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11. 第十一章 匯率的決定. 11.1 外匯市場名詞解釋 11.2 長期匯率的決定:購買力平價說 11.3 短期匯率的決定:利率平價說 11.4 無本金遠期匯率. 11. 第一節 外匯市場名詞解釋. 一、直接報價與間接報價 匯率的報價有二種。第一種為 直接報價 ( direct quotation ),又稱 價格報價法 ( price quotation ),此係一單位外國貨幣折合若干本國貨幣所表示的匯率報價法。
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11 第十一章 匯率的決定 11.1 外匯市場名詞解釋 11.2 長期匯率的決定:購買力平價說 11.3 短期匯率的決定:利率平價說 11.4 無本金遠期匯率
11 第一節 外匯市場名詞解釋 一、直接報價與間接報價 匯率的報價有二種。第一種為直接報價(direct quotation),又稱價格報價法(price quotation),此係一單位外國貨幣折合若干本國貨幣所表示的匯率報價法。 第二種為間接報價(indirect quotation),又稱數量報價(volume quotation),係以一單位本國貨幣折合若干外國貨幣所表示的匯率報價 。 二、匯率升值率、貶值率的計算
11 趣聞軼事: 匯率三合一 • 1999年1月1日,歐元誕生,各國可同時使用歐元及本國貨幣(在2002年1月1日,不許使用本國貨幣),由於歐元使人充滿希望,故歐元幣值上升,正巧當時日圓也緩緩升值,由120元下降至115元,故一個可能的三合一有可能誕生,即1歐元=1美元=100日圓,但不超過一週,歐元成為0.95元,而日圓也貶值到118元,三合一破滅。請問歐元是直接報價,還是間接報價?
11 全球的故事: 外匯文盲測驗 • 你能辨識多少國家外匯名稱? • Ringgit(零吉特) upiah(盾) • Baht(銖) Won(圜) • Krone(克郎) Guilder(基爾德) • Peseta(貝賽塔) Lira(里拉) • 答: • 馬來西亞、印尼、泰國、韓國、北歐三國、荷蘭、西班牙、義大利。 • Peso, Peseta, Lira, Pound均是重量名稱,此乃因為古代商人是由重量決定其幣值,如三兩銀子。
11 第一節 外匯市場名詞解釋 三、國際貨幣標準 • 國際上貨幣都用三個字母縮寫,請見表11-1的說明。 表11-1 國際主要貨幣 標準碼
11 第一節 外匯市場名詞解釋 四、交易日與交割日 • 「即期匯率」交割日是第二個營業日(再想一下股市是不是也是這樣?),一般記為t+2,表示交易後的第2個營業日,如果週六放假,則延到下一週一,說明如下。
11 第二節 長期匯率的決定:購買力平價說 • 一件商品只應有一個價格,這稱為「一物一價」(law of one price,LOOP)。即使這物品分別在2地出售,當排除運輸成本,且假設這物品可自由輸出入,這LOOP也應成立。將這「一物一價」觀念擴張到「物價指數」,而不再是單一商品,就成為「購買力平價學說」(purchasing power parity,PPP)的基礎。
11 第二節 長期匯率的決定:購買力平價說 一、一物一價 • 如果用一物一價的觀念來衡量匯率,由表11-2可知,在2002年 1. 以汽車衡量:在台灣用120元買一輛汽車,在美國買只要4美元,則匯率應多少,才會使一物一價成立?答案是匯率必須是1:30(1美元=30元新台幣),才使二國的汽車物價相同,即120元=EX2002×4,故 EX2002=30。 2. 以稻米衡量:匯率必須是1:40(即1美元=40元新台幣),才使二國的稻米相同,即240元=EX2002×6 ,EX2002=40元。
11 表11-2 一物一價
11 第二節 長期匯率的決定:購買力平價說 • 故一物一價指的是 • 或 • 式中
