Synthetic Securitisation

Synthetic Securitisation 수원대 금융공학 대학원 이 준 행

목 차 I. 금융기관의 BIS 비율과 증권화 II. Synthetic Securitisation III. 대재해 채권(CAT Bond)

I. 금융기관의 BIS 비율과 증권화

자산유동화 VS. 증권화 • 자산유동화란 자산의 양도에 의한 투입자금의 회수를 의미. • 증권화는 특정한 또는 양도된 자산을 가공하여 다수의 투자자들이 투자할 수 있도록 유가증권성을 부여하는 것으로 유동화보다 발전된 형태임. • ABS(Asset Backed Securities) • CLO, CBO, MBS 등

CLO(Collateralized Loan Obligation) • Funding • 부채의 증가 없이 자금조달 • Regulatory Capital 감소를 위해 증권화 • B/S상의 대출채권을 감소시킴으로 BIS비율을 높일 수 있음. • 자본시장에 새로운 Risk/Return structure의 투자상품 제공 • 운영상, 규제상의 이유로 접근이 불가능한 신용상품에 투자 가능 • 일반적으로 같은 등급의 채권에 비해 수익률 높음 • 기존 투자상품과의 상관관계가 낮음

기본자본 + 보완자본 – 공제항목 신 BIS 자본비율 = > 8% 트레이딩 부문의 위험가중자산 시장위험소요 자기자본 × 12.5  + 위험가중자산 BIS의 자본 규제 • 은행의 최소자본비율 • 자본비율 = 자본 / 위험가중자산 > 8% • 자본 = 기본자본 + 보완자본 - 공제항목 • 위험가중자산 = 뱅킹부문의 위험가중자산 + 시장위험 × 12.5

BIS 자본규제의 이해 총자산 (부외 거래 포함) Banking Book (신용) 위험 가중 자산 가용 자기 자본 재무안정 완충수준 × 신용환산율 신용위험 요구자본 × 8% Trading Book 시장위험 요구자본 × 위험가중치

BIS Regulatory Capital의 한계 BIS 자기자본비율의 분모인 위험가중자산은 정확한 리스크의 측정수단이 되기 어려움 • 금융수단간의 신용위험상의 차이를 반영하지 못함 • 모든 상업적 신용은 100% 위험가중치 적용 • 헤지, 포트폴리오 분산효과, 위험관리 시스템의 질과 관련한 은행간의 차이를 무시함 • credit risk나 credit spread의 term structure를 고려하지 못함

Credit Assessment AAA to AA- A+ to A- BBB+ to BBB- BB+ to B- Below B- Unrated Risk Weights 0% 20% 50% 100% 150% 100% Credit Assessment AAA to AA- A+ to A- BBB+ to BB- Below BB- Unrated Risk Weights 20% 50% 100% 150% 100% New Capital Accord - Standardized Approach Sovereign Risk Weights Risk Weights for Corporates

Probability Distribution of Losses Confidence Intervals by Rating BBB A AA AAA 99.75 99.90 99.95 99.97 Expected Loss Capital required to cushion a firm against unexpected losses in excess of the expected level 신용등급과 적정자본비율

Regulatory Capital vs. Economic Capital • Regulatory Capital • 자기자본 건전성의 규제 목적으로 요구되는 자본 (BIS 자기자본비율) • 자기자본/위험가중자산 x 100 > 8% • Economic Capital • 리스크를 cover하기위해 요구되는 자본 • VAR, CAR(Capital at Risk) • CAR • 일반적으로 주어진 tolerance rate(default rate)하에서 최대 손실 가능액을 cover하기 위해 요구되는 자본 • higher tolerance level than VAR

RAPM • Risk Adjusted Performance Measurement • RAROC=(revenues-cost-expected loss)/VAR • 위험조정후 수익의 측정 • 위험조정후 수익은 전통적인 원가회계에 따른 순이익을 equity의 기회비용을 감안하여 구함 • equity의 기회비용 = CAR배분액*ROE hurdle rate • ROE는 금융기관간의 수익성을 비교할 때는 유용할 수 있으나 영업에 따른 위험을 고려하지 않아 내부 이익부서간 수익성 비교에는 한계

