Evolution des marchés financiers

1. Evolution des marchés financiers Octobre 2008 Nordine NAAM nordine.naam@natixis.com +33 1 58 55 14 95

2. Une crise sans précédent • D’abord une crise énergétique, puis immobilière (subprime), puis de liquidité, puis bancaire, puis économique => récessions dans plusieurs pays. • Travail des Banques Centrales plus difficile. Priorité au soutien du système bancaire international à court terme. • Résorption de la situation économique longue et difficile par manque de moyens financiers. Long processus de désendettement.

3. Fort ralentissement de la croissance mondiale attendu en 2009 Re-couplage des BRIC/ la Chine fait exception.. la récession en cours dans de nombreux pays occidentaux devrait freiner la croissance des pays émergents.

4. Une crise immobilière plus sévère aux Etats-Unis qu’en zone euro

5. Freinage important et durable de la demande des ménages • Freinage important et durable de la demande des ménages, amplifié par ses effets sur l’emploi et les revenus • Face à des salaires en faible hausse, la consommation des ménages ne pourra pas se redresser cette fois-ci sous l’effet d’une hausse de l’endettement, les banques ne prêtant plus. • Longue période de désendettement des ménages (Etats-Unis) comme au Japon dans les années 90.

6. Des ménages américains particulièrement fragiles

7. Des entreprises encore résistantes … mais pour combien de temps encore

8. Des récessions dans la plupart des grands pays en 2009

9. Les Etats-Unis sont en récession pénalisés par le marché immobilier • Face à des stocks de logements toujours très élevés, l’ajustement du marché immobilier sera long, ce qui maintiendra la croissance américaine durablement sous son potentiel.

10. Etats-Unis : Des ménages confrontés à de nombreux chocs (1/2) - 1- baisse de la richesse immobilière - 2- resserrement des conditions de crédit. Pas d’assouplissement avant fin 2009.

11. Etats-Unis : Des ménages confrontés à de nombreux chocs (2/2) • 3- effets retardés de la hausse du prix du pétrole, la baisse récente devrait être toutefois bénéfique en 2009. • 4- dégradation du marché du travail. Le taux de chômage sera proche de 8,0% en 2009.

12. Etats-Unis : le commerce extérieur sera le seul soutien à l’activité … mais le commerce extérieur restera un soutien

13. Etats-Unis : Y-a-t-il un risque inflationniste ? Les risques inflationnistes ont nettement diminué face au ralentissement de la croissance et au repli des cours du pétrole. Après un pic à 5,6%, l’inflation devrait revenir vers 2,0% en 2009.

14. Etats-Unis : Le policy mix est accommodant • Le Policy-mix (politique budgétaire + monétaire) sera durablement accommodant au prix d’un déficit public historiquement élevé lié au plan Paulson très couteux (700 Mds de dollars). • Le déficit public sera de l’ordre de 9% du PIB en 2009 et la dette publique proche de 80% du PIB.

15. La FED devrait baisser ses taux directeurs jusqu’à 1,25% • La Fed baissera ses taux directeurs de 75pb jusqu’à 1,25% en raison de l’intensification de la crise financière et de la récession qui sévit actuellement. • De plus, la baisse des cours du pétrole devrait entrainer une nette décélération de l’inflation en 2009.

16. Zone euro : une économie très fragile • Après un mauvais deuxième trimestre, les enquêtes n’incitent pas à l’optimisme. L’économie européenne est déjà en récession et la croissance 2009 sera quasiment nulle.

17. Zone euro : Des conditions de crédits plus dures • Durcissement des conditions de crédits des banques.

18. Zone euro : impact de l’appréciation de l’euro

19. Zone euro : la BCE surestime les risques d’effets de second tour

20. Zone euro : la BCE devrait baisser ses taux directeurs dès cette année et en 2009 La BCE devrait baisser ses taux directeurs de 125pb jusqu’à un niveau de 3,00% à horizon septembre 2009 face au ralentissement de l’inflation et de l’activité.

21. France: le risque immobilier [1/6] Une économie au moteur grippé

22. France: le risque immobilier [2/6] Le commerce extérieur ne prendra pas le relais

23. France: le risque immobilier [3/6] … avec un ralentissement de l’emploi en perspective

24. France: le risque immobilier [4/6]

25. France: le risque immobilier [5/6]

26. France: le risque immobilier [6/6]

27. Impact de la crise financière • Tensions sur les marchés monétaires face à la défiance des banques entre elles. • Forte dégradation des actifs risqués – principalement les obligations privées et les actions. • Hausse des obligations souveraines (emprunts d’Etat) considérées comme des valeurs refuges. • Repli du cours des matières premières dont le pétrole. • Rebond du dollar contre l’ensemble des grandes devises.

28. Regain de tensions sur les marchés monétaires • Tensions sur les marchés monétaires face à la défiance des banques entre elles...

29. Tensions sur les marchés monétaires • ….en dépit des baisses des taux directeurs et des injections de liquidités des banques centrales.

30. Tensions sur les marchés monétaires : crise de confiance • Chute des émissions de titres de créance de court terme face à la défiance des banques entre elles => crise de liquidité.

31. Forte dégradation du marché du crédit affecté par les banques • La crise immobilière a d’abord touché les banques hypothécaires, puis les banques d’investissement exposées au subprime à travers des ABS (titrisation) dont la valorisation s’est vite effondrée. • ABS : Asset Backed Securities …MBS : Mortgage Backed Securities, Commercial MBS, Residential MBS • Cela a renforcé le besoin de liquidités des banques face à la dépréciation de leurs actifs et la nécessité de respecter les critères de fonds propres  besoin de se recapitaliser.

