豆粕反向市场格局下的投资机会 ----------- 越 “ 反 ” 越买，长期持有

1. 豆粕反向市场格局下的投资机会-----------越“反”越买，长期持有豆粕反向市场格局下的投资机会-----------越“反”越买，长期持有 东证期货农产品研究团队 鲍红波 全国统一客服热线：95503 地址：上海市浦电路500号 上海期货大厦14楼 邮箱：research@dzqh.com.cn 网址：www.dzqh.com.cn

2. 1 2 3 4 5 6 现象表现 原因解析 规律探究 决定性因素 技术分析 结论 目录

3. 1 豆粕呈现反向市场格局的表现 豆粕反向市场格局 基差为正值 合约近高远低

4. 1.1 表现一：基差为正 • 基差为正：豆粕现货价格远高于期货价格，期现价差背离。 • 2007年9月以后豆粕基差持续为正，主要运行区间200-650元。 07年9月开始基差转正 数据来源：中国汇易网，文华财经（基差=江苏豆粕现价-期货主力合约连续价格）

5. 1.2 表现二：期货合约近高远低 • 豆粕期货近月合约价格高，远月合约价格低。 数据来源：中国汇易网，文华财经

6. 2 反向市场格局的原因解析 • 什么原因导致豆粕呈现反向市场格局呢？ 交割特性 交割意愿 反向市场格局 行业格局 持仓结构

7. 2.1 交割不方便、交割意愿弱 • 豆粕特性：豆粕保质期短、交割地分散、饲料厂家区域化明显，交割不方便。 • 交割意愿：由于豆粕现货周转快，而交割手续繁琐，买卖双方交割意愿都很弱。 • 交割不方便、交割意愿弱，导致豆粕交割量少，是豆粕期现背离的重要原因。 数据来源：大连商品交易所

8. 买方 卖方 2.2 行业格局、持仓结构的不平衡 • 行业格局：大豆加工行业的寡头垄断局面造成豆粕现货溢价。 • 持仓结构：空头套保盘压力较大，导致期货价格贴水；由于大豆远月进口成本低，空方在远月合约上对压榨利润的巨大套保压力，导致豆粕合约价格呈现近高远低局面。

9. 3 反向市场格局下规律探究 • 反向市场格局下，期货价格低于现货价格，期现价格会趋同吗？ 期货功能 期现价格会趋同 市场博弈 历史数据

10. 3.1 期货功能决定期现回归 • 豆粕期货市场成熟，成交活跃， 存在少量的交割。期货市场规避风险和价格发现的基本功能，促使期现价格走势一致，随着合约到期日的来临，期现价格呈现趋同性。 数据来源：大连商品交易所

11. 3.2 多空理性博弈促使期现回归 空头 多头 • 主力：保值性资金，持仓过度集中。 • 部分保值部位在低价区出脱，在一定程度上促使期价逐步回归到现价。 • 主力：投机性资金，持仓相对分散。 • 多方挤压空方套保的投资行为和少部分多方套利和保值行为不断涌现，以赚取收益。 多空博弈 卖方通过套保套利赚取现货市场和国外市场的钱，买方赚卖方的钱，市场表现为皆大欢喜，双方的理性博弈最终实现了豆粕合理的定价。

12. 3.3 历史规律：期现价格将回归 • 统计显示：临近交割月，基差向0方向发展，期现价格趋于一致。 • 以历年9月合约为例，到8月中旬，基差一般为0-200元，交割月基差回到-100-100元。 • 截止12月24日，豆粕1009合约基差为547元，期现价格还有500元左右的回归空间。 数据来源：Bloomberg,东证期货研究所

13. 是现价向期价回归，还是期价向现价回归? • 从上面的分析和事实来看，历史上期货价格都回归到现货价格。历史会不会重演？ • 未来仍然是期货向现货回归，还是会出现现货向期货回归的新现象？ • 我们认为：谁向谁回归的决定性因素是豆粕的基本面。

14. 4 豆粕基本面分析 • 宏观：经济好转，通货膨胀预期，为大宗商品价格提供支撑； • 政策：大豆收储政策效应，抬高大豆、豆粕价格的底部区间，豆粕下跌空间有限； • 供需： 09/10年度，虽然原料大豆供应略有增加，但压力不大；从豆粕供需平衡表来看，供应减少，而消费增加，豆粕消费量增加55万吨，产量减少53万吨，期末库存减少84万吨，库存消费比下降至5.6%。 豆粕供需平衡表（单位：万吨） 数据来源：中国汇易网，东证期货研究所

15. 养殖行业：从09年7月份，生猪养殖业开始复苏，我们预计生猪上升景气周期至少还将持续1年，对豆粕饲料需求提供长期支撑。养殖行业：从09年7月份，生猪养殖业开始复苏，我们预计生猪上升景气周期至少还将持续1年，对豆粕饲料需求提供长期支撑。 数据来源：中国农业部 • 小结：豆粕现货价格维持高位，可以确定为一个趋势，并存在进一步上涨的空间，只要卖方不大量交割，豆粕期货价格必然向现货价格回归。

16. 5 技术面分析： • 技术上看，豆粕1009合约处于上升通道中，上涨趋势明确。成交量上看，价升量涨，价跌量跌，是典型的上涨态势。

17. 6 结论：建议买入豆粕1009合约，长期持有 • 当前豆粕处于反向市场格局，期价将向高位现价回归，基差越高，买进可以获得回归的收益越大，所以我们建议越“反”越买、长期持有。 • 操作建议：在2900元-3000元一带逢低买入，2800元以下大胆买进，长期持有，目标至少3500元以上。 • 风险提示： 鉴于卖方保值行为和资金背景，市场很难出现单边上涨行情，不宜追涨，控制好仓位。 目前豆粕持仓越来越大，多空争夺激烈，规避临近交割月持仓限制的风险。

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