华能国际筹资之路及资本结构分析 —— 财务 0601

华能国际 筹资之路及资本结构分析 ——财务0601

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财务数据 筹资之路资本结构分析问题与建议

财务数据

华能国际 公司三季度业绩低于预期。7-9 月，公司亏损21.6 亿元，合每股盈利-0.179 元，同比下滑238%。1-3 季度累计亏损26.3 亿元，同比下滑158%。业绩恶化程度超出公司和市场的预期，主要源自燃料成本和财务费用上涨幅度超出预期。

公司的营业亏损严重 公司流动负债水平偏低主要生产成本电煤价格在大幅上涨之后仍在高位运行，08年虽然经过两次电价的上调，仍然无法弥补燃料成本的增加。如果第四季度发电用煤价格仍在高位运行，在没有新的电价调整政策下，将导致公司主营业务亏损。

筹资之路

筹资之路 权益资本筹集债务资本筹集其他融资渠道

权益资本筹集

2003年4月 2000万美元的可转换债券转换为公司境外上市股份2739.7240万H股，发予债券持有人 2002年3月 2004年5月 2002年6月 2002年8月向证券投资基金配售A股 339.5万上市流通向战略投资者配售的10000万A股上市流通 • H股债转股 10送5转5，总股本增至 1205534.24万股华能国际权益资本筹集境内上市境外上市至2006年4月19日，股权分置改革完成，总股本为1205538.344万股。经过以上的权益筹资，大体形成了华能国际的现有规模。

债务资本筹集

2008年7月发行50亿期限为365天的无抵押短期融资券 1997年在境外共发行面值为2.3亿美元、票面利率1.75％、期限为七年的可转换债券，进一步拓宽了融资渠道 2008年5月发行40亿10年期公司债券，同月上市交易 2005年5月以贴现方式发行45亿（1年期）和5亿（9个月）的短期融资债券，为满足新建电厂的资金需求 2007年12月还发行了共计60亿公司债券，其中5年期10亿元，7年期17亿元，10年期33亿元，并在2008年1月上市交易 2006年5月和6月完成了共计50亿以附息方式发行，期限为365天的短期融资券的发行 2007年8月完成了50亿以附息方式发行，期限为364天的无抵押短期融资券的发行 7 1 6 2 债券筹资 5 3 4

其它融资渠道 公司融资渠道较为全面，除银行借款外，公司在融资领域不断开拓创新。公司曾成功在国内外资本市场实施增发股票、发行可转换债券等直接融资手段。2005 年，公司又率先在全国银行间债券市场发行短期融资券，截至目前利用短期融资券直接筹集短期营运资金累计达150 亿元。 07年12 月，公司成功发行迄今最大单公司债券——60 亿元“07 华能公司债”，进一步展示了公司自身良好信用形象，并达到了优化债务结构、降低债务融资成本的目的。

筹资方式分析 华能国际作为央企，在资金筹集上，积极拓宽融资渠道，在筹资过程中早期发行股份在美国、香港、内地发行股份筹集资金，有效弥补了资金的不足，在当时具有创新意义。但是在华能国际上市的几年，依靠持续收购不断扩大规模，虽然这种规模扩张带来了明显的短期业绩增长，但是这种扩张需要大量资金，这么大的资金支出必然需要通过融资来实现。

华能国际电力股份有限公司 近年来华能的筹资力度加大，主要就是用于开展一系列资产并购及基建建设开发所，而不断发行短期融资券也是为了满足公司营运资金需求。一旦华能国际在融资上遇到障碍影响到其规模扩张，无疑会对其业绩的增长产生重要影响。

华能国际电力股份有限公司 观察近几年华能国际的债券发行数额较大，此举说明华能国际面临着资金紧缺的情况，反应出华能国际大规模扩容带来的资金压力（当然这也凸显了电力股普遍面临的成长性尴尬的困境）。华能的债务资本筹集方式和其资金使用状况也反映出电力市场的普遍问题——短债长投。因为它成本低，而且可以逃避很多费用，资金来源快。但是短期债做长期项目投资增加了公司的财务风险，很容易导致资金断裂。在最近的市场情况下，这一问题更加突出，甚至传出国家注资的可能。

