第2章货币市场

第2章货币市场 学习目标主要内容思考与练习

1掌握货币市场的定义、特点与类型。 2掌握货币市场各子市场的基本原理、交易机制与实际运用。 3掌握货币市场各子市场的风险与收益特征。 4对货币市场特别是我国货币市场的发展情况有一个比较全面的了解和把握。 5对货币市场在经济金融体系中的地位和作用有自己的理解与认识。

主要内容 2.1 货币市场的概念与特征 2.2 同业拆借市场与回购协议市场 2.3 票据市场 2.4 大额可转让存单市场 2.5 短期政府债券市场 2.6 货币市场共同基金

第一节货币市场的概念与特征 讲　授

讲　授 一、货币市场的基本概念二、货币市场的风险特征三、货币市场的交易特征

第一节货币市场的概念与特征 货币市场的定义：货币市场是指专门融通短期资金的市场，一般期限在一年之内。其特点是融资期限短和被融通的资金主要是作为再生产过程中所需要的流动资金。货币市场的构成

第一节货币市场的概念与特征 • 货币市场的风险特征 • 期限短，流动性强，因此利率风险小且易于规避 • 变现容易，价格稳定，因此再投资风险亦比较小 • 投资者声誉较好，因而违约风险小 • 高效的流动性使投资者易于撤离市场，因而通胀风险与利率风险较小 • 一国的法律规章在短期内也不会频繁变动，所以政治风险不大

第一节货币市场的概念与特征 • 货币市场的交易特征 • 虚拟市场，交易者们主要通过电话或计算机网络进行交易 • 进入障碍小，工具庞杂，交易途径多 • 商品价格稳定、流动性强、易变现 • 由于交投异常活跃，一旦套利机会出现，巨额资金即刻蜂拥涌至，价格于瞬时之间即得到调整，因此，货币市场也是非常有效率的市场

第二节同业拆借市场与回购市场 讲　授

讲　授 一、同业拆借市场的定义及参与者二、同业拆借市场的利率及期限三、回购协议市场的定义四、回购协议市场的交易机制五、回购协议市场的风险

第二节同业拆借市场与回购市场 • 同业拆借市场的定义 • 同业拆借市场，是指金融机构之间以货币借贷方式进行短期资金融通的市场。同业拆借的资金主要用于弥补银行短期资金的不足，票据清算的差额以及解决临时性资金短缺需要。亦称“同业拆放市场”，是金融机构之间进行短期、临时性头寸调剂的市场。

第二节同业拆借市场与回购市场 （二）同业拆借市场的参与者同业拆借市场的主要参与者是商业银行，它既是主要的资金供应者，又是主要的资金需求者。非银行金融机构如证券经纪商、互助储蓄银行、储蓄贷款协会等也是同业拆借市场的重要参与者。此外，外国银行的代理机构和分支机构也是同业拆借市场的参与者。（一）同业拆借市场的定义同业拆借市场，也称同业拆放市场，是指金融机构之间以货币借贷方式进行短期资金融通的市场。同业拆借的资金主要用于弥补银行短期资金的不足，票据清算的差额以及解决临时性资金短缺需要。

第二节同业拆借市场与回购市场 • 同业拆借市场的利率及期限 • 同业拆借市场的拆借期限以1-2日最为常见，最短的是隔夜拆借。拆借期限一般不会超过1个月，但少数拆借的交易期限也有可能长达1年。同业拆借款项按日计息，拆借利息与拆借本金的比率称为拆息率。 • 国际货币市场中，代表性的拆息率有以下四种：伦敦银行间同业拆放利率（LIBOR）、新加坡银行间同业拆借利率和香港银行间同业拆借利率、美国联邦基准利率。其中， LIBOR已成为国际金融市场的关键利率。

第二节同业拆借市场与回购市场 • 回购协议市场的定义 • 回购协议市场又称为证券购回协议市场，是指通过回购协议进行短期资金融通交易的场所，市场活动由回购与逆回购组成。 • 这里的回购协议是指资金融入方在出售证券的同时和证券购买者签订的、在一定期限内按原定价格或约定价格购回所卖证券的协议。通过回购，回购方可获取即时资金，因而从本质上说，回购协议是一种抵押贷款，其抵押品为证券。

第二节同业拆借市场与回购市场 • 回购协议市场的交易机制 • 回购协议市场的参与者主要是金融机构和企业，他们既是买者，又是卖者。回购协议市场没有集中的有形场所，交易以电讯方式进行。 • 质押式回购、买断式回购、逆回购协议（Reverse Repurchase Agreement）。

