Il Van e le principali alternative per la valutazione degli investimenti

1. Il Van e le principali alternative per la valutazione degli investimenti Tempo di recupero Rendimento medio contabile TIR

2. Repetita Juvant !!! • La teoria finanziaria del valore asserisce che il valore di una iniziativa dipende essenzialmente da tre fattori: • i flussi monetari che l’iniziativa è in grado di generare; • il profilo temporale associabile ai medesimi flussi; • il profilo di rischio.

3. Quindi …. Il metodo di misurazione del valore che meglio di ogni altro considera gli elementi indicati è quello del VAN. Quindi detto metodo è internazionalmente considerato il più affidabile e corretto strumento di stima della convenienza ad intraprendere un dato investimento. • S. A. Ross, R. W. Westerfield, J. J. Jaffe, Finanza Aziendale, 1997; • M. Massari, Finanza aziendale: Valutazione, 1998.

4. In Termini Matematici …. • Si tratta di proiezioni future e quindi per lo più di stime. Occorre quindi definire: • Quali siano i flussi rilevanti ai fini del calcolo; • Se e in che modo i flussi tendono a variare nel tempo; • Quale sia il tasso di attualizzazione più corretto; • Quanto debba durare il periodo di attualizzazione in base alla previsione analitica; • Esiste un terminal value (valore attuale dei flussi successivi al periodo di previsione analitica); • Esiste un valore di liquidazione.

5. Il tema dei Flussi Rilevanti • Solo i flussi differenziali • i costi sommersi; • i costi opportunità; • effetti collaterali erosivi; • La realizzazione di un dato progetto potrebbe determinare una riduzione nei flussi di risultato attesi da un progetto precedente; • il punto di vista • quello del management che predilige un approccio asset side • quello degli azionisti che invece prediligono l’approccio equity side.

6. Il tema del tasso di attualizzazione • dovrebbe riflettere le attese dell’investitore circa i risultati del progetto tasso soddisfacente • (S = i + r + t) - a • “i” = remunerazione per gli investimenti privi di rischio; • “r” = remunerazione aggiuntiva per il rischio specifico dell’investimento; • “t” = sconta l’ipotesi di perdite nel caso sia necessario disinvestire in tempi brevi.

7. Ancora il tasso … • il tasso è espressione della percezione esclusiva di chi esprime i valori che lo compongono rispetto alle attese sul progetto. • il tasso di attualizzazione rispecchia: • le attese circa la remunerazione, • la percezione del rischio insito nell’iniziativa. • anche la stima dei flussi potrebbe incorporare detto rischio • la determinazione del tasso di attualizzazione è di per se l’espressione di un primo, sintetico giudizio di valore

8. Orizzonte temporale e liquidazione • È uno dei più incerti e difficili da stimare • La vita utile di un investimento non sempre è pari alla vita fisica spesso bastano piccole modificazioni • nelle tecnologie, • nelle condizioni di mercato, • nelle normative di riferimento • Il terminal value. • è il”valore risultante dall’attualizzazione dei flussi dopo il periodo di previsione analitica”. • il valore di liquidazione • grado di specificità del cespite; • il numero dei possibili acquirenti e la liquidazione può comportare uscite superiori alle entrate; • smantellamento e trasporto.

9. Perché il VAN è il migliore ??? • Utilizza i flussi di cassa • Utilizza tutti i flussi rilevanti • Attualizza correttamente i flussi di cassa

10. Riassumiamone la logica … • Prevedere i flussi di cassa del progetto • Determinare il Tasso di attualizzazione - costo opportunità che riflette: • il valore finanziario del tempo • Il rischio del progetto • Scontare i flussi di cassa al costo opportunità del capitale

11. Perché Flussi di Cassa e non Reddito Contabile • Il rendimento contabile dipende da come vengono classificati costi ed investimenti • dipende da come sono valutate le scorte • dipende da come vengono calcolati gli ammortamenti • dipende dalle politiche di bilancio a fini fiscali

12. Il Tempo di recupero • Il Tempo di recupero consiste nel n° di anni necessari perché il flusso di cassa cumulativo previsto equivalga all’esborso iniziale. • Effettuare le sole operazioni che “recuperino” nell’arco di tempo desiderato. • Non tiene conto: • dei flussi di denaro degli anni successivi • del valore attuale dei futuri flussi di cassa.

13. - 2.000 500 500 5000 - 2.000 500 1800 0 - 2.000 1800 500 0 Esempio Analizzate le tre operazioni programmate e definite gli errori che commetteremmo se proseguissimo con la sola esecuzione delle operazioni che prevedono un periodo di recupero inferiore o pari a due anni. Periodo di recupero VAN al 10 % C0 C1 C2 C3 Operazione A + 2.624 3 - 58 2 B + 50 2 C

14. reddito contabile = tasso di rendimento contabile attività contabili Tasso di rendimento contabile Reddito medio diviso per il valore medio contabile nell’arco di vita dell’operazione. detto anche accounting rate of return. Di rado i dirigenti se ne servono. Le componenti di questo parametro riflettono i valori contabili e delle imposte, non i valori di mercato o i flussi di cassa.

