債券評價 期末考只考這幾頁 (32~36 45 46 48 49 52 53 56 58)

1. 債券評價期末考只考這幾頁(32~36 45 46 48 49 52 53 56 58)

2. 本章大綱 • 認識債券 • 債券評價模式 • 到期殖利率與當期收益率 • 票面利率、到期期間與利率風險的關係 • 債券的存續期間

3. 什麼是債券? • 債券是定期支付一定的現金流量給投資人，並於到期日時償還本金，即債券上的面額給投資人的金融資產。

4. 到期日 ＄1,060 ＄60 ＄60 ＄60 ＄60 ＄60 ＄60 ＄60 發行日 現金流入量 （單位：佰元） 圖7-1 債券的現金流量示例 債券是定期支付一定的現金流量給投資人，並於到期日時償還本金，即債券上的面額給投資人的金融資產。

5. 什麼是債券? • 已發行單位區分，債券可分為政府公債、金融債券、及公司債券三種。 • 政府公債(Government Bonds) – 政府所發行之債券，風險最低。 • 金融債券 – 商業銀行、專業銀行、或票券金融公司所發行之債券，作為專業性投資與中長期放款使用。 • 公司債券(Corporate Bonds) – 一般民間公司所發行，為公司除普通股外之另一種融資工具。

6. 國庫券(Treasury Bills, TB)與政府公債（Government Bonds） • 國庫券（Treasury Bills, TB） 　為政府調節國庫收支及穩定金融發行未滿一年之短期債務證券，發售採標售方式辦理，售發行數額、面額及期限，由財政部洽商中央銀行衡酌發行時之實際狀況訂定。通常以公開競價標售並採單一利率標發行，到期按面額清償，發行天期通常以91天為基數倍數發行，即91天期、182天期、273天期及364天期。 • 政府公債（Government Bonds） 　係政府為籌集一般施政或建設所需資金而發行之債券，目前公債發行期限二至三十年，本金償還方式有到期一次還本與分期還本二種。又依發行層級可分中央政府公債與直轄市政府公債等。其中中央政府建設公債可依自償性與否，區分為甲、乙二類。甲類公債係為支應非自償性之建設資金，乙類公債為支應自償性之建設資金，投資者利息所得須課徵所得稅。

7. 公債標售（Government Bond Tenders） • 目前中央政府公債發行係採標售方式，投資人可透過經中央銀行核准之公債交易商參與投標，標售採荷蘭標方式。 • 複式價格標與荷蘭標（Discriminatory and Dutch Auction） • 複式價格標係開標後按競標價格高低決定得標順序，並按其得標價格為公債發行價格，故各得標者應付金額因得標價格高低而有所差異。 • 荷蘭標又稱單一價格標，並不論得標價格高低，全部按最低得標價格作為發行價格以計算得標人應付金額，故各得標人取得公債之成本均相同。

8. 金融債券（Bank Debentures） • 金融債券（Bank Debentures） 　金融債券，係銀行依照銀行法有關規定，為供給中期或長期信用，報經主管機關核准發行之債券，其開始還本期限不得低於兩年，其種類包含一般金融債券、次順位金融債券、轉換金融債券、交換金融債券及其他經主管機關核准之金融債券。

9. 公司債券（Corporate Bonds） • 公司債募資對象一般以社會大眾或專業投資機構為主，而非金融機構。所以發行公司債屬於”直接金融”的範圍 • 公司為籌集中長期資金所發行之債券，可分為普通公司債與轉換公司債。前者發行者須為股票公開發行公司，而轉換公司債發行者須為上市或上櫃公司，另公司債可視擔保有無分為有擔保公司債及無擔保公司債，如經金融機購保證可視為有擔保。 • 公司債由發行公司與投資人認定的債權契約(Indenture)來規範彼此的義務與權利，契約內容包含付款金額之大小、到期日、及一些“保護性條款”(Protective Covenant)等。 • 公司債之投資者本質上屬於公司之債權人，而非公司所有人，故無參與重大經營決策的權利(如董事選舉權)。 • 若公司無法支付債券利息或償還本金時，債權人可強迫公司進行清算，公司遂宣告破產。