第二节同业拆借市场与回购市场 （二）回购协议市场的信用风险如果到约定期限后交易商无力购回证券，客户只有保留这些抵押品。但如果适逢债券利率上升，则手中持有的证券价格就会下跌，客户所拥有的债券价值就会小于其借出的资金价值；如果债券的市场价值上升，交易商又会担心抵押品的收回，因为这时其市场价值要高于贷款数额。回购协议市场的风险（一）回购利率与利率风险用于回购的证券质地。期限长短。交割条件。货币市场中的其他子市场的利率水平。

第三节票据市场 讲　授

讲　授 一、票据市场的基本概念二、商业票据市场三、银行承兑汇票市场四、中央银行票据市场

第三节票据市场 票据市场的基本概念 • （二）票据的特点 • 票据是一种完全有价证券 • 票据是一种设权证券 • 票据是一种要式证券 • 票据是一种流通证券（一）票据的定义票据是以无条件支付一定金额为基本效能的有价证券。它是按照法律规定的格式，载明收款人可于指定日期，不需给予任何代价，而向付款人支取款项，并可以流通转让的书面凭证。

第三节票据市场 （三）票据的分类：汇票、本票、支票 • 汇票：汇票是出票人委托他人于到期日无条件支付一定金额给收款人的票据。 • 本票：本票是出票人自己于到期日无条件支付一定金额给收款人的票据。 • 支票：支票是出票人委托银行或其他金融机构于见票时无条件支付一定金额给收款人的票据。

第三节票据市场 商业票据市场（一）商业票据市场的定义 • 商业票据是大公司为了筹措资金，以贴现方式出售给投资者的一种短期无担保承诺凭证。美国的商业票据属本票性质，英国的商业票据则属汇票性质。由于商业票据没有担保，仅以信用作保证，因此能够发行商业票据的一般都是规模巨大、信誉卓著的大公司。商业票据市场就是这些信誉卓著的大公司所发行的商业票据交易的市场。

第三节票据市场 （二）商业票据的交易机制 • 发行者 • 销售渠道 • 面额及期限：在美国，大多数商业票据的发行面额都在100000美元以上 • 信用评估：美国主要有四家评级机构对商业票据进行评级，它们是：穆迪投资服务公司、标准普尔公司、德莱•费尔普斯信用评级公司和费奇投资公司。 • 非利息成本：

第三节票据市场 （三）我国的商业票据市场 • 我国的票据市场以银行承兑汇票为主要工具，严格意义上的商业票据并不存在，这是由我国的企业规模和金融市场成熟程度所决定的。在我国，通常所说的商业票据通称商业期票、商业汇票等，它们是企业之间的相互授信，或者是支付手段，而非短期融资工具，因而不归属于货币市场范畴。

第三节票据市场 银行承兑汇票市场 • （二）银行承兑汇票市场分为初级市场和二级市场 • 初级市场：即银行承兑汇票的发行市场，银行承兑汇票不仅在国际贸易中运用，也在国内贸易中运用。 • 二级市场：即银行承兑汇票市场的流通市场。银行承兑汇票被创造后，银行既可以自己持有当作一种投资，也可以拿到二级市场上出售。（一）银行承兑汇票的定义 • 银行承兑汇票是银行在商业汇票上签章承诺付款的远期汇票，是由银行承担付款责任的短期债务凭证，期限一般在6个月以内。银行承兑汇票多产生于国际贸易，一般由进口商国内银行开出的信用证预先授权。

第三节票据市场 25000×15%×90/360＝937.5（美元）那么他将支出24062.5美元（＝25000－937.5）买进银行承兑汇票，在期满时将得到按票面金额偿还的25000美元。（三）银行承兑汇票价格的计算：银行承兑汇票是一种贴现票据，它按低于票面金额的价格出售，在期满时按票面金额偿还，两者之间的差额就是利息。银行承兑汇票以年贴现率标价。例如：某投资者买进票面金额为25000美元、期限为90天的银行承兑汇票，年贴现率为15%，这意味着该投资者得到的利息为：

第三节票据市场 （四）银行承兑汇票市场的意义 • 从银行角度看：首先，银行运用承兑汇票可以增加经营效益。 • 从借款人角度看：首先，借款人利用银行承兑汇票较传统银行贷款的利息成本及非利息成本要低。 • 从投资者角度看：投资者最重视的是投资的收益性、安全性和流动性。 • 从中央银行的角度看：中央银行参与银行承兑汇票市场主要是为创造汇票的银行提供信用保证。

第三节票据市场 （五）银行承兑汇票市场在我国的发展现状 • 我国的银行承兑汇票市场发展大致以1996年《票据法》的推行为分界分为两个阶段：前一阶段始于1982年，市场比较混乱。后一阶段以《票据法》的推行为标志，为这一市场的规范发展勾画出基本的框架。 • 鉴于我国企业的先天性缺陷以及前一阶段的教训，央行和商业银行对发展这一市场都采取谨慎的态度，因此银行承兑汇票市场的发展对比其他市场而言缓慢得多。

