Taller de Gestión Financiera

1. Taller de Gestión Financiera 28 de noviembre de 2005

2. Teorías en la Gestión del endeudamiento público

3. La entrada en vigor del Euro en 1999 lo cambia todo... el riesgo de tipo de cambio desaparece... las convenciones entre mercados se homogeneizan... los emisores pasan de ser los principales actores en su mercado local a ser competidores directos en el mercado de capitales de la Eurozona... estimulando la eficiencia en el mercado primario y la profundidad y liquidez del mercado secundario. La teoría acerca de la gestión óptima de la deuda pública ha enfatizado diversos objetivos a lo largo del tiempo: (1) estabilización macroeconómica, (2) desarrollo de mercado financiero nacional, (3) apoyo a la política monetaria, (4) minimización de costes y riesgos... La gestión del endeudamiento público se diferencia fundamentalmente de la privada por la inclusión de objetivos macroeconómicos. En la privada, el criterio de coste prevalece. Hagamos un poco de historia ... ... luego veamos cómo es la práctica actual en el Área Euro Objetivos de gestión de la deuda pública: la teoría

4. Tobin (1963). La gestión del endeudamiento público es una herramienta para la estabilización macroeconómica, siendo la minimización de riesgos algo secundario y obviando el papel de la minimización de riesgos. De esta forma, en expansión económica, la emisión de nueva deuda debe concentrarse en vencimientos largos, para presionar al alza los tipos de interés y enfriar la economía. Barro (1999). La suavización de los impuestos es el objetivo clave de la gestión del endeudamiento público. El nivel de deuda varía con el tiempo para permitir la estabilidad del nivel impositivo, lo que mejora la riqueza general, dado que cambios en el nivel de impuestos crean distorsiones económicas. Lo óptimo sería emitir deuda con pago de intereses contingentes a ciertos sucesos. Por ejemplo, emitir deuda con intereses ligados al crecimiento del PIB: en momentos de fuerte expansión económica los inversores obtendrían un rendimiento superior sin que el gobierno tenga que realizar subidas de impuestos, dado que el elevado crecimiento provocaría una mejora del presupuesto vía estabilizadores automáticos. Otra vía, emisión de deuda con un “mix” de bonos nominales e indexados a la inflación, con resultados similares a los anteriormente citados. El “mix” dependerá del tipo de shock que se espera vaya a sufrir la economía. Así, ante un shock de demanda positivo, la deuda indexada es preferible: el mayor crecimiento del PIB reduce el déficit presupuestario vía estabilizadores automáticos, lo que se compensa con un mayor gasto en intereses nominales debido a la mayor inflación. Objetivos de gestión de la deuda pública: la teoría

5. Missale (2000). Aplicando las teorías de Barro al marco fiscal y presupuestario de la UEM, Missale sugiere que la estabilización del déficit es el principal objetivo de la gestión del endeudamiento. Fluctuaciones en la ratio déficit / PIB pueden minimizarse mediante una apropiada selección de instrumentos de deuda sobre la base de la sensibilidad del pago de intereses a la inflación y al crecimiento real del PIB. La estructura óptima de la cartera de deuda (nominal vs indexada) dependerá del signo e intensidad de las correlaciones entre inflación, crecimiento del PIB real y tipos de interés. En sus modelos, y asumiendo que la priodidad del BCE es la estabilidad de precios, se refleja que una combinación de deuda nominal e indexada a largo plazo sería la óptima para la estabilización del déficit. Gestión del endeudamiento Objetivos de gestión de la deuda pública: la teoría

6. Experiencia actual. Definición de objetivos de gestión del endeudamiento: Australia “…to minimise the long-term market value of the public debt (cost) and contain the volatility of budgetary debt cost (risk)…” Ireland “…contain the level and volatility of annual fiscal debt service costs, contain the government’s exposure to risk…” Sweden “…to minimise the cost of borrowing within agreed risk tolerances…” New Zealand “…to maximise the long-term economic return on the Government’s financial assets and debt in the context of the Government’s fiscal strategy, particularly its aversion to risk…” United Kingdom “…to minimise finance costs of the longer term, taking into account risk…” Objetivos de gestión de la deuda pública: la práctica