10. 債券的基本特徵 • 面額 (Face Value or Par Value) • 票面利息(Coupon) • 到期日(Maturity Date)

11. 債券的其他特徵 • 求償的先後次序 • 擔保品的有無 • 贖回條款的有無 • 其他特殊性質，如零息債券、浮動利率債券、可轉換公司債與可交換公司債、附認股權公司債。

12. 求償的先後次序 • 求償權是表示當公司發生違約情事時，債權人有權向公司要求資產轉移以清償債務 • 具有優先求償權的負債稱為“高級負債”(Senior Debt) • 求償順序在高級負債之後的則稱為“次級負債”(Subordinated Debt)

13. 擔保品的有無 • 有提供擔保品的債券稱為“擔保負債”(Secured Debt) ，此債權人對作為擔保的資產具有優先求償權，可排除求償先後順序之問題。 • 沒有提供擔保品之債券稱為“無擔保負債”(Debenture)，此債權人則對沒有用來作為擔保品之資產仍享有一般性的求償權利。

14. 贖回條款的有無 • 贖回條款(Call Provision)表示發行債券之公司在到期日前，有權以約定價格(通常高於票面價值，又稱贖回溢酬)向債權人買回其流通在外之債券，此種提前要求贖回的主權，在於發行公司而非公司債持有人 。 • 具有贖回條款之債券稱為可贖回債券(Callable Bond) 。

15. 償債基金(Sinking Fund) • 當債券到期，債券發行機構有償還本金的義務通常本金的償還需要一筆相當大的現金來支付因此為確保這筆現金支出不會對債券發行機構的資金調度造成影響債券發行機構可以成立償債基金，將需要償還的本金分成數年攤提。 • 公司在契約規定下發行公司債，按期從盈利中提存一定金額，作為償還公司債財源，此項償債基金，委由受託人或其他財務機構代為保管。 • 當償債基金撥到後，隨時用以償債，並不加以累積。 • 基金提撥方式，計有：每年提撥一定金額、以公債餘額百分比為準提撥、依盈利多少提撥（但有最低額度限制）、提撥金額逐年增加，及依普通股份分紅情形提撥，以上各種方式可依實際需要斟酌採用。

16. 零息債券（Zero-Coupon Bonds） • 一般附息債券載有票面利率，並附有息票，可按期領息。而零息債券則無息票。零息債券在發行期間不付息，且以貼現方式發行，到期按面額償還本息，其面額與發行價格之差額即為投資人之利息收入。

17. 浮動利率債券 • 浮動利率債券(Floating Rate Note, FRN)，係指債券的票面利率先按預定公式計算發行後，再定期隨著指標利率(index Rate)調整每期票面利率，指標利率可選定以一年期定存牌告利率或180天銀行承兌匯票利率等，因此投資人逐期兌領的債息金額不同。 • 國內浮動利率債券以“貨幣市場銀行承兌匯票”之次級市場利率的中價（均價）為常用指標利率 • 國外則常用“倫敦銀行同業間拆款利率”（London Inter-Bank Offering Rate, LIBOR)，或“新加坡銀行同業間拆款利率” （Singapore Inter-Bank Offering Rate, SIBOR) 。 • 指標利率再向上加碼後，就可得浮動利率債券的票面利率，且每隔一段時間（3個月、6個月…..）就會再依據當時的指標利率，重新加碼訂出下一期的票面利率。

18. 銀行及商業承兌匯票（Banker's and Trade Acceptances, BA&TA） • 匯票係由國內外商品交易或勞務提供而產生之票據，此票據經買方或賣方承兌，稱為商業承兌匯票，若由銀行承兌，則為銀行承兌匯票，匯票多在六個月內。 • 銀行承兌匯票可分二種： (1)買方委託承兌之銀行承兌匯票：指交易過程之賣方簽發以受買方委託之銀行為付款人之匯票而經銀行承兌者。 (2)賣方委託承兌之銀行承兌匯票：指交易過程之賣方將其在交易時取得之遠期支票轉讓予銀行，並依該支票金額簽發以銀行為付款人之匯票而經銀行承兌者。