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第三节票据市场 中央银行票据市场（一）中央银行票据概述 • 中央银行票据（Central Bank Bill）是中央银行为调节商业银行超额准备金而向商业银行发行的短期债务凭证，简称央行票据，其实质是中央银行债券。 • 有一点必须注意：中央银行票据为中国所特有，在其他国家其实并不存在。

第三节票据市场 （二）中央银行票据市场的参与者 • 中央银行票据市场的参与者主要是银行间债券市场上的成员。 • 银行间债券市场上的成员主要包括：中华人民共和国境内的商业银行及其授权分行、信托投资公司、企业集团财务公司、金融租赁公司、农村信用社、城市信用社、证券公司、基金管理公司及其管理的各类基金、保险公司、外资金融机构，以及经金融监管当局批准可投资于债券资产的其他金融机构。

第三节票据市场 （三）中央银行票据对市场的影响 • 中央银行票据是央行调节货币供应量和短期利率的重要工具。 • 如果形成每周操作的中央银行票据发行机制，将为中央银行票据二级市场的交易提供基础。 • 中央银行票据将成为各家资金富裕机构运用临时资金头寸的重要工具。 • 中央银行票据和正回购相比有较好的流动性，所以许多以前未积极参与央行正回购操作的机构将会因中央银行票据具有较强的流动性而增加参与力度。

第三节票据市场 （四）中央银行票据市场的发展情况目前，我国中央银行票据业务刚刚起步，但发展较为平稳。如下图所示，我国央行票据的发行规模变动较大，最低在200亿元左右，最高则达到了1500亿元左右，不过一般的发行规模都维持在400亿左右。而利率的变动一般不大，但随着时间的增长有长期上升的趋势。

第四节大额可转让存单市场 讲　授

讲　授 一、大额可转让存单市场概述二、大额可转让定期存单的种类三、大额可转让存单市场的交易机制四、大额可转让定期存单的计算

第四节大额可转让存单市场 • 大额可转让存单市场概述 • 大额可转让定期存单（Negotiable Certificates of Deposits，简称CDs）产生于20世纪60年代。为避免Q条例的限制，美国的花旗银行率先设计了大额可转让定期存单这种短期的有收益票据来吸引企业的短期资金。 • 大额定期存单一般由较大的商业银行发行，主要是由于这些机构信誉较高，可以相对降低筹资成本，且发行规模大，容易在二级市场流通。 • 须指出的是，由于我国金融市场尚不成熟、利率仍然没有实现市场化，因此，目前我国不存在大额可转让定期存单。

第四节大额可转让存单市场 • 大额可转让定期存单的种类 • 国内存单：由国内银行发行的CDS。 • 欧洲美元存单：美国境外银行发行的以美元为面值的一种可转让定期存单。 • 扬基存单：外国银行在美国的分支机构发行的一种可转让的定期存单。 • 储蓄机构存单：由一些非银行金融机构（储蓄贷款协会、互助储蓄银行、信用合作社）发行的一种可转让定期存单。

第四节大额可转让存单市场 大额可转让存单市场的交易机制利率和期限：一般为2个月左右，此外还有：滚动存款单据（roll-over CDs）。风险和收益：对投资者来说，可转让存单的风险有两种：一是信用风险，二是市场风险。大额可转让定期存单的投资者：大公司是大额可转让存单的最大买主，其次是商业银行和银行信托部门。此外，政府机构、外国政府、外国中央银行及个人也是存单的投资者。大额可转让定期存单的价值：对投资者而言，大额可转让定期存单既有定期存款的较高利息收入特征，又同时有活期存款的可随时获得兑现的优点。

第四节大额可转让存单市场 大额可转让定期存单的计算（一）大额可转让定期存单的存款单据是按票面金额的百分比标价的。例如，假定存款单据的标价是98.25，这意味着该存款单据的价格是票面金额的98.25%。存款单据的利息通常按365/360计算方法计算。购买平价存款单据以后，在期满时可以得到的利息是：本金×年利率×存款天数/360 在期满时得到的本息是：本金×（1+年利率×存款天数/360）购买贴现存款单据以后，在期满时可以得到的利息是：票面金额×年贴现率×存款天数/360 在期满时得到的本金则是票面金额。

第四节大额可转让存单市场 （二）大额可转让定期存单的计算举例：例如：某投资者购买了票面金额为100万美元、年利率为15%、期限为180天的存单。他在期满时得到的利息是： 1000000×15%×180/360 = 75000（美元）本息和则为： 1000000×（1+15%×180/360）= 1075000（美元）又如：某投资者购买票面金额为100万美元，年贴现率为15%，期限为90天的存单。他支付的本金是： 1000000×（1-15%×90/360）= 962500（美元）在期满时他得到的利息是： 1000000×15%×90/360 = 37500（美元）或 1000000-962500 = 37500（美元）

