Cours 11

1. Cours 11 Le droit des sociétés

2. Retour sur le cours 10: La propriété • La propriété = solution la plus naturelle à la rareté émergente • Usus, fructus et abusus • Modes pour étendre la propriété à de nouveaux objets

3. La théorie néoclassique • Définition: L’entreprise transforme des intrants (matières premières, ressources humaines et financières) pour produire des biens et des services afin de maximiser les profits - La spécialisation du travail: Elle résulte d’une utilisation concurrente des différentes aptitudes et habiletés des employés pour différentes tâches. Cela permet d’augmenter la productivité de l’entreprise et ainsi de permettre des économies d’échelle. • Les lacunes de cette théorie: - Elle ne s’intéresse pas à l’organisation de la production au sein de l’entreprise, elle l’a traite comme une boîte noire - Elle ne permet pas de comprendre pourquoi l’entreprise existe et quels sont les avantages de ce mode de production par rapport au marché

4. La théorie des coûts de transaction • Ronald H. Coase, « The Nature of the Firm », (1937) 4 Economica 386 • Il est possible de produire des biens en utilisant le marché: Ex. Monorail Corporation = ordinateurs sont confectionnés par des travailleurs autonomes • Il y a cependant des coûts de transaction pour produire via le marché - Coûts de découverte du prix - Coûts de conclusion du contrat: trouver un cocontractant, négocier et rédiger le contrat - Coûts d’exécution: inexécution du contrat; contrat à long terme (rationalité limitée, incertitude, contrat mal adapté)

5. La théorie des coûts de transaction – suite • Avantage comparatif: marché vs SPA: L’entrepreneur a recours à la SPA lorsque le coût de l’organisation des activités de production par le processus marchand excède celui qui résulte de l’utilisation de la SPA - Avantages de la SPA: L’entrepreneur n’a pas à rédiger et à négocier continuellement des contrats pour produire un bien, il engage à la place des employés qui sont présents quotidiennement pour accomplir cette tâche - La SPA engendre aussi des coûts: Notamment, les coûts liés à l’opportunisme + les coûts d’organisation + les coûts de surveillance

6. La théorie des coûts de transaction – suite • Williamson: En plus des contrats à court terme, les parties ont la possibilité d’organiser la production au moyen de contrats à long terme • Contrats à long terme: deux problèmes - Rationalité limitée: Difficulté à prévoir toutes les éventualités - Opportunisme: Chercher à obtenir par la tricherie un avantage indu • Problème de la spécificité d’un actif: Un actif est spécifique lorsqu’il est difficile de le remplacer par un autre - Risque d’opportunisme mutuel: 1) le fournisseur (propriétaire de l’actif) peut demander une rémunération excessive si l’unité de production est en situation de dépendance; 2) le fournisseur demeure à la merci de l’unité de production qui peut mettre un terme à son association ou à ses activités, ce qui engendrerait une perte de valeur de l’actif en question

7. La théorie des coûts de transaction – suite • Choix du mode d’organisation selon Williamson - Le marché: Il constitue un mode de coordination efficace lorsque les actifs sont peu spécifiques - L’entreprise: Lorsque la spécificité de l’actif s’accroît, alors l’entreprise s’avère plus efficace -- Élimine les problèmes de la rationalité limitée et de l’opportunisme - Contrat à long terme: Ce mode s’impose en présence d’actifs spécifiques lorsque la fréquence des transactions ne justifie pas le recours au mode hiérarchique de l’entreprise

8. La théorie du carrefour de contrats • Théorie du carrefour de contrats: L’entreprise est une fiction légale qui sert de noyau pour un ensemble de relations contractuelles (avec les employés, les clients, les fournisseurs et les créanciers) • Notion de contrat élargie: Pour l’économiste, le contrat est une entente caractérisée par des ententes et des comportements réciproques, lesquels sont dictés et orientés par un intérêt mutuel dans la réalisation d’un bénéfice commun, c.-à-d. un gain de Pareto - L’économiste ne s’intéresse pas aux conditions de formation du contrat