19. 可轉換公司債與可交換公司債 • 可轉換公司債(Convertible Bond, CB)在一定期間後，持有者有權依約定之“轉換價格” (Conversion Price)或“轉換比率” (Conversion Ratio)，將公司債轉換成普通股股票。 • 可轉換公司債之報酬可分為債券利息收入與轉換之資本利得。 • 可交換公司債(Exchangeable Bond)與可轉換公司債相似，指示可轉換之普通股股票並非債權發行公司之股票，而以其他上市公司普通股股票作為標的。

20. 附認股權公司債(Warrant Bond) • 附認股權公司債除具有一般債券固定收益的特性外，尚附帶一認股權利，允許投資者在一特定期間內，以事先約定價格認購發行公司ㄧ定數量之股票。 • 投資人除可獲得債券固定收益外，當發行公司普通股價格上漲超過認股權證的認購價格時，亦可賺取低價認股的資本利得。

21. 債券附買回交易與債券附賣回交易 • 債券附買回交易(Repurchase Agreement， 簡稱RP) • 是指交易商出售債券給客戶，不是所有權永久移轉的賣斷方式，而是暫時性移轉，而在交易同時附加協議，亦即交易商得於一段期間以約定利率計算的本利和，向客戶買回該債券。 • 債券附賣回交易(Reverse Sell Agreement，簡稱RS) • 是指債券持有人將債券賣給交易商，雙方約定承作金額、天期與利率，到期時，客戶再以事先約定之價格將該債券買回，本交易與附買回交易(RP)是為反向操作的交易方式，也是現行合法融資管道中成本最低廉的資金取得方式。

22. 表7-1 普通股與債券的基本差異

23. 債券評價模式 • 在未來產生現金流量的金融資產，可利用折現法評價。 Pi,0= Ci×PVIFA(y,n)+FVi×PVIF(y,n) • 何謂到期殖利率(Yield to Maturity, YTM)？ • 折現率(y)為到期殖利率，指債券投資人在購買債券後，一直持有至到期可實現的報酬率。

24. 表7-2 債券價格的計算過程(YTM=10%)

25. 表7-3 債券價格的計算過程(YTM=8%)

26. 表7-4 債券價格的計算過程(YTM=12%)

27. 溢價債券(Premium Bond) 到期殖利率□票面利率 債券價格 ($) 平價債券(Par Bond) 到期殖利率□票面利率 M 1,000 折價債券(Discount Bond) 到期殖利率□票面利率 30 25 20 15 10 5 0 離到期日之時間

28. 價格 ＄105,150 $ 100,000 $ 95,196 0 殖利率 8% 10% 12% 圖7-2 債券價格與到期殖利率的反向變動關係 到期殖利率與債券的價格呈現反向變動的關係，殖利率愈低，債券的價格就愈高；反之，則價格愈低。

29. 利率的變化與可贖回債券 • 何謂可贖回債券？ • 發行公司在債券發行一定期間後，有權以一約定價格將債券買回，而用來買回債券的資金，來自於以較低票面利率發行的新債券。 即席思考 既然有可贖回債券，那是否也會有可賣回(Puttable)債券呢?您覺得可賣回與可贖回債券誰的票面利率會較高呢？為甚麼？

30. 到期殖利率與當期收益率 • 當期收益率(Current Yield)為指持有債券單期，且不賣出債券所能得到之報酬率。

31. 到期殖利率相關課題 • 到期殖利率與必要報酬率的不同， YTM除反映債券發行者的風險外，也反映不同到期期間的利率差異。 • 到期殖利率的求算方法以試誤法(Trial and Error)求算。 • 到期殖利率＝實現報酬率？ • 到期殖利率僅是預期報酬率之觀念 • 只有當每期收到利息收入再投資，且再投資報酬率(Reinvestment Risk)等於到期殖利率時兩者才相等。 • 未來各期的再投資報酬率=到期殖利率=實現報酬率

