Chapter 4

1. Chapter 4 Le marché des changes

2. Le marché des changes • Le marché des changes fournit: • La structure physique et institutionnelle permettant l’échange de la devise d’un pays dans la devise d’un autre pays • La détermination du cours ou du taux de change d’une monnaie contre l’autre • la livraison physique d’une monnaie contre l’autre. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

3. Le marché des changes • Le change (Foreign exchange) englobe les devises des autres pays; englobe les encaisses des banques, les chèques, les effets de commerce et les billets de banques en devises étrangères. • Une transaction de change est un accord entre un acheteur et un vendeur selon lequel un montant fixé d’une devise sera livré en échange d’une autre devise selon un taux de change défini d’avance. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

4. Etendue géographique • Marché des changes recouvre toute la planète, ouvert à chaque heure ouvrable de la semaine avec des prix fluctuant à chaque instant. • Les transactions de change menées continument à travers le monde au gré de l’ouverture et la fermeture des centres financiers. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

5. Variations du volume d’activité du marché des changes: moyenne horaire du nombre de transactions électroniques Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

6. Fonctions du marché des changes • Le marché des changes = ensemble des mécanismes permettant de: • transférer du pouvoir d’achat entre pays • obtenir ou donner du crédit pour les transactions de commerce international • minimiser l’exposition au risque de change (risque de variations des cours de change) Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

7. Acteurs du marché des changes • Le marché des changes comprend 2 sections: • Le marché interbancaire ou marché de gros (montants pour des multiples de 1 mio $US ou l’équivalent dans d’autres devises) • Le marché au détail ou des particuliers: plus petits montants • 5 catégories générales opèrent sur ces 2 segments du marché: • banques commerciales et institutions financières à travers leur cambistes (dealers); • courtiers (brokers) de change; • particuliers et entreprises; • speculateurs et arbitragistes; • banques centrales et trésors publics.

8. Banques commerciales et établissements financiers • Cambistes en change (dealers) des banques et des investisseurs institutionnels opèrent à la fois sur marché interbancaire et marché au détail • Tirent leur profit à partir des achats de devises étrangères à un cours acheteur (“bid”) et de leur vente à un cours vendeur (“ask”) légèrement plus élevé. • Cambistes en change de grandes banques internationales fonctionnent souvent comme teneurs de marché (“market makers”) • Ces cambistes sont en permanence prêts à acheter et vendre ces devises et maintiennent donc des positions de change (stock) dans les limites autorisées par leur banque. • Activités de change représentent environ 10 à 20% des profits de banques Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

9. Les 20 banques les plus présentes Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

10. Les 20 banques les plus présentes Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

11. Particuliers et entreprises • Particuliers (ex: touristes) et les entreprises (importateurs, exportateurs, multinationales, …) utilisent le marché des changes pour conduire leurs transactions économiques internationales • Recours au marché des changes nécessaire mais néanmoins secondaire par rapport à leur activité commerciale et financière de base. • Certains participants utilisent le marché pour couvrir le risque de change (voir ch.8) Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

12. Spéculateurs et arbitragistes • Spéculateurs et arbitragistes visent à profiter des activités de change elles-mêmes • Ils opèrent pour leur propre compte, sans obligation de servir des clients ou d’assurer un service continu. • Alors que les cambistes tirent profit du spread (différence entre cours acheteur et cours vendeur), les spéculateurs cherchent à profiter des variations de change • Arbitragistes cherche à profiter des possibilités d’arbitrage, càd des disparités simultanées de cours entre différents marchés (voir supra p.ex. arbitrage triangulaire). Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

13. Banques centrales et Trésors publics • Les banques centrales et les trésors utilisent le marché des changes pour acquérir ou vendre des réserves de change ainsi que d’influencer le cours de change (“interventions”). • Ils peuvent agir pour soutenir (ou affaiblir) leur propre devise soit à cause des politiques menées au niveau national, soit à cause d’engagements dans le cadre d’accords multilateraux tels que par exemple le Système Monétaire Européen. • Ex: France; de 1958-1971, interventions pour soutenir le franc dans la limite de +-0.75% (Bretton Woods); après 1979, interventions dans la cadre du SME (+-2.25%); en août 1993, élargissement des bandes à +-15% • L’objectif n’est pas de faire du profit mais plutôt d’influencer leur devise dans la direction profitable à l’économie nationale. • Les banques centrales et les trésors ont des motivations différentes des autres acteurs (OK pour encourir des pertes) Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

14. Courtiers de change (brokers) • Courtiers (brokers) de change sont des agents qui facilitent l’échange entre cambistes sans prendre part directement à la transaction. • Ils reçoivent une commission pour ce service. • Le travail du broker est de savoir à tout moment exactement quels dealers veulent acheter ou vendre quelle devise et à quel prix. • Les dealers (cambistes) utilisent les brokers • pour leur vitesse d’information • pour rester anonyme dans la mesure ou l’identité des participants n’est pas connue et que ceci pourrait influencer les cotations. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