9. Le problème d’agence • Définition: - Relation principal-agent (le contrat de mandat est un exemple) - Le principal se fie à l’agent pour atteindre ses objectifs - Les intérêts sont en partie divergents - Risque d’opportunisme • Problème d’agence dans une SPA: actionnaires majoritaires vs actionnaires minoritaires; actionnaires vs dirigeants; dirigeants vs employés et autres parties prenantes

10. Les coûts d’agence • Trois types coûts d’agence 1. Les coûts de surveillance: Ex. Conscients des risques d’abus, les actionnaires peuvent mettre en place des systèmes de contrôle pour mesurer la qualité de la prestation des dirigeants et détecter les prélèvements de ces derniers contraires à l’intérêt de la société 2. Les coûts de fidélisation: Activités entreprises par les dirigeants afin de démontrer aux actionnaires qu’ils n’adopteront pas des comportements opportunistes (signalling). Ex. Les dirigeants peuvent accepter d’assujettir leur rémunération à la performance de la compagnie 3. Les pertes résiduelles: Elle est subie par les actionnaires en raison de l’impossibilité de contrôler parfaitement l’opportunisme des dirigeants et des actionnaires dominants

11. La gouvernance: définition et buts • Définition: Les mécanismes de fonctionnement, de contrôle et de responsabilisation qui régissent la prise de décisions dans les sociétés • Contrer le problème d’agence: Les mécanismes de gouvernance ont pour objectif d’inciter les décideurs à agir dans l’intérêt de la SPA et des parties prenantes plutôt que dans leur propre intérêt • Le résultat désiré = Favoriser la maximisation de la valeur des sociétés

12. L’opportunisme des dirigeant dans les sociétés à actionnariat dispersé • Séparation des fonctions: Les actionnaires jouent seulement un rôle d’investisseur; les dirigeants s’occupent de la gestion de la société • Conséquence de la diversification des investissements: Les actionnaires ont peu d’intérêt à surveiller les dirigeants, le coût de la surveillance dépasse les bénéfices escomptés • Problème d’interaction: Le risque d’agence découle de la divergence d’intérêts entre actionnaires et dirigeants, de même que des difficultés pour les actionnaires de surveiller les dirigeants Ex. le dirigeant peut maximiser les avantages pécuniaires (rémunération excessive) ou en nature (voiture de luxe, voyages, siège social luxueux…) qu’il obtient grâce à l’entreprise. Il est le principal bénéficiaire de ces avantages qui ne génèrent aucun revenu pour la société

13. L’opportunisme des actionnaires dominants dans les sociétés à actionnariat concentré • Problème d’interaction : La concentration de l’actionnariat donne à l’actionnaire dominant le pouvoir de privilégier ses propres intérêts au détriment de ceux de la société et de l’ensemble des actionnaires • Ex. La réalisation d’une vente de certains actifs d’une société contrôlée par un actionnaire dominant à une autre société contrôlée par ce dernier, pour une contrepartie ne reflétant pas la juste valeur de ces actifs, dans le but d’avantager la seconde société

14. L’opportunisme de la société vis-à-vis les autres parties prenantes • La maximisation du profit des actionnaires: Étant donné qu’ils sont les bénéficiaires résiduels, alors c’est leur intérêt qu’il faut privilégier, au détriment des employés, des créanciers et des autres parties avec qui elle contracte. Ex. Une société peut utiliser l’excédent d’actif d’un régime de retraite destiné aux employés pour améliorer le bilan financier dans l’intérêt des actionnaires • La stakeholder theory: Elle prend acte du fait que l’organisation est bien plus un construit social qu’un instrument voué uniquement à la bonne gestion des fonds qu’on lui a alloués

15. Débat sur la notion d’intérêt de la société • Les administrateurs et dirigeants ont l’obligation d’agir de bonne foi dans l’intérêt de la société par actions. L’intérêt de la société par actions est cependant une notion complexe à saisir • Deux approches s’opposent. 1. Shareholders theory: Agir dans l’intérêt de la société par actions exige que les administrateurs maximisent le rendement sur le capital investi par les actionnaires 2. Stakeholders theory: L’intérêt de la société s’apprécie dans une perspective plus libérale afin de tenir compte de l’intérêt des différentes parties prenantes (les actionnaires, les créanciers et les employés)

