Kapital 3 Finanzmaerkte 2. Options- und Futures-Märkte für Devisen

1. I Kapital 3 Finanzmaerkte 2. Options- und Futures-Märkte für Devisen

2. Fragestellungen/Einführung • Was sind genau Options- und Futures-Kontrakte für Währungen und wie sind deren Märkte organisiert? • Was unterscheidet einen Futures- von einem Forward-Kontrakt und wo liegen die Vor- und Nachteile dieser beiden Kontraktformen ? • Was unterscheidet Futures und Optionen? • Wie können Futures und Optionen auf Währungen zur Absicherung und zur Spekulation genutzt werden? • Welche Faktoren bestimmen den Wert von Währungsoptionen?

3. Organisation des Devisen-Futures-Marktes (1) • Futures und Optionen gehören zur Gruppe der Derivative => Wert dieser Verträge wird abgeleitet von bestimmten, diesem Wertpapier zugrundeliegenden assets (Aktien, Devisen, Zinssätze etc.) • Futures werden auf Börsen gehandelt => Chicago Mercantile Exchange (CME) => Handel geschieht in Währungsfutures: Verträge über die Lieferung einer spezifizierten Menge einer bestimmten Währung oder eines Währungskorbes zu einem bestimmten Termin, der von der CME festgelegt wird, zu einem Kurs, der zu Beginn des Vertragslaufzeit bestimmt wird => ähnlich wie Forward-Kontrakte • Verträge sind jedoch standardisiert, mit hohem Leverage und geringen Einschußpflichten (margin requirements) ausgestattet, Minimum an Preisbewegungen wird festgelegt und Obergrenze für tägliche Preisveränderungen => Dann Handelsaussetzung und zusätzliche Nachschussverpflichtung • Keine Geld-Brief-Spanne, sondern Courtage-Gebühren werden bei Handel fällig => ein Roundtrip (ein Kauf- und ein Verkaufsvertrag) kosten in US $15

4. Organisation des Devisen-Futures-Marktes (2) • Geringe Kosten ziehen viele Spekulanten an, ebenfalls Im-und Exporteure, MNUs und Banken als Handelsteilnehmer • Volumen noch relativ gering im Vergleich zu Forward-Markt, aber ansteigend • Neben CME hat eigentlich jeder große Börsenplatz auch eine Terminbörse, z.B. LIFFE, NYMEX, DTB, MATIF etc. • Unterschiedliche Handelssysteme (Parkett, Elektronischer Handel) existieren nebeneinander • Futures mit täglicher Abrechnung reduziert das Konkursrisiko => Verluste können nicht so einfach angehäuft werden

5. Organisation des Devisen-Futures-Marktes (3) • Verpflichtungen, die man durch Futures-Verträge eingegangen ist, werden typischerweise kurz vor Fälligkeit mit Gegengeschäft erfüllt => keine Lieferung der zugrundeliegenden Devisen • Vor- und Nachteile von Futures-Kontrakten • Kleinere Volumina und die Freiheit, den Vertrag jederzeit auf einem kompetitiven Markt zu liquidieren, schafft in dieser Hinsicht Flexibilitätsvorteil für Futures • Für Unternehmen sind jedoch oft Forwards attraktiver: Lieferzeit und Volumina frei vereinbar, nur die „großen“ Währungen werden auf Futures-Märkten gehandelt • Größere Preisunterschiede bezogen auf eine Währung zwischen Futures- und Forward-Märkten können ausgenutzt werden => Bis wieder approximativ Preisgleichheit herrscht

6. Währungsoptionen (1) • Forward- und Futures-Kontrakte schützen gegen unliebsame Entwicklungen => aber von vorteilhaften Entwicklungen kann man auch nicht profitieren • Währungsoptionen wurden 1983 erstmals eingeführt => heute eines der am schnellsten wachsenden Börsensegmente • Eine Option gibt dem Inhaber ein Wahlrecht, aber keine Verpflichtung, ein anderes finanzielles Instrument zu einem vorher festgelegten Preis in einem zukünftigen Zeitpunkt zu kaufen (call) oder zu verkaufen (put) • Der Stillhalter ist verpflichtet, diese finanziellen Instrumente zu dem festgelegten Preis zu kaufen oder zu verkaufen. Für das Wahlrecht, welches er dem Erwerber der Option verkauft hat, erhält er bei Vertragsabschluß eine Prämie, den Optionspreis. • In Bezug auf Währungen gibt die Kaufoption dem Optionsinhaber das Recht eine bestimmte Währung zu einem im Vertragszeitpunkt festgelegten Preis in einem zukünftigen Zeitpunkt (europäische Option) oder jederzeit während der Laufzeit der Option (amerikanische Option) zu kaufen (call) oder zu verkaufen (put)

