תוכן

1. 3 בינואר 2010 כלל פיננסים סקירה כלכלית והאפיק הסולידי בישראל אמיר כהנוביץ, כלכלן מאקרו בעזרתה של טל חודארה – מנהלת השקעות תוכן • שוק האג"ח • אינפלציה, שע"ח וריבית • טכני של העקום – שיפוע • שינוי ביכולת ההחזר החוב של הממשלה וסיכון • השוואת אלטרנטיבות השקעה – אג"ח קונצרני • מסחר באג"ח – היצע וביקוש • השפעות מאקרו בארץ ובעולם • המלצות תקציר • העלאת ריבית נובמבר יחד עם הקדמת הורדת המע"מ, הפחיתו את הציפיות האינפלציוניות המגולמות בשוק. התמתנות הציפיות תמכה בעקום השקלי אך הטווחים הקצרים עדיין רשמו הפסדי הון, בשל השפעתה הישירה של העלאת הריבית עליהם. להערכתנו, להשפעה זו ולגורמים נוספים (בהרחבה) סיכוי גבוה למנוע מב"י העלאת ריבית שלישית ברציפות (בפברואר). זאת, אם תתרחש, עשויה להיתפס כאגרסיבית מידי ולהשפיע על העקום בצורה חדה יותר מהשפעתה של העלאת ריבית ינואר. אנו עדיין צופים שמגמת העלאות תמשך וריבית ב"י תגיע עד ל-3% בסוף 2010. • מדד דצמבר (שיפורסם ב-15/1) צפוי להערכתנו לעלות ב-0.3% ולהביא את האינפלציה ב-12 החודשים הקרובים ל-2.9%, כאשר בשוק מגולמת אינפלציה נמוכה יותר של 2.2%. מכאן, שיפגע להערכתנו באטרקטיביות האפיק השקלי לעומת הצמוד. • עליית התשואות באפיק הממשלתי בארה"ב מסכנת את האפיק הממשלתי בישראל, כשמרווח התשואות בניהן נמוך מאד (בטווח ל-10 שנים רק-1.4%). במרווח כזה אג"ח ישראלית רגישה בעיקר להפסדי הון מארה"ב, ומגדילה את החשיפה לשינוי בציפיות לשע"ח. • תלילות העקומים הן בשקלי והן בצמוד חדה ביותר עד הטווח הבינוני, מה שמקטין את הסיכון להפסדי הון בטווחים אלה. אם נאמין ביכולתו של ב"י לשמור על האינפלציה ביעד, ואף בממוצע בגבול העליון של היעד: 2%-3%, יעמדו התשואות הריאליות בטווחים אלה על 4%-3%. מדובר בתשואה סבירה למשקיעים סולידיים, גם בתקופת צמיחה, והאפיקים נראים באופן כללי בתמחור הוגן. בולט לטובה מח"מ ל-6 שנים בשקלי, בעיקר שחר 0217. ובאפיק הצמוד מחמי"ם ל 3-4 שנים, ובהם בעיקר 0614. • למשקיעים שמוכנים לחיות בסביבה של סטיות תקן גבוהות יותר אנו מעדיפים שלא להתרחק יותר על העקום הממשלתי אלא לעבור לאפיק המנייתי והקונצרני. אף שסיום השנה עשוי להיות רגוע יחסית, בשל "התבנקרות" המשקיעים שהשיגו עד כה תשואות מספקות. .

2. כלל פיננסים סיקור המסחר באג"ח ממשלתי האפיק הממשלתי נמצא בתקופה רעה, ציפיות האינפלציה עולות (ראה הרחבה), הכלכלה מתאוששת (ראה הרחבה) והתשואות עולות בהתאם (מחיר יורד): התשואה על אג"ח אמריקאית ל-10 שנים עלתה בחודש החולף מ-3.2% ל-3.84%, מה שהתבטא בירידת מחיר של כ-5%. בישראל, האפיק הממשלתי נפגע פחות והטווחים הארוכים אף רשמו עליות בשבוע האחרון, זאת על רקע הפחתת המע"מ והצלחת העלאת ריבית ינואר לשכנע בנחישותו של ב"י לרסן את האינפלציה (ראה הרחבה). התשואה על אג"ח ישראלית ל-10 שנים עלתה בחודש האחרון מ-4.67% ל-5.1% (219), ולמשקיעים נגרם הפסד חודשי מתון יותר ביחס לאמריקאיות של 2.3% בלבד. ירידת הציפיות האינפלציוניות הביאה לפגיעה חדה יותר באג"ח צמודות, אך בעיקר בטווחים הקצרים (ראה גרפים וטבלאות).

