« JUST SAY NO TO WALL STREET » J.Fuller & M.C.Jensen

1. « JUST SAY NO TO WALL STREET » J.Fuller & M.C.Jensen Jean-Christophe Bourdel Laetitia Denat Anne-Laure Lecollinet

2. Plan Introduction • Une action surévaluée nuit à la santé de l’entreprise • Les causes du cercle vicieux de la surévaluation • Le cas Enron • Le cas Nortel Networks • Repartir sur de nouvelles bases Conclusion

3. Introduction Problématique: l’emprise de Wall Street sur les stratégies adoptées par les dirigeants Constat: sanction du marché lorsque les prévisions ne sont pas atteintes Les prévisions des analystes deviennent des objectifs pour les dirigeants : « the earnings guidance » Bien souvent, ces objectifs sont trop ambitieux et amènent les dirigeants à mettre en place des stratégies destructrices de valeur.

4. Une action surévaluée nuit à la santé de l’entreprise

5. Une action surévaluée nuit à la santé de l’entreprise • Malgré une croyance très répandue, une surévaluation des actions est aussi néfaste qu’une sous-évaluation • Le marché s’attend à ce que la croissance se poursuive au même rythme • Incitation à investir dans des projets non rentables • Cas du secteur de la technologie et des télécommunications

6. Les causes du cercle vicieux de la surévaluation

7. Les causes du cercle vicieux de la surévaluation: le rôle des analystes • Une déviation du rôle de l’analyste: établissement des objectifs plutôt qu’une compréhension et une analyse de l’entreprise. • Des contacts trop proches avec les dirigeants • Leur rémunération dépend de la croissance du marché • Le phénomène des analystes « stars » • Des intérêts croisés avec leurs clients => Une influence trop forte sur la stratégie de l’entreprise

8. Les causes du cercle vicieux de la surévaluation:le rôle des dirigeants • Des dirigeants trop prétentieux sur les capacités de leur entreprise et flattés par la performance boursière de leur titre • Trop à l’écoute des attentes du marché et des analystes: manipulation des résultats et mise en place de stratégies pour atteindre leurs prévisions • Une rémunération à base de stock options => Vision court terme. Investissement dans des projets destructeurs de valeur à long terme.

9. Les causes du cercle vicieux de la surévaluation: le rôle du marché • Des conditions de marché favorables • Croissance dans tous les domaines • Rémunération par stock options • Objectif: augmentation de l’action à court terme. => Le marché pousse les dirigeants à soutenir une croissance non viable

10. Les causes du cercle vicieux de la surévaluation: prise de conscience • Face aux prévisions irréalistes de Wall Street, certains dirigeants disent aujourd’hui NON afin d’assurer la viabilité à long terme de l’entreprise • Exemples: • Jim Kilts (Gillette) • Barry Diller (USA Networks)

11. Le cas d’Enron

12. Le cas d’Enron • Entreprise fondée en 1985 • Cœur de métier: production et transport de gaz • Devient peu à peu une entreprise de négoce en énergie • De bonnes perspectives de croissance • Un « market maker » pour le gaz et l’énergie

13. Le cas d’Enron: la chute • Des analyses élogieuses sur Enron • Une valeur de marché croissante • Des prévisions agressives fixées par Wall Street => Pour ne pas décevoir le marché, Enron poursuit une croissance incohérente et non rentable par succession d’acquisitions

14. Le cas d’Enron: la chute • Un analyste a prédit que Enron « would come to dominate the wholesale energy market for electricity, natural gas, coal, energy derivatives, bandwidth and energy services on three continents » - Deutsche Bank => Par prétention, les dirigeants ont voulu relever le défi

15. Le cas d’Enron: la chute • Pour répondre aux attentes des analystes, Enron s’est lancé dans des domaines aussi variés que l’eau…et même dans l’assurance des risques climatiques pour laquelle l’entreprise n’avait aucune compétence. • Manipulations: information divulguée et comptable (réduction de la dette apparente et partenariats pour augmenter les profits)

16. Le cas d’Enron: la sentence • Mise au jour des manipulations d’Enron • Perte de confiance de Wall Street • Chute du prix de l’action de +99% en janvier 2002 / pic de 2001 • Prise de conscience de la mauvaise influence des analystes

17. Le cas d’Enron: la sentence

18. Le cas de Nortel Networks

19. Le cas de Nortel Networks • Nortel veut passer de son activité traditionnelle de téléphonie vers tout genre de transmission de données (ex : mails,…) • Campagne d’acquisition agressive de 1997 à 2001: 19 entreprises rachetées, accentuée par la pression des analystes

20. Le cas de Nortel Networks • En 2001, le prix de l’action chute de 90% par rapport à son pic de décembre 2000. • Démission du John Roth de son poste de CEO mais conserve un poste important • Licenciements en masse • Vente des acquisitions à bas prix => La baisse de valeur a surpassé la simple correction de la surévaluation

21. Le cas de Nortel Networks

22. Le cas de Nortel Networks: les raisons de la chute • Rémunération des dirigeants et des employés par stock options • Le refus de reconnaître des résultats inférieurs à ceux prévus par les analystes • Refus de reconnaître la surévaluation de leurs actions => Les dommages auraient été moindres s’ils avaient su dire non à des objectifs irréalistes fixés par le marché.

23. Le cas de Nortel Networks: les conséquences • Des pertes considérables pour les actionnaires • Remise en question de l’intégrité des analystes (procès devant la cour fédérale) • Réflexion de la SEC pour mettre en place de nouvelles régulations (conflits d’intérêt entre Banques d’investissement et les analystes Sell Side)

24. Repartir sur de nouvelles bases

25. Repartir sur de nouvelles bases • Le manager doit prendre conscience qu’une action surévaluée peut nuire à la santé de l’entreprise à long terme • Etre capable de dire non au marché • Ne pas se baser sur les prévisions des analystes pour définir ses objectifs => Pour définir les objectifs de leur entreprise, les managers doivent considérer les projections du secteur.

26. Repartir sur de nouvelles bases • Améliorer la transparence: • Présenter clairement la stratégie • Définir les risques et les incertitudes • Promettre des résultats réalistes • Ne pas hésiter à dénoncer une surévaluation • Définir correctement les inducteurs de valeur de l’entreprise

27. Conclusion • Le rôle de l’analyste reste important • Définir plus clairement les rôles respectifs des managers et des analystes (livre de recommandations de la Securities Industry Association) • Les prix des actions de sont pas simplement des chiffres. Ils impactent la stratégie et la viabilité de l’entreprise et ont des conséquences sur de nombreuses parties prenantes => Attention à la surévaluation due à la mauvaise influence de Wall Street

28. Merci de votre attention!