한국금융위험관리전문가협회

1. 한국금융위험관리전문가협회 ISDA Master Agreement의 이해 2003. 11. 3 경희대 박 훤 일 http://onepark.netian.com onepark@khu.ac.kr

2. ISDA Master Agreement의 연원 • 1981 Salomon Bros, World Bank와 IBM 외환거래 알선 - U$290백만과 SFr,DM의 cash flow의 교환 • - 세계은행의 스왑 계약서 전격 공개 • 1985 International Swap Dealers Association, Inc. 설립 - 설립 당시 회원수 18개사 → 2002년 말 현재 600여개 • - 스왑 등 OTC 파생상품의 거래조건 및 거래관행의 정착 • → 명칭도 International Swaps & Derivatives Association • 으로 변경 • - Derivatives Documentation의 정비

3. ISDA의 활동연혁 • 1985 - 18개 회원사로 출범 • 1986 - ISDA Codes of Standard Wording, Assumptions and Provisions for Swaps • 1987 - Interest Rate Swap Master Agreement • (for single jurisdiction, US$ transactions only) • - Interest Rate and Currency Exchange Master Agreement • (for multi-currency, multi-jurisdiction transactions) • - 1987 ISDA Interest Rate and Currency Exchange Definitions • 1988 - Tax Provisions for ISDA Agreement (1987 Master와 함께 사용) • 1989 - Caps Addendum: 1987년판 마스터 계약서에 편입하여 사용할 목적으로 • caps, collars, floors 등 거래에 필요한 사항을 규정 • 1990 - Option Addendum: 옵션 거래에 필요한 사항을 규정 • 1991 - 1991 Definitions: 1987 Definitions을 대체 • 1992 - 1992 Master Agreement: 1987년판 마스터 계약서의 개정판 • - Single Currency, Single Jurisdiction Master Agreement • - Form of OTC Equity Index Option Confirmation • - 1992 US Municipal Counterparty Definitions • - 1992 FX and Currency Option Definitions • 1993 - User's Guide to the 1992 Master Agreement • - ISDA Commodity Derivatives Definitions • 1994/5 - 뉴욕주법, 영국법, 일본법에 의거한 Credit Support Annex

4. 1996 1997 1998 1999 - 1997 Government Bond Option Definitions - EMU Continuity Provision - 1997 Bullion Definitions (long form and short form) - OTC Credit Swap Confirmation - 1998 FX and Currency Option Definitions - 1998 Supplement to 1991 Definitions - 1998 Euro Definitions - EMU Protocol - EMU Guidebook - Guidelines for Collateral Practitioners - User’s Guide to Credit Support Documents under English Law - User’s Guide to 1998 FX and Currency Option Definitions - 1999 Credit Derivatives Definitions - Y2K Review - 1999 Collateral Review - 1996 Equity Derivatives Definitions - Credit Support Annex (Japanese law) - User’s Guide to Credit Support Annex (Japanese law) - Chinese Character Translation (Traditional and Simplified) of User’s Guide to 1992 Master Agreements - 1996 Representation Regarding Relationship between Parties - ISDA/BBAIRS Bridge - ISDA/FRABBA Bridge 2000 2001 - Restructuring Supplement to 1999 Credit Derivatives Definitions - 2001 Margin Provisions - User’s Guide to 2001 Margin Provisions - 2001 Credit Support Protocol - 2001 Euro Protocol - Form of Amendment to 1992 Master Agreements - U.S. Payee Tax Representations - Supplement to 1999 Credit Derivatives Definitions Relating to Convertible, Exchangeable or Accreting Obligations - Supplement to 1999 Credit Derivatives Definitions Relating to Successor and Credit Events - 2001 Cross-Agreement Bridge - Chinese Character Translation of 1992 Master Agreement - 2000 Definitions - Supplement to 1993 Commodity Derivatives Definitions - Revised Annex A to 1998 FX and Currency Option Definitions - EMU Protocol (Greece) Allen & Overy

5. 2002 and 2003 2002 - 2002 Energy Agreement Bridge - 2002 Equity Derivatives Definitions - 2002 Master Agreement 2003 - 2003 Credit Derivatives Definitions Allen & Overy

6. Master Agreement: Modular Architecture • 거래의 편의를 위하여 Comprehensive하게 체결 • 건별로 계약을 체결하기보다 일반적인 사항은 주계약서 (Master Agreement)로 정하되, 특약 사항은 별도로 약정(Schedule)을 하고 구체적인 거래 조건은 따로 확인(Confirmation)을 하는 방식을 채택 → 스왑 계약의 조건을 Relationship Terms와 Economic Terms로 구분하고, 각종 파생상품을 형태별로 분류 (Multi-products)하여 문서화 • Master Agreement, Schedule, Confirmation은 일체의 계약서 구성 • 다만, 효력의 우선순위는 Confirmation(long/short form) • → Schedule → Master Agreement 順

7. 2002 ISDA Master Agreement의 특징 • 1992 Master Agreement의 핵심요소는 유지하면서 시장에서 이용되는 신용강화수단 및 다양한 파생상품 거래를 망라할 수 있도록 규정 • Bridge를 통하여 새로운 상품의 등장에 탄력적 대응 • 새로운 상품의 출현과 시장의 성숙에 따라 Definitions를 수시 개정함으로써 상품 및 거래방법을 표준화 - 개별 Confirmation에서는 하나 또는 수종의 Definitions를 편입한다고 약정 Ex) 1993 Commodity Derivatives Definitions 1996 Equity Derivatives Definitions 1999 Credit Derivatives Definitions

