Ekonomika podnikov II

1. Ekonomika podnikov II METÓDY MERANIA VÝKONNOSTI PODNIKU

2. Čo je výkonnosť podniku a ako merať jej veľkosť? Je to veľkosť bankového konta, počet zamestnancov, image značky alebo podiel na trhu? Alebo je to schopnosť uspokojovať zákazníkov a motivovať zamestnancov, byť schopný včas a riadne platiť svojim veriteľom, či obstáť v silnej konkurencii. Úspešne sa môžu rozvíjať len tie podniky, ktoré flexibilne reagujú na zmenené podmienky, sledujú zmeny podnikovej výkonnosti a investujú do jej zvyšovania.

3. Aká je úloha vlastníkov pri hodnotení podnikov? Vlastníci priniesli do podnikania svoje myšlienky, vložili peniaze a nesú najväčšie riziko. Ak sa naplnia ich očakávania a budú ďalej podnikať stanú sa tzv. shareholder value. Aby sa im v podnikaní darilo musia sa snažiť uspokojovať všetkých, ktorí sú s podnikom spojení ( stakeholder value ). Ide i dve odlišné koncepcie. Shareholder value je uplatňovaná v angloamerickom prostredí s vyspelým kapitálovým trhom, ktorý umožňuje presun kapitálu z menej výkonných do viac výkonných podnikov. Stakeholder je uplatňovaný v Európe, kde sa zdôrazňuje dlhodobý princíp fungovania podniku pri zaistení participácie všetkých subjektov na jeho výnosnosti.

4. Historický pohľad na meranie výkonnosti podniku ROA – rentabilita aktív, ROI – rentabilita investovaného kapitálu, ROE – rentabilita vlastného kapitálu, EVA – ekonomická pridaná hodnota, MVA – trhová pridaná hodnota, CFROI – prevádzková návratnosť investície, DCF – diskontovaný cash flow

5. RAST HODNOTY AKO ZÁKLADNÝ CIEĽ PODNIKANIA Úspech podniku sa spája s tvorbou hodnoty. Riadenie hodnoty predstavuje systém, stratégie, procesy, analytické techniky merania výkonnosti a kultúru celého podniku. Maximalizácia hodnoty znamená, že podnik sa musí usilovať o čo najväčší prínos pre vlastníkov a to ako v podobe podielu na zisku, taktiež formou výnosov plynúcich z rastu cien vlastníckych podielov.

6. Základným kritériom hodnotenia akejkoľvek investície je čistá súčasná hodnota: Kde: NPV (Net present Value) = čistá súčasná hodnota PV (Present Value) = súčasná hodnota budúcich príjmov z investície I (Investment) = výška investície Cestou k maximalizácii výkonnosti je z hľadiska vlastníka maximalizácia NPV

7. Súčasná hodnota podniku ( PV ) pre vlastníka predstavuje hodnotu budúcich peňažných tokov, ktoré je možné v podniku očakávať prepočítaných na ich súčasnú hodnotu. Tento prepočet na diskontovaný peňažný tok je odrazom úvah vlastníka podniku o riziku, ktoré nesie pri podnikaní a časovej hodnoty peňazí.

8. Časová hodnota peňazí Odráža skutočnosť, že hodnotnejšia je koruna získaná dnes ako v budúcnosti: Kde: Pt =peňažné toky v jednotlivých rokoch t = jednotlivé roky n = počet rokov celkom i = úroková (diskontná) miera

9. Riziko chápeme ako neistotu, že dosiahnuté výsledky z podnikania ( zisk, tržby, cash flow ) sa budú odlišovať od predpokladaných výsledkov. Riziko je možné charakterizovať pomocou pravdepodobnosti možnosti dosiahnutia očakávaných výsledkov. Jeho mieru možno zohľadniť v odhade diskontnej sadzby. Diskontná sadzba predstavuje mieru výnosnosti, ktorú požaduje investor zo svojich vložených prostriedkov do podnikania pri danej miere rizika.