3. כלל פיננסים מדד המחירים ירידה בציפיות האינפלציה המגולמות בשוק האג"ח: ציפיות האינפלציה למח"מ של שנה, כפי המגולמות בשוק האג"ח, עומדות כיום על 2.2%. מדובר בירידה ביחס לציפיות שהיו בשוק לאחר פרסום מדד נובמבר (2.4%). תמכו בירידת הציפיות האינפלציוניים הם הפחתת המע"מ בחצי אחוז, שלהערכתנו תפחית מהמדד 0.3% בלבד שיתפרסו על שלושה חודשים, והעלאת ריבית ינואר, שהדגישה את נחישותו של ב"י להילחם באינפלציה. ירידת הציפיות מצידה עשויה להאט מעט את קצב העלאות הריבית של ב"י. עדיין יש לשים לב שלמרות שהאינפלציה לשנה נמצאת בתוך היעד האינפלציה המגולמת ל-2011 חורגת ממנו ועומדת על כ-3.4% ומקשה על ב"י. בארה"ב, הציפיות האינפלציוניות ל-12 החודשים הקרובים חזרו לעלות ועומדות כיום על 0.79%, ביחס ל-0.45% לפני 3 שבועות. כאמור, במחמי"ם הארוכים (ל-10 שנים), נרשמה ירידה בציפיות האינפלציוניות לאחר העלאת הריבית הרצופה של ב"י, והן ירדו מ-2.8% לפני שבועיים ל- 2.6%, מה שמוריד גם הוא לחץ מב"י. בארה"ב הציפיות האינפלציוניות הארוכות ממשיכות לעלות, למרות התחזקות הדולר בעולם, והגיעו ל-2.4%, לפני שלהמחשה לפני 3 חודשים בלבד עמדו על 1.7%. העלייה החדה בציפיות האינפלציוניות בארה"ב עשויה ללחוץ על הקדמת מועד תחילת העלאות הריבית שם (ראה הרחבה בעמ' 5). תחזיות אינפלציה * בהנחת מחיר חבית נפט = 78 דולר לקראת מדד דצמבר מדד דצמבר צפוי להערכתנו לעמוד על 0.3%. הגורמים העיקריים שעשויים למשוך את המדד למעלה הם עלות הדיור, כהמשך למגמת העליות האחרונה, עלות אחזקת דירה, בעיקר בשל עלייה יזומה במחירי הגז הביתי ובשל עליות קלות במיסים העירוניים. כמו כן, צפויה עלייה עונתית במחירי ההלבשה וההנעלה, בשל מעבר לבגדי חורף, לאחר שהתייקרויות כאלה לא הורגשו כמעט בחודשים הקודמים ולכן סביר שנדחו לדצמבר. גורמים שעשויים לרסן את עליית המדד הם בעיקר ירידה עונתית במחירי הפירות והירקות וירידה קלה במחיר הדלק. הערה: משרד האוצר פרסם בשבוע שעבר כי לראשונה מאז חודש מרץ נרשמה ירידה במחירי הדירות החדשות בישראל, עם זאת, לעיתים קרובות אין קשר בין ממצאי למ"ס לממצאי כל גוף סוקר אחר. בשל כך, אנו לא מתחשבים בהודעת משרד האוצר, אף שיתכן שנופתע, לשיקולכם.

