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Risikomanagement I SS 2009 Lehrstuhl für Betriebswirtschaftslehre , insbesondere Finanzwirtschaft Univ. –Prof. Dr. Andreas Oehler. Charakteristika und Preisbildung von Swaps. Gruppe 6: Theresa Birke Anne Hoyer Tamara Pauli Lisa Volpert. Inhaltsverzeichnis. 1 Einleitung
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Risikomanagement I SS 2009 Lehrstuhl für Betriebswirtschaftslehre , insbesondere Finanzwirtschaft Univ. –Prof. Dr. Andreas Oehler Charakteristika und Preisbildung von Swaps Gruppe 6: Theresa BirkeAnne Hoyer Tamara Pauli Lisa Volpert
Inhaltsverzeichnis 1 Einleitung 1.1 Definition & Einordnung 1.2 Historischer Hintergrund 1.3 Finanzintermediäre 2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.2 Währungsswaps 2.3 Weitere Swaps 3 Kreditrisiko 3.1 Risikostreuung von Swaps 3.2 Credit Default Swaps 4 Preisbildung 4.1 Zinswap 4.2 Währungsswap 5 Funktion der Banken in Bereich der Swaps • Fazit • Literatur
1 Einleitung1.1 Definition & Einordnung (1) Derivate Bedingte Finanztitel unbedingte Finanztitel Optionen Versicherungen Forwards (OTC-Markt) Futures ( börsengehandelt) OTC Optionen Börsengehandelte Optionen Swaps Quelle: Oehler/ Unser 2002, S.18 Hoyer
1 Einleitung1.1 Definition & Einordnung (2) Risikobewertung Risikoidentifikation und -messung Risikoanalyse Risikopolitik Risikokontrolle Risikosteuerung Swaps sind in die Risikosteuerung einzuordnen durch Ergänzung der Primäraktivitäten mit Sekundäraktivitäten. Risikoreduktion durch Abschluss unbedingter Termingeschäfte Vgl. Oehler / Unser 2002, S.20 und S.37 Hoyer
1 Einleitung1.1 Definition & Einordnung (3) Swaps • Englisch: to swap = tauschen, austauschen • Swaps sind Tauschgeschäfte, die auf der Anwendung von Ricardos Theorie der komparativen Kostenvorteile auf Finanzmärkten zurück geht. • Swaps werden nicht börsengehandelt, es besteht aber ein Sekundärmarkt • Teilnehmer im Swap Markt: Großunternehmen, internationale Banken Ein Swap ist eine vertragliche Verpflichtung zwischen zwei Parteien, genannt „Counterparties“ zum Austausch von Zahlungen. In der Swap-Vereinbarung werden die Zeitpläne der Zahlungen, Art und Weise der Zahlungen geregelt. Fixed rate payments Counterparty 1 Counterparty 2 Floating rate payments Vgl. Marshall / Kapner 1993, S. 3 f. Vgl. Oehler / Unser 2002, S.110 ff. Hoyer
1 Einleitung1.2 Historischer Hintergrund (1) • Wichtigste Finanzinnovation der letzten 25 Jahre • März 1973: Zusammenbruch des Systems fester Wechselkurse des Bretton-Woods Vertrages Übergang zu flexiblen Kursen • dadurch entstand eine hohe Volatilität in den Währungs- und Zinsmärkten • Gleichzeitig: starke Fluktuation der Währungs- und Zinsraten Einführung von Devisenkontrollen • Anstoß für die Entwicklung von Swap Finanzierungstechnicken 2 Vorläufer von Swaps : parallel loans und back-to-back loans hohes Risiko für multinationale Unternehmen Vgl. Pross 1998, S. 12 f. Vgl. Kopp 1995, S. 19 ff. Hoyer
1 Einleitung1.2 Historischer Hintergrund (2) • Reaktion auf Kapitalverkehrsbeschränkungen • „2 Unternehmen unterschiedlicher Nationalität mit Tochtergesellschaften im jeweils anderen Land vergeben an diese Tochtergesellschaften Finanzmittel in Inlandswährung. Kreditbeträge entsprechen sich nach den zu Beginn der Transaktion geltenden Wechselkursen.“ • Mittel für Rückzahlung werden in gleicher Währung erwirtschaftet keine Wechselkursrisiken • Vorteil: keine grenzüberschreitende Kapitalbewegungen; Vorteile aus Kreditaufnahme am inländischen Kapitalmarkt • Risiko: 2 unabhängige Kreditverträge Leistungsstörungen sind unabhängig zu Verpflichtungen aus dem parallelen Kreditvertrag Parallel loans • Verminderung des Kreditrisikos und Finanzierung ausländischer Geschäftstätigkeit • „Mutterunternehmen treten in direkte Geschäftsverbindung und gewähren sich wechselseitige Kredite von gleicher Laufzeit und Höhe in jeweils anderer Währung.“ • Während der Laufzeit wird das Kapital wechselseitig verzinst oder Ausgleichszahlungen • Am Laufzeitende werden Kreditbeträge zu Nominalwerten zurückgezahlt Back-to- back loans Vgl. Pross 1998, S. 13 f. Vgl. Kopp 1995, S. 19 ff. Hoyer
