CRIZA ŞI REACŢIA BĂNCILOR CENTRALE

1. CRIZA ŞI REACŢIA BĂNCILOR CENTRALE

2. Economia mondială se află în cea mai puternică criză din ultimii şaptezeci de ani Această criză este încă în curs de desfăşurare, însă autorităţile din multe ţări au luat deja o serie de măsuri menite să-i atenueze efectele În această luptă, băncile centrale se află în prima linie

3. Natura crizei

4. Criza financiară mondială a apărut la început ca o criză de lichiditate De asemenea, criza a apărut ca o criză de titrizare (securitization) Prin natura lor, asemenea montaje financiare sunt vulnerabile şi fragile. Însă, această fragilitate a fost mascată de abudenţa de lichidităţi de pe piaţă şi de acţiunea anumitor intermediari financiari, cum ar fi, agenţiile de rating şi asigurătorii monoline Asigurătorii monoline sunt societăţi de asigurare specializate în preluarea riscului de nerambursare a creditului în cadrul emisiunilor de obligaţiuni sau al operaţiunilor de titrizare

5. Prăbuşirea titrizării structurate a arătat că inovaţiile financiare apărute în ultimii ani au servit în mare măsură nu pentru o mai bună gestionare şi repartizare a riscului, ci pentru a spori volumul creditelor acordate fără a dispune de fonduri proprii corespunzătoare (leverage effect) Efectul de levier (leverage effect) reflectă gradul de îndatorare al unei persoane fizice, intreprinderi sau instituţii finaciare, în vederea cumpărării unui bun sau a unui activ Creşterea gradului de îndatorare rezultat de aici este un fenomen general, manifestându-se peste tot în forme ca: - amplificarea valorii totale a activului băncilor - multiplicarea vehicolelor înregistrate în posturi extrabilanţiere, care, de regulă, nu necesită fonduri proprii, având, deci, un „efect de levier” infinit - utilizarea capitalurilor limitate ale asigurătorilor monoline pentru a garanta un volum important de produse structurate; ş.a.m.d.

6. O caracteristică a efectului de levier este că acest fenomen amplifică atât câştigurile, cât şi pierderile Boom-ul imobiliar american a permis mult timp efectuarea unor investiţii foarte profitabile. Însă, inversarea tendinţei pieţei a provocat devalorizări importante ale produselor structurate, care au depăşit, în cazul multor instituţii, nivelul fondurilor proprii Rarefierea lichidităţilor şi imposibilitatea de a se refinanţa a dus unele dintre instituţiile respective la faliment

7. Efecte asupra sistemului bancar românesc • Efectele crizei financiare internaţionale s-au repercutat şi asupra sistemului bancar românesc • Acesta este format în mare parte din bănci cu capital majoritar străin sau sucursale ale unor bănci străine, care au expuneri directe sau indirecte (în special prin asigurătorii monoline americani) în produse structurate • Băncile-mamă respective au înregistrat uneori devalorizări importante ale activelor, au suferit impactul evaporării lichidităţii şi paraliziei anumitor pieţe şi, mai general, efectul creşterii costurilor de refinanţare • Toate acestea au influenţat negativ activitatea sucursalelor din România

8. Cu toate acestea, băncile româneşti sunt solide şi profitabile Principalii factorii care explică această situaţie favorabilă sunt următorii: - fondurile proprii ale băncilor româneşti sunt ridicate, situându-se peste nivelele minime impuse de reglementările prudenţiale şi de practica europeană - sistemul bancar românesc continuă să realizeze beneficii; în ultimul timp, rata profitabilităţii calculată la nivelul întregului sector bancar s-a redus uşor, însă se menţine ridicată comparativ cu alte ţări - sucursalele din România ale băncilor străine dispun de linii de finanţare importante din partea băncilor-mamă; acesta este un avantaj vital în condiţiile în care atragerea de depozite de la populaţia autohtonă şi posibilitatea de a efectua majorări de capital prin emisiunea şi plasarea de acţiuni pe piaţa internă sunt reduse - băncile româneşti nu deţin active „toxice” - BNR a adoptat în cursul timpului o serie de măsuri prudenţiale şi administrative, care au impus băncilor o conduită prudentă Aceste caracteristici ale sistemului bancar românesc constituie o sursă de încredere. Dincolo de tensiunile şi de acuzele recente la adresa băncilor, sectorul bancar beneficiază de efectele reformei la care a fost supus în ultimii ani, ceea ce îi permite să facă faţă turbulenţelor care s-ar mai putea produce