4. כלל פיננסים שער חליפין השקל התייצב מול שאר המטבעות בשלושת השבועות הראשונים של דצמבר התחזק הדולר מול סל המטבעות המובילים בעולם (DXY) והשקל נצמד אליו והתחזק בשיעורים דומים. בשבוע וחצי האחרונים נעצר הייסוף המדובר, מה שהקל על ב"י בהעלאת ריבית ינואר. ההסברים להתחזקות הדולר בעולם הם בעיקר הרעה ביורו, בשל חשש להורדת דירוג מדינות הגוש, עליית הציפיות להקדמת העלאת הריבית בארה"ב, מאוג' ליוני, ובשל החזרת הון לארה"ב ע"י חברות אמריקאיות, לקראת סוף השנה. לא ברור אם הסיבות הללו זמניות או שאפילו יתחזקו, מה שבטוח הוא שההימור על כיוון שע"ח נעשה כעת קשה יותר. אנחנו נשארים עם ההערכה שלשקל יש יותר סיבות להתחזק מלהיחלש(ראה טבלת כוחות). לא ניתן להעריך את עוצמתם של הגורמים המשפיעים על השקל, אך להערכתנו - הוא עוד ישוב (להתחזק) סחורות ואינפלציה מחירי הסחורות (מדד ה-CRB) חזר לאחרונה לעלות, והוסיף בשלושת השבועות האחרונים כ-5.8% לערכו (במונחים שקליים). העלייה במחירי הסחורות מאותתת על לחצים שייווצרו בחודשים הקרובים על מדד המחירים לצרכן (ראה גרף), כך שיוסיף ללחץ על ב"י להמשיך בהעלאת הריבית. קונצנזוס החזאים בבלומברג הוא להתייצבות במחירי הסחורות ב-2010. סחורות שבלטו לאחרונה הן: הנחושת, שהגיעה לערכה הגבוה ביותר מאז ספטמבר 2008, על רקע סכסוך העבודה של כורי הנחושת בצ'ילה ועל רקע נפילת מלאי הנחושת בסין, כמו כן נבלמה הנפילה במחיר הזהב, וחזרה לעליות במחיר הנפט שזינק בשבועיים האחרונים ב-14% על רקע רצף פרסומי מאקרו חיוביים מארה"ב. להערכתנו, הגורמים שדחפו עד כה את מחירי הסחורות לעליות מתחילים להתמתן. מחירי הסחורות עדיין לוחצים את מדד המחירים למעלה

5. כלל פיננסים מדיניות מוניטרית - ריבית מדיניות מוניטרית (ריבית) ב"י העלה בשבוע שעבר את הריבית ברבע אחוז ל-1.25%, העלאה שנייה ברציפות. קצב העלאות צפוי להיות מתון (כרבע אחוז בתכיפות של חודש עד חודשיים רצופים), ראה טבלה. רק העלאה בקצב שונה מזה תשפיע על האפיק הממשלתי. כלומר, אם הריבית תועלה גם בפברואר היא תהיה שלישית ברציפות ועלולה להיתפס כהגברת קצב העלאות הריבית, ולכן לעליית עקום התשואות וגרום להפסדי הון. להערכתנו, בשל כך, ובשל ההצלחה של העלאת ריבית ינואר בריסון הציפיות האינפלציונית, גדול יותר הסיכוי שב"י ימנע מהעלאת ריבית שלישית ברציפות (ראה הרחבה בנושא האינפלציה בעמ' 4). פער הריביות מול ארה"ב- ריבית ב"י נקבעת גם ביחס לסביבת הריבית העולמית. בעוד לאחרונה התגברו הציפיות להקדמת העלאת הריבית בארה"ב מאוג' 2010 ליוני, זאת בעקבות סיום תוכניות התמריצים של הפד, מה שהקל על העלאת ריבית ינואר של ב"י, כעת הצפי בארה"ב השתנה שוב והוא להעלאת ריבית הפד רק באוג' (עפ"י המגולם בחוזים העתידיים עליהם, בהסתברות של 61%), כלומר, גם גורם זה ירסן הגברת קצב העלאות הריבית בישראל (ראה גרף השוואת ריביות בפער הנוכחי). ריבית ב"י העתידית הנגזרת במרווח הנוכחי מהחוזים העתידיים על ריבית הפד בין הסיבות שדוחפות למגמת העלאת ריבית • ריבית נמוכה בישראל (ביחס למדינות דומות) הן נומינלית והן ריאלית • עליה מהירה יחסית במחירי הנכסים (נדל"ן, ני"ע...) • התייצבות שיעור האבטלה בישראל (ובארה"ב) • ציפיות אינפלציוניות גבוהות מאמצע יעד ב"י ול-2011 אף מעל לגבול העליון. • בדיקת הגמישות בספיגת הכסף • כמות כסף נזיל גבוהה ולא יורדת (M1) • התאוששות כלכלית וצמצום פער התוצר • הורדת אי הוודאות במשק • עליית מחירי הסחורות – בולטת עליית מחירי המזון וחזרה לעלייה במחיר הנפט. ריביות ב"י המגולמות בעקום השחר בנטרול אינפלציה הן להתייצבות הריבית בשנים שאח"כ סביב ה-3%.