10. AKO MERAŤ HODNOTU? V ekonomickej teórii existuje vojna ukazovateľov: tzv. tradičných, vs. tzv. moderných Medzi tradičné patria: ROA,ROE,ROI a iné Medzi moderné patria: EVA, MVA, CFROI, a iné

11. Klasické a moderné ukazovatele Klasické vychádzajú hlavne z maximalizácie zisku ako základného cieľa podnikania, používajú k vyjadreniu cieľa veľké množstvo často nekompatibilných ukazovateľov analýzy ex post a ex ante. Moderné prístupy sa snažia o prepojenie všetkých činnosti podniku a jeho účastníkov jedným hlavným cieľom a tým je rast hodnoty vložených prostriedkov vlastníkmi podniku. Do ukazovateľov je implementovaná kategória ekonomického zisku, ktorý okrem bežných nákladov berie do úvahy aj tzv. alternatívne náklady kapitálu, ktoré predstavujú nevyužité investičné príležitosti vlastníka podniku, ktoré nesú rovnaké riziko ako daný podnik.

12. Klasické ukazovatele merania ekonomiky podniku 1. Ukazovatele zisku: Čistý zisk – z hľadiska vlastníka najdôležitejšia kategória, určená k rozdeleniu. Spôsob rozdelenia má veľký vplyv na budúci vývoj hodnoty podniku a na mieru uspokojenia vlastníkov. Zisk pred zdanením – zahrňuje daň z príjmov za bežnú a mimoriadnu činnosť. Je vhodný pre porovnanie výkonnosti medzi jednotlivými obdobiami a krajinami, pretože abstrahuje od miery národného zdaňovania podnikov Zisk pred úrokmi a zdanením – meria prevádzkovú výkonnosť podniku a nie je ovplyvňovaný spôsobom financovania a veľkosťou daní. Zisk pred úrokmi, zdanením a odpisovaním – je nezávislý od použitej metódy odpisovania a v zjednodušenej podobe predstavuje ukazovateľ cash-flow.

13. Platí: Čistý zisk = výsledok hospodárenia za účtovné obdobie + daň z príjmu za bežnú činnosť + daň z príjmu za mimoriadnu činnosť = Zisk pred zdanením + nákladové úroky = Zisk pred úrokmi a zdanením + odpisy = Zisk pred úrokmi, zdanením a odpismi

14. Klasické ukazovatele merania ekonomiky podniku 2.Ukazovatele cash-flow umožňujú: • Hodnotiť finančnú stabilitu ( vytváranie finančných prebytkov, splácanie záväzkov, výplata podielov) • Plánovať peňažné príjmy a výdaje • Hodnotiť efektívnosť investičných variant • Financovať investície z vlastných zdrojov • Hodnotiť výkonnosť a oceňovať podniky

15. Klasické ukazovatele merania ekonomiky podniku 3. Ukazovatele rentability – rentabilita tržieb, aktív, celkového a vlastného kapitálu. Kritika požitia: - sú založené na účtovníctve a účtovnom výsledku hospodárenia, neberú v úvahu riziko, infláciu, časovú hodnotu peňazí, - výsledok hospodárenia je ovplyvňovaný používanými technikami oceňovania majetku, tvorbou rezerv a opravných položiek, odpisovou politikou, časovým rozlíšením nákladov a výnosov - kapitál podniku a jeho štruktúra hlavne majetok financovaný leasingom alebo v osobnom vlastníctve, nekvantifikovaný prínos odberateľsko-dodavateľských vzťahov, v ukazovateľoch sú zahrnuté aktíva bez ohľadu na ich využívanie v hlavnej činnosti