15. Transactions sur le marché interbancaire • Une transaction au comptant sur le marché interbancaire consiste en l’achat d’une devise avec livraison et paiement à la date du deuxième jour ouvrable apès la conclusion de la transaction. • La date d’accord est appelée la date (de) valeur. • Les transactions en dollars et autres grandes devises sont compensées par intermédiaire du CHIPS (Clearing House Interbank Payments Systems), basé à New York qui établit les soldes avant 18h00. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

16. Transactions sur le marché interbancaire • Une transaction à terme sec (outright forward transaction) (appelé souvent “terme” ou “forward”) implique la livraison à une date future pour un montant spécifié dans une autre devise. • Le taux de change est établi au moment de l’accord, mais le paiement et la livraison ne se font pas avant la maturité. • Les taux de change à terme sont habituellement quotés pour des dates-valeur de 1, 2, 3, 6 et 12 mois mais des contrats particuliers en matière d’échéance peuvent être négociés. • Pour une même transaction, on va acheter à terme la monnaie X (contre Y) et en même temps vendre à terme monnaie Y (contre X). Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

17. Transactions sur le marché interbancaire • Une transactionswap sur le marché interbancaire est l’achat et la vente simultanés d’un montant donné de change pour 2 dates d’échéance différentes. • Exemple: swap comptant contre terme: achat au comptant et vente simultanée à terme • En avril 2001: swaps représentaient 57% des transactions sur le marché des changes Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

18. Transactions sur le marché interbancaire • Les différents types de swaps: • Spot against forward ou Forward-Forward; exemple : un cambiste vend 20 mios de GBP contre USD pour livraison au comptant (ou dans 2 mois)(ex:1.6870 USD/GBP) et rachète même somme pour une livraison dans 3 mois à 1.6820 USD/GBP. Il empoche la différence qui correspond au différentiel d’intérêt à trois mois (1 mois) entre les 2 pays • Contrats à terme non livrables (Nondeliverable Forwards (NDF)): identiques mais ne sont exécutés qu’en dollars et devise de contrepartie n’est jamais livrée; utilisé dans les pays émergents qui ont des devises à faible liquidité  permettent d’obtenir des prêts en USD sans être sujet à la legislation de ces pays. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

19. Taille du marché des changes • En avril 2001, l’enquête triennale de la BRI estimait que volume quotidien des opérations des changes était estimé à 1210 Mia de USD. • Première baisse depuis le début des enquêtes 1980 mais en Mars 2004, estimation de 1900 Mias de USD: à nouveau en hausse. • Baisse de l’importance des transactions au comptant et hausse des transactions à terme et swaps: voir histogramme • Importance de la place de Londres et de New York:voir histogramme • Importance du dollar mais part croissante de l’Euro:voir histogramme Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

20. Figure 4.2: Volume global des opérations du marché des changes (moyennes quotidiennes) Source: Bank for International Settlements, “Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity in April 2001,” October 2001, www.bis.org. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

21. Figure 4.3 Distribution géographique des volumes des opérations de change (moyennes quotidiennes en avril, Mias de USD) Source: Bank for International Settlements, “Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity in April 2001,” October 2001, www.bis.org.

22. Figure 4.4 (Répartition par devise dans les volumes du marché des changes; pourcentage du total, avril 2001) Because all exchange transactions involve two currencies, percentage shares total to 200% Source: Bank for International Settlements, “Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity in April 2001,” October 2001, www.bis.org.

23. Cours de change et cotations • Un taux de change est le prix d’une devise exprimé en terme d’une autre devise. • Une quotation de change est l’expression d’un désir d’acheter ou de vendre à un taux annoncé. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

24. Cours de change et cotations • La plupart des transactions impliquent le dollar (voir figure 4.4). • Les dealers et brokers peuvent utiliser deux types de cotations: • Le prix de la devise en dollar (pour un dollar): cotation en termes européens ou cotation au certain; ex: 1,6000 CHF/USD; 118,32 JPY/USD • Le prix en dollar pour une unité de devise étrangère cotation à l’américaine ou à l’incertain; 0,6250 USD/CHF; Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

25. Cotations des taux de change • Exemple USD - Francs suisses: • CHF 1.6000/$ (à l’Européenne); au certain en $, à l’incertain en francs suisses • Cotation inverse (à l’américaine): • $0.6250/CHF ; au certain en francs suisses, à l’incertain en $. • La plupart des devises cotées à l’européenne; 2 exceptions importantes: Euro et GBP; ex: 1,2315 USD/Euro. • Cotation à l’américaine aussi utilisée : • pour les contrats d’options et de futures • pour le marché au détail Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

