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1. Bad loans good money Henry Mc Leod Prof. Dino Crivellari Laboratorio Crediti Non Performing Lezioni Marzo

2. La crisi dei mutui subprime Una crisi finanziaria rappresenta il verificarsi di un punto di inversione nella dinamica di alcune variabili finanziarie e macroeconomiche che determina il passaggio da un periodo protratto di espansione ad un periodo di contrazione L’epicentro dell’attuale crisi finanziaria è il mercato dei mutui ipotecari negli Stati Uniti in particolare di quei mutui rivolti a prenditori con basso merito creditizio Il mercato dei mutui subprime era inesistente prima della metà degli anni ’90 e ha iniziato a svilupparsi grazie all’innovazione finanziaria e in parallelo alla fase ascendente alla bolla immobiliare

3. Differenze con la crisi del ‘29 La crisi finanziaria attuale ha diverse particolarità che la differenziano da quelle passate. E’ sbagliato paragonare la crisi subprime con quella del 1929. La crisi fu causata dallo scoppio della bolla speculativa. Il giovedì nero (24 ottobre 1929) le quotazioni subirono un crollo di oltre il 13% ma il minimo venne raggiunto nel 1932 con una perdita degli indici vicina al 90%. Per tornare ai valori del 1929 ci vollero più di 25 anni. Errori del ‘29 Le esportazioni crollarono e gli effetti recessivi sull’economia reale furono amplificati • ritorno al protezionismo: • mancata iniezione di liquidità nel sistema: Aumento del panico tra i risparmiatori • mancato intervento governativo: Fallimento a catena delle banche • aumento imposizione fiscale: Il Presidente Hoover si preoccupò di mantenere i conti pubblici in equilibrio tramite un inasprimento delle tasse con ulteriori conseguenze sui consumi e dunque sull’economia reale L’aspetto che caratterizza la crisi del ’29 è il fatto di aver coinvolto un’ampia fetta della popolazione: gran parte del ceto medio investiva in borsa e si trovò così a sostenere le perdite

4. La storia del lustrascarpe Nell’autunno del 1929, Joseph Kennedy …. dopo una mattinata di affari frenetici in Borsa, avviandosi verso casa si fermò per farsi pulire le scarpe. Al momento di lasciare la mancia, il boy si schermì: «Lasci perdere, mr. Kennedy, ho appena guadagnato 30 dollari sulle Standard Oil». Kennedy si bloccò per un attimo, girò sui tacchi, rientrò in Borsa, liquidò tutte le posizioni. Così il suo impero finanziario scampò alla Grande Crisi di Wall Street

5. L’ economista americano Irving Fisher aveva notato nel 1933 riesaminando la Grande Depressione che “The more the debtors pay, the more they owe” La moneta a buon mercato è la causa principale dell’eccesso di indebitamento in quanto si è tentati di contrarre debiti ed investire la moneta ottenuta a scopi speculativi In un contesto di mercato caratterizzato da una situazione di sovraindebitamento qualsiasi shock nello “stato di fiducia” dei creditori, dei debitori o di entrambi può innescare un processo a catena che conduce alla contrazione dei depositi, alla liquidazione dei debiti attraverso la svendita dei beni e alla caduta nel livello generale dei prezzi, il crollo degli investimenti e dell’occupazione oltre ad un ulteriore peggioramento dello stato di fiducia Oggi il problema maggiori nella crisi attuale è la mancanza di fiducia. Il mercato e i risparmiatori hanno necessità di essere rassicurati.

6. La sequenza degli avvenimenti della crisi subprime Aumento della morosità e dell’insolvenza sui mutui subprime Perdite per le finanziarie e le banche specializzate in mutui Il prezzo degli immobili crolla e si riduce il valore delle garanzie reali Perdite in conto capitale sui titoli frutto delle cartolarizzazioni e declassamento, tardivo, dalle agenzie di rating Gli investitori temono che le insolvenze sui mutui si traducano in insolvenze del fondo di cui sono clienti e iniziano a richiedere il riscatto delle quote I fondi a corto di liquidità cercano di vendere i titoli in portafoglio, anche in condizioni di svantaggio (distress selling) ma non trovano compratori Evapora anche la liquidità sui mercati secondari Crollano le borse Le banche, cercano di approvvigionarsi sul mercato interbancario per garantire una linea di credito ai fondi ma la liquidità è evaporata anche nel mercato interbancario Le banche diventano caute nel concedere credito a famiglie ed imprese I fondi sospendono i riscatti creando panico tra gli investitori In alcuni casi i depositanti manifestano panico e corrono a ritirare i depositi (caso Northern Rock)