16. 4. Ukazovatele zadlženosti – celková zadlženosť, miera zadlženosti, úrokové krytie, doba splácania dlhou, krytie dlhodobého majetku vlastným alebo celkovým kapitálom. Miera zadlženosti – finančná páka vo vzťahu k rentabilite platí zásada: ak je výnosnosť vloženého kapitálu vyššia než cena úročených cudzích zdrojov, pôsobí finančná páka pozitívne a použitie cudzieho kapitálu prispieva ku zhodnocovaniu vlastného kapitálu. Ak bude úroková miera z cudzích zdrojov vyššia, ako rentabilita vlastného kapitálu hovoríme o negatívnom pôsobení finančnej páky. V dôsledku vyššej zadlženosti stúpajú náklady vlastného kapitálu ako aj riziko vlastníkov. Riziko sa znižuje len vtedy, ak podnik vie efektívne využiť cudzie zdroje formou finančnej páky, t.j. zhodnocuje vlastný kapitál viac než predstavujú platené náklady z týchto zdrojov.

17. 5. Ukazovatele likvidity – bežná, pohotová, okamžitá. 6. Ukazovatele aktivity – obrat aktív, doba obratu zásob, doba obratu pohľadávok, 7.Ukazovatele kapitálového trhu – price-earnings ratio, dividendový výnos, price-book value ratio

18. Kritika klasických ukazovateľov - Rešpektujú účtovné údaje a účtovné výsledky hospodárenia - Nezohľadňujú riziko, vplyv inflácie, časovú hodnotu peňazí • Neporovnávajú výsledok hospodárenia s nákladmi obetovaných príležitostí • Zisk je ovplyvňovaný používanými technikami oceňovania, tvorbou rezerv a opravných položiek, odpisovou politikou, časovým rozlíšením nákladov a výnosov • Výnosy a náklady sú tvorené okrem činností spojených s hlavnou výrobnou činnosťou podniku aj mimoriadnymi výnosmi a nákladmi

19. Moderné prístupy k meraniu výkonnosti podniku Kritika tradičných ukazovateľov ekonomiky podniku plynie z koncepčnej bariéry medzi trhovým oceňovaním podnikov a výkonnosťou meranou na základe účtovných údajov. Účtovné výsledky nie vždy zodpovedajú ekonomickému pohľadu na podnik. Moderné prístupy sa vyznačujú: • Najužšou väzbou na hodnotu akcií podniku ( shareholder value ) • Berú do úvahy kalkuláciu rizika a rozsah viazaného kapitálu • Umožňujú hodnotiť výkonnosť a súčasne aj ocenenie podniku

20. Moderné prístupy k meraniu výkonnosti podniku Diskontované cash flow – DCF (Discounted cash flow) Kde: CFt =peňažné toky z investície v jednotlivých rokoch jej životnosti K = kapitálový výdaj spojený s investovaním t = jednotlivé roky n = doba životnosti investície i = diskontná miera odrážajúca požadovanú výnosnosť investície

21. Moderné prístupy k meraniu výkonnosti podniku Diskontovaný CF berie na rozdiel od kategórie CF do úvahy čas a riziko, pri ktorom sú peňažné toky tvorene. Z hľadiska vlastníkov, ak: NPV je väčšie ako 0, rastie trhová hodnota podniku, NPV je menšie ako 0, znižuje sa trhová hodnota podniku NPV je rovné 0, vplyv na hodnotu je indiferentný

22. Moderné prístupy k meraniu výkonnosti podniku Vnútorné výnosové percento – IRR (Internal Rate of Return) Kde: iN = diskontná sadzba, pri ktorej NPV je kladná (NPVN) iV = diskontná sadzba, pri ktorej NPV je záporná (NPVV sa do vzorca dosadzuje v absolútnej hodnote)

23. Moderné prístupy k meraniu výkonnosti podniku Vnútorné výnosové percento predstavuje takú diskontnú mieru ( výnosnosť investície), pri ktorej je NPV rovné nule. Interpretácia IRR je nasledovná: • Vypočítame NPV pri zvolenej diskontnej sadzbe • Ak je NPV kladná, zvolíme vyššiu diskontnú sadzbu a vypočítame znovu NPV • Ak je nová NPV záporná, vypočítame IRR • Ak je pri zvolenej diskontnej sadzbe prvé NPV záporne, pre ďalší výpočet znižujeme diskontnú sadzbu.

