Sarajevo, 19.10.2012. godine

1. Razvoj tržišta vrijednosnih papira javnog sektora Najbolje prakse i iskustva u FBiH Almir Mirica, izvršni direktor Sektor trgovine i nadzora SASE Sarajevo, 19.10.2012. godine

2. Sadržaj Značaj lokalnog tržišta državnih vrijednosnih papira Preduslovi za uspostavu efikasnog tržišta Faze u razvoju tržišta u zemljama u razvoju Primarno tržište - metode prodaje Sekundarno tržište javnog duga Repo poslovi Primarno tržište u FBiH Sekundarno tržište u FBiH Završne primjedbe

3. I – Značaj lokalnog tržišta državnih VP • Rastući budžetiski deficiti doveli su do pojačanog interesa za lokalna finansijska tržišta • Sredstva međunarodnih fin.organizacija (IMF, WB): niske kamatne stope, ali strogi (i vrlo često pogubni) uslovi • Bankarski zajmovi: dostupni u ograničenom obimu, kratka ročnost ( rizik refinansiranja/roll-over risk) i generalno veći troškovi • Emisija VP na stranim tržištima: duži rokovi dospijeća, veći troškovi (zavisni od kreditnog rejtinga), valutni rizik, smanjena dostupnost u doba krize • Razvijeno domaće tržište javnog duga: • Omogućuje veće iznose, duže rokove dospijeća, fleksibilnije uslove i niže troškove zaduživanja • Povećana otpornost na vanjske šokove • Uspostava bezrizične krivulje prinosa  preduslov za tržište korporativnih obveznica • Veća finansijska stabilnost države kroz smanjenje ovisnosti od bankarskog sektora, povećanje budžetske discipline i održavanje stabilnosti poreskih stopa

4. II – Preduslovi za uspostavu efikasnog tržišta

5. III – Faze u razvoju tržišta – zemlje u razvoju

6. IV – Primarno tržište - metode prodaje • Poseban tip tržišne imperfekcije (monopolski prodavac [država] vs. oligopolski kupci [banke]) iziskuje povećanu pažnju pri odabiru optimalne metode prodaje • Generalno metode prodaje: • Fixed price subscription / “Tap”: država odredi datum dospijeća i kupon, investitori prihvataju ili odbijaju; problematično: odrediti market clearing price • Sindikacija: kod postojanja neizvjesnosti u pogledu interesovanja investitora, posebno kod problematičnih segmenata krivulje prinosa; država određuje sa bankama cjenovni raspon, koji se zavisno od povratnih informacija prilagođuje • Aukcije: • Cjenovno diskriminatorne (multiple price): svaki investitor plaća cijenu koju je ponudio • Jedinstvena cijena (uniform price): cijene svih “dobitnih” naloga određuju prosječnu, za sve kupce istu cijenu • Teorija: Negativni efekti “prokletstva dobitnika” (winner’s curse) i “dogovorenog nastupa” (collusion) najmanje izraženi kod aukcije sa jedinsvtenom cijenom;Praksa : 90% država koje koriste aukcije na primarnom tržištu upotrebljavaju cjenovno diskriminatorne aukcije

7. V – Sekundarno tržište • Značaj sekundarnog tržišta: likvidno sekundarno tržište emitentu na primarnom tržištu snižava troškove zaduživanja (likvidnosna premija za vlasnike VP); na sekundarnom tržištu se formira tržišna cijena državnih VP • Pozitivan uticaj na likvidnost na sekundarnom tržištu: • Velika, benchmark izdanja na primarnom tržištu umjesto čestih malih izdanja • Heterogena struktura kupaca na primarnom tržištu, sa različitim preferensama u pogledu rizika, različitim horizontima ulaganja i motivima trgovine • Aukcije po metodi višestrukih cijena • Tržište novca • Mjesto trgovine kratkoročnim VP (do 1 godine) • Značaj za primarno tržište državnih VP • Učvršćuje krivulju prinosa za državne obveznice • Omogućuje podmirivanje kratkoročnih potreba likvidnosti  moguće držati veće količine dugoročnih državnih VP  veća likvidnost • Smanjuje volatilnost kratkoročnih kamatnih stopa  smanjuje se rizik likvidnosti

8. VI – Repo poslovi • Repo (repurchase agreement, ugovor o re-otkupu): jedan od najvažnijih instrumenata na tržištu novca • Prodavac prodaje vrijednosne papire kupcu uz obavezu da ih na određeni datum ponovi otkupi • U osnovi, to je osigurani zajam novca; kolateral su VP, najčešće državne obveznice; kamatna stopa za pozajmljena sredstva: repo rate; ročnost najčešće od overnight do tri mjeseca (maks. 2 godine) VP Prodavac Kupac “Opening leg” Novac Prodavac Novac + repo rate Kupac “Closing leg” VP