26. Taux de change et cotations • Les cotations peuvent être spécifiées comme étant directes or indirectes. • Ceci indique quelle est la monnaie étrangère et la monnaie domestique. • Une cotation directe donne le cours de la monnaie nationale d’une unité de devise étrangère. • Une cotation indirecte donne le prix en devise d’une unité de la monnaie nationale • Exemple récapitulatif: • 1,6000 CHF/USD: cotation à l’européenne; à l’incertain en Suisse, au certain aux E-U; directe pour les suisses et indirecte pour les américains Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

27. Cours à l’achat et à la vente • Les cotations interbancaires impliquent un cours d’achat (bid) et de vente (ask) • Le cours d’achat (bid) est le cours en une devise auquel le cambiste est prêt à acheter une autre devise • Le cours de vente (ask) est le cours en une devise auquel le cambiste est prêt à vendre une autre devise • Les cambistes achètent à un prix et vendent à un prix supérieur (différence=spread), tirant profit du spread entre le cours d’achat et de vente • Un prix d’achat pour une devise implique le prix de vente pour l’autre. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

28. Cotations à terme et taux de change • Les taux à terme sont typiquement cotés en termes de points et ne sont pas des taux de change tels quels • Ces points sont appelés “cash” ou “swaps” selon l’échéance • Ils indiquent la différence entre le taux à terme et le taux au comptant • le point est le dernier chiffre du cours, le nombre de chiffres après la virgule étant usuellement de 4  un point vaut alors 0.0001; exceptions: ex: le yen: seulement 2 chiffres décimaux • exemple: YEN; les cours à terme (3 mois) sont : • à l’achat: 118,27-1,43=116,84 • à la vente: 118,37-1,40=116,97 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

29. Cours au comptant et à terme pour l ’Euro et le YEN Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

30. Cours à terme en % • Les cotations forward peuvent être exprimées aussi en déviations (en %) par rapport au taux au comptant • Cette méthode facilite la comparaison des primes (reports et déports) avec les différentiels de taux d’intérêt correspondant à l’échéance. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

31. Cours à terme en pourcentages • Les cotations en pourcentages= écart du taux à terme par rapport au taux au comptant sur base annuelle. • Pour cotations directes: • F=((comptant-terme)/(terme))360/n 100 avec n= nombre de jours jusqu’à l’échéance • exemple : si comptant est 105,65 JPY/USD et si le terme à 3 mois est 105,04, alors: F=(105,65-105,04)/105,04 360/90 100 =+2,32%  le terme se vend avec une prime annuelle ou report qui est directement comparable avec le différentiel de taux d’intérêt (Japon-Etats Unis) à 3 mois • Idem pour cotations indirectes : faites le calcul ! Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

32. Cotations dans les journaux financiers • Beaucoup de journaux tels que le Wall Street Journal et le Financial Times reproduisent les cours de change • Les cours reportés ne sont pas les mêmes en raison des décalages horaires • Le FT indique différents éléments, tels que les variations au cours de la journée, les taux à terme en pourcentages , … • Le WSJ donne le cours de la GBP en USD, à l’américaine et à l’européenne; ne donne que les cours de vente (ask) Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

33. Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

34. Cours croisés • Certaines monnaies sont moins activement échangées entre elles  calcul intermédiaire via le cours par rapport à une grande devise : cours croisés • exemple: yen/peso; 121,13 JPY/USD; 0,1900 MXN/USD 13,1806 JPY/MXN ou 0,0759 MXN/JPY • Cours croisés reportés sous forme de matrices Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

35. Principaux cours croisés de monnaie, 18 octobre 2001 Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

36. Cours croisés et arbitrage triangulaire • Cours croisés peuvent être utilisés pour tirer profit d’opportunités d’arbitrage (triangulaire) • Cette situation apparaît parce que la cotation de Dresdner en €/£ n’est pas la même que le cours croisé calculé à partir de la cotation de Barclay ($/£) et celle de Citibank ($/€) •  opportunité d’arbitrage : dans ce cas, vendre livre chez Dresdner qui va payer plus cher que le couple Dresdner-Barclays Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

37. Citibank quote - $/€ $0.9045/€ Barclays quote - $/£ $1.4443/£ Dresdner quote - €/£ €1.6200/£ Cross rate calculation: $1.4443/£ = Cours croisés et arbitrage triangulaire = € 1.5968/£ $0.9045/€ Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

38. Arbitrage triangulaire Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

39. Arbitrage triangulaire Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

40. Arbitrage triangulaire • Arbitrage possible que si on dispose d’un accès instantané aux cours et si on peut donner rapidement des ordres d’achat et de vente  affaire de spécialistes et impossible pour les particuliers • Transactions passées sans argent liquide en caisse: exécutées sur leur réputation et celle de leur institution  seuls les soldes donnent lieu en fin de journée à des transferts de fonds Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.

41. Mesure de la variation du taux au comptant • %Var=(tx final-tx début)/tx début100 • exemple: taux final : 0,78125 USD/CHF • taux initial : 0,6400 USD/CHF • %Var=+22,07% • Le franc suisse s’est apprécié de 22,07% sur cette période Copyright © 2004 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.