7. Il mercato dei mutui subprime L’accesso al credito in America è stato a lungo negato agli appartenenti a minoranze etniche e di colore o a soggetti residenti nei quartieri più poveri indipendentemente da un effettivo accertamento del merito di credito Nel corso degli anni ’90 negli Stati Uniti la concessione di mutui viene estesa a fasce di popolazione prima escluse dal mercato del credito Dopo la Grande Depressione infatti molte istituzioni finanziarie negavano tourt court credito ai residenti di particolari quartieri, individuati sulle mappe cittadine utilizzate da queste istituzioni da un tratteggio rosso che stava ad indicare che i soggetti che vivevano in quelle aree, solitamente minoranze etniche e di colore, erano per definizione non affidabili (cd. redlining) La cartolarizzazione ed il boom dei prezzi degli immobili hanno svolto un ruolo determinante in questo processo di democratizzazione del mercato del credito Il mercato secondario dei mutui nasce nel corso degli anni ’90 in USA proprio su stimolo ed iniziativa di agenzie governative come Fannie Mae e Freddie Mac che miravano a rendere liquidi i mutui ipotecari e quindi a ridurne il costo per i debitori emettendo e garantendo titoli frutto delle cartolarizzazioni dei mutui stessi

8. La diffusione della cartolarizzazione All’inizio la cartolarizzazione riguarda i mutui più sicuri ma ben presto vi fu una accelerazione della quota di mutui subprime cartolarizzati L’intermediario che dà origine ai mutui li cartolarizza al fine di metterli “fuori bilancio”, risparmiando quindi sulla dotazione di capitale necessaria, ai fini regolamentari, a garantire l’attivo e così raccogliere fondi che poi potranno essere nuovamente intermediati Mentre i titoli derivanti dalla cartolarizzazione danno diritto all’investitore che li acquista ad un flusso di fondi, ovvero al pagamento degli interessi sui titoli, che si alimenta con il flusso degli interessi prodotti dai mutui originati dall’intermediario In linea di principio i mutui si prestano particolarmente bene alla cartolarizzazione perché assicurano un flusso costante e sicuro di interessi e sono una forma di debito meno rischiosa per i prestatori

9. Muta il rapporto tra prenditori e prestatori L’innovazione finanziaria, in primis le operazioni di cartolarizzazione, consentono alle banche di frammentare il rischio distribuendolo su una platea di investitori finali diversi Si assiste così ad un mutamento radicale nella funzione della banca che passa da origine e detenzione dei prestiti a origine e distribuzione degli stessi ORIGINATE TO HOLD ORIGINATE TO DISTRIBUTE Le banche non sono più così incentivate al monitoring della clientela per effetto della mercificazione del rischio

10. La propagazione internazionale della crisi Sul mercato europeo la circolazione degli ABS si diffonde con un ritardo di oltre un decennio rispetto agli USA. L’introduzione dell’Euro facilita l’investimento di ABS stimolando l’esposizione cross border degli investitori. I mercati finanziari divengono sempre più interconnessi Negli ultimi 20 anni inoltre è fortemente cresciuta l’integrazione delle economie e dei mercati. Nel 2007 il rapporto tra le attività e le passività finanziarie sull’estero e il prodotto interno lordo era pari al 300% nei paesi industrializzati (140% nel 1995) • La globalizzazione ha determinato un forte aumento della interdipendenza tra Paesi e con essa delle probabilità di trasmissione di shocks reali e finanziari. • La maggiore diversificazione dei rischi connessa con l’aumento dell’esposizione globale dei portafogli finanziari ha amplificato l’interdipendenza tra Paesi

11. “In natura nulla si crea e nulla si distrugge” Il sistema finanziario internazionale, soprattutto americano, ha creato un volume eccessivo di debiti, distribuendo il rischio relativo nel modo più ampio possibile grazie ad una serie di sofisticati strumenti finanziari. La Legge Lavoisier, applicata in campo finanziario, ci permette di comprendere che il rischio del credito si può dividere in componenti più piccole ma non si può ridurre!