7. Experiencia actual: El Tesoro español Objetivos de gestión de la deuda pública: la práctica

8. Experiencia actual Área Euro: poco reflejo de la teoría. Los objetivos antes citados guardan poca fidelidad con los objetivos identificados en la literatura académica: El apoyo activo a las políticas macroeconómicas ha perdido importancia. Ello refleja una caída de la confianza en la efectividad de la gestión activa de la demanda agregada, así como el carácter limitado de las políticas nacionales en un mercado de capitales integrado a nivel europeo. La suavización de la carga impositiva también se ha ignorado como objetivo de la gestión del endeudamiento. En lugar de centrarse en el presupuesto con el objeto de evitar grandes cambios en la imposición, los gestores concentran su misión en reducir los pagos por intereses de la deuda pública y evitar el riesgo de grandes fluctuaciones en éstos. A pesar de que, ceteris paribus, un bajo coste de intereses contribuye a reducir la carga impositiva, los gestores de la deuda no tienen en cuenta las interacciones con otros elementos del presupuesto. Tampoco se adaptan las prácticas de gestión de la deuda al objetivo de estabilización del déficit. Aunque la composición óptima de la cartera de deuda depende del tipo de shock esperado y de las covarianzas entre las variables macroeconómicas, éstas son difíciles de predecir y además pueden cambiar de régimen. Ello lleva a que no se perciba un beneficio claro en la adaptación de las prácticas de gestión del endeudamiento a la estabilización del déficit. Objetivos de gestión de la deuda pública: la práctica

9. Drudi y Giordano (2000) “Empíricamente existe una relación negativa entre el tamaño de la cartera de deuda y su vida media cuando al ratio deuda/PIB es muy bajo (miedo a inflar mucho la deuda ésta crece) o muy alto (el riesgo de impago asociado con emitir a largo plazo es demasiado elevado). En el rango intermedio, la relación es positiva, ya que los gobiernos tratan de reducir el riesgo de refinanciación de una deuda mayor mediante el alargamiento de su vida media. Vida media de la deuda 0-30% 30%-100% > 100% deuda / PIB Indicadores de riesgo tradicionales. Vencimiento, Vida media y Duración • Miller (1997) • La inestabilidad política provoca incertidumbre sobre la inflación futura, algo que se refleja en forma de mayores tipos de interés a largo plazo. Esto, a su vez, aumenta el incentivo de los emisores a emitir una mayor proporción de deuda con vencimiento a corto plazo. • Falcetti y Miller (2002) • Un elevado nivel de independencia del banco central supone un “seguro” ante las presiones inflacionistas que el ciclo económico pueda provocar. Por tanto, a menor incertidumbre sobre la inflación futura, mayor confianza de los inversores y menor exigencia de rentabilidad a largo plazo > menor diferencia de coste entre la financiación a corto y largo plazo > incentivo a alargar la vida media del endeudamiento.

10. ¿Qué ha ocurrido en el caso de los Tesoros del Área Euro? Desde 1995 los Tesoros del Área Euro han incrementado la proporción de deuda emitida a largo plazo. Entre las posibles causas, encontramos las siguientes: Indicadores de riesgo tradicionales. Vencimiento, Vida media y Duración 1. Reducción del nivel de tipos de interés 2. Eliminación del riesgo de tipo de cambio 3. Reducción del riesgo de crédito (Maastritcht) 4. Fomento de liquidez del mercado secundario • A partir de 2001, esta tendencia se frena por tres motivos: (1) Algunos países quieren potenciar el establecimiento de benchmarks en Letras -España-. (2) El deterioro presupuestario de varios de los estados miembros de la UEM se ha financiado vía emisiones a corto plazo. (3) La caída de tipos ha llevado a algunos emisores a financiarse “tácticamente” a corto plazo -Irlanda en 2001-.