11 第二節 長期匯率的決定:購買力平價說 • 故用不同二物品在2地的價格,衡量匯率標準,會受到「生產力」的影響,而得出不同結果。 二、絕對購買力平價學說 • 如果用二種或多種產品來評估理論的匯率,會因生產力不同,而得到不同匯率,故也許可用「加權物價水準」來衡量,絕對購買力平價學說(Absolute PPP)是先計算二國的加權一般物價水準,再進行匯率衡量,然後須注意的是這水準不是「物價指數」(物價指數必須與基期比較),而只是加權物價水準。
11 第二節 長期匯率的決定:購買力平價說 (11-1) (11-2)
11 第二節 長期匯率的決定:購買力平價說 • 絕對PPP有2個缺點: 1.它假設二國物價指數的「商品內容」完全相同,但在實務上,這條件幾乎不可能成立。 2.許多國家都公佈「物價指數」,但沒有公佈「加權物價水準」,如果我們仍用物價指數計算購買力平價學說,在此可能會有下列缺點:即用物價指數表示某一年是基期,如果A國的基期是1985,B國的基期是1995,則即使物價水準相同,但物價指數會不一定相同。
11 第二節 長期匯率的決定:購買力平價說 三、相對購買力平價說 相對購買力平價說(relative purchasing power parity)是透過二國相對物價水準,這是一個相對的觀念,甲國在t期與t+1期均用物價指數,其影響互相抵銷。而二國即使物價水準內容相同,但因t+1期與t期相比,其偏誤效果互相抵銷。其公式為 式中
11 台灣的故事:猜測央行干預匯率模式(Ι):阻升放任貶 • 由於央行在新台幣外匯市場有主導力量,故了解央行的匯率的態度是預測匯率的重要方法之一。 • Shen and Chen(2002)曾用一個稱為Markov Swithing Model方法分析出央行對匯率的干預態度是減緩升值的速度,放任貶值的速度。
11 台灣的故事:猜測央行干預匯率模式(Ι):阻升放任貶 • 他們發現升值與貶值分別來自2個不同族群,並可以用統計區分。 • A .在貶值區,均數=2.15,如果今日為貶值,明日仍為貶值的機率為0.65,這表示貶值有一跳升(Jump)的行為,他們將此稱之為「let-it-go」政策。 • B .在升值區,均數=-0.41,如果今日為升值,明日仍會升值的機率為0.98,這表示升值緩慢稱之為「slow-down」政策。 • 試想新台幣在1986年年底,共升了3年才達到定位,故升值真的非常緩慢,但1997年10月17日及2001年5月28日,匯率可在1天之內貶1元,故阻升不阻貶,可說是央行的一大特色。
11 台灣的故事:猜測央行干預匯率模式(Ι):阻升放任貶 • 他們為更進一步確認這行為,使用網路搜尋系統查下列2個詞組:「阻升」及「阻貶」,想看看一般報紙如何報導這件事,他們發現「阻升」二個字一共出現198次,但「阻貶」只出現2次,這2次令人好奇,再深入查看該2次阻貶的內容,竟然是「央行『不』阻貶..」,可見央行只有阻升沒有阻貶,也就是央行阻升放任貶的做法非常明顯。
11 • 他們認為下列二個原因可解釋為何阻升放任貶的行為。 (i)增加外匯存底:阻升是賣出台幣,買進美元,故阻升可增加外匯存底。 (ii)幫助出口:升值不利出口,故進口與出口之間,仍然選擇暗助出口。 • 請見Shen. C.H. and S.W. Chen(2005)Long Swing in Appreciation Short Swing in Appreciation-and Market Dols not know at The Case of Taiwan, International Economic Journal,將登
11 第三節 短期匯率的決定:利率平價說 • UIP:遠期匯率≒利率差 + 即期匯率 一、無拋補利率平價說 • 短期匯率主要受到資金的流出入影響,即資本帳影響匯率在短期的波動。讓我們以無拋補利率平價說(Uncovered Interest Rate Parity)說明短期資本移動如何影響匯率。 • 圖11-1 投資國內的報酬
11 第三節 短期匯率的決定:利率平價說 A. 投資國內定存三個月: 將100元存在國內定存,利率為it,三個月後領回本利和 100 (1 + it)(11-6) it 代表在 t 期(今天)的本國利率,在今天可以被觀察得到。 B. 投資國外定存三個月: • 步驟1:先將100元台幣換成美金。得到 的美金。請注意 EXt的下標 t,表示現在為 t期。
