Асимметрия информации на рынке кредитования. Посконтрактный оппортунизм

1. Асимметрия информации на рынке кредитования. Посконтрактный оппортунизм Делегирование полномочий по мониторингу Стандартный кредитный контракт Затраты на верификацию Моральный риск

2. Постконтрактный оппортунизм • различие в целях сторон, заключающих контракт • затрудненность верификации ИЛИ • затрудненность мониторинга за выполнением контрактных обязательств ИЛИ • невозможность включения в контракт • +ограниченная ответственность агента • Теория неполных контрактов • Теория агентства

3. Банк как субъект полномочий по мониторингу На основе: Diamond D.W.(1984) “Financial Intermediation and Delegated Monitoring” Review of Economic Studies, 51(3),393-414 Предпосылки теории делегирования • Экономия на масштабе • «Мелкие» инвесторы • Минимальные издержки передачи полномочий мониторинга

4. Модель Даймонда • 2 периода: t=0,1 • Nфирм • Средства фирмы = 0 • Производственная технология: 1 →y,0 ≤ y ≤y* • Инвесторы (N Х m): • средства - 1/m • альтернатива – R, E(y)>R+K

5. Модель Даймонда (2) Выплаты фирмы: • инвесторам →z≥0 • фирме→ у-z • Асимметрия информации • Стимул для фирмы: объявить z=0

6. Модель Даймонда (3) • Пусть нет возможности мониторинга • Штраф за низкие доходы Ф(z)>0(неденежный) • Пусть фирма предпочитает отдать средства инвестору, нежели «платить» штраф • Для инвестора важно: ожидаемая доходность – не меньше R • Ф*(z)=max (h-z, 0) h-минимальный заем, который дает в точности R P(y<h)E(y)+P(y>h)h=R

7. Модель Даймонда (4) • Пусть есть возможность мониторинга: Чтобы узнать y, кредитору нужно заплатить K E(y)>R+K • Социальный оптимум: каждый осуществляет мониторинг сам, если: mK<Ф*(z) Если m велико, неравенство не выполняется • Делегирование полномочий: • Затраты по мониторингу: K+D где D – издержки делегирования • NK+D<min (NФ*(z), mNK ) • Общие затраты на мониторинг 1 заемщика = K+D/N→ Kпри росте N

8. Модель Даймонда (5) Природа издержек делегирования • Monitoring the monitor • Аккумулирует средства всех инвесторов • Выдает кредиты фирмам • Мониторинг – если средств не хватает для выплат инвесторам • Штраф для банка: N E[min(Σyl-NK,NR)+Ф]=NR l=1 N ФBank=E[max((NR + NK -Σyl);0)]=D(N) l=1

9. Модель Даймонда (6) Покажем, чтоD(N)/N→0приN→∞ D(N)/N =ФBank/N = = E[max((NR + NK -Σyl);0)]/N= = E[max((R + K -Σyl/N);0)]= Σyl/N→ E(y) при N→∞ = max(R + K - E(y));0]= E(y)>R+K =0

10. 1 заемщик – 1 банк? На основе Ongena S., Smith D.C. (2000) What Determines the Number of Bank Relationships?Cross-Country Evidence, Journal of Financial Intermediation, 9, 26–56 От чего зависит количество банков, с которыми взаимодействует фирма?

11. Источники данных • GlobalCash-Europe96 • 21страна Европы • Финансовые менеджеры • 1129 респондентов • Со сколькими банки сотрудничает компания? NB! 90,2% - кредитные отношения • 14,5% - 1 • 47% - 3-7 • 19,7% - >7 • В среднем – 5,6 • Медиана - 3

12. Север VS Юг • Количество банков: • Италия – 15,2 (max - 70) • Португалия – 11,5 (max - 40) … • Швеция – 2,4 (max - 5) • Норвегия – 2,3 (max – 6) • 1 банк • Люксембург – 41,7% … • Бельгия – 0%

13. Почему так много? • Объем • Опасения дефолта («перезанять, чтобы переотдать»(с)Куваев) • Альтернативные кредиторы (фондовый рынок)

14. Регрессоры • Продажи (национальные, иностранные) • <$100 млн. – 4,2 • >$100000 млн. – 8,4 • Количество видов операций • Значимость операций с банками • 46 отраслей • 20 стран • Средний рейтинг банков (Moody’s) • Эффективность судебной системы • Права кредиторов+Rule of law • Акции (3 крупнейших акционера)/ВНП • Облигации/ВНП • Доля активов 3х крупнейших банков

15. Результаты • Размер имеет значение • + чем больше международные продажи, тем меньше банков • Чем больше операций, тем банков больше • Чем выше концентрация, тем меньше банков • Чем лучше развит долговой рынок, тем больше банков • Для рынка акций – наоборот • Для стабильных банковских систем снижение стабильности – снижение числа банков, для нестабильных – наоборот • Чем неэффективнее судебная система, хуже защищены права кредиторов, тем больше банков • Отрасль имеет значение

16. Стандартный кредитный контракт • Банк получает фиксированный платеж от заемщика (платеж не зависит от реализации проекта); • Мониторинг – если заемщик утверждает, что средств недостаточно; • Если средств действительно недостаточно, банк получает максимальную возможную сумму

