МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЙ ПРОГНОЗ 2012

1. МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЙ ПРОГНОЗ 2012 БРАГИН ВЛАДИМИР, ДЕПАРТАМЕНТ УПРАВЛЕНИЯ АКТИВАМИ МОСКВА, ДЕКАБРЬ, 2011

2. ЭКОНОМИКА, РЫНКИ, РИСКИ МОСКВА ДЕКАБРЬ, 2011

3. СОДЕРЖАНИЕ _1. _2. _3. _4. МАКРОЭКНОМИКА • СОСТОЯНИЕ МИРОВОЙ ЭКОНОМИКИ • ТОВАРНЫЕ РЫНКИ • РОССИЙСКАЯ ЭКОНОМИКА • БАЗОВЫЙ ПРОГНОЗ НА 2012 ГОД РЫНКИ • ТОВАРНЫЕ РЫНКИ • АКЦИИ • ОБЛИГАЦИИ • ВАЛЮТЫ РИСКИ И АЛЬТЕРНАТИВНЫЕ СЦЕНАРИИ • ЕВРОЗОНА • США • КИТАЙ • РОССИЯ • БЛИЖНИЙ ВОСТОК РЕКОМЕНДАЦИИ

4. _1. ЭКОНОМИКА

5. МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА: ТЕКУЩЕЕ СОСТОЯНИЕ И ТЕНДЕНЦИИ РОСТ ЭКОНОМИКИ: РЯДОВОЕ ЗАМЕДЛЕНИЕ • Текущее замедление экономической активности укладывается в рамки обычных исторических колебаний. • Глобальный индекс PMI держится выше 50 пунктов, что говорит о сохранении экспансии производства. • Замедление роста мирового ВВП также пока укладывается в привычные рамки флуктуации этого показателя. • Некоторые развитые страны, такие как Германия и США в последнее время демонстрируют признаки оживления экономики. ИНФЛЯЦИЯ • Инфляционные ожидания в течение года снизились, но находятся в рамках мандатов центральных банков => у них больше свободы в принятии решений относительно смягчения денежно-кредитной политики если это будет необходимо. • В целом инфляционные ожидания в развитых странах находятся на уровнях 2010 года (кроме Японии). Снижение ожиданий укладывается в рамки привычных флуктуаций этих показателей. • Помимо замедления роста экономики на снижению инфляционных ожиданий помогла стабилизация цен на нефть и продовольствие.

6. КЛЮЧЕВЫЕ ЭКОНОМИКИ: ОСНОВНЫЙ ТЕНЕДЕЦИИ И ПРОБЛЕМЫ США ЕВРОЗОНА КИТАЙ • Макроэкономические показатели в 4 квартале продемонстрировали заметное улучшение. Особенно в части рынка труда и рынка недвижимости. Похоже, что политика сверхмягкой денежно-кредитной политики стала давать свои плоды. • ФРС пока воздерживается от очередного раунда количественного смягчения, что объясняется и без того низкой доходностью казначейских облигаций. В то же время эта мера находится в резерве. • Главный риск для рынков со стороны США исходит со стороны вопросов снижения дефицита бюджета и контроля над размером госдолга. Этот вопрос вновь обретет остроту в ходе президентской предвыборной кампании. • Программа решения проблемы долгов стран периферии по-прежнему отсутствует, причем как в части причин, так и следствий. • Причины: отсутствие возможности у проблемных стран сбалансировать экономику за счет изменения валютных курсов, из-за чего избыточное потребление и плачевное состояние торгового баланса становятся не решаемыми проблемами. Выходов из этого два: (1) отказ от единой валюты, (2) превращение Германии в страну-потребителя (сокращение экспорта и рост импорта). • Следствия: рост госдолга, который стал уже самоподдерживающимся процессом. Рост долга => рост стоимости его обслуживания => рост дефицита бюджета => рост долга. Разорвать этот круг можно только за счет либо обесценения валюты долга, либо за счет реструктуризации. Предоставление кредитов этим странам и накачивание ликвидностью банковской системы позволяют лишь продлить время, в течение которого финансовая система может выдерживать рост суверенного долга. • На первый квартал 2012 года приходится пик объемов рефинансирования долгов ряда проблемных (и не очень, пока) стран еврозоны. Это может стать триггером для более решительных мер. Варианты: (1) реструктуризация долгов отдельных стран, (2) запуск процесса выхода отдельных стран из зоны евро,. (3) программа QE ЕЦБ, предусматривающая массированный выкуп облигаций стран еврозоны с возможным их последующим списанием. • Качество экономического роста, активно питаемого кредитной экспансией и ростом цен активов всегда вызывает вопросы. В настоящее время наибольшие опасения вызывают риски, связанные с рынком недвижимости и соответственно с качеством банковских активов, так как их реализация может привести к жесткой посадке экономики. • Большую часть 2011 года Народный банк Китая боролся с перегревом экономики ужесточая денежно-кредитную политику, и недавний разворот, выразившийся в снижении норм обязательного резервирования говорит о том, что ему удалось добиться успехов. • Рост в строительстве является следствием государственной программы урбанизации, и этот маховик вряд ли быстро остановится. Как следствие, потребление нефти и металлов сокращаться не будет.

