자산유동화증권 (Asset-Backed Securities) 의 Risk 분석 및 대책

1. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 정 진 훈 jhjeong@ibskorea.co.kr 11th, Oct., 2001

2. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 • 정의 : 금융기관이나 일반기업이 대출채권.외상매출금.부동산저당채권 등에 묶여있는 운용자금을 조기에 회수하기 위하여 보유하고 있는 다수의 자산(채권)을 모아 이를 기초로 유가증권을 발행하여 투자자에게 분 산매각하는 것. • 전형적인 자산유동화란 대출채권, 부동산 등 상대적으로 비유동적인 자산을 집합화(pooling)하여 이들 자산을 기초하여 자산유동화증권을 발행하고 그 증권을 통하여 자본시장에서 자금을 조달하는 과정이다. • 자산유동화증권의 종류 : 저당대출담보부증권(Mortgage-Backed Securities, MBS), 자산담보부증권(Asset-Backed Securities, ABS) • MBS : 주택금융을 담당하는 기관이 주택저당대출을 실행하고 보유하게 된 주택저당대출채권(Mortgage)을 담보로 하여 발행하는 증권으로 대출채권의 순조로운 회수를 통한 자금의 원활한 재운용을 촉진한다. • ABS : MBS발행 이후 각종 기업 및 금융기관이 보유하고 있는 자동차대출채권, 신용카드채권, 리스채권, 외상매출채권, 은행의 대출채권 등이 증권화된 것.

3. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 ※ 거래참가자 유동화회사 • 유동화증권 발행 주체인 SPC • 유동화회사 평가의 주요한 요소로는 진정한 매매여부 자산보유자 • 자산보유자의 법률적인 자격 • 자산보유자의 과거 영업상황이나 리스크 관리능력 및 신용도 • 영업력, 원리금 회수능력 등도 자산의 신용도에 영향을 미침 자산관리자 • 유동화증권 발행후 실질적인 자산관리 여부가 상환에 절대적 • 인 영향을 미침. • 따라서 적절한 자산관리능력 및 신용도, 자산관리의 연속성 • 등이 중요한 평가요소임. • 이와 같은 자산관리자의 주요 업무는 사전적으로 자산관리계 • 약에 구체적으로 명시됨.

4. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 ※ 거래참가자(Cont.) 업무수탁인 • SPC의 주요 업무를 위탁받아 수행하는 기관 • 업무수탁인의 업무내용은 업무수탁계약에서 구체화됨. 수탁관리기관 Trustee • 자산관리상황에 대한 Monitoring 및 주요 유동화계약의 승인 • 유동화자산으로부터 회수된 현금 및 주요 계좌의 관리 • 사전에 약정한 방식에 따라 재투자 신용보강기관 Credit Enhancer • 보증, 신용공여 등을 통해 유동화자산의 신용도를 보강시키 • 는 기관으로 주로 은행이 담당 • 신용공여 계약의 경우 계약내용의 면밀한 검토 등을 통해 보 • 강의 확실성을 높임.

5. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 ※한국의 자산유동화증권시장 • 연 혁 • 98년 9월 자산유동화에 관한 법률이 통과되고 98년 11월 자산유동화에 관한 금융감독 • 위원회 규정이 제정됨에 따라 자산유동화를 위한 제도가 마련 • 99년중 자동차할부금융, 리스자산, 은행대출, 부실채권 및 채권 등을 기초자산으로 한 • 27건의 총 5조 8,279억원의 한 유동화증권이 발행됨. • 99년 11월 자산유동화에 관한 법률 개정 • 다단계 자산유동화제도 도입 • 근저당권부채권의 피담보채권 간이확정절차 신설 등 • 자산관리자 범위에 자산관리전문회사(AMC) 추가 • 2000년 1월 ~ 10월말까지 총 85건, 33조 8,059억원의 자산유동화증권이 발행됨.

6. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 ※한국의 자산유동화증권 발행추이 1999년 2000년 1월~10월 건 수 총발행금액 선순위총액 건 수 총발행금액 선순위총액 27 5조 5,161억 4조 5,790억 85 33조8,059억 23조 7,742억 월별 선순위유동화 발행 추이 (단위 : 억원) 선순위 발행규모이며, 해외발행분은 제외

7. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 ※한국의 자산유동화증권의 특징 유동화자산별 발행 현황 자산별 발행 현황(99년~2000년 10월) 주 : 선순위증권 기준

8. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 ※한국의 자산유동화증권의 특징(Cont.) 자산보유자별 유동화증권 발행 현황 주 : 선순위증권 기준

9. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 ※한국의 자산유동화증권의 특징(Cont.) 유동화증권 신용등급 분포 현황 주 : 선순위증권 기준

10. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 ※한국의 자산유동화증권의 특징(Cont.) 유동화증권 만기 분포 현황 주 : 선순위증권 기준

11. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책 ※한국의 자산유동화증권의 특징(Cont.) 자산유동화증권의 기본구조 투 자 자 유동화 전문회사 원채무자 자산 보유자 선순위 채권 발행 대출채권 유동화 자산양도 현 금 유동화 자산수탁 수탁 관리 기관 현 금 후순위 채권발행 원리금 지 급 유동화자산관리 원리금지급 자산관리자 자산운용지시

12. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 유동화증권(ABS)의 평가 거래참가자 거래구조 기초자산 자산유동화 증권의 신용평가 Legal Issue 현금흐름 신용보강

13. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 유동화증권(ABS)의 평가(Cont.) : 기초자산의 분석 기본 개념 • 기초자산은 유동화증권의 구조, 현금흐름, 만기, 유동화증권의 신용도 등에 영향을 • 미치는 가장 주요한 요소임. • 자산의 분류기준 : 이자율, 만기, 원리금 지불방법, 담보자산의 유무, 고객구조, 원금 • 의 규모, 고객의 신용도 등에 따라 다양한 차이를 보임. • 또한 자산의 유형 및 특성에 따라 다양한 자산의 신용도를 분석하는 방법이 도입됨. 자산의 신용도 분석 • 유동화자산의 기초적인 분석에 근거하여 현금흐름 추정방법, 현금흐름의 영향요인 • 및 근거 자료 등을 결정 • 유동화자산에 대한 엄밀한 분석은 현금흐름의 유입규모와 시기를 추정하는데 기초 • 가 됨. • 일반적으로 소매금융의 경우 과거의 실적과 향후의 경제변수 추정 등에 근거하여 유 • 동화자산의 신용도를 분석 • 도매금융부문의 경우 일반적으로 개별 차주의 신용도를 조합하는 방식으로의 신용도 • 분석을 실시

14. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 유동화증권(ABS)의 평가(Cont.) : 기초자산의 분석(Cont.) 유동화 대상 자산의 분류 • 저당채권(Mortgage) • - Residential Mortgage -RMBS • - Commercial Mortgage - CMBS • Consumer loan • - Auto Receivable • - Credit card Receivable • - 개인대출 • - Home equity loan • - Student loan • 리스채권(Small /Mid/Big Ticket) • Collateralized Loan obligations - CLO(secured & unsecured) • Collateralized Bond obligations - CBO(secured & unsecured) • Non Performing Loan or Distressed Loan - NPL(secured & unsecured) • Trade Receivable • Future Cashflow • 기타 : Real Estate, 분양대금, 아파트이주비, 임대비용, 수익권, 정부 및 지방정부의 • 세수, 공공요금 등

15. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 유동화증권(ABS)의 평가(Cont.) • 일정 기준 하에 집합(Pooling)한 유동화자산의 가치 및 신용도의 분석을 통해 관련 리스크를 평가하고, 신용보완(Credit Enhancement)의 적정성평가를 통해 원금 및 이자가 적시에 지불될 수 있는지의 여부를 판정하는 것. • 유동화자산의 질과 현금흐름 및 미래가치에 대한 불확실성이 존재하기 때문에 이에 대한 평가가 필요하며, 이러한 유동화자산의 신용도를 제고시키기 위해 동원되는 신용보완을 통하여 자산의 현금흐름을 보강함으로써 향후 유동화증권에 대한 원리금의 적시지불을 보장할 수 있는지에 대한 전문적이고 지속적인 감시도 포함. • 자산유동화 관련 리스크 요인 : 채무불이행위험, 기초자산 가치하락위험, 재투자위험, 유동화 관련기관의 신용위험, 혼합위험 및 법률적인 위험 등

16. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 자산유동화 관련 리스크 요인 Credit Risk • 유동화자산의 신용도에 따라 유동화증권의 상환 확실성에 영향을 미침. • 이와 같은 신용위험을 정확히 측정하고, 이를 통제할 수 있는 신용보강 방안의 마 • 련이 필요함. Structural Risk • ABS의 각 참여기관(자산관리자, 자산보유자 및 기타 참여기관)의 위험을 적절히 • 통제하는 것이 유동화증권의 상환에 영향을 미침. Liquidity Risk • 전체적으로 신용보강이 충분히 이루어졌다 하더라도 특정기간에 유동화자산의 • 현금흐름이 자산유동화증권의 원리금상환액을 충당하지 못하는 리스크도 존재 Legal Risk • 거래참가자 및 프로세스를 규율하는 각종 계약사항의 법률적 구속력 및 효과가 • 자산유동화증권의 상환확실성에 영향을 미칠 수 있음. • 따라서 진정한 매매의 여부, 제반 계약내용의 효과 및 적정성에 대한 검토가 필요

17. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 자산유동화 관련 리스크 요인(Cont.) • 자산유동화증권의 장점 • 자산유동화를 통해 일반기업이나 금융기관의 유동성관리가 보다 용이 • 일반기업과 금융기관은 자산유동화를 통해 자신의 신용으로 직접 자금을 조달하는 것보다 낮은 비용으로 자금을 조달할 수 있다. • 일반기업이나 금융기관의 재무구조를 개선하는 효과 • 투자자 입장에서 볼 때 자산유동화증권은 신용등급이 없고 상대적으로 비유동적인 대출을 신용등급과 유동성이 높으며 매력적인 시장가격으로 거래될 수 있는 다양한 투자 대상 • 자산유동화증권의 문제점 • 자산보유자, 자산관리자, 수탁회사가 모두 동일인 혹은 관계사로 이루어져 있는 경우가 많다. → 자산보유자의 신용도와 별개로 양질의 자산을 바탕으로 한 높은 신용등급의 유동화증권을 발행할 수 있는 기회가 낮아지는 결과 초래 • 자산유동화증권 발행의 초기단계에 있어 시장 미발달로 인해 유동성의 제약 • 자산유동화증권의 위험요인 • 특별목적기구의 현금부족사태로 이어질 수있는 원채무자의 채무불이행위험(Obliger Default Risk), • 법적인 분쟁등으로 인해 발생하는 구조상의 위험(Structuring Risk), • 특별목적기구의 자산을 제대로 관리하지 못할 경우에 발생하는 운영상의 위험(Operation Risk), • 그 외에 유동성 위험, 조기상환위험, 이자율과 환율변동에 따른 금융위험(Financial Risk)이 존재

18. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 자산유동화 관련 리스크 요인(Cont.) : 계좌이체 위험 기본 프로세스 원리금지불 원 채 무 자 유동화전문회사 유동화증권 원리금지불 대출계약 현 금 자 산 보 유 자 투 자 자 관련 리스크 및 통제방법 관 련 리 스 크 통 제 방 법 회수자금의 계좌이체 위험 • 원칙적으로는 유동화전문회사에 직접 계좌 이체 • 자산관리자의 신용도를 감안하여 가능한 빠른 • 시일내에 유동화전문회사로 이체 계좌 개설 금융기관 위험 • 계좌개설 금융기관의 신용도가 해당 자산유동화 • 증권의 신용등급에 상응하는 기관으로 선택

19. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 자산유동화 관련 리스크 요인(Cont.) : 재투자 위험 기본개념 • 유동화전문회사에 적립된 현금은 재투자되어 유동화증권원리금 상환재원으로 • 활용됨. • 이러한 재투자의 과정에서 신용리스크, 유동성리스크, 시장리스크 등에 노출될 • 가능성이 있음. 재투자 운용방안 • 자산관리 위탁계약서에 사전적으로 재투자 운용방안을 제시 • 이때 재투자관련 리스크를 적절히 통제할 수 있는 기본방안이 마련되어야 함. 관련 리스크 및 통제방법 관 련 리 스 크 통 제 방 법 신용리스크 재투자 상품의 신용등급이 해당 증권의 등급 이상 유동성리스크 재투자 상품의 만기가 해당 증권의 만기 이전 시장리스크 금리변동 등에 대한 스트레스 테스트 실시

20. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 자산유동화 관련 리스크 요인(Cont.) : 법률적인 문제 주요 검토사항 • 기초자산 생성 배경이 되는 채권/채무 계약서 등의 법률관계 및 법률적 효력 검토 • 유동화자산의 양도가능성 • 자산양도계약의 True Sale 여부 • 유동화전문회사의 적법한 설립 여부 • 신용공여약정의 법률적 효력 등 자산양도계약의 True sale 여부 검토 • SPC의 정관, 유동화계획등록신청서 및 관련 계약서에 대한 자문변호사의 법률검토 • 자산유동화법 및 도산관련법(화의법, 회사정리법, 파산법) 상의 True sale • 자산보유자의 신용등급과 ABS 신용등급이 차이가 나는 경우

21. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 자산유동화 관련 리스크 요인(Cont.) • 채무불이행 위험(Obliger Default Risk) • 기초자산 채무자의 채무불이행으로 인하여 예상되는 현금흐름의 실제 현금흐름이 일치하지 않는 경우를 의미. • 자산조합의 과거 대손발생 확률 등을 통해 추정될 수 있다. • 이러한 채무불이행 위험은 자산유동화증권의 신용보완수준에 가장 큰 영향을 미치고 있다. • 유동화자산의 가치하락 위험. • 유동화의 기초가 되는 자산이 다양한 신용단서조항 등에 의해 자산의 가치가 하락될 수 있는 위험 • 이러한 기초자산 가치하락은 거래관행, 신용에 대한 자산보유자의 태도 등에 의해 차이를 보일 수 있다. • 측정방법 : 기본적으로 거래관행 등에 대한 분석을 통해 기초자산의 가치를 하락시킬 수 있는 요인을 파악하고 실제 거래자료를 활용하여 이러한 리스크의 노출정도를 파악하며, 이러한 분석들을 종합하여 유동화자산의 가치저하 위험을 추정하는 방법이 일반적으로 이용된다. • 보험활용 : ABS는 RVI(Residual Value Insurance)를 활용해, MBS는 Title Insurance(권원보험)을 활용해 손해보험상품으로 위험담보 가능.

22. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 자산유동화 관련 리스크 요인(Cont.) • 재투자 위험 • 유동화자산에서 발생하는 잉여현금은 유동화증권의 만기까지 일정한 요건으로 재투자되는 것이 일반적이다. 이와 같은 재투자의 과정에서 투자수익률이 급격히 변화하거나 재투자 금융상품의 채무불이행 가능성 및 유동성의 문제가 발생할 위험. • 유동화관련기관의 신용위험. • 자산보유자의 부도 등으로 인해 유동화자산의 가치가 하락하거나 유동화자산 원리금의 회수과정 등에서 다양한 위험에 노출될 가능성 • 유동화전문회사가 개설한 계좌가 당해 금융기관의 부실화 등으로 가치가 하락할 위험이 발생할 가능성. • 법률적 위험. • 금융거래와 관련한 규제 또는 고유재산과 유동화자산의 분리관리, 자산보유자의 유동화자산이 유동화전문기관에 실질적으로 매각되었는지의 여부 및 자산관리자의 자산관리능력 등 • 기타 위험요인. • 자산유동화증권의 만기 이전에 유동화자산 조합의 내용이 변화되는 경우 • 특히 신용카드계정과 같이 유동화자산의 만기가 짧은 자산을 기초로 한 유동화증권을 발행하는 경우 자산교체(Revolving)에 따른 위험 • 현금흐름이나 기타 상환조건 및 유동성 리스크 등

23. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 신용보강(Credit Enhancement)수단 • 외부적 신용보강 • 정의 : 제3자의 신용을 근거로 해당 자산유동화의 신용을 보강하는 기법을 말하며, 내부적 신용보강 기법을 보완하는 의미가 있다. • 유동화 대상자산인 채권의 채무자가 파산하는 경우 등 유동화전문회사로의 현금흐름이 중단되거나 내부보유가 고갈되어 유동화전문회사가 증권 원리금을 지급하지 못할 경우에 원리금 상환을 보증하는 것. • 모노라인 보험 : 현재 미국에는 금융보증(financial guarantee)업무만 수행하는 9개의 보험사가 있는 데, 이들은 모두 최고 신용등급(AAA)을 보유하고 있으며 지금까지 신용등급이 떨어진 사례가 전무하다. 이와 같은 기관으로부터 유동화증권의 원리금상환 보증을 받아 증권 신용도를 최상급으로 하는 신용보강 기법. • 멀티라인 보험 - 해상.화재 등 다양한 보험업무를 수행하는 보험사의 보증을 이용하여 신용보강을 하는 것. - 멀티라인 보험료는 모노라인의 경우보다 저렴 - 모노라인 보험의 경우에는 채무자의 채무불이행에 따라 현금흐름과는 관계없이 유동화증권의 원리금 지급기일에 채무불이행이 있는 경우 무조건적으로 지급을 하게 되나, 멀티라인 보험은 채무불이행에 따른 순손실에 대해서만 지급. - 유동화증권의 원리금지급 불이행 발생 시점과 보험금 지급시기에 시간적 간격이 발생할 수 있다.

24. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 신용보강(Credit Enhancement)수준의 결정 기 본 개 념 • 대상 유동화자산의 신용리스크를 관리하기 위해 적정한 신용보강 수준을 결정 • 신용보강의 방법 : • 자산관련 신용보강 : 초과담보, 충당금계정, 자산환매 요구권, 선후순위 • 구조적 신용보강 : 지급보증, L/C, 보증보험, 한도대출약정 신용보강 수준의 결정 • 목표등급별로 신용보강 수준을 결정 • 자산의 향후 대손확률 추정 • 각 등급별 상환 확실성에 대한 통계량 • 목표등급별 최악의 상황을 가정한 현금흐름 분석(Stress scenario test) • 대손확률에 일정 배수를 곱하여 신용보강 수준을 결정 • Pooling asset의 Concentration Matrix 반영(Credit enhancement floor) • 각월별로 현금 유출입에 영향을 미치지 않는지를 검토 • (Pay-through Structure / Liquidity risk)

25. Asset-Backed Securities 8. 자산유동화증권(Asset-Backed Securities)의 Risk분석 및 대책(Cont.) ※ 신용보강(Credit Enhancement)수준의 효과분석 • 신용보강 수준의 결정을 위해서는 연체, 회수율 등을 감안한 현금유입액과 원리금 • 상환에 따른 현금유출액을 기간별로 비교하여 유동화증권 원리금 적기상환 확실성 • 을 판단 • 월별, 분기별로 원리금 상환에 충분한지를 검토 추 정 절 차 세 부 내 용 현금유입액 추정 • 유동화자산의 월별 원리금 상환예정액 산출 • 연체 추정치를 감안 • 중도상환 추정치 감안 • 유동화자산의 월별 현금유입액 추정 현금유출액 추정 • 유동화증권의 원리금 상환예정액 산출 • 기타 지급비용 추정 • 월별 현금유출액 추정 • 현금 유출입을 감안하여 누적 잉여현금 파악 재투자수익 추정 • 현금잉여분의 재투자수익을 반영한 최종 현금흐름 유동화증권 원리금 지급확실성 평가 • 각월말 누적기준 현금수지의 적정성 분석 • 시나리오별 원리금 지급 확실성 분석