11. El Tesoro español Indicadores de riesgo tradicionales. Vencimiento, Vida media y Duración

12. El Tesoro italiano Indicadores de riesgo tradicionales. Vencimiento, Vida media y Duración

13. Indicadores de riesgo tradicionales. Canjes y recompras como herramientas de gestión de vida media, duración y liquidez Objetivos: • Alargar duración de cartera de deuda • Aumentar liquidez de series benchmark • Permitir negociación en EuroMTS Costes: • Incertidumbre sobre aceptación • Recompra de restos “ilíquidos” tras canje • Gasto financiero en ejercicio de canje

14. Indicadores de riesgo tradicionales. Canjes y recompras como herramientas de gestión de vida media, duración y liquidez Programa de canjes y recompras implementado por la Dutch State Treasury Agency 1999-2000 Desde julio de 1999 la DSTA holandesa implementó un programa de reconstitución del saldo de deuda pública existente a través de la realización de operaciones de canje y amortización anticipada (o recompra de los saldos de aquellas series no canjeadas en su totalidad al término de las operaciones de canje). La última operación de canje se celebró el 16 de marzo de 2000, dándose por finalizada esta primera parte del programa de reestructuración. En total se realizaron 6 operaciones de canje distribuidas en todos los tramos de la curva holandesa hasta el 10 años. Como resultado de los canjes, más de 30.000 millones de euros fueron “trasladados” desde series poco líquidas a aquellas con mayor liquidez en el mercado holandés de deuda pública en euros. Tras el programa, de los 176.000 millones de euros de saldo vivo, más del 75% se concentran en 14 series con un saldo vivo medio cercano a 10.000 millones de euros.

15. Indicadores de riesgo tradicionales. Canjes y recompras como herramientas de gestión de vida media, duración y liquidez Programa de recompras implementado por la AFT francesa

16. Indicadores de riesgo tradicionales. Resumen de Duración y limitaciones de la misma como parámetro de gestión • “Vida media” de la cartera de deuda • Período medio de fijación de intereses de la cartera de deuda • Ofrece información sobre la elección de trade-off entre coste y riesgo • Suele utilizarse un objetivo de banda de duración • Suponiendo curvas de tipos de interés crecientes: • Duración baja = refijación de tipos a corto plazo sobre un elevado volumen de cartera > tipos bajos, pero alto riesgo de aumento del coste de intereses. • Duración alta = refijación de tipos a corto plazo sobre un bajo volumen de cartera > tipos más altos, pero bajo riesgo de aumento del coste de intereses. • Limitaciones de la duración como parámetro de gestión • Al ser una media, es una medida estática • No ofrece información acerca de la dispersión de la exposición a variaciones de los tipos de interés en el tiempo.

17. Buenas Prácticas Seleccionadas

18. Buenas Prácticas Seleccionadas Buenas Prácticas Seleccionadas • Rentabilización de los excedentes de tesorería. • Subastas de liquidez. Ejemplo de la Junta de Andalucía. • Iniciativas supramunicipales. • Servicio de asistencia a municipios. Ejemplo de la Diputación de Alicante. • Comportamiento institucional y procedimiento de contratación. • Definición previa y agilización de procesos.Ejemplo del Ayuntamiento de Madrid. • Creación de cuadro de mando de la Gestión de Tesorería. • Ejemplo del Ayuntamiento de l’Hospitalet. • Refinanciación de las cartera de endeudamiento. • Ejemplo práctico.

19. Buenas Prácticas Seleccionadas Rentabilización de los Excedentes de Tesorería • Letras del Tesoro y Pagarés • Generalitat Valenciana: cada Lunes. • Generalitat de Catalunya y Junta de Andalucía: 2 veces al mes. • Junta de Castilla La Mancha: bimestral. • Repos sobre Deuda Pública (Tesoro, Comunidades Autónomas y otros emisores de deuda pública) • Cuentas Remuneradas. • Fondos de Inversión. • Cash-pool de la Tesorería – Subasta de Excedentes de Tesorería- • Centralización de los saldos positivos de tesorería del conjunto de empresas públicas y resto de organismos públicos del grupo local generaría. • Programa regular de colocaciones de los excedentes de tesorería. • Ejemplo: Junta de Andalucía.