12. Andamento PIL % Andamento Insolvenze aziendali % La virulenza e la portata della crisi dei subprime ha colpito tutti i Paesi La ripresa sarà graduale e dovrebbe emergere verso la fine del 2009 La rapida diffusione della crisi economica nella maggior parte delle economie è ben evidenziata dalla crescita repentina delle insolvenze delle imprese. Il rialzo della sinistrosità è stato quasi simultaneo in tutti i Paesi

13. In media annuale Andamento Insolvenze aziendali e PIL % Focus sull’Italia Il ciclo recessivo ha colpito anche l’Italia Il biennio 2008-2009 registrerà una variazione negativa del PIL pari a -0,3% e -0,8% I primi segnali di ripresa si vedranno nel 2010 con un +0,7% Trend dei tassi di natalità, mortalità e crescita delle imprese italiane % La crisi globale sta facendo sentire i suoi effetti anche sul tessuto imprenditoriale italiano che, nel 2008, fa registrare la crescita più contenuta degli ultimi 6 anni Tasso di iscrizione Tasso di cessazione Tasso di crescita 13

14. IMPATTI DEL CREDIT CRUNCH IN ITALIA: la business comunity è concorde nel considerare limitati gli impatti in Italia del fenomeno subprime USA anche grazie alla buona qualità dei prenditori italiani, confermata dai contenuti tassi di deliquency Player italiani meno coinvolti nella crisi rispetto ai competitor europei, grazie a politiche di portafoglio cautelative • Le banche italiane concedono credito prevalentemente a prenditori “sicuri” • I tassi di deliquency sono inferiori rispetto ai maggiori Paesi • Limitate prospettive di deterioramento dei crediti • Strategia commerciale basata ancora su prodotti non speculativi come formula vincente • Iniziata da poco l’apertura del sistema bancario italiano verso prenditori di bassa qualità, comunque con forte ricorso a garanzie collaterali Confronto internazionale Tasso di indebitamento delle famiglie europee

15. gg Effetti della crisi nel settore dei crediti non performing €mln il settore è anticiclico con riferimento alla dimensione di mercato …

16. … ma è ciclico con riferimento alle performance • Prezzo di cessione: l’appetibilità di un portafoglio NPL trova riscontro nel prezzo di cessione offerto per operazioni di acquisto; per i rapporti ipotecari il prezzo offerto dai player è sceso dal 66% del GBV del 2005 al 32% del 2008; nel solo ultimo anno l’offerta degli investitori è scesa del 38%. • Tempi e Costi dell’attività giudiziale: le performance delle posizioni giudiziali sono invece “guidate” dal valore netto giudiziale, inteso come rapporto tra valore della CTU e prezzo di aggiudicazione. Il dato al 30/06/2008 cala rispetto al primo semestre 2007 dal 93% all’87%. A questo deve aggiungersi l’aumento dell’incidenza del fenomeno delle aste deserte che nel 2007 riguardava il 66% degli incanti mentre nel 2008 è pari al 78%. La scarsa liquidità dei debitori italiani, che ha ridotto la possibilità delle transazioni e reso necessario un maggior ricorso al “giudiziale”, è dimostrata dall’aumento del 22% del numero di aste rispetto allo scorso esercizio. • Prezzo della quietanza (stragiudiziale): per le trattative stragiudiziali il prezzo della quietanza, inteso come rapporto tra la proposta di transazione del debitore e la sua esposizione, nei primi sei mesi del 2008 è peggiorato rispetto allo scorso semestre, come conseguenza si è avuta una maggior incidenza di proposte di definizione respinte. • Coverage: il mercato sconta le difficoltà economiche del periodo aumentando il “coverage”, diminuendo quindi di fatto il valore attribuito dal creditore al portafoglio NPL. Le sofferenze nette del sistema bancario italiano al 30/06/2008 sono diminuite del -6,3% rispetto al dicembre 2006; le sofferenze lorde, invece, sono aumentate dell’1% a conferma dell’aumento medio complessivo degli accantonamenti effettuati.