1 Einleitung1.2 Historischer Hintergrund (3) • 1976: Abschluss des ersten Währungsswaps • 1981: Durchbruch von Swaps / eigentlicher Beginn mit Aufnahme des bis dahin größten Währungsswaps zwischen der Weltbank und IBM (arrangiert von Salomon Brothers): • erlaubte der Weltbank DM und Schweizer Franken aufzunehmen um seine Tätigkeiten in der Schweiz und in Westdeutschland zu finanzieren ohne den Kapitalmarkt dieser Länder zu berühren • aufgrund dieses Erfolgs wuchs der Markt für Swaps extrem schnell • Zinsswaps etablierten sich zeitgleich; durchliefen aber eine steilere Entwicklung als Währungsswaps • rasche Entwicklung des Transaktionsvolumens durch die 2 Funktionen von Swaps: • der Möglichkeit Risiken zu steuern • Ausnutzen von Finanzmarktineffizienzen durch Arbitragetransaktionskosten Vgl. Pross 1998, S. 15. Vgl. Marshall / Kapner 1993, S. 5 f. Vgl. Oehler / Unser 2002, S.113 Hoyer
1 Einleitung1.3 Finanzintermediäre „Teilnehmer im Swap-Markt sind neben Großunternehmen internationale Banken, die bei Swap-Geschäften als Vertragspartei zur Absicherung eigener Risiken, als Intermediäre, die das Erfüllungsrisiko übernehmen, und als reine Makler von Swap-Verträgen tätig werden.“ Quelle: Oehler / Unser 2002, S. 113 • Suche nach Parteien (counterparties), bei dem sich der Bedarf deckt und Führen der Verhandlungen Vermittler • sind selbst aber kein Kontraktpartner von Swaps kein Risiko • erhalten eine Provision Makler • Intermediär wird eine Kontraktpartei von Swaps die zwei Parteien stehen nicht selbst in ein Vertragsverhältnis, sondern der Intermediär ist zwischengeschaltet • haben somit eine Erfüllungspflicht, d.h. Übernahme des Ausfallrisikos Intermediär Vgl. Oehler / Unser 2002, S.113 Vgl. Marshall / Kapner 1993, S. 13ff. Hoyer
Inhaltsverzeichnis 1 Einleitung 2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.1.1 Funktionen 2.1.2 PlainVanilla - Zinsswap 2.1.3 Weitere Arten von Zinswaps 2.1.4 Bewertung von Zinsswaps 2.1.5 Vorteile 2.2 Währungsswaps 2.2.1 Definition 2.2.2 Entstehung 2.2.3 Charakteristika 2.2.4 Arten von Währungsswaps 2.2.5 Vorteile 2.3 Weitere Swaps 3 Kreditrisiko 4 Preisbildung 5 Funktion der Banken in Bereich der Swaps • Fazit • Literatur
2 Charakteristika von Swaps Vgl.Lerbinger1988, S. 17 Vgl. Oehler / Unser 2001, S. 110 Volpert
2 Charakteristika von Swaps • Unterscheidung zwischen: • Asset Swaps: • Swaps mit Vermögenspositionen/Vermögensgegenständen, wie z.B. • Tausch von Forderungen bzw. Tausch von Kreditrisiken (Kreditswaps, • engl.: Debt Swaps) • Liability Swaps: • Swaps mit Verbindlichkeiten • Vorherrschend sind Swaps mit Verbindlichkeiten: • Zinsswaps • Währungsswaps Vgl. Lassek1988, S. 12 Vgl. Nabben 1990, S. 23 Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps Definition: „Transaktion, bei der zwei verschiedene Schuldner unabhängig voneinander für denselben Zeitraum von verschiedenen Gläubigern den gleichen Kapitalbetrag aufnehmen.“ • 2 Parteien vereinbaren für eine bestimmte Laufzeit den Austausch von Zinszahlungsverpflichtungen in einer Währung • Zinszahlungsverpflichtungen unterliegen unterschiedlichen Zinsberechnungen • Zinsen sind auf einen gleich hohen Kapitalbetrag zu leisten, der jedoch nicht ausgeschüttet wird • Partner transferieren lediglich die Zins- bzw. Ausgleichszahlungen in Höhe der jeweiligen Differenz • Kein Austausch der Kapitalsumme • Die Währungen beider Verbindlichkeiten stimmen überein. Zinsswap Vgl. Lassek (1988), S. 14 Vgl. Lerbinger (1988) S. 8 Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.1.1 Funktionen • Arbitragefunktion • Ausnutzen komparativer Kostenvorteile in unterschiedlichen Kapitalmärkten • = Arbitrage durch Marktunvollkommenheit • Ricardos Theorem (≙ Begründungsmodell für die Arbitragefunktion des Zinsswaps) • Verringerung der Kapitalkosten • Erhöhte Markteffizienz • Managementfunktion • Zinsrisikostreuung (Sicherung gegen Refinanzierungsrisiko und Zinsänderungsrisiko; Anpassung an Marktentwicklungen) • Veränderung des Rentabilitätsprofils von Vermögensanlagen • Möglichkeit Risiken zu steuern • Spekulationsfunktion • Off-Shore Arbitrage oder Hedge Fonds Vgl. Kopp (1995), S. 28 ff. Vgl. Oehler / Unser (2001), S. 113 Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.1.2 Plain Vanilla – Zinsswap (1) • Swap-Partner vereinbaren den periodischen Tausch zweier Zahlungsströme • Ein Zahlungsstrom bleibt in seiner Höhe über die Laufzeit unverändert • (= fester Zinssatz ≙ Floating-Rate-Note) • Der Andere schwankt in Abhängigkeit der Entwicklung des vereinbarten • Referenzzinsatzes (= variabler Zinssatz ≙ Fixed-Rate-Note) • Beträge (Grundlage für Zinsberechnung oder -zahlung) sind für beide Zahlungsströme • betrags- und währungsgleich • Kein Austausch von Kapitalbeträgen (Basisbeträge) • Basisbeträge sind vertraglich vereinbarte Rechengrößen • Swap-Partner transferieren lediglich die Zinszahlungen zu festgelegten Terminen Vgl. Oehler/Unser (2001), S. 115 Vgl. Nabben (1990), S. 24 Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.1.2 Plain Vanilla – Zinsswap (2) • Eine Partei wird als Fixed-Rate-Payer bezeichnet • diese verpflichtet sich an die andere Partei einen festen Zinssatz zu zahlen • Die andere Partei wird als Floating-Rate-Payer bezeichnet • diese verpflichtet sich einen an bestimmten Terminen, an das jeweilige Marktzinsniveau angepassten Zinssatz zu leisten (≙ variable Zinszahlungen) • Daher wird der Plain Vanilla Zinsswap auch als Fixed-for-Floating-Zinssatz bezeichnet • In den meisten Zinsswap-Kontrakten ist der Zinsindex für den variablen Zinssatz die „London Interbank Offered Rate“: • LIBOR = Zinssatz den Banken für Einlagen von anderen Banken am Eurogeldmarkt anbieten (≙ täglich festgelegtem Referenzzinsatz) • 1-Monats-, 3-Monats-, 6-Monats- und 12-Monats-LIBOR-Sätze in allen wichtigen Währungen Vgl.Nabben(1990), S. 24 Vgl. Hull (2006), S. 192 Vgl. Jentsch (1989) S. 49 ff. Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.1.3 Weitere Arten von Zinsswaps (1) • Weitere modifizierte Zinsswaps um die Hedging-Bedürfnisse der Marktteilnehmer möglichst vollständig befriedigen zu können • 1. Basisswap (Floating-Floating Swap) • variable Zinsverpflichtungen werden gegen variable Zinsverpflichtungen, die • auf einem anderen Geldmarkt-Index basieren getauscht • Ziel: Unterschiedliche Veränderungen von abzusichernder Position und • Hedging-Instrument auf Zinsänderungen auszugleichen • 2. Amortizing Swap • Zur Absicherung von Tilgungskrediten • Nominalbetrag wird im Zeitablauf verringert • Tilgungsraten können der individuellen Zahlungscharakteristik der • Grundposition angepasst werden • Mindesthöhe: 1 Mio Euro • 3. Step-Up Swap • Gegenstück zum Amortizing Swap • Steigende Nominalbeträge während der Laufzeit Vgl. Oehler / Unser (2001), S. 115; S. 122 f. Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.1.3 Weitere Arten von Zinsswaps (2) • 4. Extendable Swap • Möglichkeit den Swap mit den ursprünglichen Konditionen über die Laufzeit zu verlängern • 5. Callable Swap und Putable Swap • Callable Swap: Recht des Festzinszahlers auf vorzeitige Kündigung einer Verkaufsoption • Putable Swap: Kündigungsrecht besitzt Festzinsempfänger • 6. Forward Swap • sichert schon heute Konditionen für einen zukünftigen Swap • 7. Swaption • Käufer hat das Recht, aber nicht die Pflicht einen zukünftigen Swap mit vereinbarten • Konditionen einzugehen Vgl. Oehler / unser (2001), S. 123 Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.1.4 Bewertung von Swaps (1) Wert des Swaps (VS): VS= Pvar - Pfix Festzinspostition Pfix = abgezinste Cash Flows der Spot Rates zu den Zahlungszeitpunkten CFt des Swaps Floating Rate Note = Pvar t = Anzahl der Tage bis zum nächsten Zinsanpassungstermin der FRN rvar= Zinssatz der FRN nach der letzten Anpassung rt= aktueller Geldmarktzinssatz für die Zeit bis zum nächsten Zinsanpassungstermin der FRN CFtvar= Betrag der nächsten variablen Zinszahlung (Zinsanpassungstermin) CFn= Rückzahlung einschließlich Zinsen am Ende der Laufzeit der FRN * = mit stetiger Verzinsung Vgl. Oehler / Unser (2001), S. 117 f. Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.1.4 Bewertung von Swaps (2) • VS (Wert des Swaps) = Differenz des Wertes der Festzinsposition und des Wertes der Floating Rate Note • Floating Rate wird in der Praxis gleich 100 Prozent angenommen • (da regelmäßige Zinsanpassung) • Annahme richtig, wenn • die Zeitpunkte der Zinsanpassung mit den Zahlungszeitpunkten t des Swaps übereinstimmen • und • der Wert des Swaps genau zu diesen Zeitpunkten festgestellt wird Vgl. Oehler / Unser (2001) S. 117 f. Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.1 Zinsswaps 2.1.5 Vorteile • Absicherung gegen Zinsrisiken • Erhöhung von Zinserträgen • Zur Transformation von Cash-Flows • Minderung der Finanzierungskosten • Zugang zu sonst verschlossenen Märkten • Variation von Zinsbindungsfristen • Absicherung von Bilanzpositionen (Bilanzstruktuierung; Hedging von Bilanzen) • Stabilisierung von Erträgen • Reduzierung des Zinsaufwandes • Zinsswaps erlauben folglich ein allgemein flexibleres Management von Aktiva und Verbindlichkeiten Vgl. Pross (1998), S. 17 Vgl. Jentzsch (1989), S. 53 Vgl. Lerbinger (1988) , S. 18 f. Volpert
Formen der Swap-Finanzierungstechnik Vorläuferprodukte Parallel Loan Back-to-back Loan Liability-Swap Asset-Swap Dept-Equity Swap Interest Rate Asset-Swap Cross Currency Asset-Swap Währungs-Swap Zins-Swap Fixed-to-Fixed Fixed-to-Floating Floating-to-Floating Coupon-Swap Basis-Swap PETERS, J. Birke
2 Charakteristika von Swaps 2.2 Währungsswaps 2.2.1 Definition • Auch: Currency Swaps • „Grundsätzlich wird bei einem Währungsswap eine Kapitalsumme und die darauf zu bedienende Zinsverpflichtung in ein entsprechendes Kapitalvolumen einschließlich der damit verbundenen Zinsverpflichtungen einer anderen Währung getauscht.“ • „Währungsswaps beinhaltet den Austausch einer Verbindlichkeit in einer Währung gegen eine Verbindlichkeit in einer anderen Währung“ • Voraussetzungen • Zwei Parteien • Gleiches Interesse in Bezug auf Laufzeit und Betragsvolumen • Entgegengesetzte Währungsbedürfnisse • Anwendung • Umwandlung von Krediten in einer Währung in Kredite einer anderen Währung • Verwendung zur Anpassung von Vermögensgegenständen (Anlagen) Vgl. LERBINGER, P. (1988), S. 4 Vgl. HULL, J. C. (2006), S. 209 ff. Vgl. OEHLER , A./ UNSER, M. (2002), S. 123 Vgl. ANDREAS, M. (1989), S. 83 Birke
2 Charakteristika von Swaps 2.2 Währungsswaps 2.2.2 Entstehung • Entstehung • Aus Parallelkrediten und deren Weiterentwicklung Back-to-Back Loans • Parallelkredit • „Bezeichnung für eine zwischen zwei multinationalen Unternehmen getroffene • Vereinbarung, nach der sie jeweils der in ihrem Heimatland residierenden • Tochtergesellschaft ihres Vertragspartners einen Kredit in Landeswährung • einräumen. Beide Kredite sind in ihrem Volumen und ihrer Laufdauer • kongruent.“ • Back to back loans • „Bezeichnung für die wechselseitige Kreditgewährung zweier Parteien in • unterschiedlichen Währungen.“ Vgl. OEHLER , A./ UNSER, M. (2002), S. 123 Wirtschaftslexikon24 (25.05.09) Birke
2 Charakteristika von Swaps 2.2 Währungsswaps 2.2.3 Charakteristika • Gegenseitiger Austausch von Finanzmitteln zu einem vereinbarten Kurs • Jährlicher / halbjährlicher Austausch von Zinszahlungen auf der Grundlager der vereinbarten Kapitalsumme und des vereinbarten Zinssatzes • Rücktausch des ursprünglichen Betrages bei Fälligkeit zum ursprünglichen Wechselkurs • Swap ist rechtlich nicht an einen bestimmten Aktiv- oder Passivposten gebunden • kann somit zum Zweck der Buchhaltung als Posten außerhalb der Bilanz angesehen werden • Verbindlichkeiten bestehen in unterschiedlichen Währungen • Nominalbeträge werden zum gültigen Währungskurs bei Abschluss ausgetauscht • Ermöglichen Nutzung komparativer Vorteile der Beteiligten • Auch als Hedging-Instrument nutzbar Managen von Zins- und Währungsrisiken LERBINGER, P. (1988), S. 4 Vgl. OEHLER , A. / UNSER, M. (2002), S. 123 Birke
