资本市场与企业融资（兼谈中国股市投资）李玲瑶　博士 2008/4/8( 郑州 ) E-mail :lindaleepk@263

资本市场与企业融资 （兼谈中国股市投资）李玲瑶　博士 2008/4/8(郑州) E-mail :lindaleepk@263.net

一、美国为何成为世界最具有竞争力的国家？ 二、中国金融改革与资本市场 (1)中国金融改革目标 (2)中国股市快速发展的原因（2006-2007） (3)何谓价值股与成长股？ (4)巴菲特投资理念　　　　 (5)何谓基本面、技术面分析？ (6)股票投资四步骤 (7)索罗斯投资投机理念 (8)中国股市六大效应 (9)投资中国股市的风险

三、资本市场与企业融资 (一)美国两大证券市场 (二)世界二板市场简介 (三)企业发展的融资考虑 (1)风险投资 (2)资本市场IPO融资 (3)私募融资（产业基金） (4)内地企业境外上市模式 (5)融资或上市前应考虑事项 (6)适合在国际资本市场融资的条件 (7)买壳上市、借壳上市 (8)债券融资(可转债)

一、美国为何成为世界最具有竞争力的国家？ ●美国的竞争力来自于它拥有全球最多的优秀企业。 ●优秀企业的壮大来自于创新与资本市场的培育。 ●21世纪国际竞争力的体现在创新与金融　知本家（创新）+ 资本家（VC）的组合

●创新就是人们为了适应新的环境变化而采取新的举措。（达尔文进化论）●创新就是人们为了适应新的环境变化而采取新的举措。（达尔文进化论） ●创新是一个企业发展的核心。是一个民族进步的灵魂。创新思维要从开始 (谷歌“春运地图”20%自已开发） (衡量创新国家:是否以创新作为国家的发展动力) (技术对外依存度、自主知识产权企业、TFP比重)

●在设计与生产分离的经济模式中，真正有价值的东西不是制造，而是创新。●在设计与生产分离的经济模式中，真正有价值的东西不是制造，而是创新。不断更新产品，时刻保持领先。 “只有领先者才能存活。” （美国：靠创新赚取超额利润靠R＆D赚取垄断利润） ●蓝海战略(Blue Ocean Strategy) 以“价值创新”赢得新的优势（ipod、 I Phone ） I Phone被《时代》评为2007最佳发明

●I-Phone（我的电话） 苹果公司于2007.6.29推出（＄599）受到市场疯狂追捧 Iphone 多功能智慧性手机，集手机、照相、录音、看网上电影、地图、PDA、ipod多媒体播放和无线上网功能于一身的个人电话，没有键盘。苹果用自己软件支持iphone诸多功能集手机、（销售、利润、股价） ●美国新4匹高科技股（2007）（Apple, Google, RIMm, Amazon） (Blackberry黑草莓手机) (New High，生产率↑)

●资本市场是落后国家赶发达国家最有效的工具之一●资本市场是落后国家赶发达国家最有效的工具之一 (英国当年盛世靠海外贸易，美国当今盛世靠的是创新与资本市场) ●众多优秀的上市公司壮大了美国的资本市场，没有美国的资本市场，就没有美国的经济起飞，就没有美国当今的盛世。 ●是小企业作大作强的平台（微软、思科、谷歌、百度）　　　　（资本市场成就了美国）

●美国拥有全世界最发达的资本市场 美股票市值18万亿美元（证券化率180-200%）　美债券总值22.5万亿美元（2004.6) (包含国债、市政债券、企业债券、金融债券等） Private Equity （PE）, Black Stone亚洲CEO梁， 30亿美金收购8%。美国私募融资金额超过股市融资金额（2006） USA Today（25周年25支股票） Frankin Resources 资产管理公司(642倍) （1801-2001投资回报，上市领域:“野马牧场”）