17. Cessione crediti ed incasso del corrispettivo Originator SPV investitori Trasferimento in gestione degli asset e destinazione degli incassi al rimborso degli investitori Emissione ABS e collocamento sul mercato obbligazionario Servicer Nella attuale crisi un ruolo cruciale lo hanno svolto gli strumenti di trasferimento del rischio primo fra tutti la cartolarizzazione dei mutui. Ma cosa si intende per cartolarizzazione? STRUTTURA BASE DI UN’ OPERAZIONE DI CARTOLARIZZAZIONE DEI CREDITI CON SERVICER ESTERNO Flussi iniziali Flussi successivi all’emissione

18. CONSIDERAZIONI INIZIALI • Nonostante la legge sulle cartolarizzazioni in Italia sia entrata in vigore relativamente tardi rispetto agli altri paesi europei, il mercato delle cartolarizzazioni in Italia continua ad essere uno dei più attivi in Europa. • Il settore bancario italiano ha subito negli ultimi 10 anni dei marcati cambiamenti in termini di strutture proprietarie e assetti operativi. Questi cambiamenti stanno trasformando le banche italiane in entità più imprenditoriali. Molte banche soprattutto negli ultimi anni hanno guardato allao alla cessione dei crediti come un concreto strumento di gestione di bilancio, una via per liberare capitale, e una strada per migliorare la competitività nazionale ed internazionale. • Il settore delle cartolarizzazioni in Italia pertanto continua ad essere positivo. L’aumento dei livelli dei NPLs crea il potenziale per una nuova ripresa del settore in un futuro molto prossimo. • Si sino iniziate a diffondere sul mercato piattaforme avanzate per la gestione dei NPLs

19. Ostacoli che imponevano di approntare in Italia solo la prima fase dell’operazione e di far poi emettere ad una SPV estera i titoli successivamente passibili di offerta anche in Italia Gli operatori strutturavano l’operazione, in tutto o in parte, all’estero per superare due ostacoli principali: Limiti all’emissione di obbligazioni previsti dall’art. 2410 c.c. Principio della responsabilità patrimoniale ex. Art. 2740 c.c. Italia Estero Enhancement Prezzo Corrispettivo Prezzo Debitori Originator Debitori Spv1 Spv2 Investitori Crediti Crediti Titoli Crediti Garanzia Contratto di servizi Trustee LE ORIGINI DEL FENOMENO IN ITALIA Antecedentemente all’emanazione della L. 130/99 , l’Italia non era rimasta estranea ad operazioni di cartolarizzazioni. Ma tutte queste operazioni erano caratterizzate dall’esigenza di situare la società emittente in un Paese estero dotato di regolamentazioni fiscali e normative favorevoli.

20. LEGGE 130 del 1999 Il legislatore in soli 7 articoli ha dettato un microsistema di principi innovativi rispetto alle tradizionali codificazioni del diritto comune italiano Limitandosi a dettare dei principi guida, il legislatore ha privilegiato l’autonomia negoziale attribuendo facoltà di costruire le più svariate architetture finanziarie, così rispondendo alle esigenze della pratica finanziaria e degli operatori di settore TECNICA NORMATIVA PROSPETTO INFORMATIVO E’ l’unico documento su cui il legislatore ha preferito disciplinarne nel dettaglio il contenuto, vista la funzione pubblicistica assolta dallo stesso Pur coinvolgendo molte figure, la legge considera quali soggetti centrali della securitisation soltanto la società veicolo ed il servicer. SOGGETTI CENTRALI COINVOLTI NELL’OPERAZIONE

21. ASSET CARTOLARIZZABILI ai sensi della L. 130/99 La L. 130/99 è applicabile ad operazioni di cartolarizzazione realizzate mediante cessione a titolo oneroso di crediti pecuniari, sia presenti che futuri, individuabili in blocco ove si tratti di una pluralità di crediti Esemplificando:

22. CESSIONE ED IL RISCHIO DI RIQUALIFICAZIONE A livello schematico un’operazione di securitisation è caratterizzata da una cessione correlata ad una emissione di titoli Ma affinchè si realizzi concretamente ed effettivamente un’operazione di cartolarizzazione è necessario che vi sia una true sale, ovvero un effettivo e non fiduciario trasferimento degli attivi, in caso contrario si dovrebbe parlare di operazione di finanziamento garantito (finanziamento con garanzia dissimulato), non essendovi in tal caso una traslazione del rischio in capo all’acquirente

23. Ci si trova in presenza di una true sale solo nei casi in cui la società veicolo abbia una completa capacità di controllo sugli attivi cartolarizzati e se ne assuma i rischi connessi, in applicazione del principio res periti domino Qualora l’architettura contrattuale della securitisation preveda il ritrasferimento della plusvalenza all’originator si dovrebbe negare di essere in presenza di una true sale e riqualificare l’operazione quale forma di finanziamento con garanzia dissimulato Nella pratica, i casi di fittizio trasferimento del rischio sono numerosi. Il caso tipico si verifica quando l’originator interviene nell’operazione anche in qualità di finanziatore di supporto quale prestatore della liquidità, liquidity provider *, e divenga quindi creditore della SPV subordinato rispetto agli investitori, in tale eventualità quest’ultimo garantendo il rischio di deteriorametno degli attivi cartolarizzatti impedisce nella sostanza che gli asset possano considerarsi oggetto di true sale Per evitare il rischio di riqualificazione è necessario strutturare l’operazione in modo che il rischio sostanziale inerente gli attivi ceduti non permanga in capo al cedente. E’ pertanto necessario che il trasferimento avvenga nella tipologia del pro soluto (*) soggetto che eroga alla SPV un finanziamento, in prossimità delle date di pagamento dei titoli ABS, destinato a coprire le eventuali insufficienze di cassa determinate da una causa temporanea

24. STRUMENTI PER TEMPERARE IL RISCHIO CHE LA CONDIZIONE DI VERIFICAZIONE NON SI REALIZZI I cespiti futuri vengono venduti ad un prezzo inferiore rispetto al valore attuale, al fine di creare una sorta di “cuscinetto” in grado di assorbire le perdite dovute all’eventuale mancata esistenza di parte degli attivi. OVERCOLLATERALIZATION Previsione della possibilità per la SPV di esperire rimedi risarcitori nei confronti dell’originator, a seguito della mancata verificazione della condizione di esistenza degli asset. In tale ipotesi tuttavia essendo l’originator ad assumersi il rischio non si realizzerebbe una cartolarizzazione ma una forma di finanziamento con garanzia dissimulato. RIMEDI RISARCITORI Far confluire l’attività produttrice dei cash-flow in una nuova entità societaria terza rispetto alle vicende economico-finanziarie dell’impresa originaria. In questo modo la nuova società in caso di insolvenza dell’impresa originaria non ne sarebbe coinvolta continuando l’esercizio dell’attività d’impresa produttrice dei cash-flow COSTITUZIONE DI UNA NEW.CO PRODUTTRICE DEI CASH FLOW

25. LA SOCIETA’ VEICOLO: SOCIETA’ SENZA IMPRESA E’ IL PERNO GIURIDICO SU CUI RUOTA L’ INTERA OPERAZIONE SPV • E’ con tale figura che vengono costruiti tutti i contratti relativi a: • Cessione degli attivi • Emissione dei titoli ABS E’ LA CONTROPARTE NECESSARIA DI TUTTI I SOGGETTI CHE INTERVENGONO NELL’OPERAZIONE

26. LA SOCIETA’ VEICOLO: PECULIARITA’ Il legislatore lascia libera facoltà tra utilizzazione dello schema della “SpA” o della “Srl”. Il capitale legale previsto dal modello d riferimento ha esclusivamente valenza organizzativa dell’ente corporativo e non funzione di garanzia del debito contratto nei confronti dei noteholders FORMA Assicurare la segregazione patrimoniale degli asset cartolarizzati al fine di isolarli dagli eventuali rischi connessi alle vicende societarie dell’originator FUNZIONE Previsto dalla legge quale strumento di tutela destinato ad evitare che ulteriori attività possano determinare risultati “economicamente” negativi. Nel caso in cui la SPV svolgesse attività diverse da quelle previste normativamente potrebbe configurasi un’ipotesi di nullità della società e la probabile inapplicabilità dell’art. 2384-bis c.c. essendo difficilmente ipotizzabile la buona fede della terza controparte che concluda affari con una SPV ESCLUSIVITA’ DELL’OGGETTO SOCIALE

