第三章 有價證券上市上櫃

1. 第三章　有價證券上市上櫃

2. 股份有限公司 公開發行公司 興櫃股票公司 ※依公司法第156條自願辦理 財務業務資訊公開；股票私下轉讓 股票可透過證券商轉讓 登錄滿6個月 上市公司 上櫃公司 證券市場之參與公司

3. 公開發行 • 90年11月公司法修正後，一般公司可以自行決定是否辦理公開發行。然而，如果公司股票想要申請上市櫃，以便在公開市場上進行交易的話，必須先經過公開發行的過程。目前法令並未規定公司股票公開發行就必須上市櫃，因此公開發行為上市櫃的必要條件但是並非充分條件。 • 公開發行意指股份有限公司依法審核，辦理發行程序，將其財務業務予以公開或是進行股權分散的動作。透過公開發行，投資人較容易了解公司財務業務的狀況，可作為其投資時的參考與依據。 • 公司股票是否公開發行歸屬於企業自治事項，依公司法第156條第4項規定，公司得依董事會之決議，向證券管理機關申請辦理公開發行程序，但公營事業之公開發行，應由該公營事業之主管機關專案核定之。

4. 公開發行是一家公司走向資本市場的必經之路，係指將公司的財務、業務公開，透過有價證券的發行向社會大眾公開募集資金，因此，所有的公開發行公司均須受到證券交易法及其子法的規範。公開發行是一家公司走向資本市場的必經之路，係指將公司的財務、業務公開，透過有價證券的發行向社會大眾公開募集資金，因此，所有的公開發行公司均須受到證券交易法及其子法的規範。 • 強制與自願公開發行 • 公開發行的方式 • 募集設立公開發行、補辦公開發行、初次辦理公開發行及已公開發行公司再發行新證券。

5. 募集設立公開發行是指新公司成立時，由發行認足第一次發行股份的四分之一後，可將其餘未經認足的部分對外公開招募。也就是公司可以透過公開發行的方式募集所需股本，然後再辦理設立登記。募集設立公開發行是指新公司成立時，由發行認足第一次發行股份的四分之一後，可將其餘未經認足的部分對外公開招募。也就是公司可以透過公開發行的方式募集所需股本，然後再辦理設立登記。 • 補辦公開發行或是初次辦理公開發行的情況則發生在如果公司已設立，暫時也沒有增資發行新股的計畫，但想成為公開發行公司時，則可針對其已發行股份進行補辦公開發行。這種情況下，只是依法補辦發行審核的程序，並無實際上公開發行的行為。另一種情況為如果公司已設立，同時希望能增資發行新股，此時想成為公開發行公司的話，可針對增資發行新股申報公開發行。生效後過去未依法辦理發行程序的原有股票，視同已依法發行。 • 已公開發行公司再發行新股，如果已發行公司想要再發行股票、公司債或其他有價證券時，則新發行證券應辦理公開發行。

6. 股票上市、上櫃之功能及影響 • 對整體經濟及社會而言 • 促進整體經濟資源有效配置。 • 直接金融對經濟資源配置之影響。 • 對金融制度深度化之影響。 • 對風險負擔之影響。 • 對社會穩定之影響。 • 對個別企業而言 • 增加企業籌措管道，降低資金成本，強化資本形成。 • 建立公司形象，提昇知名度及債信，有助拓展業務及融資理財。 • 企業內部制度透明化，提昇公司經營體質及管理制度。 • 提高員工對公司的向心力，有助於延攬及留住優秀專業人才。 • 公司資產市值大幅增加。

7. 對個別股東而言 • 股東持有股票流通性強，利於融資及投資理財。 • 公司財務及業務資料公開，投資更為安全可靠。 • 公司經營績效可透過股價漲獲回饋。 • 上市櫃股票市值提高。 • 較易掌握公司經營權。 • 上市（櫃）也可能使公司面對以下的難題 • 造成競爭上的壓力 • 公司對股權結構掌握不易 • 必須接受主管機關監督 • 須面對新股東對公司獲利能力及股利政策的干預

14. 台資企業在香港及台灣上市比較 • 香港磁吸效應：2006年香港初次上市42家，台股10家(13家下市)，目前已有超過52家台資企業赴香港掛牌，總市值將近港幣 3000億元。主要有鴻海集團富士康、寶成集團裕元、康師傅等，富士康2005年掛牌以來漲幅高達615%，裕元1993年掛牌至今也成長19倍。

