De nieuwe realiteit

1. De ‘nieuwe realiteit’: implicaties voor de beleggerWilliam De Vijlder, Global Chief Investment OfficerFinance Avenue, 31 oktober 2009

2. De nieuwe realiteit

3. De nieuwe realiteit • Onhoudbare begrotingstekorten • Lage inflatie betekent balanceren op de rand tussen deflatie en inflatie • ‘excess liquidity’ als gevaar voor inflatie • ‘excess liquidity’ als gevaar voor activazeepbellen • Moral hazard en hoe ermee omgaan als centrale bank en overheid • Communicatie van centrale banken wordt nog belangrijker • Lagere potentiële groei als langetermijngevolg van deze crisis • Herbalanceren van economische groei richting groeilanden • Kortere economische cycli • Een wereld in schuldafbouw • Verhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange termijn • Wereld nog altijd onevenwichtig ondanks enige wereldwijde herbalancering

4. Begrotingsoverschot/tekort in G7* 2005 2006 2007 2008(e) 2009(e) 2010(e) USA -2.6% -1.9% -1.2% -3.1% -11.1% -9.8% Japan -6.1% -1.0% -3.0% -3.6% -8.7% -8.4% Germany -3.4% -1.6% 0.0% -0.2% -4.2% -6.1% France -2.9% -2.4% -2.7% -3.1% -6.7% -7.0% Italy -4.2% -3.4% -1.9% -2.7% -5.6% -5.4% Eurozone -2.5% -1.3% -0.6% -1.5% -4.3% -5.3% Canada 1.0% 0.9% 0.6% -0.1% -3.1% -2.5% UK -3.2% -2.7% -1.5% -5.3% -12.8% -13.2% * Eurozone countries: Budget balance according to Maastricht criteria * UK: Public Sector Net Cash Requirement * USA : Federal Budget Balance * Canada: Federal Government Budget Balance * Japan: General Government Budget Balance Bron: Consensus Economics, August 2009 1. Onhoudbare begrotingstekorten

5. Netto overheidsschuld tegenover bbp 160 Overheidsschuld tegenover bbp 140 2007 2009* 2013* VS 42 58 80 120 Japan 80 105 137 100 Duitsland 57 70 82 Frankrijk 54 67 82 80 VK 38 62 90 60 Italië 101 113 125 Canada 23 28 31 40 * Prognoses IMF WEO (oktober 2009) 20 Bron: IMF WEO oktober 2009 0 1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012 VS Canada VK Italië Duitsland Frankrijk Japan

6. Duurzaamheid van het monetair beleid • Een hoog tekort en een hoge ‘schuld/bbp’-ratio kunnen de inflatievrees voeden en zo een stijging van het lang segment van de rentecurve veroorzaken • Die vrees is overdreven in een wereld waarin centrale banken onafhankelijk opereren • De emissie van inflatiegelinkte obligaties is een middel om die verwachtingen te controleren De impact op de gemiddelde kostprijs van de schuld is pas na enige tijd voelbaar en hangt af van de looptijdstructuur van de schuld Een inflatieschok veroorzaakt onmiddellijk een stijging van de nominale groei en doet D/Y dalen

7. 2. Lage inflatie  balanceren op de rand tussen deflatie en inflatie • Gevolgen • Volatiliteit in verwachtingen omtrent toekomstig monetair beleid • Volatiliteit langetermijnrente Niveau van activaprijzen Te hoge inflatie Goldilocks Inflatie Deflatie 0% 2%

8. Kwantitatieve versoepeling VS 120 Wiziging JoJ in % 100 80 60 40 20 0 -20 1880 1900 1920 1940 1960 1980 2000 Basisgeld VS Inflatie consumenteprijzen VS 3. ‘Excess liquidity’ als gevaar voor inflatie Kwantitatieve versoepeling VK 100 Wijziging JoJ in % 80 60 40 20 0 -20 1870 1890 1910 1930 1950 1970 1990 Basisgeld VK Kleinhandelsprijzen • Inflatie is een monetair fenomeen • Geldmassa beïnvloedt economie via transmissiekanalen • Terugkeer van inflatie vergt ontstaan ‘bottlenecks’ of sterke daling van de munt Bron: Bloomberg, ONS, BCE & Fortis Investments

9. Vorige 20 recessies Vorige 5 recessies S&P500 price return in 1ste jaar na bodem 29% 25% S&P500 price return in daaropvolgend jaar 7% 3% K/W expansie in eerste jaar na bodem 28% 30% K/W expansie in daaropvolgend jaar -13% -18% WPA-groei in eerste jaar na bodem 1% -5% WPA-groei in daaropvolgend jaar 20% 14% 4. ‘Excess liquidity’ als gevaar voor activazeepbellen • Geldmassa beïnvloedt economie via transmissiekanalen • Stimuleren van de economische activiteit verloopt o.a. via • daling financieringskost • daling risicovrije rente (over heel de rentestructuur) • hogere aandelenkoersen • daling spread van ondernemingsobligaties • stijging waarde van onderpand bij leningen • Een stijging van de activaprijzen is dus een noodzakelijke voorwaarde voor een economisch herstel • Wanneer wordt een stijging een zeepbel? • Centrale banken zullen meer dan in het verleden aandacht besteden aan het gevaar van activazeepbellen Bron: FT, 3 oktober 2009