6. כלל פיננסים טכני של העקום שיפוע עקום התשואה שיפוע עקום התשואה השקלי (הנמדד כמרווח התשואות השנתיות בין אג"ח ל-10 שנים לאג"ח לשנתיים) גבוה היסטורית, 2.73%, אך יציב (ראה גרף 1). התלילות גבוהה גם ביחס לזה של האג"ח האמריקאי (ראה גרף 2). עיקר התלילות מגיעה בין הטווח הקצר לבינוני. בין הטווחים הבינוניים ועד הארוכים העקום מתון ואף ממשיך להתמתן. בשנים הקרובות העקומים יהיו גבוהים ומתונים יותר (ראה גרף 3), אך מכיוון שעליית העקום והתמתנותו מגולמת, תידרש עליה חדה יותר כדי לסבול מהפסדי הון באפיק, או התמתנות חדה יותר כדי ליהנות מרווחים בטווחים הארוכים. אני רוצה להזכיר כי תלילות חדה עדיין אינה מספיקה כדי להניח הזדמנות לרווחי הון בארוכים, ובמקרה הנוכחי פשוט מגלמת את ההתאוששות ואת עליית הריבית הריאלית הצפויה. • גורמים נוספים שישפיעו על תלילות העקום • העדפת נזילות- על רקע ההתאוששות, סביר שיותר ויותר משקיעים יהיו מוכנים להיות פחות נזילים ולהעביר את כספם להשקעות ארוכות וללחוץ על התשואות הארוכות למטה. • סגמנטציה- שוק הנדל"ן הפורח והחזרה של משקיעים לקופות גמל, מהן ברחו במשבר, עשויים להגדיל את הביקוש לאגח"ים ארוכות ולכן גם מצידו דוחף לירידת תשואות ארוכות. מצד שני, הפסקת הרכישות של ב"י בטווחים הארוכים עלולה לאפשר לתשואות לעלות וגם העדפת האוצר להאריך את מח"מ החוב עשויה להגביר את ההנפקות בחלקים הארוכים של העקום ולדחוף לעליית תשואות. • להערכתנו, באופן פשטני, בהנחה שהאינפלציה באמת תנוע במח"מים הבינוניים-ארוכים סביב יעד בנק ישראל, 2%-3%, יקבלו המשקיעים תשואות ריאליות של 4%-3% בשנה. מדובר בתשואה סבירה למשקיעים סולידיים, גם בתקופת צמיחה ולכן האפיקים נראים באופן כללי בתמחור הוגן. השיפוע בישראל עדיין גבוה מעט מזה שבארה"ב ומגלם את צפי להעלאת ריבית מהירה יותר בישראל. רק עלייה חדה יותר של העקומים תביא להפסדי הון