15. 五大因素 • 流動性及本益比 • 本益比是企業決定是否進入市場籌資之關鍵 • 奇景光電赴美上市。 • 香港股市熱絡，本益比相較台灣後來居上。 • 台灣週轉率較港股具有優勢。 • 資金流動自由化 • 香港資金自由進出，市場具備深度及廣度，豐沛資金來源，便利企業或大股東以各項金融產品或收購合併等財務工具進行多元化投資及融資規劃。市場吸引許多國際參與者，提升企業國際形象。 • 台灣在戒急用忍政策下，上市櫃公司投資大陸40%上限規定，對以中國大陸為營運主體的台商而言，資金調度不利。台商縱然心存衣錦還鄉回台上市之意願，也望之卻步。

16. 香港股市貼近大陸市場 • 選擇上市地點最好能選在企業主要營運地點或貼近，此外，最好也能接近潛在投資人所在區域。 • 大陸市場已是台資企業追求成長之兵家必爭之地，現階段大陸上市不易，在港上市有助其與香港及中國金融機構建立長期關係，成為前進中國市場者事業發展必經之路。

17. 市場運作規則靈活度 • 香港資本市場制度，不論申請上市條件，程序及審查時程、股票交易制度，或是外匯資金管制及籌資用途之審查及監管已成熟，且其週邊服務業，包括律師、會計師及配售通路平台配合度，已具備先進國家水準。 • 台灣資本市場改革迅速，廣納各種金融財務操作工具，使企業亦得以透過台灣資本市場平台進行重組及合併收購操作，促使企業得以加速調整體質因應環境變革，惟礙於現行對大陸政策限制，參與策略合作者如涉及中國企業，通常無法直接透過台灣資本市場平台進行操作。

18. 上市成本 • 香港上市費用約為台灣上市費用4倍，故小型企業前往香港上市時多對此高額費用成本卻步。 • 中大型企業如已在台灣設有營運總部或母公司者，與國外證券市場比較，台灣上市之成本相對較具競爭力，不致造成財務負擔。 • 對台灣未設有總部者，要求增設營運主體於台灣，需調整原有集團產銷架構，並繳納台灣稅負，將增加企業內部運作成本及租稅負擔，使企業經營成本較未上市調整前為高。

19. 國際版構想 • 境外資本市場吸收境外資金供境外運用，以美元計價，突破戒急用忍政策下投資大陸上限規定。 • 但台商企業大多在百慕達等租稅天堂登記設立控股公司，財務不透明。 • 不符國際會計原則，不易查核。 • 限制境內民眾投資（大陸B股），缺乏競爭力。

23. 公司面因素 • 公司規模與歷史 • 投資銀行會利用其在承銷市場的獨占力壓低承銷價格，降低承銷風險以獲取利益。規模較大、聲望佳的承銷商在面對規模小、歷史短或風險高的發行公司時，承銷商會以優勢議價能力低估承銷價格。 • 承銷商對未來可能繼續合作企業，於承銷價格談判過程較會採取迎合發行公司議定價格，所以承銷商對集團企業將會要求較少折價。 • 成立愈久公司初始報酬愈低：設立年限隱含著資訊風險高低，在承銷價格調整過程及上市後異常報酬表現可能會因設立年限訊息調整，當年限愈短愈會在承銷價格調整時給予折價，補償承銷商及投資大眾所承擔的資訊不對稱風險。 • 台灣實證，發行公司規模與初期報酬有顯著負的關連，代表公司規模越小，上市初期報酬則越高。

24. 公司治理 • 發行公司內部股東持股比率越高，則代表人部股東越看好未來營運狀況，公司價值越高。 • 公司願意透過折價方式使股權分散使市場流動性提商，因而投資人要求的報酬率愈小，因此產生新股折價。 • IPO折價目的在於造成超額申購，透過股權分散可減少大股東存在，減少股東對公司管理者監督，因此管理者為減少股東監督與干涉會以折價代債，促成股權分散。 • 財務面因素 • 財務報表是鑑別企業價值最直接方法 • 無形資產 • 資本支出或研發支出會對股價產生正向影響，使報酬提高。

25. 承銷商因素 • 聲譽與市佔率 • 承銷商與發行公司為保障自身名譽並降低對投資人所負有潛在損害賠償責任而降低承銷價格，越是聲譽不佳的承銷商承銷股票越容易發生折價。具聲譽承銷商會避免承銷價太過低估而造成發行公司損失。 • 會計師或承銷商聲譽可作為公司本質好壞訊息之傳遞的訊號時，將可減輕偏低定價程度。 • 承銷商價值反應未來市場占有率，若承銷商訂價折價過大，使發行公司喪失對其訂價能力信心，導致失去市場占有率，使承銷商價值降低。另一方面，如果承銷商價值來自包銷股票資本利得，適度折價可提高承銷商價值。

