III 부 금융위기

1. III부 금융위기 III부에서는 금융위기에 대해 논의 10장금융위기의 이론 11장금융위기의 사례

2. 10장 금융위기의 이론 1. 금융위기의 의미 및 이론 2.통화론자의 견해 3.Minsky-Kindleberger의 견해 4.비대칭적 정보이론의 견해

3. 1. 금융위기의 의미 및 이론 *일반적인 금융위기(financial crises)의 정의 -자산가격(금융자산가격 및 부동산 가격)의 급격한 하락, 많은 금융기관 및 비금융기업의 도산에 의해 특징지어지는 금융기관의 불안정, 금융제도의 돌발적인 기능중단사태 등의 발생으로 금융의 중개기능이 제대로 작용하지 못하게 되는 상황 -자본주의 역사에서 대부분의 나라는 이러한 의미에서 많은 금융위기를 겪었음 미국도 1819, 1837, 1857, 1873, 1884, 1893, 1907, 1929-34년, 1980년대 후반, 2007-2009년 우리나라도 1997-1998년에 외환위기 및 금융위기를 겪었고 2008-2009년에는 전 세계와 함께 금융위기를 겪었음 -우리가 겪고 관찰한 이들이 과연 금융위기인가 하는데 대해 그리고 이러한 금융위기를 유발한 요인이 무엇인가에 대해 다양한 견해가 있음

4. 1. 금융위기의 의미 및 이론 *금융위기이론의 유형 첫째, 통화론자(M. Friedman, A. Schwartz 등)의 견해 통화론적 접근방법: 통화량의 감축을 중요한 원인으로 봄 둘째, Hyman Minsky와 Charles Kindleberger의 견해 경기순환론적 접근방법: 금융위기를 경기팽창의 필연적인 산물이며 경기순환과정의 일부로보며 금융위기의 원천을 폭넓게 인정 셋째, 비대칭적 정보이론의 견해 비대칭적 정보접근방법: 비대칭적 정보문제가 금융위기의 주원천이라고 보는 견해(Frederic Mishkin 등 )

5. 2.통화론자의 견해 *금융위기를 은행공황(bank panics)과 연계시킴 -은행공황을 통화공급감축의 주요한 원천으로 보고 통화공급의 감축이 총량적 경제활동의 심각한 감축을 유발한다고 보기 때문에 그들은 은행공황의 중요성을 강조 *실질적(진짜) 금융위기(real financial crisis) -Schwartz(1986)는 특히 고성능화폐(본원통화)에 대해 갑작스럽게 많은 수요가 일시에 발생하고 그래서 은행제도에서 고성능화폐가 고갈되고 이에 의해 실물경제가 나쁜 영향을 받는 경우 -실질금융위기는 지급수단을 어떤 비용을 치르더라도 얻을 수 없을 것이라는 두려움에 의해 촉발되며 부분준비제도에서는 이것은 고성능화폐에 대한 쟁탈을 유발

6. 2.통화론자의 견해 *유사(가짜)금융위기(pseudo financial crisis) -Schwartz(1986)에 따르면 재산의 급격한 감소가 있으나 은행공황과 이에 따른 통화공급의 급격한 감소의 가능성이 없는 사건은 실질적 금융위기(real financial crises)로 간주하지 않음 -지급제도에 대한 침해 없이 경제의 특정부문에 재산상의 손실을 유발하거나 자산가격의 하락을 유발하는 사건들 -이러한 위기는 디플레이션(deflation)과 디스인플레이션(disinflation), 대규모 기업, 대규모자치단체, 금융산업 또는 국가적 채무자의 금융적 난관(financial distress), 특정 재화나 자산가격의 갑작스러운 하락, 그리고 고정환율체제에 대한 투기적 공격을 포함 -이러한 사태는 모두 경제의 특정부문에 대한 재산상의 손실을 가져오는 것이며 이러한 사태는 어느 것도 실질금융위기의 현저한 특징인 고성능화폐에 대한 쟁탈전을 가져오지 않음