7. ПРАВИТЕЛЬСТВА И РЕГУЛЯТОРЫ США • Скупка Treasuries сейчас не имеет смысла (из-за низких ставок), поэтому повторение QE в исходном виде маловероятно. Тем не менее, ФРС при необходимости может переключиться на другие виды активов. • Правительство США взяло курс на поддержку потребителей через налоговые стимулы и программы создания новых рабочих мест. Ограничение: программа сокращения дефицита бюджета Итог: долларовая ликвидность будет в избытке, но ее взрывной рост маловероятен • Продолжение скупки гособлигаций проблемных стран еврозоны ЕЦБ; • Расширение мер поддержки банков, особенно длинных кредитов; • Более решительные шаги по урегулированию долгового кризиса. • Возможное расширение программы выкупа активов • Меры по ограничению укрепления национальных валют по отношению к Евро Итог: низкие ставки + дополнительный спрос на качественный облигации в евро (Германия) • Продолжение аккумулирования ЗВР • Ограничение укрепления национальных валют • Поддержание низких ставок по инструментам фондирования • Предпосылки для инфляции активов: сырьевые товары, акции • Но рост станет возможным после того, как появится ясность относительно долгов еврозоны. • Высокая волатильность фондовых рынков: меры стимулирования сейчас – это основной двигатель восстановления, но их воплощение в жизнь происходит только после очередного обострения ситуации. • Высокие риски, связанные с регулированием: своевременность мер, размер поддержки, законодательные и инфраструктурные ограничения Еврозона Великобритания Страны вне зоны евро Страны – экспортеры (Китай, Россия, Австралия, Канада) ПОСЛЕДСТВИЯ

8. ТОВАРНЫЕ РЫНКИ НЕФТЬ ПРОМЫШЛЕННЫЕ МЕТАЛЛЫ ДРАГОЦЕННЫЕ МЕТАЛЛЫ • Большую часть 2011 года цена нефти Brent колебалась в диапазоне 100-120 долларов за баррель и этот коридор сохранится в первой половине 2012 года; • В настоящее время риски сбалансированы. Риски замедления мировой экономики компенсируются геополитическими рисками, а также ограничениями на возможный рост добычи; • Если в первой половине 2012 года долговой кризис в Европе достигнет логического завершения (реструктуризация или выход стран еврозоны), то это улучшит отношение инвесторов к рискам. Цены на нефть могут вырасти до 120-140 долларов за баррель. • После просадки во 2п. 2011 года промышленные металлы имеют потенциал роста на 15-20%; • Для этого необходимо: • Сохранение роста мировой экономики (пусть и невысокого) • Оживление в строительстве • Золото: все признаки пузыря => цена может как продолжить быстро расти, так и рухнуть => не safe heaven. • Платина, палладий: наличие фундаментального спроса позволяет рассчитывать на 15-20% upside.