9. Politicile publice în timpul crizei

10. Criza actuală a determinat modificarea politicilor publice faţă de instituţiile financiare Până la izbucnirea crizei, aceste politici au fost orientate exclusiv spre asigurarea lichidităţii, însă, după aceea, intervenţiile publice au început să vizeze din ce în ce mai mult suţinerea financiară şi asigurarea fondurilor proprii ale băncilor După unii autori, această schimbare de orientare constituie o veritabilă revoluţie teoretică şi ideologică (Attali, 2008, p. 145 şi urm.).

11. Pieţele interbancare au o capacitate naturală de autoreglare, care a amorsat deja în mod spontan o evoluţie spre starea de normalitate Însă, piaţa singură nu este capabilă să se reechilibreze rapid. Pentru a favoriza acest proces, principalele bănci centrale ale lumii au luat o serie de măsuri excepţionale, care în trecutul nu prea îndepărtat ar fi fost considerate adevărate erezii - prelungirea maturităţii facilităţilor de refinanţare - extinderea gamei activelor eligibile în calitate de contrapartidă în aceste operaţiuni - multiplicarea garanţiilor admise la refinanţare - modificarea procedurilor de acces la lichidităţile băncii centrale în condiţii speciale - intensificarea coordonării internaţionale; etc.

12. Statele au intervenit, de asemenea, masiv pentru susţinerea solvabilităţii şi solidităţii băncilor Principalele forme de intervenţie în economie a marilor state democratice: - Refinaţarea băncilor din fonduri publice, pentru ca acestea să poată finanţa, la rândul lor, economia - Efectuarea unor reforme semnificative ale regulilor contabile; noile reguli obligă băncile să transfere activele înregistrate în trecut la valoarea de piaţă în posturi în care acest lucru nu mai este posibil; de asemenea, regulile respective permit o mai mare flexibilitate în calculul „justei valori” a activelor care nu mai au piaţă - Confirmarea susţinerii de către stat a recapitalizării băncilor.

13. În România, răspunsul autorităţilor la efectele adverse ale crizei a fost diferit de cel al autorităţilor din SUA sau din statele europene Explicaţia rezidă în faptul că economia românească se deosebeşte în multe privinţe de economiile occidentale, ceea ce face imposibilă copierea pur şi simplu a măsurilor luate în ţările respective Principala deosebire este că economia românească înregistrează un mare deficit de cont curent, ceea ce o face foarte dependentă de finanţarea externă Autorităţile române au fost nevoite să aleagă între reducerea ordonată a acestui deficit sau reducerea lui de către piaţă, ceea ce, în condiţiile actuale de tensiune şi neîncredere, ar fi putut avea consecinţe dramatice asupra cursului de schimb şi creşterii economice

14. Deşi procesul de ajustare a unei economii de piaţă nu poate fi planificat cu precizie, este evident, totuşi, că promovarea unor politici economice coerente şi credibile poate evita producerea unei ajustări dezordonate (hard landing) Guvernul român încearcă să evite creşterea salariilor şi pensiilor, reducerea impozitelor şi a contribuţiilor etc Acestea ar stimula creşterii cererii interne, ceea ce ar îngreuna foarte mult reducerea deficitului de cont curent la un nivel sustenabil Concentrarea mix-ului de politici macroeconomice asupra procesului de ajustare a dezechilibrului extern (deficitul de cont curent) şi a celui intern (deficitul bugetar) este susceptibilă să ducă la o „aterizare lină” a economiei şi la ameliorarea percepţiei investitorilor străini Este necesară, în continuare, o întărire semnificativă a politicii fiscale şi a celei salariale (în sens larg, cuprinzând sporurile şi premiile de natură cvasisalarială)