10. 5. Moral hazard en hoe ermee omgaan als centrale bank en overheid • Als centrale bank • Communicatie • Als overheid • Meer regelgeving • Striktere regels • Communicatie • Algemeen • Gevaar van “throwing away the crutches too early” • Anderzijds, ‘het Australisch beursmirakel’ door verstrakking monetair beleid

11. 6. Communicatie van centrale banken wordt nog belangrijker • Vermijden dat zeepbellen ontstaan • Vermijden dat markt paranoïde wordt over de snelheid en de omvang waarmee het monetair beleid zal worden verstrakt

12. 7. Lagere potentiële groei als langetermijngevolg van deze crisis • Vermindering incentives tot investeren • Lagere vraag naar producten • Grotere onzekerheid • Ongunstiger financieringsvoorwaarden • Effect op graad van arbeidsmarktparticipatie onduidelijk • Effect op graad van innovatie is eveneens onduidelijk • Infrastructuurinvesteringen zijn positief voor potentiële groei • Belastingpeil en regulering kunnen potentiële groei beïnvloeden • Minder gebruik van het hefboomeffect

13. 20 % 15 10 5 0 -5 -10 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 Industriële productiegroei opkomende markt* minus ontwikkelde markt** Industriële productiegroei opkomende markt (excl China) minus ontwikkelde markt * China, Brazilië, India, Rusland, Korea, Taiwan, Mexico, Turkije ** VS, Eurozone, VK, Japan, Canada 8. Herbalanceren van economische groei richting groeilanden

14. 9. Kortere economische cycli • Als de gemiddelde groei inderdaad afneemt, kunnen de cycli eveneens verkorten: • een schok zal een economie makkelijker in recessie duwen als de trendmatige groei zwakker is • de psychologische impact van een economische schok kan groter zijn in een klimaat van geringe groei Lage risicoaversie Potentiële groei vóór Groeipercentage bbp Potentiële groei na Hoge risicoaversie 0 tijd

15. 10. Een wereld in schuldafbouw • Overheidstekorten • Balansen van de huisgezinnen • Bankbalansen Schuld huisgezinnen tegenover inkomen Overheidsschuld tegenover bbp 2008 2007 2009* 2013* 133.9 VS VS 42 58 80 127.7 Japan* Japan 80 105 137 98.6 Duitsland Duitsland 57 70 82 100.1 Frankrijk 54 67 82 Frankrijk 183.3 VK VK 38 62 90 72.5 Italië* Italië 101 113 125 142.6 Canada Canada 23 28 31 * Cijfers slechts beschikbaar tot 2007 * Prognoses IMF WEO (oktober 2009) Bron: OESO Bron: IMF WEO oktober 2009

16. Schuld tegenover bbp per sector in VS Balans consumenten in VS 140 600 % of GDP % van bbp 120 500 100 400 80 300 60 100% of GDP 200 40 20 100 0 0 1974 1977 1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 1952 1957 1962 1967 1972 1977 1982 1987 1992 1997 2002 2007 Financiële ondernemingen Huisgezinnen Bruto acitva Netto-activa (d.w.z. nettowaarde) Bruto verplichtingen Niet-financiële ondernemingen Federale staat & lokale overheid * Jaarcijfers tot 2008; cijfers 2009 = 3de kwartaal Bron: OESO

17. 11.Verhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange termijn Verwachte rendement = dividendrendement + verwachte nominale winstgroei

18. 12.Wereld nog altijd onevenwichtig ondanks enige wereldwijde herbalancering 700 2500 Mld $ Mld $ 600 2000 500 1500 400 300 1000 200 500 100 0 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Rusland (links) India (links) Brazilië (links) Korea (links) China (rechts)

19. Dit decennium: Amerikaans tekort op lopende rekening en opbouw van reserves in een context van valutakoppeling USD Internationale reserves van opkomende markten Amerikaans tekort op lopende rekening USD Geldhoeveelheid van opkomende markten Privé- en overheidssector VS Economische groei; haussemarkt; gevaar voor zeepbellen

20. Volgend decennium: Amerikaans tekort op lopende rekening en opbouw van reserves in een context van valutakoppeling USD Internationale reserves van opkomende markten Amerikaans tekort op lopende rekening USD, EUR, ... Privé- en overheidssector rest van de wereld Geldhoeveelheid opkomende markten Economische groei; haussemarkt; gevaar voor zeepbellen