32. 不同的票面利率與利率風險 • 到期期間相同下之債券票面利率高，其利率風險較低，主因其價值集中於利息現值部份，加上利息支付在本金之前，折現因子較大之故。

33. 圖7-3 票面利率不同的債券其價格變動與YTM變動之關係圖 票面利率=12％ 票面利率=8％ +40％ +31％ +14％ +30％ +20％ -11％ +10％ 0％ -21％ +0％ -10％ +29％ +13％ -20％ -12％ -30％ -22％ 6％ 8％ 10％ 12％ 14％ 高票面利率之債券因債券價值多來自較早收到的利息，使其受利率變動的影響較小。

34. 不同的到期期間與利率風險 • 票面利率相同，到期期間愈長者，因其現金流量流入的時間較晚，導致其利率風險較高。

35. 圖7-4 到期期間不同的債券其價格變動與YTM之關係圖 $ 190,000 177,272 ─3年期 ---30年期 170,000 債券價格 150,000 130,000 110,000 100,000 113,770 88,265 90,000 78,224 70,000 50,000 67,102 50,164 0 5％ 10％ 15％ 20％ YTM 票面利率相同，到期期間愈長者，因其現金流量流入的時間較晚，導致其利率風險較高。

36. 價格風險或利率風險(Price Risk or Interest Rate Risk)與再投資報酬率風險(Reinvestment Rate Risk)

37. 債信評等(Credit Rating) • 是指衡量債券發行者償付本金及定期支付利息的可靠程度，通常此項評等工作，大多由立場客觀、超然的機構主持，最終目的是讓債權人、同業及固定收入的投資人，對發行公司的信貸風險有清晰的了解。 • 就是對企業的償債能力作評比。銀行可根據信用評等的結果作為其對客戶授信的基準，實施差別利率，同時也可加強銀行的管理單位監督授信業務。評比機構會針對特定公司之經營管理能力、資產負債償債能力、應付景氣循環的能力、收益能力的記錄、競爭情況、營運趨勢以及籌資能力等項目進行分析，目前全球最著名的兩家評等公司為Moody's與Standard & Poor。在國內，則有中華信用評等公司。 • 債信評等分為長短期評鑑，就Moody's與Standard & Poor兩家公司標準而言，分析人員針對企業的營運、財務、產業前景、公司組織、管理品質、籌碼流通性、現金流量等項目進行評分，再按照不同分數等級給予信用評鑑，長期信評從Aaa級到 C級共分為九級，而短期信評則分為P-1到P-3共三級。

38. 債信評等(Credit Rating) • 美國早在1900年開始，就對債券給予信用評等，以反映其違約的可能性。全球前三大信用評等機構分別是穆迪投資服務公司（Moody's Investor Service）、標準普爾公司(Standard & Poor’s Corporation)以及英商惠譽國際信用評等公司（Fitch Rating Ltd.）。在我國則為中華信用評等公司、英商惠譽國際信用評等股份有限公司台灣分公司、以及穆迪信用評等股份有限公司。 • 債券評等等級是以違約的機率高低來分級，等級越高，代表違約的風險愈低，因此投資人要求的報酬率就愈低；相對地，等級愈低，代表違約的風險就愈高，因此該公司必須以較高的利率發行債券。

39. 債信評等(Credit Rating) Explanation Moody’s S&P Investment grade categories: Best quality; smallest degree of risk Aaa AAA High quality; slightly more long-term Aa1 AA+ risk than top rating Aa2 AA Aa3 AA Upper medium grade; possible A1 AA- impairment in the future A2 A+ A3 A- Medium grade; lack outstanding Baa1 BBB+ investment characteristics Baa2 BBB Baa3 BBB- (continued)

40. Moody’s : Baa S&P: BBB Moody’s : Ba S&P: BB Moody’s : Aaa S&P: AAA Moody’s : C S&P: D Investment grade bonds 債信評等(Credit Rating) Explanation Moody’s S&P/Fitch Speculative investment grades: Speculative issues; protection may Ba1 BB+ be very moderate Ba2 BB Ba3 BB- Very speculative; may have small B1 B+ assurance of interest and principle B2 B payment B3 B- Issues in poor standing; may be in default Caa CCC Speculative in a high degree Ca CC Lowest quality; poor prospects of attaining C C real investment standing D