15. Un rol important în procesul de ajustare joacă ameliorarea percepţiei investitorilor străini Căi de acţiune în această direcţie - Îmbunătăţirea capacităţii de absorbţie a fondurilor europene şi, în modul acesta, înlocuirea, într-o anumită măsură, a finanţării externe private cu o finanţare externă publică - Crearea de noi locuri de muncă în domenii insuficient valorificate (infrastructură, turism, sectorul agroalimentar etc.), care să preia, treptat, rolul de motor al creşterii economice ş.a.m.d. - Încheierea unor acorduri de finanţare cu organismele internaţionale (Fondul Monetar Internaţional, Banca Mondială, Comisia Europeană, Banca Europeană de Investiţii etc.), de natură să compenseze diminuarea sensibilă a intrărilor de capital privat.

16. Rolul băncilor centrale în asigurarea şi gestionarea lichidităţilor

17. Încă din luna august 2007, tensiunile observate pe pieţele interbancare au determinat Eurosistemul să furnizeze câteva zile la rând cantităţi nelimitate de lichidităţi prin aşa-numita „facilitate de creditare marginală” Facilitatea de creditare marginală (Marginal lending facility) este o facilitate permanentă, care permite băncilor să obţină credite overnight de la o bancă centrală naţională, la o rată a dobânzii prestabilită, garantate cu active eligibile Fed a extins maturitatea facilităţii sale permanente de creditare de la 1 zi la 30 de zile, permiţând astfel băncilor care dispun de garanţii să acceadă la moneda primară în condiţiile unei lipse de încredere din ce în ce mai mari între participanţii la piaţa interbancară Din cauza reducerii maturităţii plasamentelor interbancare, Eurosistemul a început să efectueze operaţiuni suplimentare de refinanţare pe termen mediu

18. Principalele bănci centrale ale lumii au început să colaboreze intens pentru a face faţă crizei şi dificultăţilor cu care se confruntau băncile comerciale care încercau să se refinanţeze în dolari americani În data de 12 decembrie 2007, Fed, BCE şi Banca Naţională a Elveţiei au creeat o facilitate de natură să permită refinanţarea pe termen mediu (1 lună) în dolari americani. Aceste măsuri sunt în vigoare şi în prezent Deoarece băncile centrale europene nu dispun neaparat de resursele în valută de care au nevoie pentru a satisface cererile de refinanţare ale băncilor comerciale europene, au fost încheiate o serie de acorduri speciale (swap) cu Fed (BCE, Banca Angliei, Banca Naţională a Elveţiei, Banca Japoniei etc.) Ulterior, asemenea acorduri au fost încheiate şi de BCE pentru a permite furnizarea de euro (cu Banca Naţională a Ungariei, Banca Naţională a Poloniei, Banca Naţională a Elveţiei etc.), precum şi de Banca Naţională a Elveţiei, pentru a permite furnizarea de franci elveţieni

19. Măsuri asemănătoare au fost luate şi de alte bănci centrale, în timp ce unele dintre el au aplicat măsuri absolut neconvenţionale De ex., Fed s-a dovedit extrem de inovator în materie de concepere a unor facilităţi de natură să permită diverşilor intermediari financiari să obţină monedă primară, să convertească titluri nelichide în titluri de stat sau chiar să cedeze în mod direct băncii centrale titluri pentru care pe piaţă nu mai există cumpărători Începând cu octombrie 2008, Fed cumpără direct de pe piaţa financiară titluri pe termen scurt sau lung emise de intreprinderi sau care materializează credite acordate populaţiei, în scopul facilitării finanţării economiei şi reducerii costului acestei finanţări