17. Случай полной симметричной информации • 2периода, t = 0,1 • Банк –резервная полезность U0 • Фирма: 1→y, y – с.в. • Распределение yв t=1 • R(y) – банку • [y-R(y)] – фирме • Задача оптимизации

18. Случай полной симметричной информации (2) • Вторая производная • Нет СКК

19. Затраты на верификацию (costly state verification)

20. Затраты на верификацию • Асимметрия информации в t=1 • Фирма знает y • Банк может узнать у за γ • Контракт без мониторинга – стимул для девиантного поведения фирмы • Контракт: • yrev→ R(yrev) • правило мониторинга A • функция штрафа P(y,yrev) • Доминирующая стратегия для фирмы: y=yrev

21. Затраты на верификацию (2) • Стандартный кредитный контракт • R(y)=R • если yrevдостаточен для R – нет мониторинга • если нет – мониторинг, изымается y • Фирма желает банку добра • Как соотносится с целями? • y<R – если y≠yrev, фирма все равно заплатит y • y>R - если y≠yrev, фирма все равно заплатит R

22. Затраты на верификацию (3) • Как выбрать R? • Фирма: инвестирует в проект 1 → y,y=[Yf − θ, Yf + θ], Yf>1 • Если R>Yf + θ, всегда верификация: EПB= Yf - γ • Если R≤Yf + θ:

23. Затраты на верификацию (4)

24. Затраты на верификацию (5) • Будет ли участвовать фирма? • Можно ввести положительную резервную полезность для фирмы.

25. Моральный риск • Моральный риск со скрытыми действиями • Результат – verifiable • Пусть результат инвестирования зависит от решения агента (заемщика) • Вероятность успеха • Усилия • Задача для банка – стимулировать заемщика «действовать лучше» • Как стандартный договор кредита может решить проблему морального риска? • Чем больше усилий будет приложено, тем большая часть ожидаемого выигрыша достанется заемщику

26. Моральный риск (2)

27. Страхование шоков ликвидности: фирмы На основе: Holmstrőm B., Tirole J. (1998) “Private and Public Supply of Liquidity”, JPE, 106(1),1-40 Шок ликвидности фирмы: • почему?

28. Модель Холмстрома-Тироля • 3 периода: t=0,1,2 • 1 благо (для потребления и инвестиций) • Благо можно хранить без потерь • Фирма: • A>0 – первоначальная наделенность(t=0) • Технология (через 2 периода): I → RI (успех) 0 (неудача) • Шок ликвидности (верифицируемый): t=1: ρI>0 (F,f) • Вероятность успеха (после дополнительных инвестиций): pH VS pL(+BI)

29. Модель Холмстрома-Тироля (2) • Инвесторы: U(c0, c1, c2)= c0+c1+c2 • Дополнительно: • Ограниченная ответственность (фирма не может выплатить больше, чем у нее есть) • Если выбрано pL – непокрываем инвестиции (NPV(H)>0>NPV(L))

30. Модель Холмстрома-Тироля (3) • Контракт • должен стимулировать фирму выбрать нужный проект • компоненты контракта: • Инвестиции (I) • Условия продолжения проекта в t=1 λ(ρ)={0;1} • Распределение выигрышей в t=2 • В случае успеха • Rf(ρ) – выигрыш фирмы • R-Rf(ρ) – выигрыш инвесторов • В случае неудачи – 0.

31. Модель Холмстрома-Тироля (4) • Задача фирмы: при условии участия для инвестора: и условии совместимости по стимулам для фирмы: • Ищем правило отсечения: ρ

32. Модель Холмстрома-Тироля (5) • Выигрыш фирмы, если нет морального риска: • Подставим УУ для инвестора в прибыль фирмы: • Максимум – при ρ= pHR= ρ1

33. Модель Холмстрома-Тироля (6)

34. Модель Холмстрома-Тироля (7) • Моральный риск! • Фирме предложим минимум для УСС: • Максимум, что можем пообещать инвестору:

35. Модель Холмстрома-Тироля (8) Какие инвестиции предложит инвестор? I=k(ρ)A Максимум – при ρ= ρ0 Uf(ρ) =m(ρ)k(ρ)A

36. Модель Холмстрома-Тироля (9) • Какое пограничное значение шока выбрать? • Увеличить ρ, чтобы увеличить прибыльность инвестиций • Уменьшить ρ, чтобы увеличить объем инвестиций • Пограничное значение шока, при котором фирма будет инвестировать: ρ0<ρ* <ρ1 • Но при ρ > ρ0инвестор не предоставит средств в t=1

37. Роль банка Пусть фирма обращается в банк. • Банк может прокредитовать проект изначально в размере (I-A) и предоставить кредитную линию на период t=1 в размере ρ*I ИЛИ • Банк может позволить привлекать средства самостоятельно в t=0 и предоставить кредитную линию на период t=1 ([ρ*- ρ0]I) • За счет чего? • 1 банк – континуум фирм • Шоки независимо распределены • Общий бюджет ограничен ρ0, но • Есть фирмы, где шок меньше • Есть фирмы, где шок больше