7. Währungsoptionen (2) • Da eine Währungstransaktion immer zwei Seiten hat, kann eine Kaufoption (Verkaufsoption) auf eine Fremdwährung auch als eine Verkaufsoption (Kaufoption) auf die Inlandswährung aufgefasst werden, z.B. das Recht Euros gegen Dollarzahlung zu kaufen entspricht dem Recht Dollars gegen Eurozahlung zu verkaufen • Eine Option, die beim gerade herrschenden Wechselkurs profitabel ist, ist im Geld (in-the-money). Wenn sie bei dem gerade herrschenden Wechselkurs nicht profitabel ist, dann ist sie nicht im Geld (out-of-the-money)

8. Währungsoptionen (3) • Wer nutzt Währungsoptionen? • Finanzielle Unternehmen, die auf Auslandsinvestitionen auch aufgrund einer Wechselkursänderung unrealisierte Gewinne gemacht haben, die sie absichern wollen • Unternehmen, die eventuell in Zukunft Fremdwährungszuflüsse (Fremdwährungsabflüsse) erwarten (US-Immobilienhändler bietet für Immobilie in London) • Spekulanten => geben dem Markt Tiefe und Liquidität => reduziert Transaktionskosten und Risiken

9. Währungsoptionen (4) • Currency Spread (Kauf und gleichzeitiger Verkauf einer Währungsoption, jedoch zu unterschiedlichen Ausübungspreisen): ermöglicht die Spekulation auf eine bestimmte Richtung der Wertentwicklung einer Währung, aber mit eine Begrenzung der Gewinne und Verluste => geringere Kosten als bei Transaktion • Bull spread: Kauf einer Kaufoption mit bestimmten Ausübungspreis und Verkauf einer Kaufoption zu höheren Ausübungspreis => Spekulation auf Währungsaufwertung => gezahlte Nettoprämie für diese Position ist geringer als alleiniger Kauf einer Kaufoption, aber Gewinnpotential ist auch begrenzt • Bear spread: Kauf einer Verkaufsoption zu bestimmten Ausübungspreis und gleichzeitiger Verkauf zu niedrigeren Ausübungspreis => Spekulation auf Währungsabwertung • Knockout Optionen: entspricht einer Standardoption, die jedoch nicht mehr ausgeübt werden kann, wenn der Wechselkurs einen bestimmten vorher definierten Wert (outstrike) über- oder unterschreitet => unterschiedliche Typen dieser Optionen => sind extrem schwierig zu bewerten

10. Optionsbewertung (1) • Wert einer Option enthält zwei Komponenten: Intrinsischer Wert und der Zeitwert • Intrinsischer Wert(intrinsic value,内在价值）: Betrag, mit dem die Option momentan im Geld ist • Zeitwert(time premium, 时间溢价）: Wechselkurse sind volatil => können sich in das Geld bewegen => Je länger eine Option noch läuft, desto höher diese Chance => desto höher der Zeitwert • Amerikanische Option hat mindestens so hohen Wert wie europäische Option • Volatilität einer Währung beeinflusst den Optionswert positiv => höhere Volatilität => höhere Chance, dass bestimmte Grenzwerte erreicht werden => Option liefert asymmetrische Zahlungsstruktur => Volatilität wirkt wertsteigernd • Zinssätze: Anstieg der Zinsen wirkt auf Calloptionen wertsteigernd und auf Putoptionen wertmindernd • Bewertung von Währungsoptionen ist komplexer als bspw. sonstige einfache Optionen auf Aktien, da sowohl Inlands- als auch Auslandszinsen in die Bewertung eingehen => Forward-Aufschlag oder –Abschlag ist über die relativen Zinssätze bestimmt => Wert einer Kaufoption auf Fremdwährung steigt, wenn Inlandszinssatz steigt oder Auslandszinssatz fällt, und genau umgekehrt bei Verkaufsoptionen.