27. IL PATRIMONIO SEPARATO Il momento genetico della separazione patrimoniale coincide con la pubblicazione in GU dell’avviso di cessione Il legislatore infatti collega a tale adempimento pubblicitario l’effettiva intangibilità del patrimonio e la conseguente impossibilità per i creditori della SPV nonché per i creditori dei debitori ceduti di aggredire gli asset oggetto di separazione patrimoniale. Inoltre è in tale momento che si produce il trasferimento automatico dei privilegi e delle garanzie collegati agli asset cartolarizzati.

28. RELAZIONE TRA SPV E PATRIMONIO SEPARATO La SPV esercita sul patrimonio una sorta di potestà. Tale potere gestorio viene conferito dalla legge alla SPV non per la realizzazione di un interesse proprio ma altrui Tra SPV e patrimonio separato non vi è una relazione dominicale ma di tipo patrimoniale con alienabilità condizionata, ovvero la SPV non può disporre dell’oggetto del patrimonio separato liberamente, uti dominus, ma è vincolata alla realizzazione dell’interesse dei beneficiari e potrebbe alienare il patrimonio solo a determinate condizioni tra l’altro debitamente indicate nel prospetto informativo

29. IL SERVICER: VERO FULCRO OPERATIVO SVOLGE UNA DUPLICE FUNZIONE: UNA DI NATURA TECNICO-OPERATIVA E L’ALTRA DI GARANZIA SERVICER • Riscossione dei crediti ceduti e prestazione dei servizi di cassa e di pagamento • Verifica della conformità alla legge ed al prospetto informativo di ciascuna delle transazioni concluse nell’ambito dell’operazione al fine di garantirne il buon fine ed i primari interessi dei noteholders. E’ IL SOGGETTO RESPONSABILE DELLA TRASFORMAZIONE FINANZIARIA DEL CREDITO IN FLUSSO DI CASSA A SCADENZE PREDETERMINATE

30. ATTIVITA’ DI SERVICING Si tratta di un’attività riservata a particolari intermediari: banche e intermediari finanziari iscritti nell’elenco speciale di cui all’art. 107 TUB. E’ un’attività giuridicamente frazionabile in 3 diverse tipologie di servizi: SERVIZI DI CASSA, SERVIZI DI PAGAMENTO E ATTIVITA’ DI RISCOSSIONE Ha natura mutevole a seconda dell’asset cartolarizzato. Laddove si tratti di credito in bonis è configurabile come un mandato all’incasso in caso di NPLs sarebbe più corretto parlare di appalto di servizi in quanto il servicer in quest’ultimo caso svolge un’attività gestoria organizzata finalizzata al recupero del credito ATTIVITA’ DI RISCOSSIONE L’attività di servicing è determinante in un’operazione di securitisation una più alta performance di recupero infatti può aumentare in modo significativo il rating di prima emissione, incrementando così i margini di profittabilità dell’intera operazione

31. OBBLIGO DI RENDICONTAZIONE Il servicer ha l’onere, quale mandatario della SPV e verso Banca d’Italia, di presentare periodicamente un prospetto contabile che faccia fede degli incassi realizzati, della liquidità disponibile e dei pagamenti effettuati agli investitori ed agli altri creditori della SPV. VERSO LA SPV VERSO BANCA D’ITALIA La responsabilità del servicer è differenziata: violazione di un obbligo di natura contrattuale in un caso e violazione di doveri inerenti una funzione pubblicistica nell’altro