21. Beleggingsimplicaties

22. Inspanningen om begroting te consolideren zullen beloond worden • Economische achtergrond • Onhoudbare begrotingstekorten

23. This paper concentrates on episodes of large fiscal consolidations and expansions occurred in OECD countries from 1960 to 2002 and shows that financial markets value fiscal discipline. Interest rates fall and stock market prices increase around episodes of fiscal consolidations; the opposite occurs around periods of fiscal expansions. In addition, the paper suggests that financial markets’ response to large changes in the fiscal stance depends on countries’ initial fiscal positions and on the nature of fiscal contractions. Fiscal adjustments that occur in country-years with high levels of government deficit, that are implemented by cutting government spending, and that generate a permanent and substantial decrease in government debt are associated with larger reductions in interest rates and increases in stock market prices. In the sample of fiscal contractions, results are robust to controlling for inflation, GDP growth and indicators of monetary and financial liberalization policies. In the sample of fiscal expansions, results are somewhat less robust to specification changes. Onhoudbare begrotingstekorten Bron: BCE

24. 2. Inflatievrees verhoogt de vraag naar reële activa • Economische achtergrond • Liquiditeitsoverschot als inflatierisico

25. 3. Hogere volatiliteit door vrees voor ‘interventie’ van centrale banken in activamarkten • Liquiditeitsoverschot als risico voor de vorming van activazeepbellen • ‘Moral hazard’ en de houding van overheden en centrale banken hieromtrent • Communicatie van centrale banken wordt nog belangrijker

26. 4. “We are all beta managers now”: grotere belangstelling voor het volgen van trends en momentumstrategieën • Verkorting van de economische cycli • Grotere onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange termijn

27. 5. Meer aandacht voor market timing • Verkorting van economische cycli • Verhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange termijn

28. 6. Bedrijfsobligaties zijn naar risico gewogen aantrekkelijker dan aandelen • Zwakker groeipotentieel als gevolg op de lange termijn van deze crisis • Een wereld in schuldafbouw • Verhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange termijn

29. 7. Beleggen in opkomende markten wordt naar risico gewogen aantrekkelijker • Zwakker groeipotentieel als gevolg op de lange termijn van deze crisis • Herbalancering van de economische groei naar opkomende landen • Verhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange termijn

30. 8. Infrastructuurbeleggingen als beleggingsklasse worden ‘mainstream’ • Onhoudbare begrotingstekorten • Verhoogde onzekerheid over de risicopremie van aandelen op de lange termijn

31. Besluit

32. De nieuwe realiteit • We betreden een nieuw beleggingsparadigma gekenmerkt door tragere groei, grotere onzekerheid over economische en marktprognoses en daardoor meer volatiliteit • De wereld is ondanks enige wereldwijde herbalancering nog altijd erg onevenwichtig • Overvloedige liquiditeit gekoppeld aan een liquiditeitsval verhoogt het gevaar voor zeepbellen in de activaprijzen • Het mandaat van centrale banken is de factor verbreed en omvat nu ook de bestrijding van zeepbellen • Ga voor activa die geen grote groei nodig hebben (bedrijfsobligaties) of die profiteren van zichtbare groei (opkomende markten) • Pas op voor inflatierisico’s op de langere termijn (aantrekkelijkheid van reële activa) • Market timing wordt belangrijker

33. Blog • NL http://william.devijlder.fortisinvestments.com/nederlands/ • EN http://william.devijlder.fortisinvestments.com/english/ • FR http://william.devijlder.fortisinvestments.com/francais/

34. Dit document dient enkel ter informatie en is 1) geen voorstel of aanbod tot het aankopen of verhandelen van de financiële instrumenten hierin beschreven en 2) geen beleggingsadvies. Vooraleer een beslissing tot belegging in de financiële instrumenten hierin beschreven te nemen, dienen toekomstige beleggers de meest recente versie van het prospectus (gratis opvraagbaar bij Fortis Investments*) te raadplegen. Bovendien dienen toekomstige beleggers zelf de nodige onderzoeken te verrichten en het nodige juridisch, boekhoudkundig en fiscaal advies in te winnen om de geschiktheid van deze belegging te bepalen. De hierin vervatte opinies kunnen worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. De beleggers dienen er zich van te vergewissen dat ze de laatst beschikbare versie van dit document lezen. In het verleden behaalde resultaten of prestaties bieden geen garantie voor de huidige of toekomstige resultaten. De resultaten houden geen rekening met de provisies en kosten verbonden aan de uitgifte of terugkoop van aandelen. Voor bijkomende informatie, gelieve contact op te nemen met fortisfunds@fortisinvestments.com. * Fortis Investments is de handelsnaam voor alle entiteiten van de Fortis Investment Management groep. Dit document werd uitgegeven door Fortis Investment Management Belgium N.V./S.A. (adres : Sterrenkundelaan 14, 1210 Brussel, België, RPM/RPR 0882 221 433).