26. 承銷過程之成本與風險 • 承銷商傾向低估承銷價，減少投資人因股票價格下跌興訟機會。 • 2001年安隆案使承銷公司債的美國銀行付出6900萬美元和解金，史上最大破產案世界通訊承銷商摩根大通2005年以20億美元天價和解。博達案投保中心與元大、富邦、華南永昌、金鼎券商協議賠償7810萬元，此外還有民刑事責任。 • 承銷商為增加未來現金增資承銷機會，因而會提供較低承銷費率，即低球競價的行為。93年1至8月54件IPO平均手續費為0.74%，主管機關93年12月將輔導費上限提高，包銷報酬由原來不得超過包銷有價證券金額5%提高為10%，代銷手續費2%提高為5%。另大幅度承銷價低估會使承銷商失去承銷現金增資股票機會，且若承銷價格僅小幅度低估，則對投資銀行後續現金增資市場佔有率有正面影響。

27. 集團價值與安定操作 • 當市場上存在主要承銷商時，承銷價將顯著較低，且當承銷商彼此之間競爭越激烈時，承銷手續費會越低。 • 金融或集團承銷商，透過跨業經營機制，提供產業資金，並介入其融資，提供客戶一次購足將發揮綜效，增加對承銷價格議價能力。 • 1933年美國格拉斯史帝格法將投資銀行與商業銀行業務作區隔，直至1987年開放商業銀行設立證券部門，研究發現商業銀行（證券部門）較投資銀行提供更低估的承銷價格，且承銷大量小規模承銷案件，並願意提供小規模公司放款服務。 • 為順利達成有價證券之募集與發行，承銷商於發行後於短期內採取價格穩定措施，自集中交易市場，購買已發行之同一有價證券，以支撐股票價格。

28. 安定操作措施 • 承銷商與發行公司週成過額配售協議，發行公司應協調股東與承銷商簽訂股票買入選擇權，提供承銷發行新股總數15%(上限)之老股，供承銷商穩定市場供需。 • 掛牌首五個營業日內，掛牌起一個月內執行穩定價格操作之相關措施。 • 掛牌首五個營業日內，承銷團不得以低於承銷價之價格售出持股。 • 除現行集保規定外，承銷商得與發行公司協調，承諾特定股東於一定期間內（至少三個月）以集保方式不釋出持股。 • 如採過額配售者應於載於承銷契約並公告，執行承銷價格穩定措施期間並應每日辦理資訊公開。 • 承銷商穩定承銷價格之成效，列入未來承銷商分級管理之指標。

29. 發行面因素 • 市場狀況 • 新股在熱市發行會有48.8%的初期報酬，在冷市只有16.3%。 • 初次公開發行公司會在交易量大的期間擇發行，此時市場交易量大，投資人有較多需求，較有機會高估發行價格。 • 國內研究發現，新股在熱市發行定價偏誤較冷市為高，在熱市發行主辦承銷商累計異常報酬較高。 • 新股價格未顯著低於其內涵價值，初期報酬形成係受到交易市短期的超額評價或熱潮所致。依據理性預期理論，市場過熱所造成的泡沫效果，以及發行公司與承銷商補貼投資人風險的正常折價，係造成新股上市蜜月期的主因。

30. 所屬產業因素（產業本益比） • 股票上市應依據市價法以公司的本益比計算合理的投資價位。 • 銷售方式 • 若承銷商有權決定配售對象，則在議價發行之下，承銷商將可從中獲利；但若以投標價格高低決定得標人的競價，承銷商將喪失配售權，因此承銷商多以議價方式發行新股。 • 94年開始實施承銷新制，為使承銷配售方式選擇更自由化，並提高承銷商配售自主性，配售方式可由承銷商自由選定（除公營事業、執行過額配售及BOT案)，包括競價拍賣、詢價圈購或與發行人議定。

31. 承銷商並不希望以包銷方式承銷風險高的股票，所以對於高風險的公司會收取相當高的承銷費用以補償風險成本，且通常也會選擇承銷費用較低的代銷方式，而風險低的公司則得以承銷費用較低且對自身籌資較有保障的包銷方式發行股票。承銷商並不希望以包銷方式承銷風險高的股票，所以對於高風險的公司會收取相當高的承銷費用以補償風險成本，且通常也會選擇承銷費用較低的代銷方式，而風險低的公司則得以承銷費用較低且對自身籌資較有保障的包銷方式發行股票。 • 贏家詛咒： • 當新股偏低定價時，知情與不知情投資人皆會參與認購而發生超額認購，並僅能分配到限額股票。 • 當新股承銷價高於真實價值時，擁有新股資訊的知情者不會參與認購，只有不知情的投資人會認購，而付出逆選擇代價，即贏家詛咒模型。 • 長期下，理性不知情投資人會避免逆選擇而得到負的期望報酬而退出市場，因此承銷商為維持市場均衡，將刻意低估承銷價格，以正的預期報酬吸引投資人參與認購新股，折價發行用以補貼投資者因獲取資訊的成本。