16. Le conseil d’administration • Problème d’agence: L’une des fonctions du conseil d’administration est de surveiller les dirigeants de manière à endiguer leur opportunisme - Solutions: Aligner les intérêts des dirigeants avec ceux de la compagnie. Deux moyens pour atteindre ce but: -- Congédiement: Le conseil d’administration a le pouvoir de congédier un dirigeant -- Rémunération incitative: Ex. Prime ou options d’achat • Problème de la rationalité limitée des dirigeants: Le concept de rationalité limitée réfère aux limites cognitives qui viennent biaiser le processus décisionnel des individus dans leur recherche de la meilleure solution - Le conseil d’administration peut aider les dirigeants à prendre des décisions pour pallier le problème de la rationalité limitée: La prise de décision collective permet de pallier ces problèmes en favorisant la rencontre d’apports d’individus qui ont des connaissances, des expériences, des compétences et des intérêts variés

17. La participation des actionnaires au processus décisionnel • Le droit de vote pour élire les administrateurs = incitation pour les administrateurs de bien s’acquitter de leur travail, sinon ils risquent d’être destitués = une réponse au conflit d’agence • Pour certaines décisions importantes, la LCSA donne le droit de vote aux actionnaires, ce qui est une autre réponse au conflit d’agence

18. L’action collective des actionnaires • Bien collectif: Les interventions des actionnaires pour contrer l’opportunisme des dirigeants ou des actionnaires dominants ont une dimension de bien collectif - Les bénéfices: Les bénéfices qui découlent de ces interventions profitent à tous les actionnaires, au prorata de leur investissement - Pas d’exclusion possible: Aucun actionnaire ne peut être exclu de ce partage, même s’il n’a pas contribué à l’intervention réalisée • Resquilleur: En tant que resquilleurs, les actionnaires reçoivent une partie des bénéfices de cette intervention, sans en supporter les coûts. Ils maximisent ainsi les bénéfices qui en découlent

19. L’action collective des actionnaires – suite • La gravité du problème d’action collective varie en fonction de la structure de l’actionnariat: - Actionnariat dispersé: Il semble rationnel pour les actionnaires de ne pas participer à la réalisation d’interventions et d’attendre que celles-ci soient effectuées par un autre actionnaire - Actionnariat concentré: Les actionnaires dominants détiennent un intérêt économique pour intervenir auprès de la direction des sociétés afin de défendre leurs intérêts • Analyse coûts et bénéfices: L’actionnaire fera une intervention que dans la mesure où c’est rentable de le faire • La loi facilite la participation des actionnaires à l’assemblé des actionnaires et au droit de vote: Ex. art. 135 L.C.S.A. impose des obligations de divulgation aux sociétés relativement aux sujets traités à l’assemblée

20. Les mécanismes externes de gouvernances • Le marché des biens et services: Lorsqu’ils poursuivent des stratégies opportunistes, les dirigeants et les actionnaires dominants compromettent la compétitivité de leur société en influant négativement sur le prix ou la qualité du bien ou du service. Ex. Leurs stratégies peuvent mener à la production de biens défectueux, ce qui se traduira par des pertes si les consommateurs choisissent de se procurer les biens auprès de concurrents • Le marché du travail: - Concurrence externe: Si un dirigeant n’a pas une bonne réputation, alors cela sera difficile de retrouver du travail - Concurrence interne: Les aspirants dirigeants ont intérêt à dénoncer les comportements opportunistes des dirigeants en places

21. Les mécanismes externes de gouvernances – suite • Le marché financier: - Financement: Plus les coûts d’agence d’une société sont élevés, plus le prix de ses titres est bas = difficulté à obtenir du financement - Prise de contrôle: . Lorsque le prix des titres est peu élevé en raison de l’opportunisme des dirigeants, des tiers sont disposés à prendre le contrôle des sociétés par la voie d’une offre publique d’achat = risque pour les dirigeants de se faire remplacer par des dirigeants plus diligents