41. 標準普爾公司的債券評等 說明：標準普爾公司使用修正符號來進一步區分評等為AAA級以下的債券。例如，A+代表品質較佳的A級債券，A-代表品質較差的A級債券。 資料來源：標準普爾公司。

42. 債券評等粗分類

43. 垃圾債券 • 垃圾債券(Junk Bond)係指信用評等較差的公司行號所發行的高收益債券。 • 垃圾債券的風險來自發行債券機構，因經營體質不佳而無法準時付息甚至無法還本付息而導致投資人的損失，因此發行機構必須以高收益才能吸引投資人，因其殖利率比市場一般水準較高，又稱為高殖利率債券。

44. 信用評等機構查詢服務 • 中華信用評等公司:http://www.twratings.com或 http://www.taiwanratings.com • 標準普爾(S&P):http://www.standardandpoors.com • 穆迪(Moodys):http://www.moodys.com • 惠譽(Fitch IBCA):http://www.fitchibca.com

45. 存續期間 (Duration) • 存續期間(Duration)乃是投資人持有債券的平均到期年限。即是拿回本金和利息的實際平均時間，主要功能在衡量債券價格對殖利率波動的敏感度。 • 舉例而言，零息債券因為在到期日才有現金流入，所以存續期間就等於到期年限；而一般債券，因為在到期前會固定發放利息(如年息或半年息)，所以債券存續期間將小於到期年限。因此，當債券到期年限相同，但票面利率較低的債券，存續期間將較長，這是因為票面利率較低的債券，其現金回收速度較慢所致。另外，如果債券的票面利率相同，則到期年限較短的債券，存續期間將較短。

46. 存續期間 (Duration) • 　 由於回收期間越長，投資人要承擔之不確定性越高，也就是風險越高。因此，存續期間亦是債券價格風險衡量指標，意義為每單位利率變動對債券價格之變化量或變化百分比。因此，當投資人要評估債券基金風險時，通常會藉由債券基金之「存續期間」來了解該債券基金所面臨的利率風險高低。債券基金的存續期間愈長，代表該基金持有長天期標的較多，對市場利率波動的敏感度愈大；存續期間愈短，代表持有長天期的投資標的較少，對市場利率變動的敏感度相對較小，基金經理人通常會因應景氣變化，以調整債券基金的投資組合與存續期間。　 一般來說，在升息的市場環境下，穩健型投資人應選擇存續期間較同業平均為短的債券型基金，藉以降低市場利率變動對持有投資標的之影響，雖然報酬未必是最高，但卻可擁有一定程度的利率風險控管。

47. 存續期間 (Duration) • 存續期間為債券的平均到期年限。也就是債券價格回本之時間，存續期間之後到到期日期間，則為債券具有投資報酬率之期間。 • 根據F. Macaulay的定義，存續期間之計算方法為 • y為債券之到期殖利率，PVt為第t期現金流量之現值，Xt為第t期現金流量現值佔全部現金流量現值之比例，相當於權數之觀念

48. 一般付息債券之存續期間 • 假設一4年期債券之票面利息為10%，且每半年付息一次，期滿可償本金1000元，目前殖利率為8%，則此債券之存續期間為何?

49. 一般付息債券之存續期間 1 CFt CFt t Percent of Initial t CFt (1 + 4%)2t (1 + 4%)2t (1 + 4%)2t Investment Recovered Totals 1,067.34 3,645.61 .5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 50 50 50 50 50 50 50 1,050 0.9615 0.9246 0.8890 0.8548 0.8219 0.7903 0.7599 0.7307 48.08 46.23 44.45 42.74 41.10 39.52 38.00 767.22 26.04 46.23 66.67 85.48 102.75 118.56 133.00 3,068.88 24.04/1,067.34 = 0.02 46.23/1,067.34 = 0.04 66.67/1,067.34 = 0.06 85.48/1,067.34 = 0.08 102.75/1,067.34 = 0.10 118.56/1,067.34 = 0.11 133.00/1,067.34 = 0.13 3,068.88/1,067.34 = 2.88 3,645.61 1,067.34 = 3.42 years D =

50. 零息債券之存續期間 • 零息債券之存續期間相當於到期期間