20. Instrumentalización de las operaciones de colocación de los excedentes de la Tesorería General de la Junta de Andalucía entre las Entidades Participantes: Diariamente mediante IPF al plazo de un día hábil y al tipo de interés con dos decimales resultante de aplicar al EONIA el día anterior, el/los diferencial/es medido en puntos básicos enteros, que para cada entidad participante adjudicataria resultaran determinados en la subasta quincenal de condiciones. Procedimiento de colocación de los fondos: Convocatoria de subastas de periodicidad quincenal en las que, mediante las pujas realizadas se determinará la participación en términos de porcentaje del volumen a las que las entidades participantes obtendrán diariamente el excedente de liquidez de la Tesorería General de la Junta de Andalucía y el diferencial sobre (o por debajo de) la Referencia de tipo de interés a un día. Acceso restringido a aquellas entidades que hayan obtenido la condición de Entidad Participante en las condiciones determinadas en el Convenio de Participación. Subastas de liquidez. Ejemplo de la Junta de Andalucía

21. Subasta de dos tramos: No competitivo:la Junta asignará un 30% del volumen de fondos que diariamente y durante el período de vigencia de cada subasta transmitirá a las Entidades Participantes que concurran a la subasta. La resolución se realizará de la siguiente forma: La adjudicación de porcentajes de este volumen se realizará estrictamente en función de un sistema de valoración por puntos objetivo y dinámico, basado en la colaboración mantenida por cada entidad con la Junta durante los X años/meses previos a la subasta en operaciones de endeudamiento a corto y largo plazo y en la operativa de Tesorería. En este tramo no existe obligación de concurrencia, de tal forma que el reparto del 30% del volumen a colocar se realizará de forma directamente proporcional a los puntos obtenidos en función del sistema de valoración. No existen porcentajes de adjudicación mínimos ni máximos, repartiéndose el 30% entre aquellas que concurran. El diferencial será igual para todas las Entidades Participantes y coincidente con el diferencial medio ponderado total resultante de resolución del tramo competitivo; es decir, la media de todos los diferenciales aceptados en el tramo competitivo ponderado por los porcentajes de adjudicación correspondientes. Subastas de liquidez. Ejemplo de la Junta de Andalucía

22. No competitivo: el 70% restante del volumen de fondos. El procedimiento para realizar la subasta competitiva se realizará de la siguiente forma: Presentación de peticiones competitivas: cada entidad podrá presentar un máximo de 3 peticiones, expresando cada una de ellas el porcentaje del volumen a adjudicarse que desean recibir ‑mínimo del 2% y múltiplo del 1% para cantidades superiores‑ y el diferencial medido en p.B. Con respecto al tipo EONIA a un día que las entidades están dispuestas a pagar. La junta resuelve el tramo competitivo de la siguiente forma: Ordena las peticiones competitivas de menor a mayor diferencial ofertado sobre el tipo EONIA a un día y determina un diferencial mínimo o marginal con respecto al tipo EONIA a un día por encima del cual (e incluido aquel) está dispuesta a colocar sus excedentes de tesorería. Las peticiones competitivas realizadas a diferenciales iguales o superiores al marginal serán aceptadas y, las inferiores, rechazadas. La adjudicación de porcentajes del volumen diario de excedente a colocar se realizará mediante el sistema americano o de precio múltiple; Es decir, comenzando por las peticiones que expresen un diferencial más alto sobre el tipo EONIA a un día hasta que se alcance el volumen total a adjudicar. En los casos en que la cantidad adjudicada supere el 100 por 100 se realizará un prorrateo entre las peticiones de menor diferencial (que paguen una menor rentabilidad sobre el tipo EONIA a un día). - Dado que cada entidad puede presentar un máximo de tres peticiones competitivas y que, por tanto, más de una de ellas puede resultar adjudicada, para determinar la adjudicación definitiva por entidad se procederá a, en el caso del porcentaje del volumen diario, a sumar los porcentajes adjudicados en las distintas peticiones y en el caso del diferencial al calculo del diferencial medio ponderado de los diferenciales correspondientes a las peticiones adjudicadas. Subastas de liquidez. Ejemplo de la Junta de Andalucía