RAROC *RAROC(3)=(net earning - cost of reg. capital)/VAR

Cash Securitisation

Cash Securitisation의 구조 • 자산보유자의 신용도로부터 분리 • 위험을 다수의 투자자에게 분산 • 후순위채 설정에 의한 신용보강 • 증권화의 대상자산이 pool로 구성되어 diversification효과

II. Synthetic Securitisation

Synthetic Securitisation의 유용성 • Funding보다는 규제자본 감소의 목적 - 신용 양호한 은행의 경우 직접 funding하는 것이 보다 경제적. • 그러나 loan의 비용은 규제자본의 비용을 추가로 고려해야함. 규제자본은 비용이 높음(hurdle rate) • 자산 소유권이전의 어려움 해결. • Collateral등에 대한 관리가 용이함. • Cost가 저렴함 • Cash securitisation: Libor+(30bp~50bp) • Synthetic Securitisation : Libor+(8bp~10bp) • Super senior tranche의 창출로 가능

C*Star 1 Structure Citibank, NA € 4,000m portfolio €3,680m Credit default swap OECD bank Notes € 3,680m (92%) Note investors C*Star 1999-1 €100m AAA notes Euribor + 0.21% € 100m 2.5% AAA/Aaa €128m A notes Euribor + 0.48% € 128m 3.2% A/A2 €280m Credit default swap €52m BB notes Euribor + 3% € 280m (7%) € 52m 1.3% BB/Bb2 German Government bonds Cash € 40m (1%)

Capital Requirements for Typical Structures

ROIC(Return on Invested Capital) • CSO (Collateralised Synthetic Obligation ) • 예대마진 70bp~100bp • CSO securitisation의 평균비용 10bp~25bp • CSO에 따른 수익의 감소 스프레드의 약 25% • Regulatory capital은 8%에서 2%로 감소 • CSO에 의한 ROIC는 3배 • RAROC = 수익/regulatory capital • 100bp/8bp vs. 75bp/2bp

III. 대재해 채권(CAT Bond)

대재해 채권(CAT Bond) • 날씨재해 위험을 증권화하여 자본시장에 전가 • 초대형 자연재해를 보장해줄 추가담보력 필요 • 지진, 태풍, 폭풍, 해일, 가뭄 등 자연재해에 대한 보험이 손실액이 커지면서 어려움을 겪고 있음. • Hurricane Andrew and Iniki와 캘리포니아의 지진으로 1994~1996년에 60개 이상의 보험사가 파산함. • 2001년 현재 보험산업이 보유하고 있는 재해위험은 $300 billion(자본금 규모)을 초과함. • 일일 거래가 $60 trillion 규모인 자본시장이 재해위험 전가의 해법으로 등장.

Efficient Frontier와 Cat Bond 수익률 %/년 Cat bond 편입 포트폴리오의 효율적 경계선 Cat bond 미편입 포트폴리오의 효율적 경계선 위험 %/년 • 자본시장의 보험위험에 대한 투자를 가능하게 함. • 기존의 투자상품들과 correlation이 낮음으로 분산효과 큼. • 투자자의 Efficient Frontier를 확대해 줌.

CAT Bond의 성장 • 1994년 처음으로 CAT bond가 발행 • 이후 성장세가 미미함 • 채권의 신용등급 책정의 어려움 • 재해 위험에 대한 계량모형의 부재 • 성장잠재력 매우 높음. • 2001년 상반기 중 685M.$의 Cat Bond발행. 하반기중 크게 증가예상 • 높은 재보험료, 재보험시장의 위험인수여력 약화로 자본시장에의 의존도 높아질 수 밖에 없음. • 증권화의 기법발달, CAT bond의 투자등급 획득 증가로 발행 cost가 낮아지는 추세. • 대재해 위험 측정 모형의 발달 • EQE International, RMS, Applied Insurance Research 등

CAT Bond Structure 보험계약자 보험료 보험금 Investment bank 보험사 Floating Rate Fixed Rate 재보험료 보험금 AAA notes Libor + 0.06% Note investors 보험금 재보험사 Catastrophe Risk A notes Libor + 0.48% SPV 재재보험료 BBB notes Libor + 2.5% Government bonds Cash

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