22. Les devoirs des administrateurs et dirigeants • Devoir de prudence, de diligence, de loyauté et de bonne foi = vise à inciter les administrateurs et les actionnaires à ne pas agir de façon opportuniste • Recours en dommages s’il y a violation de ces devoirs

23. Le devoir de prudence et diligence des administrateurs et dirigeants au regard de la règle de l’appréciation commerciale • Règle = la non-ingérence des tribunaux dans les affaires du CA: Une intervention dans les cas les plus grossiers - Les administrateurs doivent prendre des décisions raisonnables, pas nécessairement les meilleures décisions. Lesadministrateurs peuvent engager leur responsabilité s’ils agissent de façon opportuniste • La raison d’être de la règle du jugement d’affaires - Les mauvaises décisions d’affaires: Elles sont à la charge des actionnaires, ils sont mieux placés pour assumer le risque de perte en raison de leur portefeuille diversifié (règle du contrat hypothétique et du cheapest cost avoider) - La règle inverse: 1) Une gestion trop prudente des administrateurs = ils ne prendraient plus aucun risque = pas de projets risqués ; 2) les coûts pour devenir administrateur augmenteraient = moins d’administrateurs compétents

24. Le devoir de loyauté • Définition: Le devoir de loyauté exige que les administrateurs agissent dans le meilleur intérêt de la société, plutôt que dans leur propre intérêt - Opportunisme: Ne pas s’enrichir au détriment de la société (art. 323 C.c.Q. qui interdit l’usurpation d’occasion d’affaires; art. 325 C.c.Q. qui encadre la conclusion d’un contrat entre l’administrateur et la société) • Qu’est-ce que cela signifie « agir dans le meilleur intérêt de la société »? - Position traditionnelle: Maximiser les gains des actionnaires - Position de la CSC dans l’arrêt Wise: Maximiser la valeur de la compagnie en tenant compte des intérêts des actionnaires, des employés, des fournisseurs, des créanciers, des consommateurs, des gouvernements et de l’environnement

25. Les recours des actionnaires • Loi canadienne sur les sociétés par actions: - Art. 239: Action oblique: Cette action permet aux actionnaires d’intenter un recours au nom et pour le compte de la société pour obtenir l’indemnisation du préjudice subi par celle-ci. Ex. Elle peut être employée lorsque les administrateurs refusent d’intenter un recours pour faire sanctionner un manquement aux devoirs qui a causé un dommage à la société - Art. 241: Recours en iniquité: Le recours permet à tout plaignant, incluant les actionnaires, de demander au tribunal de redresser les abus et les injustices qui résultent des activités des sociétés constituées en vertu de cette loi. Dans le cadre de ce recours, le tribunal peut rendre toute ordonnance qu’il estime appropriée afin de mettre fin à une situation où la société ou ses administrateurs abusent des droits des actionnaires, des créanciers, des administrateurs ou des dirigeants de sociétés fédérales, porte atteinte à leurs intérêts ou n’en tient pas compte

26. Les recours des actionnaires – suite • Loi sur les compagnies du Québec - Action oblique: Seulement dans des cas de fraude - Pas de recours en iniquité • Quelles sont les conséquences?: Des études démontrent que le degré de protection offert aux actionnaires par la législation influe sur la structure de l’actionnariat des sociétés - Plus de protections: Risque d’expropriation est moindre = les actionnaires sont alors plus enclins à investir, ce qui contribue au développement des marchés financiers et accentue la dispersion de l’actionnariat (Ex. LCSA) - Moins de protections: La concentration de l’actionnariat constitue une option de rechange en vue de pallier les inefficiences du cadre légal et d’assurer ainsi une meilleure surveillance des dirigeants et actionnaires dominants (Ex. LCQ)