8. ISDA Agreement Structure (2003) • Credit Support Documents: • offering protection against • credit risk • 2001 ISDA Margin Supplement (incorporating 2001 ISDA Margin Provisions) • 1995 Credit Support Annex (Transfer-English law) • 1994 Credit Support Annex (New York law) Confirmations (long form) Bridges • 2002 Energy Agreement Bridge • 2001 Cross-Agreement Bridge • 1996 FRABBA Bridge • 1996 BBAIRS Bridge 2002 Master Agreement • Governs legal and credit relationship between the parties • Includes representations, events of default/termination events, covenants • Incorporates Confirmations • Schedule makes elections and changes to standard provisions • Definitions: for use in documenting • Transactions • 2003 Credit Derivatives Definitions • 2002 Equity Derivatives Definitions • 2000 Definitions • 1998 Euro Definitions • 1998 FX and Currency Option Definitions (plus revised Annex A) • 1997 Bullion Definitions • 1997 Government Bond Option Definitions • 1993 Commodity Derivatives Definitions (as amended by 2000 Supplement) 1995 Credit Support Deed (Security Interest-English law) 1995 Credit Support Annex (Japanese law) • Confirmations (short form) • Incorporate Definitions • Specify economic terms of each Transaction • Include Transaction-specific modifications 2002 Master Agreement Protocol Allen & Overy

9. 네 팅(Netting) • 상계적상을 대폭 완화한 파생상품 거래의 상계: Payment, Novation, Close-out Netting • 파생상품 거래의 일방 당사자가 파산한 경우 파산관재인이 쌍무계약의 이행을 선택적으로 행사 (cherry-picking)함으로써 그 상대방이 손해를 보는 사태가 발생할 가능성 → 이러한 경우에는 상호지급액을 상계하고 차액만 지급 하게 함으로써 신용위험(exposure)을 줄일 수 있고 은행들은 그만큼 적정자본금 부담을 덜 수 있음 • ISDA는 파생상품 거래자의 도산 시에도 ISDA 계약서의 네팅 조항이 유효한지 그 실행 가능성(enforceability)에 관하여 매년 각국의 실태(Systemic risk) 조사

10. 파생상품거래의 유담보화(Collateralization) • 파생상품거래에 따른 신용 리스크 감소 및 원활한 거래를 위하여 담보제공 보편화 • 거래상대방의 채무불이행 시 보관 중인 담보(미 Treasury 등)를 취득 - 2001년말 U$2,500억에서 2002년말에는 U$4,370억 규모로 증가 - 국제사법 헤이그회의, UNCITRAL등 국제기구에서 담보법제 정비작업 - EU에서도 2005년까지 회원국의 담보법제를 개선하기 위한 지침(안) 마련 • → ISDA에서도 이러한 추세에 맞춰 담보거래에 만전 • Ex) 1994/95 Credit Support Annex: New York law, English law, • Japanese law • 1995 Credit Support Deed: English law • 2001 Margin Provisions: 이상을 모두 망라

11. ISDA 활동의 법률적 의미 • 계약서(Documentation)의 표준화를 통한 법률비용 절감, 거래의 안전, 예측가능성 증진 • Netting Opinions, Collateral Opinions는 거래당사자는 물론 금융감독당국이 BIS 규제근거로 활용 • 유로화의 등장으로 기존 스왑계약의 변경이 불가피해졌을 때 EMU Protocol을 마련하여 절차상의 불편, 시간, 비용의 절감에 크게 기여 → 각 거래당사자는 ISDA에 Adherent Letter를 보냄으로써 모든 당사자와의 관련 계약을 일괄하여 변경

12. 신용파생상품(Credit Derivatives) • 최근 들어 디폴트 스왑/옵션, 토털 리턴 스왑(TRS) 등 OTC파생상품 거래가 폭발적으로 증가 • 매년 거래규모가 30-40% 증가하여 2002년 말 현재 1.6조 달러 규모에 달함 • 거래 목적은 위험자산의 감축(quasi-guarantee), 투기적 목적(JP Morgan v. SK Sec) 등 매우 다양 • 일방 당사자에게 Credit Event가 발행하였을 때 지급을 하거나 지급을 청구할 수 있음 • → 1999 Credit Derivatives Definitions 참조 • 2003년에 renewal

13. 신종 파생상품의 등장 • 기존 금융자산(Debt/Equity), 상품(Commodity) 파생상품 거래의 원리를 응용 - 시장이 성숙될 때까지는 어느 정도 Legal Risk를 피할 수 없으며 은행-증권-보험 등 취급기관 간의 다툼 우려 • 전력 파생상품(Energy Derivatives) - 전력도 원재료 조달 및 판매 가격 리스크에 노출되어 있는 점에서 금융거래와 동일 • 기상 파생상품(Weather Derivatives) - 기상의 변화에 따른 작황, 매출변동의 위험을 헤징할 수 있도록 고정/변동금액 지급조건 • - 발생 여부가 우연한 사건이면 보험 처리, 그러나 기상학의 발달 • 로 어느 정도 객관적 예측 내지 기상정보의 수집이 가능해 • 졌으므로 기상 리스크의 계량화를 통하여 파생상품 거래

14. 신종 파생상품의 등장 (2) • CAT 파생상품(Catastrophe Derivatives) - 지진, 태풍 등 자연재해의 발생에 관한 데이터를 기초로 하는 파생상품 - 보험회사가 재해에 관한 수치를 사용한 일정 공식에 따라 • 계산한 금액(손해예상액 포함)을 지급하기로 하고 리스크를 • 회피하고자 하는 상대방은 그 대가로 일정액을 보험회사에 • 지급 • - 본래 CAT Bond는 지진, 허리케인 등 자연재해가 대형화 • 되면서 전통적인 재보험에 의존하기보다 자본시장에서 • 역량이 큰 기관투자자들에게 위험을 분산시키는 대체수단 • 으로 발달 • → ART(Alternative Risk Transfer) 용도로 활용