第五节短期政府债券市场 讲　授

讲　授 一、短期政府债券及其市场特征二、短期政府债券市场的运行机制三、国库券的收益与报价四、我国的短期政府债券市场

第五节短期政府债券市场 短期政府债券及其市场特征 • （二）短期政府债券的市场特征 • 违约风险小 • 相比其他类型的政府债券，国库券的面额相对较小 • 流动性强 • 收益免税（一）短期政府债券的定义 • 短期政府债券，是政府部门作为债务人承担到期偿付本息责任，期限在一年以内的债务凭证。 • 一般来说，政府短期债券市场主要指的是国库券市场。

第五节短期政府债券市场 短期政府债券市场的运行机制 • （二）国库券通过拍卖方式发行，具有两大优点： • 在拍卖过程中，市场决定收益，因而不存在发行过多或不足的问题。财政部仅决定国库券的供应量，其余皆由市场决定。 • 采用拍卖方式发行，也为财政部提供了灵活的筹资手段。因为财政部负债中的少量变化可简单地通过变动每周拍卖中的国库券的供应来实现。（一）外国短期政府债券的发行 • 竞价方式：由投资者报出认购国库券的数量和价格，每个认购者可多次报价，并根据不同的价格决定认购数量。 • 非竞价方式。由投资者报出认购数量，并同意以公认的竞价平均价格购买。

第五节短期政府债券市场 （三）外国短期政府债券的投资者 • 个人：以美国为例，六十年代中期以后，个人已成为国库券的大宗投资者。 • 商业银行：商业银行持有的国库券数量与个人持有量呈反方向变化。 • 外国投资者：由于美元可以作为国际储备货币的特性，因此，许多外国政府及商业银行都愿意持有一定比例的美国国库券。 • 中央银行：政府短期债券尤其是国库券在货币政策的施行中正起着越来越重要的作用。 • 其他投资者：国库券的其他投资者还包括地方政府、非银行金融机构和非金融企业。

第五节短期政府债券市场 国库券的收益与报价（一）国库券的收益率一般以银行贴现收益率（Bank Discount Yield）表示，其计算方法为： = 银行贴现收益率 = 国库券价格 = 距到期日的天数在公式中之所以用10，000是因为国库券的面额一般为10，000美元。例如，一张面额10,000美元、售价9,800美元、到期期限182天（半年期）的国库券，其贴现收益率为： [（10,000-9,800）/10,000]×360/182=3.95%

第五节短期政府债券市场 （二）国库券的收益计算若我们已知某国库券的银行贴现收益率，我们就可以算出相应的价格，其计算方法为：实际上，用银行贴现收益率计算出来的收益率低估了投资国库券的真实年收益率。真实年收益率指的是所有资金按实际投资期所赚的相同收益率再投资的话，原有投资资金在一年内的增长率，它考虑了复利因素。其计算方法为：其中， = 真实年收益率在上例中，该国库券的真实年收益率为：

第五节短期政府债券市场 （三）国库券的收益计算从上例可以看出，银行贴现收益率低估了国库券的真实收益率。与真实年收益率相比，银行贴现收益率存在三个问题：首先，在折算为年利率时，银行贴现收益率用的是360天而不是365天。其次，它用单利计算法而不是复利计算法。最后，贴现公式中的分母用的是面额而不是投资额。由于在实践中期限小于1年的大多数证券的收益率都是按单利计算的，因此《华尔街日报》在国库券行情表的最后一栏中所用的收益率既不是银行贴现收益率，也不是真实年收益率，而是债券等价收益率。其计算方法为：其中， = 债券等价收益率上述国库券的债券等价收益率为： [(100009800)/9800]×365/182=4.09% 债券等价收益率考虑了365天(如遇到闰年年份，公式中的365应为366天)和分母应为投资额的问题，但未考虑复利问题。债券等价收益率低于真实年收益率，但高于银行贴现收益。

第五节短期政府债券市场 我国的短期政府债券市场（一）中国短期政府债券与外国短期政府债券的区别 • 西方国家的国库券期限较短，一般多在1年以下，最普通者为3个月和半年；而中国的国库券更倾向于具有中长期的性质。 • 西方国家的国库券系折价发行，利息在发行时扣除，到期日仅支付本金，而中国国库券的利息在本金到期时，连同本金一起付给投资者。 • 西方国家国库券的发行采用投标方式，而我国的国库券市场依然有部分采用认购方式进行债券销售。

第五节短期政府债券市场 （二）我国短期政府债券的现况 • 下表为1995年以来我国国库券的发行情况

第六节货币市场共同基金 讲　授

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