Valorisation des LBO

1. Valorisation des LBO • Schéma Général • Généralités • Intégration Fiscale • Financement • Valorisation • Sortie • Exemple de BIMBO • Bibliographie Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

2. Valorisation des LBO, MBO, BIMBO • Schéma Général • Constitution d’une société holding dont le capital est Ch • Cible : valeur Cv • Principe : lever une dette D sur la holding, gagée sur les titres de la cible, pour acheter celle-ci Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

3. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOPrincipe (2/9) : Généralités • On achète ainsi, grâce à de la dette, 100% de la société cible : • Les actifs sont inchangés, mais le capital a diminué de manière significative • Permet une transmission plus efficace de l’entreprise Equations Constitutives : Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

4. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOPrincipe (3/9) : Généralités C D Holding P Cible C : Fonds Propres de la Holding D : Dette de la Holding, dont la Dette Senior P : Prix d’achat de la cible Légende : Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

5. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOPrincipe (4/9) : Généralités • Compte de Résultat simplifié de la Holding : • Pour que l’opération soit intéressante, il faut que les besoins d’investissement de la cible soient limités (taux de distribution des dividendes élevé), permettant un effet de levier conséquent Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

6. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOPrincipe (5/9) : Intégration Fiscale • Intégration Fiscale • Le schéma exposé ci-avant joue sur l’effet de levier de la dette, i.e. les réductions d’impôts associées aux frais financiers de la holding, pour rembourser les intérêts de la dette • Condition : la holding doit détenir au moins 95% des part de la cible • Avantages : la holding impute ses frais φ sur le résultat avant impôts de la cible, d’où une réduction d’impôts sur la cible. • Condition de transmission : les intérêts de la dette de rachat contractée par la holding ne sont déductible que si les nouveaux actionnaires ne sont pas majoritairement d’anciens actionnaires (amendement Charasse) Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

7. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOPrincipe (6/9) : Financement • Financement • Premier niveau : Fonds Propres + Dette • Fonds Propres : • Capitaux Propres (management, financiers…) • Mezzanine (Obligations Convertibles, OBSA) • Dette : • Dette Senior : dette bancaire à long terme • Dette Subordonnée (ONC) • Autres (crédit vendeur, dettes à court terme, remontée de trésorerie disponible) Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

8. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOPrincipe (7/9) : Financement • Dimensionnement du montage • Effet de Levier : • Dette Senior : • Ce dimensionnement permet le remboursement de la DS par les remontées de cash (dividendes, trésorerie…) de la cible Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

9. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOPrincipe (8/9) : Financement • Source : Pierre Vernimmen, Finance d’Entreprise, 4ème édition, Dalloz, 2000 Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

10. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOPrincipe (9/9) : Financement • Intérêt de la mezzanine : • Effet de levier augmenté au-delà de ce que les banques acceptent de prêter • Souplesse : les modalités de paiement des intérêts et du capital sont définis par contrat • Diminution du risque pour les investisseurs et augmentation de la surface financière de l’opération Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

11. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOValorisation (1/5) : Méthode • Une méthode de valorisation adaptée • EBIT : EBIT de la cible • n est fixé lors de la négociation • Ordre de grandeur de n : entre 5 et 8 • Kaplan et Ruback : critère d’Adjusted Present Value • Méthode des multiples Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

12. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOValorisation (2/5) : Méthode • Calcul du TRI : Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

13. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOValorisation (4/5) : Sortie du LBO • Sortie des investisseurs en cas de succès • Sortie en Bourse • Sortie auprès d’un industriel • Sortie auprès d’un autre fond • Fusion + Nouveau LBO • Sortie par vente de la cible Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

14. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOValorisation (5/5) : Échec du LBO • Solutions en cas d’échec • Recapitalisation de la holding (perte de rentabilité) et conversion des OC • Endettement de la cible : ABS • Transaction intra-groupe à vocation purement financière • Fusion des deux entités : Abus de Droit • Si la cible est en difficulté • Renégociation des créances • Pas de garantie sur les actifs de la cible tant que les créances portent sur la holding Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

15. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOExemple de BIMBO : Présentation • Contexte : • la société X est détenue à 50% par F. et à 50% par B. (ci-dessous les « vendeurs ») • F. et B. veulent se retirer en faveur de cadres de la société (ci-dessous les « repreneurs ») • La société : • EBIT = 15 M€ • Résultat Net = 10 M€ • Trésorerie = 10 M€ Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

16. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOExemple de BIMBO : Montage • Valo : 5 x EBIT + Tréso = 85 M€ • DS : on considère que les FCF sont constants, égaux à 70% du RN • taux de distribution = 70% • Actualisation des FCF, dimensionnement de la DS : Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

17. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOExemple de BIMBO : Pl. de Fin. Holding avant conversion : Capital : 27 M€ dont Financiers : 13 M€ (48%) Holding après conversion : Capital : 37 M€ dont financiers : 23 M€ (62%) Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

18. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOExemple de BIMBO : T.R.I. • Valorisation de la cible : • 5 x EBIT + Trésorerie • EBIT constant : 15 M€ • Trésorerie : (1 - taux de distribution) x RN • Taux de distribution : 70% • RN constant : 10 M€ • Soit Trésorerie constante : 3 M€ • Valorisation : 5 x 15 + 7 x 3 = 96 M€ Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

19. Partie 3 : Valorisation dans les cas de LBO, MBO, BIMBOExemple de BIMBO : T.R.I. • Si conversion : • Dépense en année 0 : 23 • Sortie en année 7, valorisation 96 M€, 62% du capital, soit 59,5 M€ Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ

20. Bibliographie • Didier Pène, Evaluation et Prise de Contrôle de l’Entreprise, Economica, 1993 • Pierre Vernimmen, Finance d’Entreprise, 4ème édition, Dalloz, 2000 • Breley – Myiers, Principles of Corporate Finance, Sixth Edition, Mac Graw Hill, 2000 Les LBO -Jean-Sébastien LANTZ