20. Concluzii preliminare • La început, injecţiile de lichiditate au fost destinate ansamblului pieţei monetare, pentru a-i permite să funcţioneze corect şi pentru a asigura o repartizare adecvată a resurselor de finaţare în perioada de criză • Ulterior, aceste măsuri au urmărit însă din ce în ce mai mult salvarea anumitor instituţii financiare • Este vorba, aşadar, despre o conduită fără precedent în istorie, iar aceasta, atât sub aspectul duratei, cât şi al cantităţilor de lichidităţi injectate

21. Acţiunea BNR

22. BNR a continuat să aplice strategia de politică monetară denumită „ţintirea inflaţiei” (inflation targeting) (2005) Caracteristici nefavorabile ale economiei româneşti, care au îngreunat aplicarea acestei strategii: - dominanţa fiscală - intrări masive de capital - poziţia de debitor net a BNR faţă de sistemul bancar - ineficienţa mecanismului de transmitere a politicii monetare; etc. În perioada 2005-2007, toţi aceşti factori s-au combinat, ceea ce a creeat o dilemă serioasă pentru banca centrală, deoarece creşterea ratei dobânzii, deşi necesară pentru a reduce anticipaţiile inflaţioniste, atrăgeau şi mai multe capitaluri străine, apreciind leul în mod nesustenabil („dilema Tošovský”)

23. În prezent, se manifestă tendinţa ca BNR să fie creditor net al sistemului bancar, iar intrările de capital străin s-au atenuat în mod semnificativ Această schimbare de situaţie nu uşurează însă implementarea politicii monetare - Criza financiară a sporit volatilitatea pieţei monetare şi valutare şi tinde să accentueze încetinirea activităţii economice - Existenţa deficitului de cont curent mare şi reducerea finanţărilor externe au declanşat deprecierea leului, fenomen care alimentează inflaţia şi face necesară o rată a dobânzii relativ înaltă - Debitorii care au datorii în euro şi în alte valute şi, deci, sistemul financiar în ansamblul său, sunt vulnerabili la o depreciere semnificativă a leului - Rate mai înalte ale dobânzii frânează creşterea economică şi creează costuri suplimentare pentru debitori, riscând să destabilizeze sectorul financiar În aceste condiţii, se pune dificila problemă a compromisului dintre cele două obiective ale politicii monetare: asigurarea stabilităţii preţurilor asigurarea stabilităţii financiare.

24. Judecând după experienţa României, stabilitatea financiară are o importanţă deosebită pentru stabilitatea preţurilor În România, rata inflaţiei este încă ridicată comparativ cu alte ţări central şi est-europene Dacă BNR ar fi dus o politică monetară mai restrictivă (dobânzi foarte înalte), situaţia financiară a firmelor şi a gospodăriilor s-ar fi deteriorat. Iar în modul acesta s-ar fi deteriorat şi stabilitatea financiară a sectorului bancar Până la urmă, însăşi ritmul dezinflaţiei ar fi fost, probabil, mai mic decât cel realizat

25. Un avantaj al strategiei ţintirii inflaţiei este că permite formarea cursului de schimb prin mecanismele pieţei BNR a optat pentru regimul de curs de schimb cunoscut sub denumirea de „flotare controlată” (managed floating), ceea ce a permis: - utilizarea virtuţilor pieţei libere - evitarea aprecierilor excesive - descurajarea comportamentele speculative Implementarea acestei strategii a necesitat cumpărări relativ importante de valută de pe piaţă în perioada 2004 – august 2007 În prezent, reducerea finanţării externe şi incertitudinea tind să provoace deprecieri ale leului nejustificate de variabilele fundamentale. Valuta cumpărată de pe piaţă în momentele de supraapreciere serveşte acum pentru finanţarea intervenţiilor în scopul atenuării deprecierii leului

