚了一批期货经纪机构和市场参与者，并撤销了海南中商期货交易所。整个事件的处理延续了几个月时间。其间标的达数亿甚至数十亿元的经济纠纷在法院打官司，中国证监会有史以来最大规模地处罚了一批期货经纪机构和市场参与者，并撤销了海南中商期货交易所。

17. 股票指数期货 • 股值期货指以股票市场的指数为根本资产的期货。 • 芝加哥商品交易所的S&P 500指数期货； • 伦敦国际金融期货交易所的金融时报100指数期货合约； • 香港恒指期货

18. 股指期货的发展历史 • 20世纪70年代，西方各国出现经济滞胀，经济增长缓慢，物价飞涨，政治局势动荡，股票市场经历了战后最严重的一次危机，道琼斯指数跌幅在1973-74年的股市下跌中超过了50%。人们意识到在股市下跌面前没有恰当的金融工具可以利用。

19. 堪萨斯市交易所（KCBT）在1977年10月向美国商品期货交易委员会(CFTC)提交了开展股票指数期货交易的报告，并提议以道琼斯的"30种工业股票"指数作为交易标的。堪萨斯市交易所（KCBT）在1977年10月向美国商品期货交易委员会(CFTC)提交了开展股票指数期货交易的报告，并提议以道琼斯的"30种工业股票"指数作为交易标的。

20. 由于道琼斯公司的反对，KCBT改而决定以价值线指数(Value Line Index)作为期货合约的交易标的。1979年4月，KCBT修改了给CFTC的报告。1981年，新任CFTC主席菲利蒲oMo约翰逊和新任SEC主席约翰o夏德达成"夏德-约翰逊协议"，明确规定股指期货合约的管辖权属于CFTC。

21. 1982年该协议在美国国会通过。同年2月，CFTC即批准了KCBT的报告。2月24日，KCBT推出了价值线指数期货合约交易。4月21日，CME也推出了S＆P500股指期货交易。紧随着是NYFE于5月6日推出了NYSE综合指数期货交易。

22. 股指期货一诞生，就取得了空前的成功，价值线指数期货合约推出的当年就成交了35万张，S＆P500股指期货的成交量则更大，达到150万张。股指期货一诞生，就取得了空前的成功，价值线指数期货合约推出的当年就成交了35万张，S＆P500股指期货的成交量则更大，达到150万张。 • 1984年，股票指数期货合约交易量已占美国所有期货合约交易量的20%以上，其中S＆P500股指期货的交易量更是引人注目，成为世界上第二大金融期货合约。S＆P500指数在市场上的影响也因此急剧上升。

23. 股指期货的成功，不仅大大促进了美国国内期货市场的规模，而且也引发了世界性的股指期货交易热潮。 • 股指期货的发展还引起了其他各种非股票的指数期货品种的创新，如以消费者物价指数为标的的商品价格指数期货合约，以空中二氧化硫排放量为标的的大气污染期货合约，以及以电力价格为标的的电力期货合约等等。

24. 可以预见，随着金融期货的日益深入发展，这些非实物交收方式的指数类期货合约交易将有着更为广阔的发展前景。股指期货的发展过程详见表一。可以预见，随着金融期货的日益深入发展，这些非实物交收方式的指数类期货合约交易将有着更为广阔的发展前景。股指期货的发展过程详见表一。

30. 我国A股市场的特点 • 1、价格波动率整体较大 • 如果以价格波动率表示股市风险，那么目前我国股市的风险大体是美国股市的两倍左右。这一现象说明，我国股市中的整体性投资风险（系统性风险）要远高于发达市场，这一点从杭萧钢构、ST长控等一批股票可以看出。

31. 2、机构投资者的年资产周转水平。 • 目前，我国证券投资基金的年资产周转率为400％以上。这就是说，我国基金整体的资金一年下来要进出四圈以上，这还是从前几年高达600％－700％的周转率水平有所下降的结果。

32. 比较国际水准，目前国际上基金的资金周转率大约为100％左右，这一水平还是从前些年大约50％的水平有明显上升的结果。就是国外基金业的这一水平，仍为很多业内人士所抨击，认为基金投资的投机性有大幅提高。比较国际水准，目前国际上基金的资金周转率大约为100％左右，这一水平还是从前些年大约50％的水平有明显上升的结果。就是国外基金业的这一水平，仍为很多业内人士所抨击，认为基金投资的投机性有大幅提高。

33. 3、我国股市的现金红利收益水平。 • 目前我国股市上投资者的整体现金红利收益水平只是接近于零，这是非常不正常的市场现象。

34. 从历史发展的角度说，一个早期初创期的股市，为了取信于民，为了吸引股市投资者，都是主要通过高比率的现金红利分配吸引投资者，并保障投资者的基本利益。在美国股市上，现金红利收益曾长期占整个股市投资收益率的60％以上。近年来虽有大幅降低，也仍占20％左右水平。