23. Servicio de Asistencia a Municipios. Ejemplo de la Diputación de Alicante • Iniciado en 1998, vigente en la actualidad, se trata de un servicio de asistencia en el endeudamiento de los municipios que conforman la Provincia de Alicante. • La práctica habitual se basa en la siguientes fases: • Descripción de la problemática previa a la puesta en marcha del proceso de asesoramiento: • Tipos de interés altos. • Dificultad de acceso al crédito por las entidades públicas. • Oferta de coberturas no estándar por parte de las entidades financieras. • Dificultades financieras que hacen necesarias la refinanciación de operaciones ya formalizadas (ampliación de plazo de la operación). • Falta de formación de los responsables municipales. • Acciones emprendidas: • Inventario de operaciones financieras que conforman la cartera de endeudamiento. • Realizaciones de planes de saneamiento económico-financiero. • Análisis de la deuda financiera de las entidades. • Valoración de la ofertas de refinanciación.

24. Servicio de Asistencia a Municipios. Ejemplo de la Diputación de Alicante • Objetivos generales del Servicio de Asesoramiento a Municipios de la Diputación de Alicante: • Mejorar y velar por el cumplimiento de la normativa vigente. • Mejorar la comunicación y transparencia sobre los resultados económico –financieros de los municipios. • Mejorar la planificación de los procesos económico-financiero. • Objetivos específicos del Servicio de Asesoramiento a Municipios de la Diputación de Alicante: • Mejora a medio plazo de la situación financiera de las entidades locales mediante: • Revisión de la presión fiscal. • Contención del gasto. • Refinanciación de préstamos, en el caso de ser necesario. • Generación de ahorros fiscales para financiar los déficit estructurales. • Principales apoyos para el desarrollo de la asistencia a municipios: • Responsabilidad y disponibilidad del personal dedicado a la práctica. • Perfil del personal de la práctica. • Planificación del personal responsable.

25. Servicio de Asistencia a Municipios. Ejemplo de la Diputación de Alicante • Principales resistencias: • Escasez de medios materiales y técnicos. • Insuficiencia del personal en su desarrollo. • Ausencia de iniciativa de los municipios al uso de la Asistencia a los Municipios. • Reticencia de las corporaciones locales a suministrar información. • Resultados obtenidos: • Mejora de las condiciones de financiación de los municipios. • Modificación de las ordenanzas municipales. • Colaboración en el saneamiento de la situación financiera de las entidades. • Información y formación de los responsables municipales. • Implicaciones externas e internas: • Mejor y mayor negociación con las entidades financieras. • Mejora en las ofertas presentadas a la entidades locales, motivado por el asesoramiento externo independiente. • Existencia de mecanismos de participación en el servicio a través de jornadas.

26. Ejemplo de la Ayuntamiento de Madrid: Definición previa y agilización de procesos. Comportamiento institucional y procedimiento de contratación de operaciones. • Surgida en 1989 y vigente en la actualidad, se trata de una buena práctica aplicada al endeudamiento por parte del Ayuntamiento de Madrid. • Descripción de la problemática previa a la puesta en marcha del proceso de asesoramiento: • HETEROGEINDAD DE LAS OFERTAS DE ENDEUDAMIENTO • Hasta 1989, la solicitud de ofertas se hacía sin indicar las características de la operación a realizar salvo el importe, lo que provocaba que las entidades financieras presentasen ofertas heterogéneas que resultaban difícilmente comparables: distintos plazos, distintas monedas, distintas referencias de tipos de interés, con y sin derivados, etc. Era preciso además solicitar numerosas aclaraciones e incluso llevar a cabo segundas vueltas. • APROBACIÓN DEL MARCO DE ENDEUDAMIENTO ANUAL • Hasta el año 2005 eran el Pleno del Ayuntamiento o el Alcalde quienes aprobaban cada operación de crédito con sus condiciones concretas ya determinadas. Principalmente en el primer caso, al celebrarse las sesiones del Pleno del Ayuntamiento mensualmente, no se conseguía suficiente flexibilidad en el proceso de contratación de las operaciones, retrasando en exceso la concertación de las misma, con el riesgo que ello conlleva dada la extraordinaria volatilidad existente en los mercados financieros.