9. Primarna motivacija transakcijskih strana: • Prodavac: posjeduje VP, želi pozajmiti novac • Kupac: posjeduje slobodna novčana sredstva, želi ostvariti prinos na njih uz osiguranje pozajmice kolateralom • Vrste repo-transakcija: • Classic repo: uključuje zakonski prenos vlasništva (ekonomski benefiti ostaju kod originalnog vlasnika); kupovina i prodaja po istoj cijeni ; repo rate je eksplicitan • Sell/Buy back: istovremena prodaja i kupovina VP po različitim cijenama; repo rate je implicitan; upotreba na tržištima u razvoju bez razvijene infrastukture • Tri-party repo: kao classic repo, s tim da se treća strana pojavljuje kao agent kupca i prodavca VP • Značaj repo-transakcija • Smanjuje se counterparty risk kod transakcija na tržištu novca (kolateral) • Insitucionalni investitori imaju dodatni vid ostvarivanja prinosa • Veća likvidnost izdanja VP koji se koriste kao kolateral • Za market-makere: lakše finansiranje / upravljanje long/short pozicijama

10. VII – Primarno tržište u FBiH • FBiH se kao “emitent” prvi put pojavljuje 2009. godine • Obveznice po osnovu ratnih potraživanja (194 mil. KM) i stare devizne štednje (690,9 mil. KM) • Bez primarne emisije; obveznice kao instrument izmirenja obaveza po unutrašnjem dugu • Prva aukcija trezorskih zapisa: 27.09.2011. (65 mil. KM, prosječni prinos 2,32%), prva aukcija obveznica 29.05.2012. (80 mil. KM, kupon 5,257%) • Kupci: banke, osiguravajuća društva, fondovi, privredna društva • Aukcijska prodaja putem platforme SASE • Trezorski zapisi: metoda višestrukih cijena; vidljivi su isključivo sopstveni nalozi; cjenovna aukcija • Obveznice: metoda višestrukih cijena; vidljivi su isključivo sopstveni nalozi; nalozi se unose sa zahtjevanim prinosima. Na osnovu unesenih prinosa izračun kupona • Kupon: identičan za sve kupce • Obveznica kupljena uz diskont ili premiju, zavisno od odnosa zahtjevanog prinosa i izračunatog kupona

11. VIII – Sekundarno tržište u FBiH • Obveznice za izmirenje unutrašnjeg duga • Značajan udio u ukupnom prometu na SASE (2011: 21,6%; 1H/2012: 19,8%) • I pored visokih prinosa: • Mali postotak emisija protrgovan (SDŠ: 4,33%; RP: 14,94%) • Mali broj kupaca i prodavaca (SDŠ: kupaca: min. 133, prodavaca: min. 1.386; RP: kupaca min. 257, prodavaca: min. 843) • Trezorski zapisi i novo-emitovane obveznice: • Nije zabilježena niti jedna trgovina • VP se zbog velike likvidnosti (bankarskog sektora) i nedostatka alternativnih, sigurnih vidova ulaganja, drže do dospijeća

12. IX – Završne primjedbe

13. Literatura “Developing Government Bond Markets – Primer, Diagnostic Checklist, and Guidelines for preparing a model scope of work”, Financial Sector Knowledge Sharing, Series 12 “The Institutionalization of Treasury Note and Bond Auctions, 1970-75”, Keneth D. Garbade “Designing Effective Auctions for Treasury Securities”, Leonardno Bartolini and Carlo Cottarelli, Current Issues in Economics and Finance, July 1997 “The Microstructure of Government Debt Markets”, Allison Holland, International Monetary Fund “The Repo Handbook”, Moorad Choudhry, Elsevier Finance, 2002 “European Fixed Income Markets – Money, Bond and Interest Rate Derivatives”, Jonathan A. Batten, Thomas A. Fetherston (Ed.) “Razvoj tržišta novca u Bosni i Hercegovini”, Dr. Fikret Čaušević, Ekonomski Institut Sarajevo, 2004.

14. INVESTIRAJTE U SVOJU BUDUĆNOST ! SARAJEVSKA BERZA – BURZA VRIJEDNOSNIH PAPIRA DD SARAJEVO - SEKTOR TRGOVINE I NADZORA Đoke Mazalića 4/I TEL.: +38733 / 251 – 463 FAX.: +38733 / 559 – 460 E-MAIL: almir.mirica@sase.ba WWW.SASE.BA