35. 我国股市中投资者基本上得不到现金红利收益。这一市场现象迫使市场投资者必须而且只能通过股价波动获得收益。我国股市中投资者基本上得不到现金红利收益。这一市场现象迫使市场投资者必须而且只能通过股价波动获得收益。 • 这是我国股市走向高度投机性市场的重要推动因素，也是我国股市中庄家现象屡禁不绝的主要原因之一。

36. 宏观方面 • 我国股市是在计划经济与市场经济并存、且计划经济逐步向市场经济转化的制度背景下建立发展起来的。 • 这种所有制经济管理体制中的二元结构对我国股市的市场经营环境产生了深刻的影响。

37. 影响主要表现在我国股市的市场运行体系中带有强烈的行政干预的色彩，尤其在我国股市的初创期，甚至可以说是以行政式管理为基本管理方式。影响主要表现在我国股市的市场运行体系中带有强烈的行政干预的色彩，尤其在我国股市的初创期，甚至可以说是以行政式管理为基本管理方式。 • 在这种行政干预色彩非常强烈的市场环境下，不但上市公司的上市发行，证券经营机构的设立、营运，其中重要的人事安排等等，都要受到某一政府部门的“指导”或直接干预，而且我国股市股指的运行，也曾在市场管理的范围之内。

38. 股指期货推出可能给A股市场带来冲击 • 股指期货是以股票指数为标的物的期货。双方交易的是一定期限后的股票指数价格水平，通过现金结算差价来进行交割。股指期货是金融期货“家族”的一员，通俗地说，就是把沪深３００股票价格指数当成期货来炒。

39. 根据最新证券交易所公布的情况即将推出的股指期货具有以下几点：根据最新证券交易所公布的情况即将推出的股指期货具有以下几点： • 目前设计沪深300指数期货的交易所收取的保证金水平为合约面值的10%（此为最低标准，交易所根据市场风险情况有权进行必要的调整）。按照目前沪深300指数3200点，每点300元计算，进行一手股指期货合约交易最少需要交纳9万多元保证金。

40. 股指期货合约的最小变动单位是指合约报价时允许报出的小数点后最小有效点位数。沪深 300 指数期货的最小变动单位为0.2点，按每点300元计算，一手的最小变动价位为60元，基本可以覆盖投资者的交易成本。

41. 沪深 300指数期货的涨跌停板为前一交易日结算价的正负10%。合约最后交易日不设熔断机制，涨跌停板幅度为上一交易日结算价的±20%。

42. 中金所实行持仓限额制度和大户报告制度，同时，设立强制平仓和强制减仓等制度。中金所实行持仓限额制度和大户报告制度，同时，设立强制平仓和强制减仓等制度。 • 其中，强制减仓的触发条件为累计涨跌幅度为16%，且第二个交易日处于涨跌停板状态。

43. 从海外的实际经验来看，恒生指数期货、日经225指数期货、KOSPI 200指数期货以及台湾加权指数期货，在长期方面，恒生指数与日经225指数都是期货上市前6个月涨，上市后6个月后也是涨；

44. 韩国KOSPI200指数与台湾加权指数刚好相反，上市前6个月跌，上市后6个月后也是跌。韩国KOSPI200指数与台湾加权指数刚好相反，上市前6个月跌，上市后6个月后也是跌。 • 总之，股指期货上市前的长期趋势不会在上市后受到影响，也就是股指期货不会改变股市长期趋势。

45. 但是在短期方面，这4个海外股指期货上市时，前一个月都是上涨，后一个月都是下跌。波段高点都出奇的与股指期货上市接近，全部是2周内见顶。所以，以短期来看，股指期货上市前助涨指数，上市后助跌指数。也就是长期虽然没有影响，但是短期还是有股指期货效应。但是在短期方面，这4个海外股指期货上市时，前一个月都是上涨，后一个月都是下跌。波段高点都出奇的与股指期货上市接近，全部是2周内见顶。所以，以短期来看，股指期货上市前助涨指数，上市后助跌指数。也就是长期虽然没有影响，但是短期还是有股指期货效应。

47. 短期效应： • 一、上市前涨，因为机构买进蓝筹股取得话语权； • 二、上市后跌，因为机构观望股市可能的变化，而且参与股指期货交易需要现金，所以调节持股； • 三、长期趋势不改变，因为股指期货不可能改变股市基本面。

48. 国家推出股指期货的目的 • 其一：因为投资者利用股指期货进行套期保值是根据股票指数和股价变动的同方向趋势，在股票的现货市场和股票指数的期货市场上做相反的操作，抵消股价变动的风险。

49. 其二，股指期货还具有投机获利的功能表现在：买空--买入股票指数期货合约：投机者买入股票指数期货合约的目的，是利用价格波动获得由此产生的利润。其二，股指期货还具有投机获利的功能表现在：买空--买入股票指数期货合约：投机者买入股票指数期货合约的目的，是利用价格波动获得由此产生的利润。

50. 卖空--卖出股票指数期货合约： • 投机者卖出股票指数期货合约的目的，是为获得因价格变动而带来的利润。投机者预测股票指数期货价格会下跌，于是他预先卖出某一交割月份的股票指数期货合约，一旦预测准确，行情下降后，他再将先前卖出的期货合约再买入，赚取两张合约的差价利润。