7. כלל פיננסים שינוי ביכולת החזר החוב של הממשלה פרמיות סיכון והפחד הסיכון באפיק הממשלתי בעולם התייצב בדצמבר לאחר עלייה חדה בנוב', כפי המגולם בפרמיות הביטוח עליהן (CDS). עליית הסיכון בנוב' אזכיר הייתה בעיקר בשל החשש להחזר החוב של דובאי ובשל הורדת הדירוג ו/או תחזית הדירוג ליוון, מקסיקו וספרד. בדצמבר התמתן מעט חשש זה ופרמיות הסיכון התייצבו. כיוון השינוי בפרמיית הסיכון של ישראל היה דומה למגמה העולמית, לאחר שהפרמיה על אג"ח ל-5 שנים עלתה בנוב' מ-1.04% ל-1.28%היא התייצבה בדצמבר וירדה מעט ל- 1.23%. בהשוואה לפרמיות סיכון של אג"ח ממשלתיות אחרות בעולם, הסיכון בישראלי נמוך משמעותית מממוצע 70 המדינות בבלומברג (2%) ואף יציב יחסית (ראה גרף 1). למרות זאת, זו עדיין פרמיה גבוהה ולהמחשה, טרם המשבר ובשנים שקדמו לו עמדה רק על כ-0.3%. עם זאת, הפרמיה במגמת ירידה ארוכת טווח (ראה גרף) ותומכת באפיק. הפרמיה בישראל עדיין גבוהה אך יציבה. שימו לב לבלגאן ביוון. הערכת הגרעון עפ"י הערכותינו יעמוד השנה הגרעון על פחות מ-5% מהתמ"ג, נמוך מההערכות משרד האוצר, מה שתומך באפיק הממשלתי. הורדת המע"מ בחצי אחוז תשפיע על הגרעון במספר דרכים: מצד אחד תקטין את ההכנסות ממיסים, אך מצד שני תעודד צריכה ותוריד את הוצאות המימון של הממשלה, בשל ירידת תשואות, כך שפגיעתה לא תהיה בכל גובה ההפחתה. כמו כן, השבוע פורסמו אומדני צמיחה מהם עולה כי התמ"ג ב-2009 צמח בחצי אחוז, מה שתומך ביכולת ההחזר של הממשלה ובאפיק הממשלתי בכלל. מרווחי אג"ח ממשלתיות בעולם המרווח בין התשואה על אג"ח ישראלית לאמריקאית נמצא במגמת ירידה ארוכת טווח וירד בטווח ל-10 שנים ל-1.42% ול-1.2% בטווח ל-5 שנים. אלא שאבסולוטית המרווח הגיע לרמה כ"כ נמוכה היסטורית שיהיה לו קשה להמשיך ולהצטמצם, אלא אם נראה התחזקות נוספת של השקל מול הדולר. לכן, האטרקטיביות של הממשלתיות בישראל פוחתת לעומת האלטרנטיבות בחוץ. המרווח מבטא את סיכון המדינה ושינוי/או סיכון צפוי בשע"ח. כיום המרווח נמוך היסטורית והישראליות נעשות פחות אטרקטיביות.

8. כלל פיננסים השקעות אלטרנטיביות – אג"ח קונצרני קונצרני צמוד בשבוע שעבר נרשמו הפסדי הון באפיק הקונצרני לאחר העלאת ריבית ב"י, אך חלקם תיקנו לקראת סוף השבוע, כך שהתל בונד 40 עלה בסיכום שבועי ב- 0.2%, ואילו התל בונד 20 סיכם את השבוע בירידה של 0.3%. מהגרפים המצורפים ניתן לראות שהמרווחים בין האפיק הקונצרני לממשלתי ממשיכים להיסגר, אף שהתקרבו מאד לרמות המרווחים של טרם המשבר. "בשר" קיים עדיין בעיקר בדירוגים הנמוכים. גם בהנחת חדלות פירעון של חלק מהאג"ח הקונצרני, אנו עדיין חיוביים לגבי האפיק, כאשר ההתאוששות תומכת בגלגול החובות ובהתרחבות הפעילות הכלכלית. סיכום נתונים - קונצרני צמוד:

9. כלל פיננסים השקעות אלטרנטיביות – אג"ח קונצרני תל בונד שקלי מדד התל בונד השקלי, אשר הושק בתחילת דצמבר, סגר את החודש הראשון שלו בירידה של מעל שני אחוזים. קונצרני שקלי מול מדדי בטבלאות מטה ניתן לראות את כלל איגרות החוב הקונצנרניות שקליות בריבית קבועה (סה"כ 45 איגרות)למול הקונצרני המדדי – בטבלה מימין בחלוקה לפי דירוגים, בטבלה משמאל ההשוואה הינה ענפית. קונצרני שקלי בריבית משתנה כצפוי אגרות החוב הקונצרניות השקליות בריבית משתנה הגיבו השבוע בחיוב יתר להעלאת הריבית. לאור הצפי להעלאות ריבית אגרסיביות יותר מהמגולם בשוק, אנו מעדיפים את האפיק (בריבית משתנה).

