投資實務與產業前景

1. 投資實務與產業前景 QVT Asia PacificC. S. Pien2008/02/20 投資實務以及產業前景

2. 簡介 • QVT基金 • 歷史 (2003~ ) • 規模 ($3 B → $13 B) • 投資策略：multi-strategy (沒有策略) • 卞鐘石 • 學歷 • 房地產、水泥、飯店、集團幕僚 (1989~2000) • 創業投資(2000~2006)、QVT (2006~ ) cs.pien@qvt.com 0936-824-299 投資實務以及產業前景

3. Summary • 投資哲學：風險與獲利的趨避行為 • 投資實務 • 資金的食物鏈：錢在國際之間快速流動，追求利潤 • 共同基金：相對績效 • 創投基金：絕對報酬 • 對沖基金：絕對報酬 • 私募基金：絕對報酬 • 產業發展 • 台灣：越來越像矽谷 • 大陸：越來越像美國 • 矽谷：沒有回頭路 投資實務以及產業前景

4. 投資哲學：風險與獲利的趨避行為 • 每個投資人的Risk Appetite不同。沒有對錯，只要確定這是自己要的就好！ • 投資策略服從risk appetite • 天下沒有白吃的午餐。無風險利潤即使存在，不會只被一個人看到。一旦追逐者眾，市場效率就會使利潤空間消失 • 最差的投資策略就是『不一致』 • 『投審會』的正當性與決策價值 投資實務以及產業前景

5. 資金的食物鏈 • 金主 (含國家主權基金) • 資金額度、進出期限、要求報酬、風險偏好 • 投資組合的設定、Asset Allocation、分散風險 • Fund-of-Fund • 評比某一類型的基金，擇優投錢，見不好就抽 • 選擇好的基金經理人及投資策略、再分散風險 • Investment Fund • 實際執行投資的各類基金，又一次分散風險 • Investee Company • 直接投資、次級市場投資、流動性，etc. 投資實務以及產業前景

6. 基金管理人 (共同基金除外) • 基金的組織結構：有限責任合夥 • 投資人： Limited Partner • 管理人： General Partner • 基金管理者的組織結構：合夥制 • 合夥人 • 投資經理 • 分析師 • 募集資金：合夥人負責 • 決策機制：由下而上、權責合一，而且實質決策者一定是最了解案子的人 • 價值的創造與績效獎金的分配：要能留住搖錢樹 投資實務以及產業前景

7. 共同基金 • 對不特定投資人募集資金 • 適合小額投資人，可以隨時進出 • 限定投資於高流動性、市價透明之標的，如掛牌交易的股票、債券 • 績效表現：跟指數比，跟同業比；不跟自己比(絕對獲利能力) • 只收管理費，獲利不分紅 • 近年流行『指數型基金』，因為市場效率太高，操盤者很難連續多年打敗大盤 投資實務以及產業前景

8. 創投基金 • Value Proposition： • 尋找高潛力的產業模式、技術、團隊 • 提供資金、經營管理建議、產業關係 • 以高倍數的預期報酬來平衡高風險 • 對於『合理利潤』沒有興趣。要賺取高成長產業裡的壟斷利益 • 參與創業，而非消極性投資 • 找錢、找人、找客戶、找退出 投資實務以及產業前景

9. 創業投資的核心概念 • 找到槓桿點，我就能舉起地球 • 新事業成功的第一堂課，就是要證明自己能夠活下去 • 不是80/20，而是90/10、甚至是95/5。成功的創投業者，得要敢『與眾不同』 • 創業投資是靠『內線交易』、『資訊不對稱』來賺錢。不過這並不犯法 • 成功的案子，重點在於『產業化』 • 目標：賺取『壟斷利益』 • 許多風險無法分散，只能憑專業來對抗、規避 投資實務以及產業前景

10. 創投基金實務 • 沒有固定的策略與招式，視產業與公司特質不同而出招 • 一般存續期為七年，得延長兩年 • 途中不允許加入或贖回，只能轉售持股 • 只接受大額投資人(qualified investors) • 收取管理費(每季0.5%)與獲利分紅(償還本金後，分淨利的20%) • Valuation Model，美國對、台灣錯 • 誰來定價？公司自訂 vs. 市場競爭 • 『死魚先浮起來』，一定先虧後賺 投資實務以及產業前景

11. 對沖基金 • 絕對報酬。年年要賺、月月要賺。 • 原始的商業模式： • 賺取不同市場之間的無效率價差(無風險利潤) • 一邊做多、一邊做空，抵銷掉市場風險以及產業風險；賺做多一邊的成長性 • 現在衍生出多種strategies，風險卻越來越高 • Long Only • Long-Short Equity • Macro • Emerging Market • Stat-Arb • 葛老認為，對沖基金的不透明造成高效率，並藉以清除市場中的無效率。故政府不應加以規範 投資實務以及產業前景