资本结构分析

纵向资本结构分析

（图1） （图2）从图1，图2上可以看出，不同于05、06、07三年的逐步增长，08年三季度公司的债务资本较07年末飞涨了66.8%，其中主要是短期借款的增长。 08年三季度短期借款较07年末增长了235.6%.这一方面是因为公司这几年规模扩大，另一方面市场煤炭采购价格连续大幅上涨以及重点煤炭合同价格上调等因素推动了公司燃料成本大幅上涨，08年中期单位燃料成本较上年同期增长34.03%，而且仍在持续上涨中。

流动负债占全部负债的比重 42.78% 53.29% 41.16% （图3）（图4）公司的流动负债在全部负债中的比例偏高，且呈逐年递增的趋势。负债比率在08年明显增加，这是因为公司08年的债务快速增加；流动、速动比率、股东权益比率下降近一半。这些比率说明公司的负债规模过大，短期偿债能力欠佳；负债结构不算合理，流动负债水平偏高。

纵向资本结构分析 从上表可以看出公司的负债比率高于同行业平均水平，流动比率、速动比率低于行业平均水平，08年这个差异更加明显。由于公司扩大规模的需要和营运成本不断增加的影响，公司的负债规模在持续增大。假如现金流无法应对短期债务的还款压力，可能会导致公司出现举新债还旧债的局面。

横向资本结构分析：资本来源与资产的对应关系横向资本结构分析：资本来源与资产的对应关系公司的存在着电力市场的普遍问题——短债长投。短期债做长期项目投资增加了公司的财务风险，很容易导致资金断裂。在市场状况不佳的情况下，公司要注意控制这样的财务风险。

综上所述 公司的营运成本在不断增加，而且如果四季度发电用煤价格仍在高位运行，成本将进一步飙升。但公司在经营现金流不断下降的同时，仍积极进行收购及扩建厂房。公司自去年起已大举增加长短期银行贷款，上半年华能来自融资活动的现金流入按年激增9.5倍，使其负债对股本比率急升逾2.54倍，远高于同业平均水平。所以，在经济形式不佳的环境下，公司应该放缓收购脚步，优化现有资产。公司的负债比率远高于同行业水平，财务风险偏高，应适当控制负债规模，增强其权益资本筹资能力。

问题与建议

问题与建议 第一、华能在经营现金流不断下降的同时，仍积极进行收购及扩建厂房，故公司自去年起已大举增加长短期银行贷款，致使公司短期偿债压力较大。建议公司适当减少短期借债，同时放慢并购进程，以优化整合现有资本为主，必要的时候出售部分非核心资产，以缓解借债压力。第二、适当改变筹资模式，调整负债结构。公司负债结构不合理，流动负债水平偏高。假如现金流无法应对短期债务的还款压力，可能会导致公司举新债还旧债。公司可以考虑通过发行可转换公司债券并合理安排转股期限来逐步降低公司的负债比率和风险。

第三、公司发电资产以火电为主，对电煤依赖程度较高，煤价保持高位运行，公司成本压力较大。公司应提高应对成本上涨的能力，提升自己的议价能力，具体来讲: 公司可以提高重点大矿合同兑现率和重点合同煤采购比例，改善煤炭供应结构。理顺市场资源供应渠道，抓好煤炭供应商的审核和评价管理工作，坚持市场指导价发布和比价采购的原则，努力控制市场价格。要加快煤炭资源的开发，积极介入煤炭的生产、存储和运输环节，有效提高对煤炭供应的保障能力和成本控制能力。密切关注国际市场煤炭价格的变化，适时增加进口煤的供应。

华能国际电力股份有限公司 第四、公司可以适当往水力发电、核能发电方面发展，这样也可以分散经营风险。另一方面还可以向国外发展，一个不容回避的现实是国内能源企业的生存将会越来越难，在成本大幅上涨，而价格又受到政府严格管制的夹逼下，能源企业生存堪优。但对于规模较大的能源公司来说，并购海外优质资产不失为一条突破僵局的捷径。

华能国际电力股份有限公司 第五、虽然公司在业务管理方面，已按照电力行业的特点，建立起一套科学、规范的独立电力公司的业务管理模式。但是由于是国有控股，公司的灵活性有限，随着国家经济体制改革的不断深化，资本市场监管力度的不断加强以及电力工业体制改革的不断深化，公司应进一步健全、完善和调整管理模式及制度，并着重于加强内部控制。

The End

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