10. כלל פיננסים מסחר באג"ח ממשלתי תוכנית ההנפקות לינואר*- מקור: משרד האוצר מכרזי הנפקת איגרות חוב ממשלתיות סחירות: • *במיליוני ₪ ע.נ • עש"ר - מכרז לעושי שוק ראשיים באג"ח ממשלת ישראל בלבד. • ציבור – מכרז לכלל הגופים הרשאים לרכוש אג"ח ממשלתיות בשוק הראשוני. תוצאות הנפקות דצמבר - מקור: משרד האוצר • החזקות אג"ח ממשלתיות • ניתן לראות כי במהלך השנה סך ההון הרשום גדל מרמה של 324 ל– 366 במיליארדי ₪. כתוצאה מגידול הגרעון. • ממצאים בולטים: • בנק ישראל הגדיל את רכישות הממשלתיות ותמך באפיק, תמיכה שצפויה להסתיים. • המשקיעים הזרים חזרו לאחרונה להגדיל את החזקותיהם באג"ח הממשלתי, אך לאור מרווח התשואות הקטן, לעומת האמריקאי, סביר שמגמה זו תקטן. • הציבור מוציא את הכסף מהפיקדונות ומגדיל בין השאר את החזקותיו באפיק הממשלתי, הן ישירות והן דרך קרנות נאמנות. • קופות הגמל וההשתלמות לא מגדילות את חשיפתן לממשלתיות. כנראה מעדיפות להגדיל רכיב מנייתי.

11. כלל פיננסים השפעות אינדיקאטורים מאקרו • פרסומי מאקרו בישראל בשבוע החולף • האינדיקטורים שפורסמו בשבוע החולף היו חיוביים. • רכישות בכרטיסי אשראי בישראל עלו ב-7.1% בחודשים ספטמבר-נובמבר. זאת בהמשך לעלייה של 8.3% בשלושת החודשים שקדמו לכך. תומך בתרחיש החיובי של התאוששות כלכלית ותומך בהגדלת סיכון. • נתונימשרות פנויות באיחוד האירופאי בהשוואה לישראל. מההשוואה עולה כי שיעור המשרות הפנויות בישראל (2.2%) גבוה ביחס לרוב מדינות האיחוד. עשוי לאותת על ירידת שיעור אבטלה מהירה יותר בישראל, מה שתומך בהעלאת ריבית מהירה יותר בישראל, ומעיב על האפיק הממשלתי. • בינואר-נובמבר 2009 חלה עלייה של כ-9% בביקוש לדירות חדשות, בהשוואה לתקופה המקבילה ב-2008. לעומת זאת, במחוז תל אביב חלה ירידה בביקוש לדירות חדשות של כ-8.8%. מה שעשוי לאותת על לחצים דו כיוונים על האינפלציה ומקשה על הערכתה. • אומדני צמיחה מוקדמים לשנת 2009: התוצר המקומי הגולמי, עלה בשנת 2009 ב-0.5% (גבוה מהצפי, שהיה שלילי ועודכן ל- 0%), התוצר המקומי הגולמי לנפש ירד ב- 1.3% (לאחר עלייה של 2.2% בשנת 2008). התוצר לנפש בשנת 2009 הסתכם ב- 26.1 אלף דולר. פרסומים אלה מאותתים על אפשרות להעלאת ריבית מהירה יותר, על לחצים אינפלציוניים גבוהים יותר, ועל ירידת החשש להתרחבות הגרעון בישראל. ותומכים גם הם בכדאיות בהגדלת סיכון. שיעור המשרות הפנויות – רבעון 3, 2009 מקור: למ"ס