24. Príklad

25. Kapitálová investícia vo výške 40 mil. • Nárast čistého pracovného kapitálu vyvolaný investíciou vo výške 10 mil. • Predpokladá sa lineárne odpisovanie • Predpokladá sa pre jednoduchosť so zdanením 20% Otázky: • Je investícia výhodná pre podnik pri požadovanej výnosnosti 10%? • Akú výnosnosť môžeme očakávať?

26. Riešenie • Čistú súčasnú hodnotu získame dosadením do vzorca • Kladná NPV znamená, že investícia prinesie rast hodnoty podniku, je výhodná

27. Riešenie • b) Výnosnosť projektu vypočítame pomocou vnútorného výnosového percenta • Hľadáme diskontnú mieru, pri ktorej bude NPV záporná. Pri zápornej NPV pomocou lineárnej interpolácie zisťujeme IRR. Tzn. že výnosnosť projektu je 15,9%

28. Trhová pridaná hodnota – MVA (Market Value Added) • Ukazovateľ meria rozdiel medzi trhovou hodnotou podniku a kapitálom investovaným do podniku: MVA = trhová hodnota – investovaný kapitál • Cieľom je dosiahnuť najvyššiu hodnotu MVA. Tento cieľ nie je možné dosiahnuť iba zvýšením vloženého kapitálu, aj keď tým rastie hodnota podniku. K zvýšeniu hodnoty MVA dôjde iba v prípade, ak investovaný kapitál je výnosnejší než sú náklady na kapitál.

29. Trhová pridaná hodnota Trhová pridaná hodnota Efektívna (zisková) investícia Trhová hodnota VK Trhová hodnota VK Účtovná hodnota VK Účtovná hodnota VK Trhová pridaná hodnota – MVA (Market Value Added) MVA = Trhová hodnota – investovaný kapitál Efektívna investícia zvyšujúca MVA

30. Zníženie investovaného kapitálu Trhová pridaná hodnota Trhová pridaná hodnota Trhová hodnota VK Trhová hodnota VK Účtovná hodnota VK Účtovná hodnota VK Trhová pridaná hodnota – MVA (Market Value Added) Zvýšenie MVA znížením investovaného kapitálu

31. Zvýšenie efektívnosti hospodárenia Trhová pridaná hodnota Trhová pridaná hodnota Trhová hodnota VK Trhová hodnota VK Účtovná hodnota VK Účtovná hodnota VK Trhová pridaná hodnota – MVA (Market Value Added) Zvýšenie MVA zvýšením trhovej hodnoty

32. Zníženie efektívnosti hospodárenia Trhová pridaná hodnota Trhová hodnota VK MVL Účtovná hodnota VK Trhová hodnota VK Účtovná hodnota VK Trhová stratená hodnota – MVL (Market Value Lost) Strata MVA znížením trhovej hodnoty vlastného kapitálu

33. Total Shareholder Return -TSR • Je to ukazovateľ, ktorý dokáže priamo merať zmeny v bohatstve akcionárov v danom období. TSR je funkciou výšky vyplácaných dividend a zvýšenia resp. zníženia ceny akcie na konci obdobia v komparácii so začiatkom obdobia. V podstate je obdobou vnútorného výnosového percenta.

34. Total Shareholder Return -TSR Princíp ukazovateľa TSR Trhová cena akcie Koniec roku 2005 Dividendy TSR = IRR Trhová cena akcie Koniec roku 2002

35. Príklad • Investor nakúpil na začiatku analyzovaného obdobia akcie dvoch podnikov ( A,B ) v rovnakej výške 10 mil. Za tri roky sa trhová cena oboch nakúpených podielov zvýšila na 12 mil. Podnik A nevyplácal žiadne dividendy, neodkupoval akcie od vlastníkov, ani žiadne akcie neponúkol na predaj. Podnik B vyplatil na konci každého roku dividendy v hodnote 2 mil. Očakávaná miera výnosnosti je pre obidve uskutočnené investície do nákupu akcií 10%. Do úvahy neberieme daňové zaťaženie.

