Oblíbené české privatizační mýty Petr Koblic

1. Oblíbené české privatizační mýty Petr Koblic

2. Velké privatizace v České republice v příštích letech • Český telecom 51% 1Q 05 • ČSL nejdříve 4Q 05 • ČSA ? • ČEZ ? • ? Česká pošta ? • ECM nebo IPO je u všech těchto firem jednou z možností

3. Akcie při privatizaci skoupí spekulanti • Drtivá většina akcií končí v institucionálních fondech • Konečnými investory jsou většinou dlouhodobí investoři, zejména penzijní fondy • Kompetentní book-building umožňuje zajistit kvalitní distribuci • Pravda je to pouze pro M&A transakci, kde jako kupující vystupují finanční investoři

4. ECM doprovází výrazný diskont

5. Nepřátelské převzetí je snadná a běžná věc • „....problém s veřejně obchodovanými firmami je v tom, že se můžete jednoho dne vzbudit a bude je vlastnit Osama bin Ladin...“ • U firem s velkou tržní kapitalizací je tiché převzetí nemožné: • Příklad: objem obchodů s ČTel květen – 15/11 je CZK 55mld = zobchodovalo se těsně přes 50% kapitalizace • Většina investorů jsou přísně regulované fondy = nejde si jich několik obejít a nakoupit si OTC většinu • KPN v roce 1998 stahovalo 7% ČTel 14 měsíců

6. Nepřátelské převzetí je snadná a běžná věc II • Drtivá většina ekonomických novinářů odhadla účast na VH obchodovaných firem na 5 – 15%... • ... je to důsledek zkušenosti po kuponové privatizaci • Například na VH Českého telekomu hlasuje cca 30% z minoritních akcionářů

7. Při ECM transakci dojde k posílení kurzu koruny • Jeden z nejnovějších mýtů • Opírá se o tvrzení, že výnos z M&A transakce lze neutralizovat na speciálním účtě, ale CZK výnos z ECM dealu jde na trh rovnou • Nikde není psáno, v jaké měně se budou akcie při ECM dealu prodávat a proto jsou obě transakce z tohoto pohledu identické • M&A transakce po započtení následného odkupu vyvolá efekt vyšší (avšak ne dvojnásobný)

8. Transakce M&A a ECM trvají stejně dlouho. • Historické transakce: • ECM CTel a Zentiva 2-4 měsíce • M&A KB nebo Unipetrol nad 1 rok • Vyjímka Transgas 10 měsíců • M&A je typicky negociovaná dvoukolová transakce • ECM po vytvoření prospektu trvá cca 1 měsíc • M&A proces obsahuje prostor pro due dilligence, rozhodování na straně investorů plus po podpisu i jednání s antimonopolní úřady • V případě LBO je doba trvání M&A mnohem delší, neboť jednání s financujícími bankami je složité a de-facto začne až po podpisu

9. M&A transakce není ovlivněna výkyvy trhu • Toto tvrzení je zcela nekorektní, protože: • Na industriální investory krize na trzích dolehne také a mění se jejich investiční apetit • I finanční investoři se snaží dohodnout v případě krize nižší cenu • Transakce není finální do podpisu smlouvy (někdy do platby), což je vždy výrazně déle než u ECM • Financující banky během krize na trzích poskytují horší podmínky financování

10. ECM jze udělat jen na ročních číslech • ECM transakce se běžně dělají na během celého roku • U stabilizované firmy prakticky nezáleží na tom, kdy se transakce bude dělat • Mnohem důležitější je timing podle situace na trhu • Nicméně naplánovat upisovací období těsně před vyhlášení výsledků je nevhodné

11. Mýtus strategického investora • V případě konsorcia finančního a industriálního investora nejde o žádnou dlouhodobou koexistenci • Přesně rozdělené role • Industriální má zájem o určitou část transakce, ale nechce „řešit“ zbytek • Finanční investor provede restrukturalizaci (dělení) firmy • Finanční investor realizuje případné daňové arbitráže • Předběžná poptávka od finančního investora je téměř bezcenná a její „náhodné“ zveřejnění představuje zásadní komplikaci pro transparentnost trhu

12. Kombinace M&A a ECM transakce je možná • Logické je to pouze pokud je investor industriální • V kombinaci s finančním nemá logiku protože: • Finanční investor chce dosáhnout úplně jinou míru zisku • Finanční investor pro dosažení zisku musí většinou měnit strukturu firmy a na to mu minorita nestačí

13. Majorita se na trhu neprodávala mnoho let • Je sice formálně pravda, že se podíly kolem 50% neprodávají na trhu často, ale • Matematicky lze dokázat, že 50% bloků je méně než bloků po 10 % • Západoevropské vlády postupovaly se svými privatizacemi většinou postupně • Důležitá je schopnost trhu emisi přijmout a její načasování • Je úplně jedno kolik se prodává, důležitý je okamžik, kdy dojde ke ztrátě kontroly – což nemusí být ani v rámci transakce

14. ECM ČTel je nutno dělit na více tranší • To není v současné situaci korektní odhad • V případě rozdělení.... • Je nutné naprosto transparentně stanovit časový rámec a podmínky pro další tranše • Často se dělá prohlášení, že další tranše na trh nepřijdou po dobu několika let • Při nevhodně krátkém časovém rozmezí dvou tranší výrazně, či dokonce fatálně, zkomplikujete umístění první z nich • V jedné tranši se dá využít argument „last call“

15. ECM transakce je méně obvyklou privatizační metodou • Mezi roky 1977 a 2002 se dvě třetiny objemu z privatizací získalo ECM transakcemi • Průměrná hodnota ECM transakcí byla USD 794m a M&A transakcí USD 288m • Z evropské 15 + země střední Evropy • Všechny telecomy kromě Slovenska na burzách • Belgie, Irsko a ČR prošlo periodou strategického investora a jsou zpět na burzách + ve státním vlastnictví • Mimo burzu jsou po M&A telecomy v Bulharsku, Chorvatsku a Rumunsku

16. Je výnos transakce totožný s prodejní cenou? • Ne, pokud je prodávající, ten kdo vybírá daně • Ztráty pro stát v případě M&A ČTel • Daň z příjmů, protože finanční investor přesune akviziční dluh do mateřské firmy • Daň z dividend – finanční investor nikdy neplatí dividendy, je to pro něj naprosto neefektivní způsob realizace výnosů • Ale především finanční investor vytvoří takovou strukturu, aby se pokusil vyvést Eurotel za cenu hluboko pod tržní cenou a obešel tak daňovou povinnost v České republice – efekt až 10mld