27. Les activités des sociétés et les externalités • Externalités: Les sociétés peuvent s’engager dans des activités risquées imposant des coûts aux parties prenantes qui ne sont pas dédommagées - Le rendement plus élevé généré par ces décisions risquées ne profite pas aux parties prenantes, puisque leurs créances sont fixes - L’augmentation du risque leur sera désavantageuse puisqu’elle réduira la probabilité de paiement de leurs créances • Solutions contractuelles: - Conclusion du contrat: Identifier le risque et l’inclure dans le taux d’intérêt - Exécution du contrat: Inclure certaines formes de contrôle du contrat (Ex. Une clause au contrat peut rendre exigible la totalité de la créance lorsque le coefficient d’endettement de la personne morale aura atteint un certain seuil; cautionnement ou hypothèque) • Cadre légal: Ex.Certaines dispositions visent à protéger les créanciers de la société contre une réduction de son capital qui résulterait de telles opérations lorsqu’il existe des motifs raisonnables de croire que la société est ou deviendra, après les avoir réalisées, insolvable

28. Le recours en levée du voile corporatif • Problème d’interaction : Lorsque la personnalité morale et la responsabilité limitée sont détournées de leur finalité économique au profit d’un actionnaire, et ce, au détriment des parties prenantes = cela cause des externalités aux parties prenantes • Art. 317 C.c.Q.: Il édicte une règle d’inopposabilité qui empêche que soit invoquée la personnalité morale à l’encontre d’une personne de bonne foi, dès lors qu’elle l’est pour masquer la fraude, l’abus de droit ou une contravention à une règle d’ordre public • Combattre l’opportunisme: Ce mécanisme est destiné à contrôler les externalités générées par le principe de la responsabilité limitée

29. La responsabilité limitée des actionnaires Justification juridique: En droit civil, la responsabilité limitée a été traditionnellement justifiée d’un point de vue strictement juridique par le statut de personne morale de la société Problème avec cette justification: La responsabilité limitée ne découle pas nécessairement du principe de la personnalité juridique distincte. Ex.Mêmesi toute personne physique possède une personnalité juridique distincte, elle peut néanmoins être tenue responsable dans certaines circonstances du fait d’autrui et des biens Comment alors expliquer le principe de la responsabilité limitée? 29

30. La responsabilité limitée des actionnaires facilite la diversification des investissements Faciliter le divertissement des investissements: En restreignant la responsabilité des actionnaires, le législateur rend possible la diversification des investissements - Effet: Réduction des risques assumés par les actionnaires dans des compagnies particulières et favorise les investissements dans les projets risqués qui offrent des perspectives de rendement positif Si la responsabilité limitée n’existait pas: En cas de faillite de la compagnie, l’actionnaire serait responsable de toutes les dettes - Plusieurs compagnies n’auraient pas accès aux capitaux: Les investisseurs prudents éviteraient de faire de petits investissements étant donné le risque élevé auquel ces investissements les exposeraient. Ils effectueraient plutôt des investissements substantiels dans un petit nombre de compagnies - Augmentation du coût du capital-actions: En raison du risque assumé, les investisseurs demanderaient un rendement élevé pour effectuer leurs investissements, ce qui augmenterait le coût du capital-actions des compagnies Conclusion: Le principe de la responsabilité limitée a pour conséquence de réduire le coût du capital 30

31. La responsabilité limitée des actionnaires augmente la liquidité des investissements Le prix d’un titre: - Dans un régime de responsabilité limitée: Le prix des titres d’une compagnie est établi en fonction du rendement actuel espéré de la compagnie au regard des risques de cet investissement - Dans un régime de responsabilité illimitée: La valeur des titres varierait en fonction de la richesse des actionnaires qui les détiennent. Ex. Un actionnaire beaucoup plus fortuné – cet actionnaire fournit une forme d’assurance – les autres actionnaires devrait payer pour l’assurance -- Augmentation des coûts de transaction: Coût d’information pour déterminer le niveau de solvabilité + coût de recherche d’actionnaires qui ont le même profil financier afin que le prix des actions soit acceptable pour les deux parties -- Conséquence: Il y aurait beaucoup moins de transactions sur le marché en raison de l’augmentation des coûts de transaction, donc les titres seraient beaucoup plus difficiles à liquider 31