●中国的崛起必须要联系到资本市场的复兴，资本市场的兴衰也反映中国实体经济的兴衰。●中国的崛起必须要联系到资本市场的复兴，资本市场的兴衰也反映中国实体经济的兴衰。 (John Gordon) ●资本市场的博弈牵动着大国的博弈与兴衰《伟大的博弈》（“资本洼地”）（生产要素、经济产出的流向）　　　　　（美国机制、中国机遇）因此,将企业作大作强成为中国企业家的社会责任与时代使命。

（1）中国金融改革目标 ①中央银行的化（美联储语言） ②商业银行的化 ③融资筹资的化 ④投资主体的化

●中国经济结构特点 贸易大国：双顺差→升值效应→国际资本注入。考虑到持币成本，购买某种资产锁定成本。金融小国：严重的金融抑制问题在金融体系中：政府过度干预在金融市场中：浅层化企业弱国：企业基本面较差股价上涨存在十分明显的短期性质此种经济结构不变，经济增长就会导致资产价格的过渡上涨，而易导致经济泡沫化。企业制度再造与金融深化是防止中国经济走向泡沫化的关键所在。

●中国股市改革与资本市场发展 ●股权分置原来的深刻矛盾在于： ●非流通股大股东控制了上市公司，可它自己的股票既不能上市流通，也不能按市价估值，享受的是非上市公司待遇。这就形成了举世无双的奇特景观。股票不能流通，就没有了股“市”，大股东和经营者不关心股价。（投机与投资）把市价与净资产的差价作为寻租空间，净资产最大化的目标取代了利润最大化的目标，由此引发非流通股的控股大股东，与社会公众股东利益的严重冲突。（掏空、增发、配股）

●由于股票交易市场之外还存在暗箱操作的不规范的非流通股协议转让市场，上市公司的控股权转移不仅没有溢价，竟然还要按远低于市价的以净资产为基础的协议转让价进行，那二级市场的价格还能有什么公信力？●由于股票交易市场之外还存在暗箱操作的不规范的非流通股协议转让市场，上市公司的控股权转移不仅没有溢价，竟然还要按远低于市价的以净资产为基础的协议转让价进行，那二级市场的价格还能有什么公信力？价格信号的扭曲并丧失公信力，使产业资本无法利用资本市场进行大规模购并重组，资本市场优化资源配置的基本功能无从发挥。

●2007年中国股市成长年 2005年是中国股市调整年。 2006年是中国股市复苏年。（2006年股权分制改革基本完成） 2007年是中国股市成长年。（2006年中国股市的变化）

（2）中国股市快速发展的原因（2006-2007） ①中国资本市场发展正在追赶中国经济发展步伐（中国经济繁荣与奥运概念）。 ②中国股市正处于转型期（股权分置改革基本完成）由畸形向理性发展过。 ③随着QFII的进入,中国股市在向国际化的过程中迈进。 ④通胀较高负利率，金融资产作为保值增值手段。

⑤中国居民金融资产结构发生变化（人均2000美元） （流动性：货币流动性与资产流动性） ⑥在教育水平提高和城市化背景下，中国总人口将进入历史性的黄金组合阶段，这对国民财富由储蓄向多元投资转化是非常有益的。 ⑦证券投资基金逐渐成为中国证券市场资金供给的主要来源。

⑧中国股市看似非理性的投资冲动却有着坚实的经⑧中国股市看似非理性的投资冲动却有着坚实的经济社会基础。中国股市迟早将会位居世界前列，优质资产注入的预期早已被提前兑现了。（建行、神华、中国船舶、中国石油）显示了投资人的期待。 ⑨积极者相信国家一定会做强A股市场。

（3）何谓股（Growth）： 销售与盈利成长速度高；PE、PB较高。（预期高于平均增速的公司股票）何谓股（Value）：企业成长率较低，较高股利分配；PE、PB较低。 ●美国90年代是成长股天下，但风水轮流转（有时支付较高价格购买快速成长的股票，比慢速成长值得拥有）成长型与价值型是两条腿 (Growth and value investing are joined at the hip.)