32. Forte dégradation du marché du crédit affecté par les banques • La crise financière a touché surtout les valeurs financières, ce qui n’était pas le cas lors de la précédente crise en 2001 (bulle internet).

33. Forte dégradation du marché du crédit • Les valeurs les plus risquées ont naturellement souffert le plus de la hausse de l’aversion pour le risque et les obligations privées ont plus souffert que les actions.

34. Des marchés boursiers en forte baisse

35. Etats-Unis : Une crise financière sans fin • La crise financière s’est durcie depuis le début de l’année avec la faillite de Bear Stearns en mars, puis de Lehman Brothers en septembre, puis la nationalisation des agences hypothécaires Fannie Mae et Freddie Mac et de l’assureur AIG, rachat de Merrill Lynch par BOA, … • Les dernières banques d’affaires Goldman Sachs et Morgan Stanley ont changé de statut pour devenir des banques de dépôt afin d’accéder aux liquidités de la Fed (notamment le guichet d’escompte) auxquelles elles n’avaient pas droit. • Le Trésor a fini par créer un fonds de défaisance (plan Paulson) chargé de racheter tous les actifs toxiques du bilan des banques (principalement immobilier) jusqu’à hauteur de 700Mds de dollars. • Les doutes subsistent sur le plan du Trésor américain notamment sur les actifs qui seront rachetés, leurs prix et les banques qui auront la possibilité de vendre leurs actifs. • Contagion aux banques européennes (Fortis, Bradford & Bingley, Hypo Real Estate, Dexia…). • Il est fort probable qu’on assiste à de nouvelles dépréciations d’actifs dans les prochaines semaines sachant que le plan Paulson reste insuffisant pour soutenir le système bancaire américain. Il faudra probablement recapitaliser plusieurs banques. Le Royaume-Uni réfléchit déjà à l’option de prendre des participations dans les banques anglaises (Barclays, RBs, etc…).

36. Tableau des dépréciations d’actifs et augmentation de capital des banques

37. Une crise de solvabilité des banques aux Etats-Unis et une crise liquidité en zone euro ? Pas si simple.

38. Quels remèdes à la crise financière? • Les banques ne se prêtent plus les unes aux autres puisque les dépôts augmentent plus vite que les crédits et que les comptes de réserve des banques auprès des banques centrales augmentent rapidement. • Aux Etats-Unis, le problème est un risque de défaut des banques dû aux pertes réalisées sur les crédits. Il faut donc recapitaliser les banques, la nouvelle version du plan Paulson n’exclut pas une telle option. • En zone euro, l’absence de prêts entre banques résulte d’une perte de confiance vis-à-vis du système bancaire qu’on peut corriger par une garantie publique des dépôts et des porteurs de dette senior des banques comme l’ont fait les irlandais, etc… d’où la baisse des CDS des banques irlandaises. Mais cela est très coûteux, la situation reste préoccupante pour HRE (Depfa)… il faudra probablement recapitaliser certaines banques européennes … cela gonflera les déficits publics (CDS des pays en hausse car transfert de dette privé au public).

39. Déterminants des prix des actifs financiers • Facteurs négatifs : • Croissance durablement faible aux Etats-Unis et en Europe avec une crise immobilière longue • Une aversion pour le risque durablement élevée déprimant les actifs risqués en dessous des niveaux cohérents avec les fondamentaux • Facteurs positifs : • Neutralité des matières premières en 2009=> désinflation • Maintien d’une croissance rapide dans les pays émergents (Chine) et exportateurs de matières premières • Politique monétaire expansionniste et un euro plus faible pour la zone euro • Résistance de la profitabilité des grandes entreprises

40. Evolution des taux longs Face à une aversion au risque toujours élevée et à la baisse des taux directeurs, les taux longs devraient baisser dans les prochains mois en dépit de la hausse des déficits publics.

41. Evolution des swaps spreads Les dysfonctionnements des marchés monétaires et la défiance vis-à-vis du secteur bancaire contribuent à l’élargissement des swaps spreads.

42. Evolution des spreads intra européens La hausse de l’aversion pour le risque et l’absence de coordination des pays européens contribuent à un élargissement des spreads de taux intra européens. Ceux dont les finances publiques vont augmenter significativement vont souffrir le plus. Le transfert de dette privé en Irlande vers le public s’est traduit par un doublement du spread de l’Etat irlandais de 30pb à 70pb.

43. Evolution des courbes de taux Les courbes de taux devraient se repentifier sous l’effet des baisses de taux directeurs des banques centrales dans les prochains trimestres. Cela sera bénéfique pour les banques qui font de la transformation.

44. Rebond du dollar à court terme • Rebond du dollar contre toutes les devises sur fond de baisse des cours du pétrole. L’euro/dollar pourrait tester le niveau 1,33 à court terme.

45. Un dollar historiquement faible • Le taux de change effectif réel du dollar est à un plus bas historique.

46. Consolidation des cours du pétrole • Après une consolidation à court terme, le pétrole repartira légèrement à la hausse en 2009 face à une demande asiatique élevée.

47. Consolidation des cours du pétrole • Les fondamentaux du pétrole (hausse des capacités de production, ralentissement de la demande, hausse des stocks OCDE) militent pour une baisse des prix, mais passé les turbulences du marché, les prix pourraient rebondir face à des stocks américains insuffisants et à une demande saisonnière plus forte.

48. Allocation d’actifs • Face à la forte hausse de l’aversion pour le risque, les marchés boursiers et du crédit seront mal orientés d’ici la fin de l’année. • La période de présentation des résultats du 3ème débutant le 15 octobre devrait entretenir la volatilité des marchés. • Cela profitera principalement aux obligations souveraines et aux marchés monétaires.

49. Prévisions financières