Aspectos prácticos de la aplicación de la normativa de OPAS en España

1. Aspectos prácticos de la aplicación de la normativa de OPAS en España Jesualdo Dominguez-Alcahud Subdirector del Servicio Jurídico de la CNMV

2. Indice de problemas prácticos planteados hasta el momento con el nuevo régimen • Diferenciación entre los problemas prácticos del antiguo régimen y el nuevo • Consideración de participación de control: el problema de la acción concertada. • Designación de consejeros: el problema de la consideración de los consejeros independientes. • La aplicación de las obligaciones de OPA a las tomas de control indirectas o sobrevenidas. • Las dificultades en los supuestos excluidos de opa y en los de dispensa • Las dificultades con la determinación del precio equitativo • Problemas de la tramitación de la oferta • El problema de la doble garantía • Los que se producen en la aplicación de las compraventas forzosas • Los que son consecuencia del nuevo régimen de ofertas competidoras

3. Diferenciación entre los problemas prácticos del antiguo régimen y el nuevo • Las consecuencias derivadas de las diferencias entre las opa “a priori” y la opa “a posteriori”: • Las dificultades de probar la intencionalidad • Las dificultades como consecuencia de las nuevas posibilidades de imposición de condiciones a la oferta. • Las dificultades con el régimen transitorio: • Disposición adicional primera: supuestos entre el 30% y el 50% a la entrada en vigor de la Ley: • Incrementar la participación en, al menos, un 5% en 12 meses • Alcanzar porcentaje de derechos de voto igual o superior al 50% • Adquisición de participación adicional y designación de mas de la mitad del Consejo de Administración en un período de 24 meses • Disposición transitoria única: adaptación de as autorizaciones de las ofertas dadas de acuerdo con el antiguo régimen al nuevo

4. Consideración de participación de control: el problema de la acción concertada. Designación de consejeros: el problema de la consideración de los consejeros independientes. • El problema de la definición de participación de control mediante acción concertada: la presunción del concierto “cuando dos o más personas colaboren en virtud de un acuerdo, ya sea expreso o tácito, verbal o escrito, con el fin de obtener el control de la compañía”. Se presumirá el concierto cuando las personas hubieran alcanzado un pacto de los previstos en el artículo 112 de la LMV, destinado a establecer una política común en lo que se refiere a la gestión de la sociedad o que tenga por objeto influir de manera relevante en la misma, así como cualquier otro que, con la misma finalidad, regule el derecho de voto en el consejo de administración o en la comisión ejecutiva o delegada de la sociedad.----------}La dificultad de determinar el concierto mediante un conceptos jurídicos indeterminados. • El problema de la consideración de los independientes: “en ningún caso se atribuirá a una persona la designación de aquéllos miembros del órgano de administración que tengan la consideración de consejeros independientes, ni de consejeros dominicales de otros accionistas que no actúen en concierto con el titular de la participación de acuerdo con las reglas de gobierno corporativo a las que se refiere el artículo 116 de la LMV”.------} La dificultad por la falta de una definición legal de consejero independiente

5. La aplicación de las obligaciones de OPA a las tomas de control indirectas o sobrevenidas. • El problema de la inclusión entre las fusiones o tomas de control indirectas o sobre venidas del artículo 7.1, (obligación de opa en tres meses) o de las del 3.1.a), obligación de opa en un mes. Posibilidad de excluir de OPA en el primer caso por la venta del exceso durante los tres meses.

6. Las dificultades en los supuestos excluidos de opa y en los de dispensa • El problema de la convalidación de la oferta voluntaria: • formulada a precio equitativo de conformidad con el artículo 9 del R.D. 1066/2007. (los problemas del precio o contraprestación en efectivo art.10) • Aceptada por titulares que representen al menos el 50% de los derechos de voto a los que se hubiera dirigido, excluyendo del cómputo los que ya obraran en poder del oferente y los que correspondan a accionistas que hubieran alcanzado algún acuerdo con el oferente relativo a la oferta. • Exención en caso de fusión: cuando se alcance en la sociedad cotizada resultante, directa o indirectamente, el umbral de opa y siempre que no se hubiese votado a favor de la fusión en la junta general correspondiente de la sociedad afectada (cual debe considerarse) y que pueda justificarse que la operación no tiene como objetivo principal la toma de control sino un objetivo industrial o empresarial.