11. Optionsbewertung (2) • Optionsbewertung basiert auf Arbitrageüberlegungen => Option ist abgeleitetes Wertpapier: Man kann durch ein Portefeuille vorhandener und mit Marktpreisen bewerteter assets das Zahlungsprofil des neuen zu bewertenden Wertpapiers (Option) replizieren => Die Kosten des Aufbaus eines solchen Portefeuilles muß dem Marktwert des assets entsprechen => ansonsten wären risikolose Gewinne möglich => Idee von Black and Scholes • Die Optionspreise werden bestimmt durch die Schätzung der Volatilität => Umgekehrt herum kann man aber dann auch aus dem Optionspreis auf die Einschätzung des Marktes über die zukünftige Volatilität des Wechselkurses schließen => Dies ist die implizite Volatilität => Diese Maßzahl fasst eine Vielzahl von Informationen über die Währung zusammen => kann für andere Vertragsbestandteile genutzt werden

12. Optionsbewertung (3) • Wann nutzt man welches Instrument zum Absichern einer Position? • Situation: Amerikanische Gesellschaft verkauft heute (1.Juli) Waren nach Europa und erhält den Verkaufserlös in Höhe von €125000 am 1. September. Sie kann sich gegen einen fallenden Euro absichern, indem sie einen Futures-Kontrakt nutzt (Verkauf der Euros zum Preis von $0,9956 auf Termin) oder indem sie eine Euro-Put-Option kauft • 1. Szenario: Fallender Wechselkurs auf $0,9542, • 2. Szenario: Steigender Wechselkurs auf $1,03338 • Ergebnis: Future schafft die beste Aufrechnung gegen Verluste und Gewinne; bei stark steigenden Wechselkursen Hedgen mit Kauf von Put-Option; bei stark fallenden Wechselkursen Hedgen mit Futures-Kontrakt angebracht

13. Die Struktur des Marktes für Währungsoptionen (1) • Werden entweder auf organisierten Markt (PHLX) oder over-the-counter (OTC) gehandelt • An der Börse gehandelte Titel sind standardisiert mit vorher festgelegten Ausübungspreisen und standardisierten Fälligkeitsmonaten gehandelt • Diese Titel gibt es nur bezogen auf die Hauptwährungen • Auf die Bedürfnisse bestimmter Kunden stärker maßgeschneiderte Optionen sind auch möglich • Neben Philadelphia gibt es organisierte Märkte u.a. in Amsterdam, Chicago, Montreal • OTC-Optionen sind in den Spezifikationen frei verhandelbar => werden in allen großen Finanzzentren von Investment- und Geschäftsbanken gehandelt, insbesondere in London und New York

14. Die Struktur des Marktes für Währungsoptionen (2) • Typischerweise schreiben die Zweigstellen ausländischer Banken OTC-Optionen auf ihre Heimatwährung • Mindesthandelsgröße von OTC-Optionen ist beachtlich • OTC-Markt besteht aus zwei Segmenten: (1) Retailmarkt, wo Geschäftskunden (Unternehmen, Finanzinstitutionen mit diversifizierten Währungsportefeuille) über Optionskäufe von den Banken maßgeschneiderte Absicherung gegen Wechselkursrisiken kaufen (2) Wholesalemarkt, wo nur die großen Finanzinstitutionen handeln und ihre im Retailgeschäft eingegangenen Positionen absichern und spekulative Positionen eingehen • OTC-Währungsoptionen gab es früher als börsennotierte => beide Märkte sind in den letzten Jahren gewachsen => höhere Nachfrage für diese Produkte wegen größerer Verflechtung der Weltwirtschaft und höherer Volatilität • Schreiben von Optionen bürgt sehr großes Risiko => deshalb asymmetrische Marktstruktur und nur große Institutionen als Stillhalter involviert • Optionen auf Währungsfutures sind inzwischen auch möglich für die größeren Währungen => Bei Ausübung der Option wird ein Futures-Kontrakt geliefert => liefert höhere Flexibilität