info@varafin.be

1. Waardering van de onderneming Waarderingsmethoden info@varafin.be www.varafin.be

2. Waardering van de onderneming • Waardering van ondernemingen • Wat bepaalt de waarde van een onderneming ? • Waarde vs. Prijs • Waarderingstechnieken

3. Waarderingstechnieken Meest gebruikte waarderingstechnieken • Gecorrigeerd netto-actief • Ratio-analyse op basis van een peer group • Analyse geactualiseerde vrije kasstromen (DCF-analyse)

4. Waarderingstechnieken • Gecorrigeerd netto-actief • Waardebepaling op basis van de meest recente (geconsolideerde) jaarrekening • Jaarrekening is publiek beschikbaar bij de NBB • Correcties doorvoeren voor minwaarden en/of meerwaarden in activa en/of passiva • Indicatie van vereiste investeringen om gelijkaardige basis van activa te verwerven • Minimumwaarde van de onderneming, te verhogen met goodwill (<> liquidatiewaarde want sociaal passief) • Betrouwbare informatie over staat activa en passiva niet vanzelfsprekend

5. Waarderingstechnieken • Ratio-waardering • Waardebepaling op basis van bepaalde kerncijfers van de onderneming en een ratio-waarde van een vergelijkbare steekproef beursgenoteerde ondernemingen (peer group). • Duidt aan hoeveel de ‘markt’ bereid is te betalen voor vergelijkbare bedrijven • Bekijkt resultatenrekening en balans van de onderneming • Assumpties : 1. De beurskoersen zijn ‘fair’ en de geselecteerde bedrijven zijn vergelijkbaar met de te waarderen onderneming. 2. Huidige kerncijfers onderneming zijn representatief voor de toekomst.

6. Waarderingstechnieken Een aantal ratio’s worden frequent gebruikt : • Price/earnings P/E • Price/Cash Flow P/CF • Enterprise Value/EBITDA EV/EBITDA • Enterprise Value/EBIT EV/EBIT

7. Waarderingstechnieken • Koers/Winst verhouding of Price/Earnings (P/E) : • Multiple relateert de waarde van de onderneming aan de winst na belastingen (Earnings) • Theoretisch aantal jaren om investering terug te verdienen (excl. dividend-belasting) • Houdt geen rekening met de financiële structuur van de onderneming • Waardering zal afhangen van de verwachte E in de toekomst • Kan niet gebruikt worden voor ondernemingen met een verlies

8. Waarderingstechnieken • Price/Cash Flow (P/CF) : • Multiple relateert de waarde van de onderneming aan de bruto cash flow (CF) • Kijkt naar cash-genererend vermogen van de onderneming na de overname • Houdt geen rekening met de financiële structuur van de onderneming

9. Waarderingstechnieken • Enterprise Value/EBITDA (EV/EBITDA) : • Relateert de operationele waarde van de onderneming aan het bruto-bedrijfsresultaat (EBITDA) • EBITDA is de cash flow uit de normale activiteiten bestemd voor aandeelhouders én schuldeisers • Houdt rekening met de financiële structuur van de onderneming • Waarde aandelen = Ondernemingswaarde (entreprise value) – netto-schuldpositie

10. Netto- schuld- positie Debt Value (waarde van de schulden) Enterprise Value (ondernemingswaarde) (waarde van de activiteiten) Waarde aandelen Equity Value (waarde aandelen)

11. Waarderingstechnieken • Enterprise Value/EBIT (EV/EBIT) : • Relateert de operationele waarde van de onderneming aan het netto-bedrijfsresultaat (EBIT) • EBIT is de winst uit de normale activiteiten bestemd voor aandeelhouders én schuldeisers • Houdt rekening met de financiële structuur van de onderneming • Waarde aandelen = Ondernemingswaarde – netto-schuldpositie

12. Waarderingstechnieken • Aanpak : • Bepaal set van vergelijkbare bedrijven (peer group) • Determineer geschikte kerncijfers en bruikbare multiples • Bepaal de ondernemingswaarde en de waarde van de aandelen

13. Waarderingstechnieken 1. Bepaal peer group • Selecteer bedrijven met vergelijkbare activiteiten en financiële structuur (sector, omvang, markt, …) • Die beursgenoteerd zijn op een liquide markt • Perfect gelijkaardige bedrijven bestaan niet, goede afweging nodig • Opteer voor een ruime peer group en gebruik de ‘mediaan’ ratio • Alternatief kan geopteerd worden om de multiples van een ‘best peer’ te gebruiken • Meeste data over peers is beschikbaar uit publieke bronnen (web-sites, jaarverslagen, NBB, …) of via professionele dataleveranciers (Bloomberg, Reuters, ...)

14. Waarderingstechnieken 2. Bepaal kerncijfers en multiples • Marktcapitalisatie = # uitstaande aandelen x prijs per aandeel = Equity Value (waarde aandelen) • Enterprise Value = marktcapitalisatie + netto-schuldpositie • Bepaal de multiples door Marktcapitalisatie of Enterprise Value te delen door het toepasselijke kerncijfer • Aandachtspunten : Historische cijfers of voorspellingen • Gemiddelde of mediaan van de peer group • Wat met negatieve kerncijfers ? • Afwijkende resultaten

15. Waarderingstechnieken 3. Bepaal ondernemingswaarde en waarde van de aandelen • Bepaal de kerncijfers van de te waarderen onderneming • Vermenigvuldig de kerncijfers met de berekende multiple uit de peer group • Trek van de Enterprise Value de netto-schuldpositie af om de Equity Value te bekomen • Prijs per aandeel = Equity Value / # aandelen • Voor kleinere bedrijven wordt vaak een illiquiditeits-discount toegepast (10% - 50%)

16. Waarderingstechnieken • Actualisatie van de verwachte dividenden ("Dividend Discount Model" – “DDM-methode”) : • waarde van een onderneming gelijk aan de geactualiseerde dividendenstroom die zij zal genereren. • dit model houdt rekening met de toekomstige rentabiliteit van het bedrijf en met haar risicoprofiel. • men moet beschikken over een gefundeerd business plan dat accurate schattingen van de toekomstige winsten, de afschrijvingen, de investeringen, de evolutie van het bedrijfskapitaal, de schulden en dergelijke weergeeft.

17. Waarderingstechnieken • De actualisatie van de vrije operationele kasstromen resulteert in de ondernemingswaarde. Door hiervan de netto financiële schulden in mindering te brengen wordt de waarde van het eigen vermogen bepaald. • De actualisatievoet is de gewogen gemiddelde kapitaalkost (« Weighted Average Cost of Capital – WACC »). Deze houdt rekening met de vergoeding van zowel de aandeelhouders als de financiële schuldeisers van de onderneming en is dus samengesteld uit  : • een kostprijs voor het eigen vermogen • een kostprijs voor de financiële schuld (het vreemd vermogen)

18. Waarderingstechnieken • Deze parameters worden als volgt berekend : • De kostprijs voor het eigen vermogen wordt berekend op basis van het « Capital Asset Pricing Model – CAPM » met als gegevens : • een risicovrije rentevoet (rendement OLO 10 jaar) • een risicopremie van de markt  • een beta-coëfficiënt  • De kostprijs voor het vreemd vermogen : x% na belasting • De risicopremie geeft de premie weer die beleggers in risicodragende aandelen vereisen bovenop een risicoloze investering in staatsobligaties • De beta-coëfficiënt geeft weer in welke mate de return van een aandeel fluctueert bij een schommeling van de markt. Het is een maat voor het systematisch risico van het aandeel.