12. כלל פיננסים סיכום והערכות: ריבית העלאת ריבית נובמבר יחד עם הקדמת הורדת המע"מ, הפחיתו את הציפיות האינפלציוניות המגולמות בשוק. התמתנות הציפיות תמכה בעקום השקלי אך הטווחים הקצרים עדיין רשמו הפסדי הון, בשל השפעתה הישירה של העלאת הריבית עליהם. להערכתנו, להשפעה זו ולגורמים נוספים (בהרחבה) סיכוי גבוה למנוע מב"י העלאת ריבית שלישית ברציפות (בפברואר). זאת, אם תתרחש, עשויה להיתפס כאגרסיבית מידי ולהשפיע על העקום בצורה חדה יותר מהשפעתה של העלאת ריבית ינואר. אנו עדיין צופים שמגמת העלאות תמשך וריבית ב"י תגיע עד ל-3% בסוף 2010. אינפלציה מדד דצמבר (שיפורסם ב-15/1) צפוי להערכתנו לעלות ב-0.3% ולהביא את האינפלציה ב-12 החודשים הקרובים ל-2.9%, כאשר בשוק מגולמת אינפלציה נמוכה יותר של 2.2%. מכאן, שיפגע להערכתנו באטרקטיביות האפיק השקלי לעומת הצמוד. אלטרנטיבות עליית התשואות באפיק הממשלתי בארה"ב מסכנת את האפיק הממשלתי בישראל, כשמרווח התשואות בניהן נמוך מאד (בטווח ל-10 שנים רק-1.4%). במרווח כזה אג"ח ישראלית רגישה בעיקר להפסדי הון מארה"ב, ומגדילה את החשיפה לשינוי בציפיות לשע"ח. מיקום על העקום תלילות העקומים הן בשקלי והן בצמוד חדה ביותר עד הטווח הבינוני, מה שמקטין את הסיכון להפסדי הון בטווחים אלה. אם נאמין ביכולתו של ב"י לשמור על האינפלציה ביעד, ואף בממוצע בגבול העליון של היעד: 2%-3%, יעמדו התשואות הריאליות בטווחים אלה על 4%-3%. מדובר בתשואה סבירה למשקיעים סולידיים, גם בתקופת צמיחה, והאפיקים נראים באופן כללי בתמחור הוגן. בולט לטובה מח"מ ל-6 שנים בשקלי, בעיקר שחר 0217. ובאפיק הצמוד מחמי"ם ל 3-4 שנים, ובהם בעיקר 0614. • למשקיעים שמוכנים לחיות בסביבה של סטיות תקן גבוהות יותר אנו מעדיפים שלא להתרחק יותר על העקום הממשלתי אלא לעבור לאפיק המנייתי והקונצרני. אף שסיום השנה עשוי להיות רגוע יחסית, בשל "התבנקרות" המשקיעים שהשיגו עד כה תשואות מספקות.

13. ניתוח הכלול בדוח זה הנו למטרת אינפורמציה בלבד, ובשום אופן אין לראות בו הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בדוח. הניתוח מתפרסם בהתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור ומידע אחר, לרבות מידע שפורסם על ידי החברה נשואת דוח זה, ואשר כלל פיננסים בטוחה מניחה שהינו מהימן, וזאת, מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המידע המופיע בדוח זה אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע זה או אחר, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו והדעות האמורות בו עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. ניתוח זה משקף את הבנתנו ביום עריכת דוח זה. הערכת השווי שבדוח זה הנה יחסית והיא נעשית על בסיס פרמטרים ונוסחאות כלכליות המקובלים בשוק ההון בארץ ובעולם, נכון למועד כתיבת הדוח. שיטות שונות להערכת שווי עשויות להוביל למסקנות שונות בדבר שווי כלכלי. דוח זה אינו מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. חברת כלל פיננסים בטוחה, חברות בשליטתה וכך בעלי מניותיה ועובדיהן, לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שיגרם משימוש בדוח זה, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בדוח זה. כלל פיננסים בטוחה אינה מתחייבת כי שימוש במידע שבדוח זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש. הקבוצה עליה נמנית כלל פיננסים בטוחה הנה קבוצה העוסקת בניהול תיקי השקעות, מסחר בניירות ערך, ביצוע פעולות בבורסה ובבנקאות להשקעות, חברות בשליטתה ובעלי מניותיה, או גורמים אחרים הקשורים עמה באופן זה או אחר מחזיקים במישרין ו/או בעקיפין בניירות ערך ו/או נכסים פיננסיים נשואי דוח זה, הן לפני פרסומו, הן בזמן פרסומו והן לאחר פרסומו. כמו כן, מתוקף היות כלל פיננסים בטוחה, חברות בשליטה, בעלי מניותיה או גורמים אחרים הקשורים עמה, גופים העוסקים בחיתום, עשויים גופים אלה לשמש כחתמים של ניירות ערך של החברה נשואת דוח זה, וכן עשויים להיות קשורים עמה בקשרים עסקיים. דוח זה מיועד אך ורק לנמען ששמו מופיע לעיל, והעברת חלקים מתוכנו לאחרים, או פרסומם בכל דרך שהיא, ללא קבלת אישור מראש ובכתב מכלל פיננסים בטוחה וללא ציון הערה זו בגוף הטקסט, במקום הבולט לעין, הנה אסורה, אם לא צוין אחרת, המידע בדוח זה מעודכן למועד פרסומו לראשונה.