32. LE AGENZIE DI RATING Si tratta di organismi indipendente incaricati di supplire alla difficoltà degli investitori di valutare l’operazione nella sua complessità e la reale “bontà” degli ABS oggetto di emissione Hanno il compito di assegnare un rating alle operazioni di cartolarizzazione ed effettuare un’attività di monitoraggio globale della struttura dell’operazione CHE FUNZIONE ASSOLVONO? I° FASE II° FASE • Si determina l’affidabilità dell’investimento e l’appetibilità dei titoli. • Tale fase si conclude con l’assegnazione del rating • Viene effettuato n monitoraggio globale diretto a riscontrare la corrispondenza delle performance dei portafogli cartolarizzati con il business plan. • In tale fase il rating potrebbe anche essere sottoposto a revisione in senso migliorativo (upgrade) o peggiorativo (downgrade)

33. RATING Quando riferito ad una emissione, analizza ed la probabilità che il capitale e gli interessi vengano corrisposti alla scadenza stabilita Si tratta di una valutazione espressa in maniera sintetica attraverso simbologie determinate Una più alta performance di recupero realizzata dal servicer può aumentare in modo significativo il rating di prima emissione, incrementando così i margini di profittabilità dell’intera operazione Le varie società di rating non seguono procedure e criteri di valutazione uniformi ed adottano simbologie differenti nei loro giudizi

34. Rating dello Special Servicer Lo Special Servicer svolge un ruolo fondamentale nella massimizzazione del rendimento degli asset dei portafogli NPLs. I fattori determinanti nel giudicare le performance sono: TEMPI DI INCASSO 1 LIVELLI DI RECUPERO RISPETTO AL PREZZO DI CESSIONE DEGLI ASSETS 2 Ma le valutazioni espresse dalle agenzie di rating si basano anche e soprattutto sull’analisi degli elementi di forza (strenghts) e di debolezza (weakness) presenti in più aree: struttura organizzativa e IT, management, posizione finanziaria, gestione delle posizioni, controlli, formazione ed esperienza del personale

35. Scala di rating utilizzata dall’agenzia internazionale S&P’s

36. Scala di rating utilizzata dall’agenzia internazionale Fitch Ratings

37. I TITOLI L’IPOTESI ORDINARIA PREVEDE L’EMISSIONE DI DIVERSE CATEGORIE DI ABS CARATTERIZZATE DA UN DIVERSO ORDINE DI SUBORDINATIONE IN CUI VENGONO PAGATI GLI INTERESSI E RESTITUITO IL CAPITALE • JUNIOR • MEZZANINE • SENIOR • I titoli emessi per finanziare l’acquisto degli asset cartolarizzati nonché il pagamento dei costi dell’operazione: • sono definiti dalla legge “strumenti finanziari” e quindi sono regolati dalla Legge sul Risparmio • necessitano, per la loro offerta, della predisposizione del prospetto informativo • in base all’ordine dei pagamenti stabilito nel regolamento di emissione dei titoli e nel prospetto informativo, devono essere prima remunerati gli interessi sulla tranche senior, poi quelli sulla tranche mezzanine, infine quelli sulla tranche junior; quindi deve essere rimborsato prima il capitale sulla tranche senior, poi su quella mezzanine, infine sulla tranche junior. Eventuali eccedenze residue sono assegnate all’originator o all’Spv.

38. PRINCIPALI CATEGORIE DI TITOLI EMESSI IN OPERAZIONI DI CARTOLARIZZAZIONE • SENIOR • categoria di titoli ai quali è contrattualmente assegnato un diritto di priorità relativamente ai pagamenti delle quote capitali e delle quote interessi. • sono emessi su crediti che non presentano alcun elemento di rischio. • ottengono il rating più elevato (tripla A) in quanto i primi flussi in linea capitale e in linea interesse vengono utilizzati per pagare tale tranche. • sono classificati come investment grade dati che possono essere detenuti da diverse categorie di investitori istituzionali • MEZZANINE • a causa della loro maggiore rischiosità hanno una valutazione inferiore rispetto a quelli senior • Classificati come speculative grade • JUNIOR • titoli subordinati rispetto ai senior in termini di priorità nei pagamenti delle quote interessi e quote capitale • vengono emessi a fronte delle poste attive più rischiose • ricevono un rating ancora più basso dei senior e dei titoli mezzanini • classificati come speculative grade