Manias, Bubbles, and Crashes: A History of Financial Crises

1. Manias, Bubbles, and Crashes: A History of Financial Crises Themenkomplex: Auswirkung von Börsenkrisen auf den Konsum Hintergrund den Themen 1,2 und 3 Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

2. Gliederung: A B C D Einführung Empirische Modelle Ergebnisse Einwände Wie wirkt Bewertung von Assets auf Konsum? Grundlagen Empirische Konsumfkt. Kointegration Probleme Kurz-, mittel-, langfristige Effekte Relevanz Nullsummen- spiel Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

3. A B C D Einführung: Konsum - Vermögen Aggregiertes Vermögen Verfügbares Einkommen Konsum • Ersparnis des laufenden Einkommens • Veränderung der Bewertung bestehenden Vermögens permanentes Einkommen Intertemporale Optimierung Barwert des Einkommens Unerwartete Änderungen! Bubble! Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

4. A B C D Konsum – Vermögen: • Fluktuationen (überraschend!) an Börse ändern Vermögen • Vermögensänderung führt zu Konsumänderung (positiv korreliert!) • Beachte: Theoretisch sind erwartete Änderungen berücksichtigt z.B. Zins • Intertemporale Optimierung • Individuen versuchen Konsum zu glätten Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

5. A B C D Permanente Einkommenshypothese • Konsum auf Basis des permanenten Einkommen gewählt • Permanentes Einkommen = jährlicher Wert des Vermögens (breit definiert) • Konsum reagiert auf unerwartete Überraschungen • Konsum reagiert sofort • Konsumänderung geg. heutige Inf. nicht vorhersagbar • Konsum ein Random Walk (siehe Romer, Kap.7) Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

6. A B C D Langfristig Effekt Krise auf BIP US Daten Konsum und BIP gleiche Entwicklung Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

7. A B C D Langfristiger Zusammenhang • Langfristige parallele Entwicklung von Konsum und BIP • Krisen haben keinen dauerhaften Einfluss • Langfristige Renditen besser abzuschätzen • Aber: Mittel- und kurzfristiger Effekt Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

8. A B C D Empirische Modelle: Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

9. A B C D Empirische Modelle: • Yt bezeichnet das permanente Einkommen (Glättung über Lebenszyklus) • Häufig: Vermögen aufteilen! • Kapitalstock • Aktienvermögen • Schuldtiteln des Staates • Humankapital etc. • Ergebnis: c=0.05 d.h. 1$ Vermögen – 0.05 Cent mehr Konsum Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

10. A B C D Zweifel an Spezifikation: • Probleme mit Aggregaten z.B. Verteilung von Einkommen; Vermögen • Steady State Annahmen • Wie sieht Anpassungsprozess aus? • Miteinbeziehen von gelaggten Variablen • Damit Anpassungsprozess modellieren Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

11. A B C D Beispiel für Modell mit Lags: Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

12. A B C D Was sind Probleme? • Konstante, R-Quadrat und F-Test nicht angegeben • Anzahl der Fälle fehlt! • Koeffizienten werden nicht einzeln angegeben, sondern aufaddieren • Damit: möglich, dass Vermögen vor 2 Perioden einen negativen Effekt auf Konsum hat • Was beeinflusst was? Kausalitätsproblem! • Instabilität über die Zeit! Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

13. A B C D Was sind Probleme? • Serielle Korrelation • Wie kann man es testen? Durbin-Watson • Welche Konsequenz hat dies? Verzerrung von Standardfehlern • Wie kann man es beheben? Gelaggte abh. Variable auf rechte Seite • Hier: Differenzenbildung bzw. Detrending • Vorsicht bei robusten Verfahren: hier eher Fehlspezifikation des Modells Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

14. A B C D Was sind Probleme? • Instabilität der Koeffizienten über die Zeit • Klassische lineare Regressionsmodell verlangt Stabilität • Waran kann das liegen? • Strukturbrüche • Entdecken von Strukturbrüchen • Explorative graphische Verfahren (CUSUM) • Tests auf Strukturbruch Chow-Test • Poolen und Dummies zur Modellierung • Aber: Gefahr der Überspezifikation Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

