南台科技大學企業管理研究所

南台科技大學企業管理研究所 財務管理期末報告研究生：呂政育 M9870217

目錄一、研究設計說明 (一)研究假說 (二)變數定義 (三)研究方法與模型二、實證結果 (一)樣本敘述統計量 (二)獨立樣本 T 檢定 (三)相關性分析 (四)迴歸分析三、建議說明紅色字體為修改補充

一、研究設計 • 此研究是以回歸分析驗證假說經營績效/ 股票報酬/ 系統風險為三大應變數。 • 研究自變數採用兩關鍵： 1、以公司治理探討的議題，由以往經營者與所有者之權益探討問題。 2、以控制變數方面為探討，係用測度一家公司相關財務結構。

二、實證結果與分析 • 資料來源台灣經濟新報資料（TEJ） • 取樣研究對象以「上市掛牌公司」電子類，研究期間為2002～2006年（共5年）;並採用季資料為研究，共20季資料。 • 樣本選取標準： 1-1：- 股價（3） / 公司治理變數（2）/財務資料缺口（1） - 非歷年制公司 2-1：- 採資本額選取樣本的（中位數）

研究流程

一、研究設計～研究假說 (一)股權結構董監持股法人持股 • 主要是台灣許多上市公司家族色彩濃厚，董監事多由家族懂東選任，利益收斂假說。 • 法人持股該公司的多寡，作為一般同資人的重要參考依據，效率假說。 • 機構投資人偏好公司規模大、流動性高、淨值市價比高等特性的股票。

一、研究設計～研究假說 • 文獻引用﹍股權結構 - Jenson & Meckling(1976)指出控制股東或其管理階層持股比率提高，有助降低核心代理問題，提高企業營運績效。 -Jiambalvo et al.(2002)曾以訂單庫存量（order backlog）來測度股價領先資訊的反應程度，研究發現當法人持股比率愈高，則當其股價反應更多領先資訊。 - Gompers et al.(2003)主張機構投資人較偏好公司規模大、流動性高、淨值市價比高等特性的股票。

一、研究設計～研究假說 作者的眾多假說推論

一、研究設計～研究假說 (二)董事會特性董監質押外部董監席次 • 在亞洲金融風暴前，台灣的企業其董監股票質押的情形頗為普遍，大股東常此將原始投入公司資本的資金，從事多角化投資或進行炒股、護盤，造成公司資本弱化。 • 外部、或獨立董事設置，普遍認為經由監督的功能較能去保護股東利益。

一、研究設計～研究假說 • 文獻引用﹍董事會特性 - 林明謙(2001) 及劉綠萍(2004)均指出控制股東或董監事之股票質押比率高，代理問題愈嚴重，對公司價值減損程度亦越大。 -高蘭芬(2002)的研究發現指出董監持股質押使得控制股東操弄盈餘的動機更強，降低財務報表之可信度，也意謂盈餘與股票報酬的相關性低。 - Fama(1980) 及 Fama and Jensen (1983)認為外部董事提供專業的知識和監督的服務，可以增加公司的價值。 Weisbach(1988)的實證亦支持該項論點。

一、研究設計～研究假說 (三)股份盈餘偏離程度盈餘分配股份盈餘偏離 • 盈餘分配權(Cash Flow Rights)，對控制股東的利益方面是正向的誘因，以導向降低掠奪其他股東外在利益。 • 當控制股東之控制權超越盈餘分配權的情況時，愈有動機從事盈餘管理，管理的頻次增加，亦將使該公司的系統風險提高。

一、研究設計～研究假說 • 文獻引用﹍股份盈餘偏離程度 - La Porta et al.(2002) 認為控制股東擁有愈高的盈餘分配權，其財富的累積受經營績效的影響愈大，因此決策行為會向提升公司價值傾協。 -葉銀華(2002)、林玉霞(2002)的研究發現股權係由控制股東(主要為家族)所掌握，因此代理問題的衍生為控制股東與小股東的核心問題。 - （Jesen & Mecling, 1976 ）提及侵佔效果(Entrenchment Effect)認為控制股東之控制權與盈餘分配權偏離愈大，其控制股東之財富受經營績效變差影響相對較低時，將增加控制股東基於自利動機而侵害其他股東的誘因。。