2 Charakteristika von Swaps 2.2 Währungsswaps 2.2.4 Arten von Währungsswaps (1) • Fixed-to-Fixed Währungsswaps • Beide Parteien nehmen Mittel auf, für die sie Zinsen zahlen müssen (währen der Laufzeit in unveränderter Höhe fällig - fix) • Phasen der Transaktion: • Austausch der in unterschiedlichen Währungen aufgenommenen Kapitalbeträge • Zwischen den Parteien fließen innerhalb der Laufzeit Zinszahlungen • Rückgängig machen des Tausches nach Ablauf der Laufzeit • Grund: • + Mittelaufnahme kann günstiger sein, als auf direktem Weg • + größere Flexibilität bei hohen Beträgen • + lange Laufzeiten möglich • - Gefahr von Wechselkursänderungen ausgesetzt (Zinszahlung) • - Verwendung sollte möglichst hohe Erträge erzielen um Risiko zu mindern € A Benötigt best. Betrag in ausländischer Währung B Verfügt über genau diesen Betrag und benötigt ihn gerade nicht $ Fixer €-Zins Fixer $-Zins Vgl. PETERS, J. (1990), S. 10 ff. Vgl. ANDRES, M. (1989), S. 83 ff. Birke
2 Charakteristika von Swaps 2.2 Währungsswaps 2.2.4 Arten von Währungsswaps (2) • Fixed-to-Floating Währungsswaps • Kapitalströme wie bei Fixed-to-Fixed Swap • Eine Partei bringt variabel zu verzinsendes Kapital ein • Unternehmen hat Interesse an der Währung und der unterschiedlichen Zinsberechnungsgrundlage oder Zinsbindungsfrist der Gegenseite € A B $ Fixer €-Zins Variabler $-Zins Vgl. PETERS, J. (1990), S. 12 f. Vgl. ANDRES, M. (1989), S. 85 ff. Birke
2 Charakteristika von Swaps 2.2 Währungsswaps 2.2.4 Arten von Währungsswaps (3) • Floating-to-Floating Währungsswaps • Struktur entspricht der, der beiden anderen Varianten • Austausch von nur variabel verzinslichen Beträgen • Zwischen Parteien die beide variabel verzinsliche Mittel in unterschiedlichen Währungen aufgenommen haben • Richtgrößen als Berechnungsbasis für eigene Zinsverpflichtungen vor Durchführung einer Swaptransaktion: • • LIBOR (London Interbank Offered Rate) • TB (Treasury Bill-Rate)• Prime Rate (Zins für Schuldner höchster Bonität) • CP (Commercial Paper-Rate) • abhängig vom Markt, in dem das Unternehmen am günstigsten die später zu tauschenden Mittel aufnehmen kann € A B $ Variabler €-Zins Variabler $-Zins Vgl. PETERS, J. (1990), S. 13 f. Vgl. ANDRES, M. (1989), S. 85 ff. Birke
2 Charakteristika von Swaps 2.2 Währungsswaps 2.2.5 Vorteile (1) • Flexibilität • Größere Flexibilität als Terminkursabsicherungen in Bezug auf die individuellen Bedürfnisse der Swap-Partner • Höhere Beträge und längere Laufzeiten möglich • Bietet die Möglichkeit, die Schlußtransaktion auf der Basis des bei Vereinbarung notierten • Kassakurses durchzuführen • Bilanzielle Gesichtspunkte • Gesamtvolumen der Verbindlichkeiten vor dem Swap = Betrag nach dem Swap • Keine Probleme bei der bilanziellen Bewertung von Fremdwährungsverbindlichkeiten / -forderungen • Arbeitsvereinfachung • Keine arbeitsaufwendige und kostenintensive Währungstransformation durch Verwendung des • Kassakurses notwendig Vgl. LERBINGER, P. (1988), S. 6 ff. Birke
2 Charakteristika von Swaps 2.2 Währungsswaps 2.2.5 Vorteile (2) • Reduktion von Währungsrisiken Wechselkursschwankungen • Kostenminimierung • Ermöglichen Kostengünstigere Absicherung gegen Devisenkursrisiken bei Forderungen und • Verbindlichkeiten • Konvertierung von Exporttransaktionsaktionen z.B. einer Tochtergesellschaft in die benötigte Währung möglich • Kapitalbeschaffung an einem günstigeren Finanzmarkt – anschließender Umtausch in eine andere Währung Vgl. LERBINGER, P. (1988), S. 6 ff. Birke