27. Acciones emprendidas: SOLICITUD HOMOGÉNEA DE OFERTAS Determinar en la solicitud de ofertas de financiación el tipo de operación a realizar, concretando lo más posible las condiciones a las que deben estar sujetas (importe, plazo, referencia de tipos, moneda de denominación, etc.), evitando de esta manera la heterogeneidad entre las ofertas y la necesidad de realizar segundas vueltas. Solicitar ofertas a un número suficientemente elevado de entidades financieras que variará según el tipo de operación, dando concurrencia al mayor número de entidades que resulte razonable para el buen fin de la operación y acceder a las mejores condiciones de financiación a través de la apertura del abanico de fuentes de financiación APROBACIÓN DEL MARCO DE ENDEUDAMIENTO ANUAL Fruto de un cambio legislativo que entró en vigor en el año 2004, y que atribuyó la competencia de aprobación de operaciones de endeudamiento a la Junta de Gobierno Local (en lugar de Pleno o Alcalde como hasta entonces), se decidió realizar una aprobación inicial del endeudamiento para todo el año estableciendo el marco general de condiciones para el mismo. Al mismo tiempo se delegaron en el Concejal de Hacienda y Administración Pública la posterior aprobación de cada operación concreta con sus características específicas dentro del marco establecido, lo que permitía una mayor agilidad en la actuación administrativa. Ejemplo de la Ayuntamiento de Madrid: Definición previa y agilización de procesos. Comportamiento institucional y procedimiento de contratación de operaciones.

28. Ejemplo de la Ayuntamiento de Madrid: Definición previa y agilización de procesos. Comportamiento institucional y procedimiento de contratación de operaciones. • Objetivos generales del Ayuntamiento de Madrid: • Mejorar la transparencia –hacia terceros- sobre los procedimientos administrativos • Simplificar y agilizar los procedimientos administrativos . • Objetivos específicos del Ayuntamiento de Madrid : • Facilitar el análisis y comparación de las ofertas a través de la homogeneización de las características. • Posibilitar un mejor cálculo de los costes de la operación. • Determinación de las características de las necesidades de endeudamiento de la cartera, tanto cualitativas como cuantitativas a través de la definición previa de la estrategia de endeudamiento. • Incremento de la competencia, con los beneficios que conlleva en términos de coste a través de incrementar el número de entidades financieras a las que solicitar oferta de endeudamiento. • Favorecer la concurrencia, respetando así uno de los principios que deben regir la actuación de la Administración Pública. • Transparencia frente a las entidades financieras. • Reducción en los plazos de aprobación de las operaciones.

29. Ejemplo de la Ayuntamiento de Madrid: Definición previa y agilización de procesos. Comportamiento institucional y procedimiento de contratación de operaciones. • Principales apoyos para el desarrollo de la asistencia a municipios: • Responsabilidad y disponibilidad del personal dedicado a la práctica. • Perfil del personal de la práctica. • Principales resistencias: • Ausencia de cobertura normativa. Hasta la Ley de Modernización del Gobierno Local no se podía delegar en el Concejal la aprobación de la operación concreta, por lo que no tenía sentido la aprobación marco si luego las operaciones las tenían que aprobar otra vez el Alcalde o el Pleno. • Resultados obtenidos: • SOLICITUD HOMOGÉNEA DE OFERTAS • Se ha conseguido que las ofertas que lleguen sean homogéneas, descartándose aquellas que no se ajustan a lo solicitado y sin necesidad de aclaraciones posteriores acerca del contenido de las mismas. • Ausencia de segundas vueltas, dotando de transparencia al proceso frente a las entidades financieras. • Mayor facilidad en la valoración de las ofertas, lo supone, a su vez, una reducción en el tiempo dedicado a su estudio y, por tanto, en el tiempo total del proceso de aprobación. • APROBACIÓN MARCO DEL ENDEUDAMIENTO ANUAL  • Reducción la duración del proceso de aprobación de operaciones en alrededor de dos semanas.