32. 發行規模 • 當股票供給增加時，由於供給曲線往右移動，致使新股價均衡點往下移動，而證券供給的增加量為下跌幅度的遞增函數。此因股票發行量增加而造成股價下跌即價格壓力假說。 • 國內實證結果證實，發行金額越大，為確保能完全發行並吸引投資人踴躍參與認購，故須有較高的偏低定價。

33. 有價證券上市之相關法規 • 有價證券上市之申請【證交法§139第一項】 • 依本法發行之有價證券，得由發行人向證券交易所申請上市。 • 上市審查準則與上市契約準則之訂定【證交法§140】 • 證券交易所應訂定有價證券上市審查準則及上市契約準則，申請主管機關核定之。 • 上市契約之訂立與核准【證交法§141、142】 • 證券交易所應與上市有價證券之公司訂立有價證券上市契約，其內容不得牴觸上市契約準則之規定，並應申報主管機關核准。 • 發行人發行之有價證券，非於其上市契約經前條之核准，不得於證券交易所之有價證券集中交易市場為買賣。

34. 臺灣證券交易所股份有限公司有價證券上市審查準則臺灣證券交易所股份有限公司有價證券上市審查準則 • 臺灣證券交易所股份有限公司受益憑證上市審查準則 • 臺灣證券交易所股份有限公司外國債券上市審查準則 • 臺灣證券交易所股份有限公司投資控股公司申請股票上市審查準則 • 臺灣證券交易所股份有限公司金融控股公司申請股票上市審查準則 • 臺灣證券交易所股份有限公司認購(售)權證上市審查準則

35. 申請上市之有價證券種類及條件 • 國內 • 股票類 • 一般發行公司【審查準則§4】 • 科技事業【審查準則§5】 • 國家經濟建設之重大事業【審查準則§6】 • 政府獎勵民間參與之國家重大公共建設事業【審查準則§6之1條】 • 僅普通股或特別股上市【審查準則§8】 • 證券業、金融業、保險業【審查準則§15】 • 建設公司【審查準則§16、17】 • 集團企業【審查準則§18】 • 子公司【審查準則§19】 • 投資控股公司、金融控股公司【審查準則§20】

36. 擬制書證類 • 新股認購權利證書或新股權利證書【審查準則§21】 • 債券【審查準則§22】 • 受益憑證【審查準則§23】 • 受益證券或資產基礎證券【審查準則§23條之1】 • 認購(售)權證 • 國外 • 債券【審查準則§25】 • 台灣存託憑證【審查準則§26】 • 外國股票【審查準則§27】

37. 有價證券上櫃（興櫃）之相關法規 • 自行買賣有價證券之限制【證交法§62】 • 證券經紀商或證券自營商，在其營業處所受託或自行買賣有價證券者，非經主管機關核准不得為之。前項買賣之管理辦法，由主管機關定之。 • 有價證券上櫃之申請【證券商營業處所買賣有價證券管理辦法§5第1項】 • 有價證券在櫃檯買賣，除政府發行之債券或其他經本會指定之有價證券，由本會依職權辦理外，其餘由發行人向財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心申請上櫃或登錄。 • 上櫃審查準則之訂定【證券商營業處所買賣有價證券管理辦法§8】 • 證券櫃檯買賣中心應訂定證券商營業處所買賣有價證券審查準則，報請本會核定之。 • 上櫃契約之訂立與核准【證券商營業處所買賣有價證券管理辦法§9】 • 證券櫃檯買賣中心認為有價證券於櫃檯買賣者，應與其發行人訂立證券商營業處所買賣有價證券契約，除申請登錄者外，應先報經本會核准後始得許可為櫃檯買賣。前項申請登錄之契約，由證券櫃檯買賣中心報本會備查。

38. 申請上市櫃及興櫃標準-1

39. 申請上市櫃及興櫃標準-2

40. 申請上市櫃及興櫃標準-3

41. 申請上市櫃及興櫃標準-4

42. 申請上市櫃及興櫃標準-5

43. 申請上市櫃及興櫃標準-6

44. 其他事業初次上市標準 (一) 國家經濟建設重大事業 1 、審查準則第六條 Ａ、設立年限： － Ｂ、資本額：申請時達十億元以上. Ｃ、獲利能力： － Ｄ、事業性質：屬國家經濟建設之重大事業，經目的事業主管機關認定並出具證明. Ｅ、股東成分：政府推動創設，並有中央政府或其指定之省(直轄市)級地方自治團體及其出資50%以上設立之法人參與投資，合計占50%以上. Ｆ、股權分散：同一般公司.