2 Charakteristika von Swaps 2.3 Weitere Swaps (1) • Asset Swaps • Vertragspartner halten zinstragende Positionen und tauschen die hieraus fließenden Zinszahlungen • der eine Partner hält den Festzins und der andere die variablen Zinszahlungen • Volatilitätsswap • Betrachtung von einer Reihe aufeinanderfolgender Zeiträume • Am Ende der Periode: Der eine Partner zahlt vorher festgelegte Volatilität; der andere die während des Zeitraums angefallene Volatilität • Bei der Berechnung der Zahlungen werden beide Volatilitäten mit dem gleichen fiktiven Nominalbetrag multipliziert Vgl. Oehler / unser (2001), S. 114 Vgl. Hull (2006), S. 220 Volpert
2 Charakteristika von Swaps 2.3 Weitere Swaps (1) • 3. Equity Swap (1989) • Vereinbarung über den Austausch der Gesamtrendite (Dividenden & Kapitalgewinne) eines Aktienindex gegen einen festen und variablen Zinssatz • Austausch von fixen Zahlungen gegen Zahlungen, die von der Entwicklung des Aktienkurses abhängen • 4. Commodity Swap (1986) • Swap-Geschäfte mit Waren, eingeführt um Rohstoffpreisrisiken von mehr als 2 Jahren abzusichern • Partei 1: “verpflichtet sich zu den vereinbarten Terminen während der Laufzeit des Swaps, den einer festgelegten Warenmenge entsprechenden Fixpreis zu zahlen.“ • Gegenseite: Verpflichtet sich zur Zahlung eines variablen Preises für die selbe Ware, zum selben Termin. Vgl. OEHLER / UNSER (2001), S. 114 Vgl. HULL (2006), S. 220 Birke
Inhaltsverzeichnis • Einleitung 2 Charakteristika von Swaps • Kreditrisiko 3.1 Risikostreuung von Swaps 3.2 Credit Default Swaps 4 Preisbildung 5 Funktion der Banken in Bereich der Swaps • Fazit • Literatur
3 Kreditrisiko Risiken von Swaps: • Im wesentlichen auf das Adressausfallrisiko beschränkt • entsteht wenn eine Kontraktpartei ihre vertraglich vereinbarten Leistungen nicht nachkommt und ein neuer Kontrakt geschlossen werden muss • Risiko ist nur die Differenz aus den ursprünglichen und den am Markt jetzt geltenden Konditionen • wenn eine Swap Position sich negativ entwickelt besteht das Risiko, dass ein Kontraktpartner absichtlich die Leistungen vernachlässigt • Im Vergleich zu Krediten ist das Ausfallrisiko niedriger ( weil Netting-Möglichkeiten, Sicherheiten, Sicherheitseinlagen möglich ) Vgl. Oehler/ Unser 2002, S.114 Hoyer
3 Kreditrisiko 3.1 Risikostreuung von Swaps Swaps haben in den letzten Jahren eine große Bedeutung für die Risikosteuerung erlangt. Risikosteuerung = „Auswahl geeigneter Risikostrategien zur Gestaltung der Risikoposition des Unternehmens“ Swaps fallen in die zweite Gruppe risikopolitischer Maßnahmen. Diese besteht in der „Ergänzung der Primäraktivitäten durch Sekundäraktivitäten“ und zählt somit zur Risikoreduktion. Die Risikoreduktion wird durch Abschluss unbedingter Termingeschäfte verwirklicht. Diese legen bereits zum Zeitpunkt des Kontraktabschlusses den in der Zukunft zu „zahlenden Preis für die Lieferung des entsprechenden Underlyings fest.“ Risikobewertung Risikoidentifikation und -messung Risikokontrolle Risikosteuerung Vgl. Oehler/ Unser 2002, S. 20, 30, 37, 113 Hoyer
3 Kreditrisiko3.2 Credit Default Swaps (1) • Credit Default Swaps gehören zu den Kreditderivaten: • I. Kreditderivate • „Kreditderivate verbriefen das Kreditrisiko aus einen Kredit oder einem anderen Vermögensgegenstand, ohne dass ein Eingriff in die ursprüngliche Vertragsbeziehung notwendig ist.“ • Überwälzung der Kreditrisiken • ist ein Termingeschäft, bei welchem der Zahlungsstrom auf dem Kreditrisiko eines Kontraktes oder Titels und nicht auf dessen Zins-, Kurs- oder Währungsrisiko beruht • alle Kreditderivate lassen sich auf Grundtypen von Termingeschäften, Option, Forward und Swap zurückführen • OTC- Produkte individuell vereinbarte Verträge geringer Standardisierung • Erfüllung durch Cash Settlement ( Barausgleich ) • 3 Grundtypen: • Credit Default Produkte • CreditSpread Fazilitäten • Total- (Rate-of-)Return Instrumente Vgl. Oehler/ Unser 2002, S. 370 und 378 ff. Hoyer