11 第三節 短期匯率的決定:利率平價說 • 步驟2:將此(100/EXt)的美金存放銀行,三個月後,可得本利和 式中it*代表的是在 t 期時的今天,可以被觀察到的外國利率。 • 步驟3:預期將三個月後的美金本利和轉換成台幣 (11-7) • 步驟3的意義即是如果三個月後的匯率是 ,則屆時我們將美金本利和轉成台幣,可得到預期台幣報酬。
11 圖11-2 投資國外的報酬
11 國內利息 國外利息 預期匯率利得(或損失) 投資國內報酬 預期投資國外報酬 預期投資國外報酬 投資國內報酬 第三節 短期匯率的決定:利率平價說 (11-8) 「無拋補利率平價理論UIP」: (11-10) 這即是匯率與利率在短期的關係。
11 第三節 短期匯率的決定:利率平價說
11 第三節 短期匯率的決定:利率平價說 二、拋補利率平價說 • 所謂遠期外匯(forward exchange rate) ,即是現在買賣雙方議價,討論未來交易的匯率,則今天可以稱做「訂約日」,到了將來,彼此就依雙方在訂約日簽訂的匯率交換兩國的幣別,未來交換的這一天即是「交割日」。 • Ft.t+1:在 t 期訂約,在未來(一定在第三個營業日之後)交割的遠期匯率。 • 即是「拋補利率平價說」。由於式(11-11)的變數均為已知,故拋補利率平價的風險已被遮蓋(保護)。 (11-11)
11 第三節 短期匯率的決定:利率平價說 三、由UIP看升水及貼水 • EXt 減少→台幣現在貶值 • 上升→台幣未來升值
11 第三節 短期匯率的決定:利率平價說 四、考慮風險貼水下的無拋補利率平價 (11-12) 式(11-10)的無拋補利率平價說,其意義是國內投資帳戶與國外投資帳戶是「完全替代」,則UIP可改成「考慮風險貼水的UIP」: (11-13) :風險貼水
11 台灣的故事-測央行干預匯率模式(Π): 由交易量猜測 • 在台灣,央行在外匯市場有絕對的影響力,所以了解匯率的走勢方法之一,是了解央行的心態。一般言,央行不願匯率大幅波動,當匯率有貶值壓力,而央行又判斷可能守不住,央行通常會放手讓匯率瞬間貶值到定位。 • 但如何判斷央行可能守不住呢?這可由「交易量」來判斷。一般言,外匯市場每日交易量在5億~7億美元,當市場有貶值傳言,交易量大幅上升,即表示央行正在捍衛新台幣,如果交易量突破約略15億美元以上,相信央行將會「尊重市場機能」,玆舉例說明。
11 台灣的故事-測央行干預匯率模式(Π): 由交易量猜測 1. 在1997年7月亞洲金融風暴時,央行在10月17日突然棄守它信誓旦旦的捍衛新台幣的價值,而改稱「尊重市場機能」,其中一個原因就是央行在當時3個月中的捍衛新台幣已耗盡約75億美元,如果繼續拋美元買台幣,央行擔心會不會消耗盡所有的外匯?愧對歷代祖宗? 2. 2001年5月台灣經濟惡化,已有工商業建議貶值,在5月26日星期六央行的副總裁在接受廣播時說:「如果經濟繼續惡化,台幣有可能會貶值」,但消息批漏,就好似童話故事中,一點像鵝毛的謠言成為一隻鵝,媒體報導成:「央行主張台幣貶值」,在5月28日星期一,立刻台幣賣壓湧現,央行雖極力闢謠,且力守34.5元,但買盤價不斷。
11 台灣的故事-測央行干預匯率模式(Π): 由交易量猜測 • 由於成交量放大,約略可以判斷央行應會棄守新台幣,果然1:30pm央行宣佈「遵守市場機能」,當日成交量為20.19億,收盤價為35.5,台幣大貶(約1元)。
11 表11-3 歷來我國外匯市場前11大交易量分析表
11 第四節 無本金遠期匯率 • 一般的遠期匯率DF(Delivery Forward):有本金遠期匯率,這是必須有實質交易在背後的遠匯。 • 另一種遠期匯率則不需任何進出口文件,這稱之為「無本金遠期外匯」(Nondelivery Forward,NDF),可先記住(外國法人)大買NDF代表預期台幣貶,外國法人大賣NDF代表預期台幣升值。
11 圖11-3 無本金遠期匯率(NDF)運作圖
11 第四節 無本金遠期匯率 圖11-4 外匯銀行NDF沖銷