15. A B C D Verbesserte Verfahren • Eigenschaften als Zeitreihe berücksichtigen z.B. Konsum, Vermögen – stochastische Trends • Bisher: gleichzeitige Korrelation untersucht • Problem: Man kennt die Richtung nicht • Nun: Vermögensänderung jetzt – verändert Konsum in nächster Periode • Granger Kausalität! (Endogenitäts Bias) Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

16. A B C D Verbesserte Verfahren Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

17. A B C D Dynamische OLS Schätzung • Variablen der Grundgleichung folgen stochastischen Trend • Variablen haben eine Unit-Root • Sind integriert zur Ordnung 1 d.h. I(1) • Beachte: Störterm ist stationär • Variablen in Grundgleichung folgen einem gemeinsamen Trend • Kurzfristige Abweichung von gemeinsamen Trend Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

18. A B C D Dynamische OLS Schätzung • Variablen in Grundgleichung sind kointegriert • Kointegrationsvektor (1, -b, -c) Warum? • Was bringt Kointegration? • Störterm seriell korreliert – OLS kein Problem! • Störterm mit Regressoren korreliert – Verletzt strikte Exogenitätsannahme bei OLS • Damit: Bias der Koeffizientenschätzung • Damit: Inkonsistente Schätzung • OLS Schätzungen kointegrierter Parameter sind robust! – Vorteil der Kointegration Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

19. A B C D Intuition für robuste OLS Schätzung Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

20. A B C D Kurzfristige versus langfristige Korrelation • Korrelation über alle 50 Zeitpunkte beträgt 0.028 (p-Wert 0.844) • D.h. langfristig besteht kein Zusammenhang • Damit: keine Verzerrung der OLS Schätzung bei Kointegration • Aber: kurzfristig sind Korrelationen möglich Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

21. A B C D Weitere Vorteile der Kointegration • Kein „Omitted Variable Bias“ – konsistente Parameterschätzung • Falls vergessene Variable mit den anderen Erklärenden korreliert ist • Kointegrationstests erforderlich (hier: nicht besprochen) • Korrektur der OLS Standardfehler notwendig (dynamischen OLS) vgl. Stock und Watson (1993) Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

22. A B C D Dynamische OLS Schätzung Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

23. A B C D Ergebnisse bei dynam. OLS Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

24. A B C D Interpretation der Ergebnisse • Schätzung des langfristigen Zusammenhangs • Vermögenseffekt ist nachweisbar • Größenordnung des Vermögenseffektes bei 0.05 wie in einfacher Analyse • Wichtig: Keine Stabilität über die Zeit • Strukturbrüche in langfristiger Beziehung Konsum - Vermögen Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

25. A B C D Interpretation der Ergebnisse • Gerade in 1990er Jahren verschwindet Einfluss des Vermögens • Man würde starke Effekte Mitte bis Ende der 1990er vermuten • Fazit: Platzen der Internet-Bubble hat kaum Auswirkungen auf Konsum • Aber: Strukturbruch exogen angenommen! Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

26. A B C D Kurz- und mittelfristige Effekte • Andere Art der Modellierung (VAR Vektor Autoregression) • Zeitweilige Abweichungen vom geschätzten langfristigen Trend • Modellierung: Abweichung vom Trend in der letzten Periode beeinflusst heutige Veränderung der Variablen (ECM) • Konsumwachstum nicht durch gelaggtes Wachstum bei Vermögen bzw. Einkommen vorhersagbar (sondern umgekehrter Effekt!) Dipl. Volkswirt Gerhard Kling

27. A B C D Einwände • Art des Konsums ist entscheidend • Konsum kann auch Ersatzinvestition sein oder Erhöhung des Kapitalstocks z.B. Kauf eines Lehrbuches erhöht Humankapital • Konsum für dauerhafte Konsumgüter verhält sich anders • Konzentration auf Güter des täglichen Bedarf • Nullsummenspiel an der Börse d.h. Vermögensänderungen rein distributiv d.h. einer gewinnt, ein anderer verliert Dipl. Volkswirt Gerhard Kling