一、研究設計～變數定義 • 經營績效變數 • 股票報酬變數： • 假性波動篩選要件：股票股利 / 股票分割 / 減資

一、研究設計～變數定義 • 系統風險變數：　 - 風險的衡量主要來自變異數（波動性）的概念。

一、研究設計～變數定義 • 公司治理變數﹍股權結構 - 董監持股比：檢測對經營績效、股票報酬、個股系統風險的影響。 - 法人持股比：法人機構擁有較一般股東優勢的專業與人才，持有股票報酬率也較好且系統風險將較低，故加入法人持股此一變數。

一、研究設計～變數定義 • 公司治理變數﹍董事會特性　 - 董監質押比 - 外部董監席次比文獻引用說明： • 許崇源(2005)研究指出董監事持股質押比率與權益資金成本呈顯著正相關，而權益資金成本較高的公司，意味著高風險警訊，即表示經營績效較差。

一、研究設計～變數定義 • 公司治理變數﹍持股及控制權偏離　 - 盈餘分配權 - 股票盈餘偏離差

一、研究設計～變數定義 • 控制變數 - 負債比率負債總額 / 資產總額 - 速動比率（流動資產-存貨-預付款項-其他流動資產）/流動負債 - 淨值報酬率經常淨利 / 平均淨利 - 營收成長率（營收淨額-log 營收淨額）/ ABS(lag 營收淨額) - 公司規模～以期底總資產取齊自然對數

一、研究設計～研究方法及模型 • 迴歸分析(Multiple Regression Analysis) 來驗證研究假說，以檢驗公司治理主要的三個構面：股權結構、董事會特性及股份盈餘偏離程度。檢驗公司治理 - 股權結構 - 董事會特性 - 股份盈餘偏離程度經營績效 (模型一) 股票報酬 (模型二) 系統風險 (模型三)

一、研究設計～研究方法及模型 • 驗證假說模型說明 - 經營績效迴歸式 - 股票報酬迴歸式

一、研究設計～研究方法及模型 • 驗證假說模型說明 - 系統風險迴歸式

一、研究設計～研究方法及模型 • 變數說明

二、實證結果～樣本敘述統計 (一)應變數敘述統計資產報酬(ROA)全部樣本數比_1.233% 中位數_1.44% 樣本分配呈現左偏

二、實證結果～樣本敘述統計 (二)自變數_公司治理變數敘述統計董監持股(BOH)全部樣本公司之平均值_21.028% 大規模公司控制股東之控制性較低

二、實證結果～獨立樣本T檢定 • T檢定用於檢驗獨立樣本＊10%的顯著水準

二、實證結果～相關性分析 • 皮爾森(Pearson)

二、實證結果～相關性分析 • 經營績效(ROA)分析

二、實證結果～迴歸分析 • 經營績效(ROAt+1)進行分析。

二、實證結果～獨立樣本檢定

實證結果彙總表

結論與建議 • 董監持股對經營績效與系統風險有顯著的影響效果，即董監持股愈高，則經營績效愈佳，符合利益收斂說；而董監持股愈高，則系統風險愈低。 • 董監質押對經營績效與系統風險有顯著的影響效果，即董監質押愈高，則經營績效愈差，此係因董監質押程度嚴重，形同董監事的實質所有權愈低 • 盈餘分配權對經營績效達顯著水準，但為負相關(與預期相反)，正的誘因效果不存在，顯示即便控制股東之股權趨於集中化，其掠奪公司利益的動機還是存在(利益掠奪說)；另對股票報酬率(P 值 0.63)與系統風險(P 值 0.22)未達顯著，推論亦是與影響股價變動的因素眾多有關。 • 統計數據推論應有更詳細的流程圖

南台科技大學 企業管理研究所