26. Supravegherea sistemelor financiare

27. Criza a pus în evidenţă necesitatea regândirii modalităţilor fundamentale de reglare a sistemelor financiare Aspectul cel mai discutat este cel al supravegherii, ale cărei deficienţe sunt considerate o cauză importantă a crizei financiare mondiale În acest context, unii autori vorbesc chiar despre necesitatea unui nou Bretton Woods, adică a unei noi ordini financiare internaţionale Este general admis că se impune o mai bună reglementare în toate domeniile, de la activitatea agenţiilor de rating la organizarea pieţelor, gestionarea riscurilor şi remuneraţia managerilor

28. Îmbunătăţirea supravegherii financiare (în particular a supravegherii bancare) • Criza a demonstrat avantajele exercitării supravegherii bancare de către banca centrală sau, oricum, de un organism în care banca centrală este puternic reprezentată • Această concluzie este însuşită în prezent de către toate băncile centrale, indiferent de cadrul reglementativ în care operează • Argumentul este că banca centrală cunoşte bine sectorul bancar şi celelalte instuţii financiare şi, în consecinţă, poate acţiona rapid în perioadele de turbulenţe pe piaţa monetară şi a creditului

29. Modul în care BNR a reacţionat pentru atenuarea conse-cinţelor crizei asupra economiei româneşti învederează necesitatea creşterii puterilor acesteia pentru a face faţă unei destabilizări a sistemului bancar românesc Deşi sistemul bancar românesc este solid, recentul acord încheiat de guvernul român cu FMI prevede modificarea legislaţiei bancare pentru a întări puterea BNR de a cere acţionarilor băncilor efectuarea de majorări de capital şi de a limita repartizarea profiturilor Se mai prevede modificarea actelor normative care reglementează organizarea şi funcţionarea celorlalte autorităţi de supraveghere (Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare, Comisia de Supraveghere a Asigurarilor, Comisia de Supraveghere a Sistemului de Pensii Private), în sensul întăririi independenţei acestora

30. Revizuirea reglementărilor astfel încât să se evite o nouă criză constituie în prezent obiectul a numeroase dezateri în instanţele internaţionale şi în cercurile academice La fel de importantă este însă întărirea capacităţii şi voinţei autorităţilor de supraveghere de a aplica reglementările într-o manieră regulată şi credibilă Oricât de importantă ar fi, revizuirea nu poate fi eficace decât dacă este întărită aplicarea reglementărilor, ceea ce necesită asigurarea autonomiei organelor de supraveghere şi alocarea unor resurse suficiente

31. BIBLIOGRAFIE Attali J. (2008), La crise, et après?, Paris: Fayard Boughton J., A New Bretton Woods?, Finance and Development, IMF, March, 2009 Cerna S., Donath L., Şeulean V., Herbei M., Bărglăzan D., Boldea B., Stabilitatea financiară, Ed. Universităţii de Vest, Timişoara, 2008, p. 25-28 Cerna S., Nicola-Giatas M. (2009), Les flux de capitaux et la politique monétaire en Roumanie, 56eme Congres de l’AIELF, 25-27 mai 2009, Târgovişte, România (Les Anales de l’Universite Valachia de Targoviste, Section Science Economiques, XIV, 25, p. 209-224) Krugman P., Întoarcerea economiei declinului şi criza din 2008, Publica, 2009 Isărescu M., Criza financiară internaţională şi provocări pentru politica monetară din România, Disertaţie susţinută cu ocazia decernării titlului de Doctor Honoris Causa al Universităţii Babeş-Bolyai, Cluj-Napoca, 26.02.2009, p. 9, http://www.bnr.ro/PublicationDocuments.aspx?icid=6885

32. MULŢUMESC