Типичные ошибки в расчете и анализе рисков Конференция Управление рисками финансовых институтов

1. Типичные ошибки в расчете и анализе рисков Конференция Управление рисками финансовых институтов Алексей Горяев, PhD Профессор финансов имени UBS AGДиректор программы «Магистр финансов» Российская экономическая школа Джангир Джангиров, CFA, FRM Начальник отдела управления активами и пассивами «Ренессанс Кредит» 8 октября 2007 г.

2. Мы точно рассчитали вероятность дефолта по 56%-му траншлету….

3. Содержание • Управление cash-flow • Контроль кредитного риска в банке • Хеджирование валютного риска • …

4. Управление cash flow Предположения • Консервативная политика управления ликвидностью • Текущие счета: «быстро уходят» • Негативный лимит: учитывает неликвидность торгового портфеля и т.д. Краткосрочный риск ликвидности?

5. Управление cash flowII • Заемщик задерживает выплату

6. Влияние на капитал и норматив достаточности Капитал Н1= Взвешенные активы Контроль кредитного риска в банке Предположения • Консервативная кредитная политика • Резервы: кратно покрывают ожидаемые убытки • Взвешенные активы: рейтинговая система консервативна, регулярно верифицируется Подверженность кредитному риску? Ok… портфель диверсифицирован Последствия • Нарушение норматива ЦБ • Нарушение ковенантов… дефолт

7. Хеджирование валютного риска Предположения • Привлечен кредит на сумму $100m – срок 3 года,fix • Выдан кредит в рублях на эквивалент $100m – срок 3 года,fix • Хедж валютного риска форвардом – срок 1 год, т.к. • нет 3-хлетнего лимита • нет рынка на этот срок • высокая премия и т.д. Через год • Переоценка баланса • Выплата по форварду компенсирует переоценку • Новый форвард – срок 1 год Через 2 года • То же

8. Хеджирование валютного риска II Закрыт ли риск?

9. Хеджирование валютного риска III Процентный риск • Открыт в обеих валютах Через 11 месяцев • Хедж валютного риска форвардом – сроком 1 год уже невозможен, т.к. • нет годового лимита • нет рынка на этот срок • высокая премия Процентный риск валютный риск • Типичный пример: взять кредит в иене, т.к. ставка ниже • Если хеджировать валютный риск, то эффективная ставка выше • Если не хеджировать, то подвергаться риску + более высокая ставка по кредиту

10. Хеджирование валютного риска IV Ипотечный кредит во франках • Ставка ниже, ежемесячная выплата меньше

11. Содержание • … • Каковы главные источники рыночного риска? • Как агрегировать риск по времени? • Как лучше управлять процентным риском? • Можно ли доверять историческим данным? • Насколько точны кредитные рейтинги?

12. Каковы главные источники рыночного риска? • Основные риски: от (чистой) длинной или короткой позиции в данном классе активов • Процентный/ валютный/фондовый / товарный • Вторичные риски: все остальное • Волатильность / спрэд / дивиденды • Многие портфели управляются с целью уменьшения основных рисков… • Ценой увеличения вторичных рисков • Индивидуальный рискможет быть очень важным в случае отсутствия диверсификации или реализации особой инвестиционной стратегии

13. Пример: ПИФ акций второго эшелона • Регрессия избыточной доходности фонда на рыночный индекс: Ri,t-RF = 0.02 + 0.42*(RM,t-RF) t-статистики(0.01) (0.19) • Высокая альфа, низкая бета, R2 = 0.27 • Стоит ли вкладывать в такой ПИФ? • Низкий рыночный риск, однако: • Высокий индивидуальный риск: 73% дисперсии объясняется нерыночными факторами • Высокий риск ликвидности: при закрытии позиции цены резко упадут

14. Как агрегировать риск по времени? • Как перейти от дневного VaR к недельному? • Правило √T: VaRw = VaRd* √5 • Обоснование: • Дельта-нормальный подход: VaR=k1-α*V*σ • Дисперсия растет с темпом, пропорциональным длине периода: σ2w = 5* σ2d • Однако мы забываем об авто-ковариации: • Предполагая стационарность, • Var(r1+…+r5) = 5*var(rd) + 10*cov(rt,rt-1) +… • Поэтому правило √T приведет к недооценке риска при положительной авто-корреляции

15. Как лучше управлять процентным риском? • Компания выпускает долговые обязательства • По какой ставке: фиксированной или плавающей? • Что хеджируется: • Рыночная стоимость обязательств – тогда по плавающей • Cash flows - тогда по фиксированной

16. Можно ли доверять историческим данным? • Финансовая отчетность • Для внутренних рейтингов, скоринговых моделей • Российские стандарты уступают МСФО • Часто отчетность сознательно искажается • Чтобы ввести в заблуждение налоговую, миноритариев, банки,... • Рыночные цены акций, облигаций • Для расчета рыночного риска, кредитного риска • Требует наличия ликвидного вторичного рынка • Иначе: заниженные цены и волатильность • Экстраполяция прошлого на будущее дает неточный прогноз • Особенно на быстро меняющемся рынке

17. Какой должна быть длина выборки? Источник: Deutsche EFG

18. Насколько точны кредитные рейтинги? • Независимые агентства (S&P, Moody’s, Fitch) дают интегральную оценку финансовой устойчивости и платежеспособности компании • S&P: “general creditworthiness… based on relevant risk factors” • Moody’s: “future ability… of an issuer to make timely payments of principal and interest on a specific fixed-income security” • Каждое агентство использует свой собственный подход • Однако критерии оценки размыты

19. Насколько точны кредитные рейтинги? • Кумулятивная вероятность дефолта монотонно падает с рейтингом • Однако вероятность дефолта сильно варьирует внутри групп компаний с одинаковым рейтингом • Компании с похожим риском получают разный рейтинг в одном агентстве и зачастую вынуждены обращаться в другое агентство • Вероятность дефолта для заданного рейтинга, измеренная по историческим данным, имеет большую погрешность

20. Выводы • Нет идеальной модели • Метод, набор факторов риска, длина выборки и частота данных подбираются исходя из поставленных задач… • на основе бэк-тестинга… • и обновляются с учетом мониторинга • Результат оценки – это случайная величина • Необходимо учитывать ошибку оценивания, модельный риск, операционный риск,… • и использовать сценарный анализ, чтобы быть готовым к неожиданностям

21. До встречи! Курс Измерение рыночного и кредитного риска 15-17 и 22-24 ноября 2007 г., РЭШ Алексей Горяев, PhD Профессор финансов имени UBS AGДиректор программы «Магистр финансов» Российская экономическая школа Джангир Джангиров, CFA, FRM Начальник отдела управления активами и пассивами «Ренессанс Кредит» 8 октября 2007 г.