7. Las dificultades con la determinación del precio equitativo • Determinación del precio equitativo: • Cuando ha habido transacciones o acuerdos en los 12 meses previos: • Derechos de opción de compra previos, se adicionará el precio de la prima. Derechos de opción de venta, se le deducirá la prima. • Instrumentos financieros derivados, el precio será el de ejercicio más las primas satisfechas para la adquisición del derivado • Si los precios de ejercicio secalculan con relación a varias operaciones se considerará el más elevado • Canjes y conversiones, el precio será la media ponderada de los precios de mercado de los valores en la fecha de adquisición • Cuando se incluya compensación adicional al precio pagado o acordado o si hay un diferimiento en el pago, el precio no podrá ser inferior al más alto pagado que resulte incluyendo la compensación o pago diferido • Cuando no ha habido transacciones o acuerdos en los 12 meses previos el precio se calculará de acuerdo con las reglas del precio de exclusión: valor teórico contable, cotización media ponderada 6 últimos meses, precio opa año precedente, otros métodos de valoración) • Correcciones del precio por la CNMV: • Cuando la cotización en los 12 meses anteriores se haya visto afectada por un pago de dividendo, operación societaria o acontecimiento extraordinario que permita una corrección objetiva del precio • Que la cotización en los 12 meses anteriores presente indicios de manipulación, que hubieran motivado inicio expediente sancionador • Cuando el precio equitativo haya sido más bajo que el rango de cotización en el día de la adquisición determinante del precio, en cuyo caso se atenderá al más alto pagado o acordado en las restantes adquisiciones de los últimos 12 meses • Cuando el precio equitativo se corresponda con una transacción de volumen no significativo en términos relativos, en cuyo caso se atenderá al más alto pagado o acordado en las restantes adquisiciones de los últimos 12 meses • Cuando en las adquisiciones de los últimos 12 meses se incluya alguna compensación adicional al precio pagado o acordado, en este caso el precio no podrá ser inferior al más alto que resulte incluyendo el importe de la compensación • Cuando la sociedad se encuentre de forma demostrable en graves dificultades financieras, el precio deberá calcularse de acuerdo con los criterios para determinar el precio de exclusión • La CNMV puede solicitar un informe sobre los métodos y criterios utilizados para establecer el precio equitativo

8. Problemas en la tramitación de la oferta • Anuncio de la oferta: los anuncios por fuera del procedimiento, las autorizaciones administrativas previas. • Presentación de la oferta: plazo de admisión a trámite. Causas de inadmisión: errores esenciales del folleto, insuficiencia de la información, ineficacia de las garantías, incumplimiento de las formalidades de la solicitud

9. El problema de la doble garantía • Aval o depósito en entidad de crédito que garantice en su totalidad el pago de la contraprestación en efectivo frente a los miembros del mercado o sistema de liquidación y frente a los aceptantes de la oferta, y que permita su empleo por el sistema de compensación y liquidación del mercado en el que se negocien los valores objeto de la oferta. • La formalidad del aval: su carácter de título ejecutivo • Datos derivados del exámen de la operación por la entidad de crédito avalista

10. Los que se producen en la aplicación de las compraventas forzosas • Problema del derecho de propiedad. Expropiación por causa de interés privado. • Problema de la transmisión de la prenda u otros gravamenes. Constitución de depósito en efectivo. • Los problemas de simultaneidad de los procesos de compra y de venta forzosa han dado lugar a un procedimiento coordinado. Artículo 47 del R.D. 1066/2007.

11. Los que son consecuencia del nuevo régimen de ofertas competidoras • Cambio del concepto por la posibilidad de adquisición previa a la oferta. Cambios de estrategia: el “stake building” • Las competidoras obligatorias y las voluntarias: los problemas con las condiciones y con la irrevocabilidad de la oferta

12. Calendario de las OPAS • 1. Calendario de OPA voluntaria en efectivo sin considerar las OPAS competidoras • 2. Calendario de OPA voluntaria en efectivo considerando OPAS competidoras