9. РОССИЯ: ПЛАТЕЖНЫЙ БАЛАНС, КУРС РУБЛЯ ПОКАЗАТЕЛИ СЧЕТА ТЕКУЩИХ ОПЕРАЦИЙ БАЛАНСА • Благодаря росту цен на нефть в 2011 году российский экспорт вырос почти на 32% по отношению к предыдущему году. • Хотя импорт также рос, причем с темпом 40%, положительное сальдо торгового баланса увеличилось на 25%. • Счет текущих операций (=торговый баланс + услуги + баланс доходов) по итогам 9 месяцев этого года вырос на 28% и по итогам года может составить USD90.0 млрд. • При сохранении нынешних цен на нефть угрозы для рубля со стороны торгового баланса нет СЧЕТ ОПЕРАЦИЙ С КАПИТАЛОМ И КУРС РУБЛЯ • Исторически цена бивалютной корзины сильно зависит от интенсивности притока/оттока капитала. • Ослабление рубля, наблюдавшееся во 2 половине года стало главной причиной роста цены бивалютной корзины. • Необходимым условием укрепления рубля к бивалютной корзине является сокращение оттока капитала. • В случае, если в 2012 году отток капитала сократится до USD40 млрд. с прогнозируемых USD80.0 млрд. по тогам 2012 года, рубль может укрепиться по отношению к бивалютной корзине на 1.5-2.0 руб.

10. РОССИЯ: РЕАЛЬНЫЙ СЕКТОР ЭКОНОМИКИ ИНВЕСТИЦИОННЫЙ СПРОСИ ПРОМЫШЛЕННОЕ ПРОИЗВОДСТВО • Рост промышленного производства и инвестиций стабилизировались на уровнях ниже докризисных • Промышленное производство сейчас растет с темпом в районе 4%, и его ускорение невозможно без оживление инвестиционного спроса. • Инвестиционный спрос слаб по докризисным меркам. Причины: (1) риски, в том числе политические, воспринимаются как высокие, (2) условия кредитования хуже. • Рост инвестиций и промышленного производства ожидается в районе 4% и 8% соответственно. Значительная часть инвестиций идет за счет импорта => эффект на рост ВВП ограничен ДОХОДЫ НАСЕЛЕНИЯ И ПОТРЕБИТЕЛЬСКИЕ РАСХОДЫ • Рост розничных продаж в РФ выше роста других макро показателей, что может объясняться следующим: • Ускорением роста реальной заработной платы на фоне сокращения безработицы • Отложенного спроса, что выражается в снижении склонности к сбережению. • Рост потребительского спроса трансформируется в рост импорта => эффект на рост ВВП ограничен

11. РОССИЯ: ПРАВИТЕЛЬСТВО И ЦБ ЦБ: КОМПРЕССИЯ СТАВОК • Из-за переноса даты индексации тарифов с января на июль инфляция в 1 п. будет ниже обычного. Серьезного улучшения макропоказателей при этом не ожидается. • ЦБ будет проводить снижение ставок по инструментам предоставления ликвидности. • Одновременно ЦБ может увеличивать ставки по депозитам => переход к режиму избытка ликвидности будет сопровождаться меньшим снижением ставок. • Если сбудется прогноз по росту цен на нефть во 2п. 2012, что приведет к притоку ликвидности на рынок, снижение доходности рублевых облигаций будет ниже, чем в аналогичной ситуации в 2009-2010 гг. • В случае ослабления рубля ЦБ может предпринять повышение ставок. НАЛОГОВАЯ ПОЛИТИКА И РЕГУЛИРОВАНИЕ • Налоговая политика, по всей видимости, не претерпит радикальных изменений. Нагрузка на экономику останется прежней. • Электроэнергетика: нынешняя агрессивная риторика носит скорее демонстративный характер. После выборов правительству придется менять подход с целью привлечения в сектор инвесторов. • Риски административного давления на цены низки. Инфляция замедляется, мировые цены на продовольствие стабильны.

12. ПРОГНОЗ 2012: ПРЕДПОЛОЖЕНИЯ И СЛЕДСТВИЯ ЕВРОЗОНА • ЕЦБ начинает массированную скупку облигаций, в том числе выпущенных банками (пока идет речь об облигациях с покрытием). • Антикризисный фонд увеличивается в размерах, получает живые деньги • Выдвигается внятный план реструктуризации долгов Греции => Спекулятивные продажи сходят на нет, рынки начинают больше смотреть на фундаментальные показатели компаний. Снижение оттока капитала и давления на рубль. Правильные шаги правительств еврозоны => укрепление евро. • Сохранение роста развивающихся экономик при замедлениироста развитых => Сохранение спроса на нефть и металлы, положительное сальдо торгового баланса. • Сохранение мягкой денежно-кредитной политики, неограниченный объем предоставления ликвидности банкам в виде депозитов и беззалоговых кредитов. => Низкие риски массированной распродажи активов (акций, облигаций), сохранение работоспособности рынка МБК и РЕПО. • Ускоренный рост потребительских расходов по отношению к остальным компонентам ВВП. • Рост инвестиционного спроса на уровне 7-8% => Рост импорта, который будет давить на рост ВВП. РОСТ МИРОВОЙ ЭКОНОМИКИ ЦБ, МИНФИН МОДЕЛЬ РОСТА