7. 2.통화론자의 견해 *많은 비판이 제기 -왜냐하면 이 견해는 통화공급에 영향을 미치는 은행의 역할과 통화공급에 대한 은행공황의 영향에만 초점을 맞추고 있기 때문 -통화공급증가율이 일정하다면 위기의 빈도가 줄어들 수는 있지만 금융위기현상이 완전히 사라지지는 않을 것임 -많은 금융위기가 급속한 신용의 확대에 의해 발생하기는 했지만 그렇지 않았던 경우도 있었음 -Kindleberger는 실질(진짜) 금융위기와 유사(가짜) 금융위기를 구분하는 것은 옳지 않다고 비판 -비대칭정보이론은 은행공황이 유발하는 통화공급의 감소가 총 경제활동에 미치는 중요한 영향을 배제하지는 않지만 통화공급 이외에도 금융위기의 발생과정에는 더 많은 요인이 있다는 것을 제시

8. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *Hyman Minsky(1919-1996) + C. Kindleberger(1910-2003) -Kindleberger(2000) 또는 Kindleberger and Aliber(2005) “Manias, Panics and Crashes: A History of Financial Crisis” 광기, 패닉, 붕괴: 금융위기의 역사(김홍식 역, 2006년) *경기순환론적 접근방법 -경기순환과정에서 금융자산가격이 상승하였다가 경기하락이 발생하면 금융자산가격이 하락하여 금융불안정과 위기가 초래됨 -이들은 통화론자와는 달리 통화량의 변동뿐 아니라 다양한 요인에 의해 금융위기가 발생할 수 있다고 봄 *이들은 위기로 번지도록 만드는 경우들은 거시경제에 대한 어떤 외생적 충격으로부터 시작한다고 생각 -금융의 불안정성은 정상적인 경제체제하에서 내생적으로 발생하지만 여기에 외부적 충격이 발생할 경우 자산시장과 자금시장에 큰 혼란을 초래하게 됨

9. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *(충격의 발생과 경제의 호황국면의 등장) -위기는 거시경제제도에 대한 어떤 외생적인 외부충격(좋은 충격 또는 나쁜 충격)으로부터 시작한다고 봄 -외생적 충격(변위요인(displacements))의 성격은 매우 다양 -전쟁의 발발이나 휴전, 풍작이나 흉작, 석유가격의 급등, 통화가치의 예기치 못한 절하, 엄청난 파급력을 가진 발명품(운하, 철도, 자동차 등)의 광범위한 채택, 정치적 사건(선거, 정치적 지도자의 암살), 놀랄만한 금융적 성공, 이자율을 무모하게 낮추는 채무전환, 정책의 예상치 않은 전환, 규제완화 등 -각각의 투기적 붐이 발생하는 경우마다 충격은 다름 -새로운 기회가 폐쇄되는 기회를 압도한다면 투자와 생산은 확대될 것이며 경제가 호황국면으로 접어듦

10. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *(호황과 신용확대) -Minsky모형에서 호황국면에 연료를 공급하는 것은 통화공급을 증가시키는 은행신용(bank credit)의 확대 -경기순환의 파동에 따라 증가하고 감소하는 신용공급의 순환에 초점을 맞춤 -신용공급의 확대와 축소가 금융질서의 취약성을 초래하고 금융위기의 가능성을 증폭시킨다고 생각 -Minsky는 이러한 은행신용의 증가가 매우 불안정한 양상을 띤다고 생각 : 은행신용의 불안정성은 악명 높은 것이며 Minsky의 설명은 바로 이 사실에 직접적으로 의존하고 있음 -은행은 자금대여자로서 경기가 좋을 때는 제한 없이 자금을 빌려주었다가 경기가 조금만 나빠지면 신중함이 극에 달해 대출을 꺼림(은행대출의 경기동반성) -통화(신용)팽창에 대한 정부의 통제도 매우 어려움

11. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *(투기충동의 발생) -이제 투기의 충동이 발생하고 이러한 충동은 재화나 금융자산에 대한 유효수요로 변형 -이러한 수요의 증가는 재화의 생산능력이나 기존 금융자산의 공급에 비해 엄청난 초과수요로 작용하고 그래서 시장가격이 상승하고 새로운 이윤기회를 발생시키고 더 많은 투자자와 기업들을 유인 =>더 많은 투자가 이루어지고 투자의 증가가 성장률을 높이고 성장률상승이 다시 투자를 유발해 국민소득의 성장률이 가속화되는 양의 피드백(positive feedback)현상이 발생 -투기는 보통 두 단계로 전개됨 ①첫 번째 단계에서는 가계, 기업, 투자자들은 충격에 대해 절제되고 합리적인 방식으로 대응: 이 단계에서는 상품이나 토지 또는 증권을 소비하거나 이용하기 위해 구매 ②두 번째 단계에서는 상품이나 토지나 증권을 구매하는 목적이 소비나 소득이 아니라 자본이득을 얻기 위한 것임

12. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *(지나친 낙관과 과잉거래단계) -투기로 경제적인 풍요감(euphoria)이라고 부르는 상태에 도달 -경제적 풍요감은 낙관론을 확대시킴 =이전에 있었던 광기(mania)를 충분히 인식하고 있음에도 불구하고 ‘이번에는 다르다’고 낙관적으로 생각 =>‘과잉거래(overtrading)’의 발생 = 가격상승을 바라는 순수한 투기, 미래수익률의 과대추정 또는 과도한 차입의존(excessive gearing or excessive leverage, 증거금에 기초한 구입 또는 할부구입)의 발생

13. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *(광기와 거품단계) -이어서 ‘선행자 따라하기’ 과정이 발생 =평소에는 그러한 모험으로부터 무관심한 사람들을 흔들리게 하며 자본이득을 향한 투기가 사람들로 하여금 정상적이고 합리적인 행동에서 벗어나 광기(열광, mania)나 거품(bubble)과 같은 행동으로 이끔 -풍요감(euphoria)은 여러 경로를 통해 한 나라에서 다른 나라로 확산가능: 승수경로(multiplier link, 순수출과 승수효과를 통한 경로) 통화경로(monetary link, 금융시장과 이자율효과) 재정(차익)거래경로(arbitrage link) 심리적 연계경로(psychological link): 동조화 현상(coupling)

14. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *(금융불안단계) -투기적 확장국면이 계속될 때는 금리(수익률), 결제속도, 상품가격이 모두 상승 =>어느 단계에서 일부 내부자(insiders)가 이익을 취하고 매도시작 =>가격이 멈추기 시작 =>매수세력의 의욕이 약해지고 매도세력의 의욕이 강해지면 금융불안(financial distress)이라는 불안정한 시기가 뒤따름 =>그러나 투자자들은 가격하락이 일시적이며 잠시 나타나는 현상이라는 믿음을 갖고 가격이 하락해도 자산을 계속 보유

15. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *(급반전과 패닉 단계) -결국 실물자산이나 장기금융증권에서 빠져 나와 현금으로 전환하려는 투자자들의 대대적인 쇄도(rush)로 나타남 -위기를 촉발하는 구체적인 신호: 과도하게 확장된 대규모 은행이나 기업의 파산, 부당한 수단을 통해 위기에서 벗어나려고 했던 투자자의 사기나 횡령사건, 투기의 일차적 목적이 되었던 상품가격이나 자산가격의 가파른 하락, 디플레이션이나 디스인플레이션, 외환시장의 붕괴(통화가치의 급격한 하락) 등 =>어느 경우이든 쇄도(rush)가 시작됨 =>급반전(revulsion. 가격의 폭락)과 역신용(discredit, 신용감축)은 육중한 출입문이 닫혀버리기 전에 빠져나가려고 몰려드는 사람들처럼 공황(panic) 또는 ‘출입구 폐쇄 공포(door-shut-panic)’를 유발할 수 있음

16. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *(정부개입과 금융안정회복) -패닉상태에서는 민간부문의 자생적인 회복은 어려움 중앙은행과 정부당국의 역할이 요구되는 시기임 이 상태에서는 자금을 구하지 못해 가계와 기업이 소비나 생산활동을 하지 못하는 상태에 빠져 있으므로 유동성의 제공이 중요 =>Kindleberger-Minsky는 금융위기를 유발하는 교란의 어느 하나도 전체경제에 대해 잠재적으로 심각한 결과를 가지는 것으로 인식하기 때문에 이들은 이처럼 광의로 정의된 금융위기가 발생할 때 정부 및 중앙은행의 개입에 대해 훨씬 광범위한 역할을 옹호 -이러한 대응으로 시장이 안정되고 위기의 과정에서 많은 기업과 금융기관이 정리되면 경제가 다시 회복과 상승사이클을 가지게 됨

17. 3.Minsky-Kindleberger의 견해 *Minsky의 금융위기론(금융불안정가설. financial instability hypothesis) “안정이 불안정을 낳는다(stability breeds instability).” 또는 "안정은 불안정화한다(stability is destabilizing)."는 Minsky의 유명한 슬로건으로 대변됨 -이것은 금융불안정과 경제적 혼란은 붐(boom)기간 동안에 경제를 휘어잡은 지나치게 낙관적인 분위기와 자신감으로부터 발생하는 내생적 현상 *Kindleberger-Minsky의 견해가 갖는 문제점 -금융위기를 특성화하는 엄격한 이론을 제공하지 않고 금융위기를 너무 포괄적으로 파악하고 있음 -따라서 정부개입에 대한 정당화를 너무 넓게 용인하고 있으며 장기적으로 경제에 결코 이롭지 않은 정부개입에 대한 정당성을 제공할 수 있다는 것

18. 4.비대칭적 정보이론의 견해 *비대칭적 정보와 금융구조에 관한 최근의 문헌은 富(재산)의 급격한 감소가 있을 때 정부개입을 자동적으로 정당화하지 않으면서 금융위기의 본질에 대한 보다 넓은 정의를 제공 *역선택과 도덕적 해이의 증가 때문에 금융위기 발생 -금융위기는 어떤 요인들이 경제주체(가계, 기업, 금융기관, 정부, 해외투자자)의 정보비대칭성문제(역선택의 문제와 도덕적 해이의 문제)를 급격하게 악화시키고 이로 인해 금융제도가 자금을 생산적인 투자기회로 효율적으로 전달할 수 없게 되었을 때 일어남 -역선택의 문제(좋은 차입자와 나쁜 차입자의 구별의 어려움)와 도덕적 해이의 문제(위험선택유인의 증대) =>이러한 금융제도의 비효율성의 결과로 경제활동이 급속히 위축되어 경제위기가 발생함

19. 4.비대칭적 정보이론의 견해 (1)경제상황의 악화: 불확실성의 증가와 이자율의 상승 *불확실성의 증가 미래에 대한 불확실성의 급작스러운 증가는 역선택 문제와 도덕적 해이문제를 심화시킴 즉, 불확실성의 갑작스러운 증가는 대출자가 좋은 차입자와 나쁜 차입자를 선별하는 것을 더 어렵게 만들며 기존차입자의 위험유인을 우려하게 만듬. 따라서 대출자들은 대출을 억제하거나 회수하려고 하고 이로 인해 금융제도의 신용경색이 유발되어 투자가 줄고 거시경제활동이 위축됨 *이자율의 상승 이자율의 급격한 상승도 비대칭적 정보문제(역선택 문제와 도덕적 해이문제)를 심화시킴