32. La responsabilité limitée des actionnaires diminue les coûts de surveillance des actionnaires Risque d’opportunisme des dirigeants: Les dirigeants peuvent être tentés de promouvoir leurs propres intérêts au détriment de ceux de la société (et des actionnaires). Ex. Salaires élevés; des investissements dans des projets leur rapportant des bénéfices particuliers Solution = les actionnaires peuvent surveiller les dirigeants - Niveau de surveillance: L’actionnaire établit le niveau de surveillance en fonction du risque de perte dans une compagnie. Ex. L’actionnaire dont l’investissement dans une société donnée ne représente que 5 % de la valeur de l’ensemble de son portefeuille n’effectuera pas une surveillance très importante des dirigeants de cette société En ayant un portefeuille diversifié, alors cela réduit l’incitation à la surveillance = réduction du coût de surveillance 32

33. L’encadrement des opérations de prise de contrôle – Conditions d’application • Prise de contrôle: Deux conditions 1. Achat ou échange de titres: Il est nécessaire d’être en présence d’une personne (l’acquéreur) qui se propose d’acquérir les titres d’une société soit contre espèces, soit par la voie d’un échange de titres 2. Participation 20%: Cette opération doit permettre à l’acquéreur de prendre ou de renforcer une participation égale ou supérieure à 20 % dans une catégorie de titres comportant droit de vote

34. Le but de la législation qui encadre les prises de contrôle: contrer l’opportunisme • Justification traditionnelle: Selon la doctrine, la réglementation des offres publiques a pour objectif principal de protéger les investisseurs • Justification de l’AED: L’objectif de la réglementation est de dissuader l’opportunisme des parties aux opérations de prise de contrôle (relation tripartite entre les investisseurs, l’acquéreur et les membres de la direction), de manière à ce que celles-ci puissent générer des gains de Pareto

35. L’opportunisme des dirigeants • Les dirigeants peuvent tenter de protéger leur emploi et faire échouer l’offre publique d’achat - L’acquéreur pense pouvoir faire mieux = il remplace normalement l’équipe de direction en place - Dirigeants siégeant sur le CA: Le CA prend position sur l’offre publique en recommandant aux actionnaires de l’accepter ou non. Les dirigeants peuvent amener le conseil d’administration à utiliser son pouvoir de gestion pour repousser l’offre - Dirigeants ne siégeant pas sur le CA: Ils peuvent fournir de l’information trompeuse • Solutions: 1) Obligation des dirigeants de fournir de l’information précise et juste 2) Norme 62-202: La meilleure façon de contrer l’opportunisme des dirigeants est de laisser le pouvoir décisionnel entre les mains des actionnaires

36. L’opportunisme de l’acquéreur • Asymétrie d’information: Il peut tenter de limiter la divulgation d’information aux actionnaires dans son offre relativement à ses activités, sa situation financière et les objectifs qui motivent l’acquisition = dans le but de faire accepter son offre à un prix plus bas • Mettre de la pression: Il est aussi possible pour l’acquéreur de structurer son offre de manière à imposer une pression sur les actionnaires. Ex. En attribuant un court délai de validité à son offre, l’acquéreur limite le temps dont disposent les porteurs pour analyser celle-ci et les options qui existent • Solutions:Ex. Obligation d’information de l’acquéreur; un délai minimum de 35 jours pour l’offre

37. L’opportunisme des actionnaires dissidents • Actionnaires dissidents: Risque de bastion afin d’obtenir un prix plus élevé que celui offert à l’ensemble des actionnaires • - Deux solutions prévues dans la législation: - La règle de l’égalité de traitement: Elle empêche, dans les 60 jours suivant la clôture de l’offre, l’acquisition des titres faisant l’objet de l’offre à des termes plus avantageux que ceux offerts à l’ensemble des actionnaires - Un régime d’acquisition forcée des titres qui s’applique lorsque au moins 90 % des titres ont été déposés en réponse à l’offre. En vertu de ce régime, l’acquéreur peut forcer les dissidents à vendre leurs titres aux mêmes conditions que celles offertes à l’ensemble des actionnaires

38. Au prochain cours: La conclusion du cours • La conclusion du cours - Les points saillants du cours - La place de l’AED dans le raisonnement juridique - Préparation pour l’examen final