30. Ejemplo de la Ayuntamiento de Madrid: Definición previa y agilización de procesos. Comportamiento institucional y procedimiento de contratación de operaciones. • Implicaciones externas e internas: • Menor tiempo necesario de mantenimiento de las ofertas por parte de las entidades financieras, lo que les permite ajustar más los costes de las mismas. • Reducción del proceso de aprobación en torno a dos semanas. • La decisión en una fase previa del tipo de operación a realizar elimina incertidumbres al respecto una vez que comienza el proceso de aprobación. Esto, además, supone una reducción de los plazos al no tener que dedicar tiempo al estudio sobre el tipo de operación a realizar. • Las entidades financieras se ven obligadas ofertar su mejor precio, sabiendo que no van a poderlo mejorar en una nueva oferta, ya que son conocedoras de que no se hacen segundas vueltas. • La petición de ofertas a un número suficientemente elevado de entidades, en primer lugar permite, conocer previamente los diversos instrumentos o tipos de operaciones que tiene el mercado y, en segundo lugar, favorece la competencia, evitando las desventajas que se pueden derivar de contactar siempre con un reducido número de entidades financieras.

31. Acciones emprendidas: Estudiar los sistemas actuales para la creación de indicadores semafóricos, como: Relación bancaria Ahorros potenciales en saldos ociosos. Desviaciones del negocio bancario. Alertas de descubiertos. ... Relación Presupuesto de Tesorería: Desviaciones del presupuesto de gastos financieros. Plazo de pago Plazo de ingreso ... Relación Endeudamiento: Porcentaje de endeudamiento. Disponibles previstos en relación con el endeudamiento. Coste / Rentabilidad real de los recursos financieros. Endeudamiento bancario y estructura de financiación. Ejemplo del Ayuntamiento de l’Hospitalet Creación de cuadro de mando de la Gestión de Tesorería • Surgida en octubre de 2005 a través de la Tesorería General del Ayuntamiento de l’Hospitalet y aplicada al endeudamiento, la gestión de la tesorería de la corporación y la elaboración de presupuestos. • Descripción de la problemática previa a la puesta en marcha del proceso de asesoramiento: • Diversidad de sistemas informáticos dentro de la Tesorería General que dificultan el análisis, control y observación del conjunto de la tesorería municipal en en tiempo real.

32. Ejemplo del Ayuntamiento de l’Hospitalet Creación de cuadro de mando de la Gestión de Tesorería • Objetivos generales de la Tesorería General del Ayuntamiento de l’Hospitalet: • Mejorar y velar por el cumplimiento de la normativa vigente. • Mejorar la comunicación y transparencia sobre los resultados económico-financieros de la entidad. • Mejorar la transparencia –hacia terceros- sobre los procedimientos administrativos • Mejorar la planificación de los procesos económico-financieros. • Objetivos específicos de la Tesorería General del Ayuntamiento de l’Hospitalet: • Creación de un cuadro de indicadores de las gestión financiera de la Tesorería que permita observar: • La relación bancaria • La gestión de ingresos y pagos y su relación con el presupuesto de Tesorería • La situación del endeudamiento bancario.