3 Kreditrisiko3.2 Credit Default Swaps (2) II. Credit Default Swaps • das Kreditrisiko wird von einem Asset abgespalten und isoliert von den Marktrisiken zwischen den beiden Kontraktpartnern des Derivats transferiert • Kontraktpartner sind der Käufer des Kreditrisikos ( =Protection Seller, Sicherungsgeber ) und der Verkäufer ( = ProtectionBuyer, Sicherungsnehmer) • Kontrahentenrisiko liegt beim ProtectionBuyer • ProtectionBuyer zahlt dem Sicherungsgeber eine periodische Prämie ( Spread ) als Ausgleich dafür, dass das definierte Kreditereignis eintreten kann • tritt festgelegtes Default Event ein: zahlt der Protection Seller den vereinbarten Betrag • tritt kein Credit Event ein: Protection Seller muss nichts zahlen • Problem: Informationsassymmetrie zwischen den Kontraktpartnern • typische Credit Events: Insolvenz, Ausfall der Gegenleistung, Restrukturierung des Schuldners, Downgrades Vgl. Oehler/ Unser 2002, S. 379 f. Hoyer
3 Kreditrisiko3.2 Credit Default Swaps (3) periodische Prämie Protection Buyer Keine Zahlung Protection Seller Kein Kreditereignis Kreditereignis Fixe Zahlung Quelle: Oehler/ Unser 2002, S. 380 Hoyer
Inhaltsverzeichnis 1 Einleitung 2 Charakteristika von Swaps 3 Kreditrisiko 4 Preisbildung 4.1 Zinswap 4.1.1 Beziehungen bei einem Zinsswap 4.1.2 Bestimmung der Vorteilhaftigkeit eines Zinsswaps 4.1.3 Möglichkeiten der Preisbildung 4.1.4 Beispielrechnung 4.2 Währungsswap 4.2.1 Beziehungen bei einem Währungsswap 4.2.2 Möglichkeiten der Preisbildung 4.2.3 Beispielrechnung 5 Funktion der Banken in Bereich der Swaps • Fazit • Literatur
4 Preisbildung 4.1 Zinsswap 4.1.1 Beziehungen bei einem Zinsswap Zinsswap mit einer Bank als Mittler Anleihezinsen (fest) Unternehmen A Anleihezinsen (fest) Bank (Intermediary) Unternehmen B Variable Zinsen Variable Zinsen Anleihe- Zinsen (fest) Kapitalbetrag Anleihe Kapitalbetrag Variabler Eurokredit Variable Zinsen Laufende Zahlungen Anleihe- gläubiger z.B. Bank aus Luxemburg Kapitalfluss zu Beginn und Ende der Laufzeit Vgl. WÖHE/Bilstein (2002), S. 340 Pauli
4 Preisbildung 4.1 Zinsswap 4.1.2 Bestimmung der Vorteilhaftigkeit eines Zinsswaps (1) Im Ergebnis möchte es einen variablen verzinslichen Eurokredit von z.B. 50 Millionen Euro in eine Euro-Festverbindlichkeit mit einer Laufzeit von vier Jahren tauschen Möchte für die gleiche Laufzeit und den gleichen Betrag eine aus einer Anleiheemission vorhandene Euro-Festverbindlichkeit in eine variabel Verzinsliche Euro-Verbindlichkeit umwandeln Unternehmen B Unternehmen A Finanzierungskonditionen: Vgl. WÖHE/Bilstein (2002), S. 340-341 Pauli
4 Preisbildung 4.1 Zinsswap 4.1.2 Bestimmung der Vorteilhaftigkeit eines Zinsswaps (2) Bietet an, für 4 Jahre auf den Kapitalbetrag den 6-Monats-Libor zu vergüten, wenn B die Festsatzzinsen von A (10,25 p.a. trägt) Unternehmen A Unternehmen B Zinsbelastung der U. verändert sich durch Swapvereinbarung wie folgt: B erhält die Festsatzmittel um 1,5 % p.a. günstiger Dieser Vorteil verringert sich aber durch die Differenz zwischen variablen Zinssatz den B zu tragen hat, und der Vergütung in Höhe des 6-Monats-LIBOR von A Gesamtvorteil für beide: 0,5% p.a. Vgl. WÖHE/Bilstein (2002), S. 340-341 Pauli
4 Preisbildung 4.1 Zinsswap 4.1.3 Möglichkeiten der Preisbildung Preisbildung von Zinsswaps 1. Möglichkeit: 2. Möglichkeit: • Separate Bewertung der • festverzinslichen und der variabel • verzinslichen Anleihe • Wert des Swaps (Vs) = Pvar – Pfix • Betrachtung als eine Kette von • Forward Rate Agreements, bei • denen ein Differenzausgleich vor • Beginn der Laufzeit stattfindet Vgl. Oehler / unser (2001), S. 115-120 Pauli
4 Preisbildung4.1 Zinsswap 4.1.4 Beispielrechnung (1) Eine Bank verpflichtet sich, auf einen Swap mit einem fiktiven Grundkapital von 100 Millionen $ den 6-Monats-LIBOR zu zahlenund erhält 8% per annum (halbjährliche Verzinsung). Der Swap hat eine Restlaufzeit von 1,25 Jahren. Beispiel: Die Liborsätze betragen: • Was geben Spotrate-Libor-Zinssätze an? • wie viel Zinsen gezahlt werden müssen für eine Anlage von jetzt bis zum genannten Zeitpunkt • von jetzt bis in 3 Monaten sind bspw. 10% zu zahlen • Sie sind notwendig für die Ermittlung der Zahlungsverpflichtung • Die letzte Zahlung der Bank erfolgt naturgemäß am Ende der 1,25 Jahre • Die vorletzte rückwärts gerechnet dann in 9 Monaten, weiter rückwärts gerechnet steht die nächste Zahlung • in 3 Monaten von jetzt aus gesehen an: 6 Monate = Libor-Zeitraum Vor 3 Monaten Jetzt in 3 Monaten in 9 Monate in 15 Monaten(letzter 6 Monats-Libor) Vgl. Hull (2006), S. 206-207 Pauli