45. 其他事業初次上市標準(續) 2 、審查準則第六之一條(BOT事業) Ａ、設立年限： －(係為取得特許合約所新設之公司) Ｂ、資本額：申請時達五十億元以上. Ｃ、獲利能力：－ Ｄ、事業性質：屬政府獎勵民間參與之國家重大公共建設事 業,取得中央政府、直轄市級地方自治團體或其出資50%以上之法人核准投資興建及營運之特許權合約,並出具證明. Ｅ、股東成分：－ Ｆ、股權分散：同一般公司. G 、其他：1、申請上市時,特許營運權尚有存續二十年以上. 2、取得特許合約之預計工程計畫總投入成本達 二百億元以上. 3、董、監、5%以上股東、技術股東、經營者需 具備完成特許合約所需之技術能力、財力及 其他必要能力並取得證明.

46. 其他事業初次上市標準(續) • (二) 其他特殊事業公司 • 1 、證券、金融、保險業(審查準則第十五條) • 其設立年限、資本額、獲利能力及股權分散規定同一般公司. • 證券業、金融業、保險業申請其股票上市，應先取得目的事業主管機關之同意函.但申請其股票上市之金融業及保險業，如其股票前依櫃檯買賣中心規定在櫃檯買賣中心上櫃買賣前已取具者，得免再提供。 • 證券公司申請其股票上市，並應同時經營證券承銷、自行買賣及行紀或居間等三種業務屆滿五會計年度.

47. 其他事業初次上市標準(續) • 2、建設公司(審查準則第十六條) • 設立登記已超過八會計年度. • 申請時資本額達六億元以上. • 獲利能力與股權分散標準同一般公司. • 近一年財報及最近期財報之淨值占資產總額之30%以上. • 上開財報之待售房地及出租資產淨額不超過淨值之70% . • 近三年度營業利益及稅前純益均正數，並無累積虧損. • 其他﹝近三年擬制損益表之獲利符合上市條件，暨扣除買賣之他人完工個案、未完工程、素地、成屋及銷售予關係人房地等仍符合﹞.

48. 其他事業初次上市標準(續) • 3 、投資控股公司、金融控股公司(審查準則第二十條) • 投資控股公司申請其股票上市，本公司則係依「投資控股公司申請股票上市審查準則 」審查. • 金融控股公司申請其股票上市，本公司則係依「金融控股公司申請股票上市審查準則 」審查. • (三)如屬集團企業中之發行公司申請其股票上市，則另需符合「審查準則」第十八條-集團企業股票上市之要件(公營事業除外). • (四)如屬母子公司關係之子公司申請其股票上市，則另需符合「審查準則」第十九條-母子公司股票上市之要件(公營事業除外).

49. 初次上市審查標準 • ※股票集中保管規定(審查準則第十條、第十條之一) ： 1.對象：董、監、10%大股東﹝一般﹞；董、監、 5% 股東及技術股東﹝科技業﹞. 2. 股份總額(包括已發行之普通股與特別股，暨附認股權公司債與轉換公司債，所換算得認購或轉換之股份)： ﹡3000萬股﹝含﹞以下部分提交25%. ﹡3000萬股至1億股﹝含﹞部分提20% . ﹡1億股至2億股﹝含﹞部分提10% . ﹡2億股以上部分提5% . 3.期間：屆滿六個月後始得領回二分之一，其餘股票部分，屆滿一年後始得全數領回. • ※公營事業不適用.

50. 初次上市審查標準(續) ※股票集中保管規定(續) ※BOT事業： 1.對象：董、監、3%股東及技術股東。 2.擬上市股份總額(只包括已發行之普通股，特別股、附認股權公司債暨轉換公司債等所換算得認購或轉換之股份不計，但以後如轉換則應按比例加計)： ﹡10億股﹝含﹞以下部分提交50%. ﹡10億股至30億股﹝含﹞部分提40% . ﹡30億股至50億股﹝含﹞部分提30% . ﹡50億股至70億股﹝含﹞部分提20% . ﹡70億股以上部分提10% . ※提交集中保管之股票，自上市買賣開始日起屆滿三年後分批領回(六分之一、每半年)