20. 4.비대칭적 정보이론의 견해 (2)기업(가계)의 대차대조표의 악화 *기업(가계 포함)의 대차대조표가 악화되면 이제 좋은 기업과 나쁜 기업의 구분이 어려워지고(역선택 심화) 차입기업의 자금운용이 위험해지기(도덕적 해이 심화) 때문에 대출자는 기업에 대한 대출을 꺼리며 이에 따라 신용경색이나 금융위기가 유발될 수 있음 -기업(가계)의 대차대조표는 자산시장(주식시장, 채권시장, 외환시장, 부동산시장 등)에서의 자산가격(주가, 이자율, 환율, 주택가격 및 지가 등)의 변화나 재화시장에서의 재화가격(물가)의 변화에 의해 영향을 받으므로 이러한 가격변화가 기업(가계)의 대차대조표를 악화시키는 요인임

21. 4.비대칭적 정보이론의 견해 (2)기업(가계)의 대차대조표의 악화 *첫째(주가폭락) -주식시장의 급격한 침체(주가폭락)는 불확실성을 증가시키는 주요인이 되기도 하지만 기업의 대차대조표의 심각한 악화를 유발할 수 있는 중요한 요소임 *둘째(물가의 예상치 않은 하락) -Irving Fisher(1933)가 말하는 부채디플레이션이론(debt deflation theory) *셋째(국내통화의 예상치 않은 절하) *넷째(이자율의 상승) -이자율의 상승은 기업(가계)의 이자부담의증가로 대차대조표의 악화를 유발

22. 4.비대칭적 정보이론의 견해 (2)기업(가계)의 대차대조표의 악화 *다섯째(부동산가격하락) *여섯째(재정불균형) -정부의 재정불균형(재정적자확대) =>채무불이행위험증가 =>해외자금도피 =>국내통화가치하락 =>외환위기 =>기업의 외화표시채무증가 =>기업의 대차대조표 악화

23. 4.비대칭적 정보이론의 견해 (3)은행의 대차대조표의 악화 *은행의 대차대조표의 악화 -가계부동산담보대출의 부실, 기업대출의 부실, 주가폭락이나 부동산가격의 폭락, 국내통화의 예상치 않은 절하 등으로 은행 대차대조표 악화되면 대출자원감소 -은행의 도덕적 해이문제 악화(위험한 사업에 대한 투자를 증가시킬 유인증가) *은행위기(은행공황) -비대칭적 정보에 기인한 은행도산의 전염 -은행위기의 금융위기와 경제위기유발과정 ①은행의 역선택유발로 예금인출사태 무차별적 발생->대출감소 ②초과지급준비금의 증가로 대출감소 유발 ③통화공급 감소로 디플레이션 발생 가능->부채대플레이션유발 ④유동성을 감소시켜 이자율 상승유발->기업의 역선택과 도덕적 해이유발

24. 4.비대칭적 정보이론의 견해 (4)정부부문의 재정건전성악화 및 정책실패 *재정불균형(fiscal imbalance) =>정부의 채무불이행위험증가 =>은행에 국채인수강요 =>국채가격하락 =>가계, 기업, 은행의 B/S악화로 대출감소 *금융자유화와 금융혁신의 관리실패 -금융자유화나 금융혁신은 잘못 관리되는 경우 금융기관들은 과도한 대출(lending boom)에 참여 =>과도하게 위험한 대출에 노출 -정부의 금융안전망(financial safety net)이 예금자에 의한 시장규율을 약화시키며 은행의 도덕적 해이의 유인을 증가시킴 -정부는 관리감독의 강화가 필요하나 관리감독자원의 부족으로 은행의 위험확대=>대출손실

25. 4.비대칭적 정보이론의 견해 (5)금융위기의 순환과정 *금융순환사이클(financial cycle) -기업부실+은행재무상태에 대한 불확실성증가->예금인출->은행공황->이자율상승->역선택과 도덕적 해이증가->대출감소->경제침체->시장정리과정(부실기업 및 은행정리)->불확실성감소->증시회복, 이자율하락->역선택과 도덕적 해이감소->투자증가->경제회복 *경기침체로 급속한 물가하락이 발생하는 경우 -부채디플레이션발생->기업의 대차대조표악화->역선택과 도덕적 해이증가->경기침체장기화 -대공황과 글로벌 금융위기

26. 10장 금융위기의 이론 끝