36. Príklad Riešenie: Podnik A NPV10% = -0,984 NPV5% = 0,366

37. Príklad Riešenie: Podnik B NPV20% = 1,157 NPV30% = - 0,906

38. Riešenie Podnik A nesplnil očakávania investorov, dosiahnutá výnosnosť meraná TSR je 6,4%. Podnik B dosiahol vyššiu efektívnosť vyjadrenú výnosnosťou až 25,6%, ktorá je vyššia než požadovali investori. TSR je ovplyvňované: • Rentabilitou existujúcich aktív • Rastom podniku • Nákladmi na kapitál • Voľným C-F

39. Ekonomická pridaná hodnota – EVA ( Economic Value Added) • Ekonomická pridaná hodnota predstavuje vo svojej podstate ekonomický ( mimoriadny ) zisk, ktorý podnik vytvorí po úhrade všetkých nákladov vrátane všetkých nákladov na kapitál ( cudzí a vlastný v podobe nákladov obetovaných príležitostí ). Vyjadrujeme ho nasledovne: EVA = NOPAT – WACC . C Kde: NOPAT je zisk z hlavných činností po zdanení WACC – priemerné vážené náklady na kapitál C – kapitál viazaný v aktívach, ktoré sú využívané v hlavnej čínnosti k začiatku hodnoteného obdobia

40. Ekonomická pridaná hodnota – EVA (Economic Value Added) • Ukazovateľ EVA meria, ako podnik za určité obdobie prispel svojimi aktivitami v hlavnej ( operatívnej ) činnosti, ku zvýšeniu či zníženiu hodnoty pre svojich vlastníkov. • Vo svojej podstate ukazuje, akú hodnotu podnik svojou činnosťou dokázal vytvoriť na viac, než by vložený kapitál získal v rámci inej investičnej príležitosti s rovnakým rizikom. • V porovnaní s rentabilitou kapitálu má tieto zásadné odlišnosti: • Vychádza zo zisku v ekonomickom poňatí, tzn. obsahuje tiež alternatívne náklady investovaného vlastného kapitálu • Obsahuje len výnosy a náklady spojené s hlavnou činnosťou • Berie do úvahy pri výpočte nákladov na kapitál iba kapitál, ktorý je viazaný v aktívach využívaných v hlavnej podnikovej činnosti,

41. Ekonomická pridaná hodnota – EVA (Economic Value Added) Prednosti EVA Je blízka kategórii čistá súčasná hodnota. Vyhovuje teórii, že zvýšiť hodnotu podniku je možné v prípade, že manažéri prijímajú projekty s kladnou čistou súčasnou hodnotou. Je nástrojom: Merania výkonnosti podniku Motivácie zamestnancov Oceňovania podniku Hodnotenia investičných projektov

42. Ekonomická pridaná hodnota – EVA (Economic Value Added) Nevýhody: • Vychádza z účtovných informácií a vyčíslenie vstupných údajov o zisku a investovanom kapitáli vyžaduje mnohé úpravy účtovných veličín, • Výpočet nákladov na vlastný kapitál aj pri použití viacerých modelov nedáva jednoznačný výsledok, • Pokiaľ je rast ukazovateľa EVA sprevádzaný zvýšením nákladov na kapitál, môže hodnota podniku klesnúť i pri súčasnom zvýšení EVA • Berie do úvahy výnosy a náklady dosiahnuté v danom období, neobsahuje očakávané prínosy v budúcich obdobiach, a to ani priamo vo forme odhadov budúcich tokových veličín, ani prostredníctvom ocenenia aktív a záväzkov v súčasnej hodnote budúcich výnosov.

43. Pridaná hodnota Trhová pridaná hodnota Zničená hodnota Trhová hodnota VK Trhová pridaná strata Účtovná hodnota VK Účtovná hodnota VK Trhová hodnota VK Vzťah ekonomických kategórií MVA – EVA