15. Tasso Interno di Rendimento Il Tir è quel tasso che rende il VAN = 0 Se utilizzo il TIR come tasso di attualizzazione per i flussi di un progetto il VAN sarà = 0 Il TIR Individua il rendimento di un progetto

16. Interpretazione …. • Per gli Investimenti: • Accettare i progetti che hanno un TIR più alto del costo opportunità del capitale (creo Valore) • Per le Fonti di finanziamento: • Accettare le fonti che hanno un TIR più basso del costo opportunità del capitale (creo Valore)

17. Esempio ….. Con 4.000 € potete acquistare un dispositivo per una certa macchina. L’investimento genererà un flusso di cassa di - 2.000 all’anno 1 e 4.000 € all’anno 2. Qual è il tasso interno di rendimento ? Tir = 28,08 %

18. 2500 2000 1500 1000 500 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 -500 100 -1000 -1500 -2000 Graficamente …… TIR=28% Per 1.000 Tasso di sconto (%)

19. Trappola 1: Investire o Indebitarsi ? • L’interpretazione del TIR cambia: • a seconda che si stia valutando un investimento • oppure una fonte • Investimenti: • Il primo flusso è negativo, i seguenti positivi • Finanziamenti: • Il primo flusso è positivo i seguenti negativi

20. VAN C C C C al 10 % 0 1 2 3 -1.728 - 4.320 +7.300 - 3.600 Consideriamo il caso seguente … TIR - 841,25 +17% • Il caso è chiaro …. • ci stiamo indebitando …. • il valore attuale delle uscite è > del valore dell’entrata • Il Van dell’operazione aumenta all’aumento del tasso

21. C C C C C C C 0 1 2 3 4 5 6 - + + + + + - 1 . 000 800 150 150 150 150 150 Trappola 2: I TIR multipli Si verifica in tutti i progetti nei quali il segno dei flussi cambia più di una volta In un esempio come il seguente ….

22. VAN 1000 TIR=15,2% 500 Tasso di sconto 0 -500 TIR=-50% -1000 Due TIR rendono il VAN = 0 • NPV pari a 0 a due differenti tassi di sconto. • Nel nostro caso - 50% e + 15.2%.

23. Trappola 3: la scala dei valori • Ipotizziamo due investimenti alternativi • Sono alternativi gli investimenti che si escludono a vicenda • Ipotizziamo che i due investimenti abbiano dimensione molto diversa

24. Esempio ….. Preferireste …. • Prestarmi 10 € per due ore • Vi restituirei 12 € alla scadenza • Oppure mi prestate 100 € per due ore • Vi restituirei 110 € alla scadenza Cosa preferite ?

25. Sulla base della regola del TIR • Caso 1: TIR = 20 % • Caso 2: TIR = 10 % Dovrei scegliere il Caso 1 Ma se calcolo il VAN … • Caso 1: VAN = 2 • Caso 2: Van = 10

26. C C Operazione 0 t + 8 . 182 - + 000 000 35. 20. - + 10 . 000 20. 000 Facciamo un altro Esempio TIR VAN al 10 % A 100 +11.818 B 75

27. Indice di redditività • In presenza di risorse limitate, l’indice di redditività è uno strumento per scegliere tra differenti alternative e combinazioni di progetti. • Un set di risorse e progetti limitati può generare svariate combinazioni. • L’indice di redditività dalla media ponderata più elevata può indicare quale progetto scegliere.

28. Valore attuale netto Indice di redditività (PI) = Investimento Ancora … Esempio:Disponiamo di soli 300.000 dollari da investire. Quale sarà al nostra scelta? Progetto NPV Investimento PI A 230.000 200.000 1,15 B 141.250 125.000 1,13 C 194.250 175.000 1,11 D 162.000 150.000 1,08

29. Esempio … continua …. Progetto NPV Investimento PI A 230.000 200.000 1,15 B 141.250 125.000 1,13 C 194.250 175.000 1,11 D 162.000 150.000 1,08 Scegliere i progetti con l’indice di redditività dalla media ponderata più elevata Media ponderata PI (BD) = 1,13(125) + 1,08(150) + 0,0 (25) (300) (300) (300) = 1,01

30. Ancora …. Progetto NPV Investimento PI A 230.000 200.000 1,15 B 141.250 125.000 1,13 C 194.250 175.000 1,11 D 162.000 150.000 1,08 Scegliere i progetti con l’indice di redditività dalla media ponderata più elevata Media ponderata PI (BD) = 1,01 Media ponderata PI (A) = 0,77 Media ponderata PI (BC) = 1,12

31. 1 2 3 4 5 1.Introiti 180 180 180 180 180 2. Costi operativi 70 70 70 70 70 3. Deprezzamento nel 80 80 80 80 80 4. Reddito netto 30 30 30 30 30 5. Inizio anno contabile 400 320 240 160 80 7,50% 9,40% 12,50% 18,75% 37,50% Altro esempio …. ANNO Tasso di rendimento contabile (4÷5)