（4）巴菲特价值投资理念（股票投资） ①投资要谨慎，如临深渊，如履薄冰。 ②永远不要忘记第一法则。（什么叫“投资”？） “资本是你的兵，不但要会用，还要懂得珍惜” 以战争谋略（兵法）用于投资交易才是必胜之道。 (第一，第二) （用心分析，慎重决策） ③股票投资不只是一张购买合同，其后面是一企业，是一业务，故要了解其经营背景。 ④对企业管理团队要深入了解。 ⑤合理的价格。

●巴菲特选择股票投资五原则 (三低二高) （找睡美人)（企业基本面） ①市值被低估的公司（安全边际足够大） ②低市盈率 ③较低的经营开支 ④高成长潜力（生钱而非烧钱） ⑤强大的市场份额（贪婪、恐惧）（其选股哲学：选择好的公司并在低价或合理价格时买入，并长期持有） (其哲学在高科技行业不太管用)(Apple) ●原则：不借钱炒股，不用生活费炒股

（5）企业的基本面分析 （1）EPS（Earning Per Share)（每股盈利） EPS＝总的税后利润/公开发行的普通股股票（是公司成长能力与盈利能力指标）（三年）每股盈利的成长率年销售额的成长率

(2)利率与红利的关系 如何计算企业的内在价值？某一企业每股盈利为：$2 利率为：5% $2÷5%= $40 此 $40 即为此企业的内在价值（狭义）（因 $40 × 5% = $2） (中国则为一年期存款利率)

(3)何为市盈率？（PE）？ 市盈率=市值（每股）÷赢利（每股）（市值=盈利×市盈率）（市盈率如在20左右，是一较为合理的数字） ●为何企业一上市，此企业的价值就.... ●PE/G表示：市盈率÷成长率 = A值（如经济基本面较好，且通涨率较低的情况下……）

(4)利率与市盈率的关系 为何利率一上升，股票就跌？因为市盈率是的倒数 3.7%=0.037 1/0.037=27 （利率如从3.7%上升至4.4%） 4.4%=0.044 1/0.044=23

(5)ROE(Return of Equity,股本权益回报率) 此企业的股本为100万，另贷款100万从事经营年底利润为20万，则 ROE 为：20万÷100万=20% （即净资产回报率为20%）第二年的ROE应是多少？

(6)股息：红利与股票价格之比 (7)经济增加值（EVA）与市场增加值（MVA）（从企业来分析其内在价值） ●经济增加值（EVA） =会计利润（息税前利润）- 税金-资金成本 ●市场增加值（MVA）资本市场对的预期。未来的一个折现值。 (8)PB(市净率)=市值/每股净资产价格

●是金,盈利是银 双高个股(EVA,Cash Flow) 净利润如不与流结合,只是“纸上富贵” (关联交易) (两高两低) 表明： ①主营业务收入回款力度较大 ②产品竞争性强 ③经营发展潜力大 ④公司信用度高 (原上市公司只配股,不分红)

●技术面分析 以股票市场的图形、图表、指标、形态为手段，使用数学、统计学等原理研究股市的价格预测方法。（股价走势，成交量，每日，一周，一年）（供求关系） ●股价相对强度(Relative price Strength，RS) 是个关键技术工具表明股市赋予该股票的价值。 (股价相对强度:80%以上，即业绩最优20%龙头股) 大部分口碑不错的图形服务组织都提RS，如RS趋势向上，表示此股票优于大盘（S&P500) (RS﹥80表示选择了业绩最优秀的前20%）

●股票市场不同于其他传统的商品市场： ①它不是来源于人的本源性消费，不是一手交钱，一手交货，交易完成，退出市场；是来源于人的心理预期； (资本市场交易的商品是预期:金融消费,投资需求) ②不是基于自身消费需求而产生交易行为，而是基于判断他人行为而主动参与交易； “离不开的股市，下不了的岗”. ③ 不是直接体验商品本性而形成价格认知，是信息传递而形成盈利预期。从信息到心理，再从心理到人性产生的“货币幻觉”。