4 Preisbildung 4.1 Zinsswap4.1.4 Beispielrechnung (2) Annahmen/Prämissen: • Exponentielle Verzinsung • Wert einer Anleihe unmittelbar nach einer Zinszahlung entspricht genau ihrem Nominalwert, in diesem Fall also 100 Mio. • Kurz vor der Zinszahlung entspricht der Wert der Anleihe daher 100 Mio + die in Kürze zu zahlenden Zinsen (6-Monats-Libor!). • "Am letzten Zahlungstermin betrug der 6-Monatslibor 10,2%". Das bedeutet, dass der gültige Zins für die nächste Zahlung, die die Bank zu leisten hat, vor 3 Monaten bestimmt wurde und in 3 Monaten gilt und die Höhe 10,2% pro Jahr beträgt. Da jedoch halbjährlich verzinst wird, werden effektiv nur 5,1% Zinsen gezahlt. Ein- und Auszahlungen: Vgl. Hull (2006), S. 206-207 Pauli
Da man alles aus heutiger Sicht betrachtet, muss man die Ein- und Auszahlungen mit dem richtigen Kalkulationsfaktor abzinsen. Hierfür verwendet man die in der ersten Tabelle angegebenen Zinssätze. Die Diskontierungsfaktoren berechnen sich daher wie folgt: für 3 Monate: = 0,9765. für 9 Monate: = 0,9278 für 15 Monate: = 0,8777 4 Preisbildung 4.1 Zinsswap4.1.4 Beispielrechnung (3) • Mit diesen Faktoren müssen nun die einzelnen Ein- und Auszahlungen zu ihren jeweiligen Zeitpunkten abgezinzt werden: • Auszahlungsbarwert (-105,10 * 0,9765 = -102,63 • Einzahlungsbarwert: +4 * 0,9765 + 4 * 0,9278 + 104 * 0,8777 = + 98,898 • Gesamtwert = +98,898 - 102,63 = - 3,732 Vgl. Hull (2006), S. 206-207 Pauli
4 Preisbildung 4.2 Währungsswap 4.2.1 Beziehungen bei einem Währungsswap Währungsswap mit einer Bank als Mittler EUR- Kreditzinsen (fest) EUR- Kreditzinsen (fest) Unternehmen A (Dtld.) Bank 2 (Intermediary) Unternehmen B (USA) (1) €/$ (1) €/$ (2) $/€ (2) $/€ US-$-Anleihezinsen (fest) US-$-Anleihezinsen (fest) EUR- Kredit- zinsen (fest) US-$- Anleihe- Betrag US-$- Anleihe- zinsen (fest) EUR- Festsatz Kredit Laufende Zahlungen Bank 1 Anleihe- gläubiger Kapitalfluss zu Beginn und Ende der Laufzeit Vgl. WÖHE/Bilstein (2002), S. 343 Pauli
4 Preisbildung 4.2 Währungsswap 4.2.2 Möglichkeiten der Preisbildung Preisbildung von Währungsswaps 1. Möglichkeit: 2. Möglichkeit: • Kann als Kette von Devisentermingeschäften interpretiert und diese einzeln bewertet werden • Wert eines einzelnen Termingeschäfts = vereinbarter Terminkurs – künftiger Kassakurs (mit inländischem Zins diskontiert) • Zur Berechung erforderlich: erwartete Devisenterminkurse Zinsstrukturkurve der inländischen Währung • gedankliche Aufsplittung des Swaps in zwei Anleihen in unterschiedlichen Währungen • Aus Sicht eines amerikanischen Unternehmens: Swap entspricht einer Long-Position in einer $-Anleihe und einer Short-Position in einer €-Anleihe • Vswap = S0*BF-BD Wert gemessen in Fremdwährung der zugrunde liegenden und auf die Fremdwährung lautende Anleihe Wer eines Swaps Kassawechselkurs Wert der zugrunde liegenden $ Anleihe Vgl. Oehler / unser (2001), S. 123-128 Pauli
4 Preisbildung 4.2 Währungsswap4.2.3 Beispielrechnung (1) • Ein Finanzinstitut ist in einen Währungsswap eingetreten, bei dem es einmal • pro Jahr 5% in Yen erhält und 8% in Dollar bezahlt. • Der Swap-Zinssatz in Japan beträgt 4%, in den USA 9%. • Die Nominalbeträge sind 10 Millionen $ und 1200 Millionen Yen. • Der Swap läuft noch drei Jahre und der gegenwärtige Wechselkurs steht bei • 110 Yen für 1$. • Annahme einer exponentiellen Abzinsung Beispiel: Ein- und Auszahlungen: Vgl. Hull (2006), S. 214-215 Pauli
4 Preisbildung 4.2 Währungsswap4.2.3 Beispielrechnung (2) Bestimmung der Abzinsungsfaktoren: Ein- und Auszahlungen muss man mit unterschiedlichen Werten abzinsen. Die Dollar-Zahlungsreihe mit den 9% Swap-Zinssatz in den USA, die Yen-Reihe mit den 4% von Japan. Wert des Swaps: Vgl. Hull (2006), S. 214-215 Pauli