13. БАЗОВЫЙ ПРОГНОЗ – 2012: ПОКАЗАТЕЛИ

14. _2. РЫНКИ

15. ТОВАРНЫЕ РЫНКИ: НЕФТЬ • В первой половине года цены на нефть останутся в диапазоне 100-120 долларов за баррель. Это связанно как с высокими геополитическими рисками, связанными с ближним востоком, так и продолжением роста экономик развивающихся стран. Тот же Китай при росте ВВП в районе 7-8% (что существенно ниже текущих уровней) обеспечит достаточный рост спроса для компенсирования замедления развитых экономик. • Триггеры роста цен на нефть во 2п. 2012: • обострение ситуации на ближнем востоке • приток на рынки ликвидности в еврозоне за счет скупки ЕЦБ облигаций стран еврозоны • сохранение высоких темпов роста экономики Китая • отсутствие глубокой просадки по экономическим показателям развитых стран. • Цены на нефть во 2п. 2012 ожидаются в диапазоне 120-140 долларов за баррель

16. ТОВАРНЫЕ РЫНКИ: ПРОМЫШЛЕННЫЕ МЕТАЛЛЫ *Индекс промышленных металлов Bloomberg • Промышленные металлы после глубокой просадки во 2 половине 2011 года имеют по нашим оценкам потенциал роста на 15-20%. • Это обусловлено сохранением высоких темпов роста экономики Китая, а также ограничениями со стороны предложения.

17. РЫНОК АКЦИЙ • Российский рынок по финансовым мультипликаторам торгуется на уровнях 2009 года, что подразумевает сильную недооцененность • В отсутствие аппетита к риску в первой половине года мы ожидаем высокой волатильности рынка акций при отсутствии внятного тренда. • Рост может начаться ближе к 2 половине года при появлении определенности относительно пути решения долговых проблем еврозоны. • С учетом уже сформировавшейся недооцененности российского рынка относительно цен на нефть и вероятно роста последних до 120-140 долларов за баррель во 2 половине года, российский рынок имеет все шансы подняться до уровней 1700-1900 пунктов

18. ДОЛГОВОЙ РЫНОК • Текущая доходность сбалансированных портфелей рублевых облигаций оценивается на уровне 9-10%. Рост доходности произошел вслед за повышением рыночных ставок денежного рынка, рост которых уже себя исчерпал • Если ЦБ на фоне снижающейся инфляции и невнятных макроданных начнет снижать ставки, то по итогам 1 полугодия облигационные портфели могут показать доходность до 11-12% годовых. • Во 2 полугодии мы ожидаем улучшения ситуации с ликвидностью из-за роста экспорта. Рост цен на нефть до 120-140 долларов за баррель приведет к росту покупок иностранной валюты ЦБ в объеме USD2-4 млрд. в месяц, что благоприятно скажется на рублевой ликвидности. • Из-за того, что ЦБ взял курс на увеличение ставок по депозитам, потенциал снижения доходности рублевых облигаций ограничен. Как следствие, доходность рынка облигаций стабилизируется на уровне на 0.75-1.0% выше, чем уровень 2010-2011 гг. • При таком сценарии во 3 половине года доходность облигационных портфелей составит 8-9%. П • В среднем за 12 мес. доходность облигационных портфелей прогнозируется на уровне 10%.

19. ВАЛЮТЫ • Бивалютная корзина: • В первой половине года сезонное сокращение импорта будет уравновешиваться оттоком капитала (из-за проблем в еврозоне). Из-за этого укрепление рубля будет умеренным, цена бивалютной корзины снизится примерно на 0.5-1.0 руб • Во второй половине года основным фактором, влияющим на курс рубля станут цены на нефть. При росте их до уровня 120-140 долларов на конец года цена бивалютной корзины может составить RUB34.5 • Евро-доллар • Первый квартал 2012 года будет не лучшим для евро. Большой объем рефинансирования долгов стран еврозоны на нынешнем рынке будет порождать беспокойство относительно рисков евро. Есть вероятность, что его курс к доллару может опуститься до USD/EUR = 1.2. • В случае значимых подвижек в решении проблем еврозоны, во второй половине года аппетит к риску будет расти => евро будет укрепляться и к концу года достигнет отметки USD/EUR = 1.25.