●股票市场是非理性博弈，又是跨时空的 博弈。在操作的有形空间或预期的虚拟空间，让人们感受到延伸的无限。 ●多数投资人是在非理性状态下产生交易动机，在信息不对称中做出决策，在情绪冲动时完成交易。

●股市心理 ●股票市场的情绪波动来源于人的过度乐观和过度悲观。（人性） ●格林斯潘著作《动荡年代》中的结论篇感言： “人是非理性动物，所以泡沫现象会一而再地发生”。“泡沫现象是一种非同常规的人类行为，而非一种理想状态。” ●非理性预期和行为缺陷是市场情绪形成的基础。 ●炒股中心智成熟与否，个性的优、弱点展露无疑

（6）股市投资四步骤： (1)趋势投资（Buy Trend) (TW) 广义：全球趋势（中国概念）（狭义） (2)学习策略（Read View) 如：制定买入卖出规律，止损（8%，50%，100%）（害怕，希望）（别让感情影响理智） RV (Relative Value)相对价值 RS (Relative Safety)相对安全性（抗跌性强，震荡性不大） RT (Relative Timing)相对时机 VST最高20家中选10家（Vector Vest U)

(3)买高质量股票（核心竞争力） 在美国的盈利模式不一定是中国的盈利模式。　（巨人科技） (4)管理持股清单（10股/100万）每周分析总结盈利/亏损股票，再调整，从错误中学习，避免（股票打折？）

●分散投资策略 　⑴一旦股票投资翻倍，立即将一半纸面财　　富换成现金…… 　⑵投资于多种不完全正相关的风险资产，　　以降低投资组合的总体风险　⑶产品分散化策略（三三制）

（7）索罗斯(SOROS)的投资投机理念（量子基金）（7）索罗斯(SOROS)的投资投机理念（量子基金） ●量子基金最初创建于60年代末期。量子力学原理中的“测不准原理”，金融市场正如微粒子状态下的物理现象经常处于不确定状态，理解判断要更加灵活，将赌注押在别人意想不到的方面才会成功。（政治经济学，投机学、研究人的决策）量子基金从事全方位的国际性金融操作。索罗斯分析能力和胆识，引导着量子基金在世界金融市场一次又一次的攀升和破败中逐渐成长壮大。

●1992年，英镑被迫退出欧洲货币汇率体系而自由浮动，短短1个月内英镑汇率下挫20％，而量子基金在此英镑危机中获取了15亿美元的暴利。（梅杰）●1992年，英镑被迫退出欧洲货币汇率体系而自由浮动，短短1个月内英镑汇率下挫20％，而量子基金在此英镑危机中获取了15亿美元的暴利。（梅杰） ●1994年，SOROS的量子基金对墨西哥比索发起攻击，使墨西哥外汇储备告罄，不得不放弃与美元的挂钩，实行自由浮动。 ●1997年下半年，东南亚发生金融危机。汇率偏高并大多维持与美元的固定或联系汇率。 ●1998年在香港狙击失败，损失2亿美元（政府干预香港股市）

（8）中国股市六大效应： 1.财富效应投资理财，示范作用，　流通性好，交易成本低。 ●“80前” 是当代中国投资市场的主力军，经历过“文革”，他们对财富效应的本能反馈是攀比或追随，对政府关注的事情也有直觉的反应，形成独立的判断。 ●当年的政治热情转化为今天的追逐财富，形成了中产阶层“发财大革命”。　激情燃烧的股市以加速度的攀升证明了资本市场的魅力。

2.自由主宰的尊严效应（工厂内、外） （基金与个人炒股的买卖过程中，有满足感及喜悦） (未知是市场魅力所在) （充满诱惑与幻想）　　（下岗，有劲无处使……） “不炒白不炒………” ……参与合法经济活动