12. 對沖基金實務 • 數學模型，是每個投資經理的吃飯傢伙(絕密) • 策略模式都對，可能靠一招長期賺錢。一旦招式用老、環境變化，可能一夕賠光 • 一般沒有存續期限，可以長青 • 每季允許加入或贖回一次 • 只接受大額投資人(qualified investors) • 收取管理費(每季)與獲利分紅(每年) • 基金淨值採隨時 Mark-To-Market • 近年高速成長，已超過一萬家 • 只能賺不能賠，否則可能因為贖回量大來不及處分、現金不足而造成清算 投資實務以及產業前景

13. 私募基金 • Value Proposition：創造因為變更所有權、經營團隊與激勵措施所產生的效益 • 投資高現金流量的產業，營運風險低，可以高額舉債，提高資本效率 • 在所有投資模式中，私募基金對公司經營介入最深，所以設定個案規模下限 • 拉高資金門檻，減少競爭對手，保持毛利 • 是過去三年全球最紅火的投資機構，卻被次貸風波打到幾乎停擺 投資實務以及產業前景

14. 台灣的投資業 • 創業投資 ─ 難！ • 學矽谷只學到皮毛，還不如大陸的創投界 • 法令重防弊，不利科技公司與創投的資本運作 • 未來機會很多，但是很少人有本事去賺 • 對沖基金 ─ 難！ • 金融商品不足，風險對沖很難做，基金做不大 • 政府的監管心態不利對沖基金的發展 • 私募基金 ─ 難！ • 台灣公司ㄧ般現金流量差、負債高，不宜下手 • Control Premium 高，墊高買方成本 投資實務以及產業前景

15. 台灣：產業前景 • 高附加價值的科技產業 • 有泥土：利用大中華的完整供應鏈 • 無泥土：蘭花的根可以飄在空氣中 • 差異化的服務業 • 美國的服務生能夠收取高額的小費 • 遊樂園的重點在於軟體而非硬體 • 太魯閣的風景再優美，也只能讓遊客住一晚 • 靈活的金融業 • 香港不懂科技產業 • 大陸的資金管制還會維持一段時間 投資實務以及產業前景

16. 台灣：越來越像矽谷 • 傳統的台灣創投： • 低風險、低報酬 • 大家都賺錢，但是都賺不多 • 現在的台灣創投： • 往興櫃股票靠攏 • 往大陸台商尋找投資機會 • 台灣創投的未來： • 投資真正具有核心技術的公司 • 尋找能夠壟斷市場的商業模式 • 高風險、高報酬(the Silicon-Valley Way) 投資實務以及產業前景

17. 大陸：越來越像美國 • 矽谷不代表美國。看美國經濟要看DJ, S&P, 不是看Nasdaq • 中國的主要民生產業會在未來十年內完成產業秩序。擠不進前幾名的公司可能永遠出局。 • 十年之後中國的S&P 1500成份股會是怎樣的產業分布？是誰領風騷？ • 十年後中國將是7000家上市公司。怎樣的公司才會佔據投資人的Brain-Share？ • 台灣培養的經營者會不會玩這場GAME？ 投資實務以及產業前景

18. 矽谷：沒有回頭路 • 逐步遠離IT • 從硬體走向軟體 • 綠色產業是新寵：新能源、水資源 • 矽谷還是有人能創造奇蹟，只是越來越零星，整個創投產業創造財富的能力降低，無法支持眾多的創投基金。無力募資的創投退出，競爭者減少，存者終將獲利 • 成功後的矽谷公司維持獨占與領先地位的能力降低，嚴重傷害投資價值 投資實務以及產業前景

19. 個案說明 • 用500萬美金的投資，打造3000億美金的超級市場 • 用五條生產線解決全世界40%的需求量，營收100億，淨利50%，設備投資25億(貸七成) • 做影音世界的Google, 讓YouTube成為笑話 • 一年成長15倍的零售巨人 • 槓桿點何在？如何先存活？燒多少錢才能損益平衡？ • 追求Economy of Scope，領導市場20年 投資實務以及產業前景

20. 一些建議 • 簡報的重要性 • 先說結論，引起聽眾注意之後再說內容 • Elevator Pitch：你只有30秒鐘來打動他的心 • 老闆要聽『不一樣的新聞』 • 不如乘勢 • 只有時勢造英雄，沒有英雄造時勢 • 萬事具備都拿來墊底，東風卻獨享三千寵愛 • 利用他人的錯誤來賺錢 (ITAT、放空次貸) • 人的極限在於自己的想像力 投資實務以及產業前景

21. 期許：做個「有識之士」 • 學識 • 通識 • 見識 • 膽識 “Our school is looking for someone who has a desire to change the world.” 一個國家的前途決定於前面1%的菁英。 投資實務以及產業前景

22. 參考書 • 成長的賭局：坎貝爾、帕克 (天下) • 避險基金交易秘辛：Steven Drobny (財訊) • 科技創業聖經：夏恩 (Wharton 評選) 投資實務以及產業前景