20. _3. РИСКИ И АЛЬТЕРНАТИВНЫЕ СЦЕНАРИИ

21. РАЗРАСТАНИЕ ДОЛГОВОГО КРИЗИСА ЕВРОЗОНЫ • Механизм возникновения: • Отсутствие в 1п. 2012 года решений, способных в перспективе снизить долговую нагрузку (программа реструктуризации, начало процесса выхода стран из зоны евро и т.п.) • Неконтролиуремые дефолты отдельных стран • Последствия • Низкий апетит инвесторов к риску. • Снижение цен на нефть • Ослабление евро

22. ОСТАНОВКА ЭКОНОМИКИ КИТАЯ • Механизм возникновения: • Жесткая посадка экономики Китая, схлопывание пузыря на рынке активов. • Последствия • Сильное снижение цен на нефть • Ухудшение показателей торгового баланса Китай-США, рост опасений сокращения спроса на казначейские облигации США => ослабление доллара. • Снижение давления на экономику Еврозоны со стороны высоких цен на нефть • Ухудшение показателей торгового баланса, счета текущих операций и счета капитала РФ

23. СРЫВ ПРОГРАММЫ СОКРАЩЕНИЯ БЮДЖЕТА США • Механизм возникновения: • Торможение процесса принятия решений относительно программы сокращения дефицита бюджета на фоне предвыборной риторики. • Снижение кредитных рейтингов США • Последствия • Бегство из рисковых активов, повышенный спрос на альтернативные защитные активы. • Спрос на доллары также может вырасти • Снижение цен на нефть

24. _4. РЕКОМЕНДАЦИИ

25. ИНИЦИАТИВЫ РЕКОМЕНДАЦИИ КЛАССЫ АКТИВОВ ПРЕДЛОЖЕНИЕ КЛИЕНТАМ • В первой половине года имеет смысл сосредоточиться на облигациях. Доходность по ним ожидается на уровне выше среднего (11-12%) • Портфели акций для краткосрочных инвесторов в 1п. 2012 года будут слишком рискованными. Для долгосрочных – хороший период для формирования позиций. • Это не исключает идей в отдельных бумагах. • Товарные рынки: сильное движение по нефти и промышленным металлам ожидается во 2п. 2012. Предложение по продуктам на 1п. следует формировать исходя из движения нефти и металлов внутри сформировавшихся коридоров. • Драгоценные металлы: • Золото: слишком напоминает пузырь, может как быстро расти, так и резко падать • Серебро: высокая волатильность, низкая надежность прогнозов. • Платина, палладий: в случае благоприятного сценария во 2п. 2012 г. имеют потенциал роста на 15-20%. • Среди валют на 1п. 2012 года является лучшим вариантом остается рубль. Рекомендации на 2п. 2012 пока преждевременны. • 1п. 2012 г.: Фокус на нейтральных к рынку продуктах и продуктах на основе облигаций. • 2п. 2012 г.: Фокус на бета-продуктах, выигрывающих от растущего рынка.

26. ДЕЛАЕМ БОЛЬШЕ

27. ИНФОРМАЦИЯ Общество с ограниченной ответственностью «Управляющая компания «АльфаКапитал». Лицензия на осуществление деятельности по управлению инвестиционными фондами, паевыми инвестиционными фондами и негосударственными пенсионными фондами № 21000100028 от 22 сентября 1998 года выдана ФСФР России, без ограничения срока действия. Лицензия на осуществление деятельности по управлению ценными бумагами № 07708158001000, выдана ФСФР России 30 ноября 2004 года, без ограничения срока действия. Данная презентация подготовлена в информационных целях для внутреннего служебного пользования исключительно сотрудников ООО УК «АльфаКапитал», носит конфиденциальный характер и не имеет целью рекламу или распространение информации об услугах Компании, а также не имеет целью рекламу, размещение или предложение иностранных финансовых инструментов неограниченному кругу инвесторов в России. Несанкционированное копирование запрещено.