3.弱势群体要发出强势声音的效应，生活方式转变　3.弱势群体要发出强势声音的效应，生活方式转变　 “一场股市的人民战争已经到来” 底层（无力感）,新平台 “股市改变命运”（林园奇迹）　　　炒股渐成为一种时尚　（股歌）　●改革开放成果最后一块蛋糕的分享效应 4.增强政治、社会参与感，关心经济发展，促进现代信息技术普及。

5.健全法制 ●一人一票的民主效应（股东大会）　　　　　　　　（深发展） ●股票交易中的“三公”效应　（炒股不论地位高低）　　 ●股市规范的法治效应（300余项）（银广夏）

6.“全民持股”是一个健康的方向(1亿余户) ●为上市公司募集资金，优化资源配置。　　（全民皆股，活化资本，促进消费）　●为大国崛起，奠定更坚实的发展基础。（生产大国→资本大国） ●推动消费，资产转换。

（9）投资中国股市的风险 (1)中国股市是政策股 (2007.5.29股票交易印花税1‰上调至3‰) 七天前被“辟谣”的“谣言”，竟然会在七天后得到证实。（上海证券报、国税局）政府部门出尔反尔，处置不当，加剧市场对立情绪引爆信心危机（股市是信心市场） “不会再用行政手段干预股市，会让股市按照自己的运行方式去发展”。但常常事与愿违。（中国股民的困境）（公众还能相信政府“辟谣”吗？2007.5.29）

●例子： 财政部将发巨额国债沪深股市重挫（2007.7.1） QDII开放效应海外投资办法实施（2007.7.5）避免流通国有股大量套现冲击市场，国资委与证监会对其释出设限（2007.7.6）股市又黑翻红 “股市有风险,入市需谨慎” （兼谈阶段性调整与趋势性逆转差别）（股市的趋势性逆转来源于经济的基本面变化或股市外部的政策性干预）。（2007，2/27 、5/30、10/16）　●中国股市最近震荡的原因及风险

● 中国股市具有双重人格 一方面它是中国经济最公开、透明及最公正、平等的市场;另一方面体现出高度的行政管制及无处不在的特权利益。（国企，绿色通道，牛市中谁上市谁赚钱）国企上市享有绝对优势 (专门绿色通道)

(2)中国股市市场规模较小，流通股容易被操控 短线博弈,一夜致富心态过分强烈:投机、操盘手(个性) (索罗斯投机哲学) “靠庄、跟庄、与庄共舞、跟庄吃块肉就走” 以兵法来打（虚虚实实） “散户赚钱是偶然，散户赔钱是必然”。 “不作空头不作多头要作滑头” ●内部信息的准确性(中国股市不规范操作) ●抓住机会意外收获

(3)中国股市流通量严重不足及供应机制问题 ●A股上市市值排名前十名股市流通A股不到总股本5%有六家。招商银行（32%） ●与日本股市泡沫有类似处（相互持股占一半）中国政府持股量（港股A股化，A股日本化） ●是否应制订一最低流通量标准？（3-5年内达标）

(4)羊群效应（旅鼠） 虚假信息、内幕交易,股市谣言太多证券市场欺诈、违规违法。（追涨杀跌）（“80前”投资人群，经历过文革，信息在偏导性扩散中产生群体冲动）中国股市是政策股，题材市，资金市…... 年报好，说不定是虚假拼凑，　　　　　就算货真价实也未必受…… 年报不好，摇身一变来一“资产重组题材”，　　　　　可能…… 　形成：与其琢磨年报，不如打探小道消　　　　　息，跟风押宝。

●黑马股 　鑫富药业，ST仁和，ST棱光，东北证券（锦州六陆），海通证券（都市股份）…… 狂涨原因：1.经营方向的质变　 2.行业景气度提升和产品大幅涨价　　（药，有色金属….）　 3.大资金注入及题材炒作黑马股预先难发现，带有偶然性及私密性，容易被有内幕消息的人和机构利用。（不确定性）

●政府进行调控， 　　　　　希望牛市走的稳而慢，　　　　　　而非快而疯。 ●中国股市往往是一涨涨过头，一跌也跌过头。

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