33. El principal riesgo de mantener una baja duración en la cartera de endeudamiento radica en que subidas de tipos de interés en los próximos 12-36 meses afectarán en mayor medida al montante de coste de intereses (carga financiera) futura. Suponiendo curvas de tipos de interés crecientes: Duración baja = refijación de tipos a corto plazo sobre un elevado volumen de cartera. Se fijan tipos bajos pero alto riesgo de aumento del coste de intereses en el futuro. Duración alta = refijación de tipos a corto plazo sobre un bajo volumen de cartera. Los tipos más altos, pero bajo riesgo de aumento del coste de intereses. Recomendaciones: Incrementar la Duración de la cartera, modificando el perfil de riesgo actual, incrementando el peso de la financiación a tipo de interés fijo. Gestión del riesgo de tipo de interés Ejercicio de análisis de la cartera de financiación: Duración de la cartera

34. Gestión del riesgo de tipo de interés Ejercicio de análisis de la cartera de financiación: Vida media de la cartera de endeudamiento • Aunque las amortizaciones del Ayuntamiento XXX se reparten en los próximos 20 años, más del 95% de la cartera vence en los próximos 10 años. • La excesiva concentración de vencimientos en los ejercicios más próximos no sólo podría provocar tensiones de liquidez, en la medida que cada año habría que hacer frente a un importante volumen de amortizaciones, sino que implica un mayor riesgo al tener que refinanciar la deuda que se amortiza a los tipos de mercado (tipos superiores con curvas de tipos de interés crecientes). • Recomendaciones: Incrementar la Vida Media de la cartera de endeudamiento del Ayuntamiento, bien a través de la formalización de las nuevas operaciones a plazos más largos, o bien mediante la refinanciación de la cartera actual.

35. Incrementando el peso de la financiación a tipo de interés fijo, se consigue, en el medio y largo plazo, minimizar este impacto. A través de la contratación de ciertos instrumentos de cobertura se podría alterar el perfil de riesgo (ver Anexos). Gestión del riesgo de tipo de interés Modificación del perfil de riesgos - Contratación de coberturas- • Con la cartera actual, la sensibilidad del coste de la cartera a la evolución de los tipos de interés es máxima, tal y como se puede observar en los cuadros de la izquierda (año a año y acumulado).

36. Suponiendo una cartera constituida por préstamos con amortización a vencimiento por importe y vencimiento equivalente a las amortizaciones actuales del Ayuntamiento XXXX, la evolución de la carga de intereses, en función del porcentaje a tipo de interés fijo de la misma, sería la siguiente: Gestión del riesgo de tipo de interés Porcentaje de Financiación a Tipo de Interés Fijo • En un escenario de subida de tipos por encima de los implícitos (entre 100 y 200 p.b. sobre la curva actual), a pesar de que en los primeros años se produciría un incremento de la carga financiera de intereses respecto a la cartera actual, este efecto se invertiría en el medio plazo, en el caso de una cartera con un porcentaje mínimo de financiación a tipo fijo del 50%.

37. Gestión del riesgo de tipo de interés Porcentaje de Financiación a Tipo de Interés Fijo Variación de la carga financiera de intereses respecto a la cartera actual con tipos 100 p.b. superiores a la curva actual • El incremento del porcentaje a tipo de interés fijo de la cartera de endeudamiento supondría un aumento de la carga de intereses en los años más próximos, minimizándose este efecto en los últimos años, y en las carteras con un mayor peso de la financiación a tipo fijo.

38. Gestión del riesgo de tipo de interés Porcentaje de Financiación a Tipo de Interés Fijo Variación de la carga financiera de intereses respecto a la cartera actual con tipos 200 p.b. superiores a la curva actual • Si por el contrario, la curva se tensiona 200 p.b. sobre la curva actual, superando así los implícitos, el efecto negativo sobre la carga financiera de intereses de los años iniciales, al incrementar el peso de la financiación a tipo de interés fijo, no sólo desaparece en el medio plazo, sino que se traducirá en una reducción de la carga financiera sobre la situación actual de la cartera.

39. Refinanciación de operaciones: Cancelación y nueva formalización de la operación alargando el plazo. Se presenta como alternativa para evitar el incremento en la carga financiera de intereses en los años más próximos. Dado que el riesgo de refinanciación de la cartera es elevado, en la medida que el % de deuda a refinanciar -amortizaciones- en los próximos años es importante, con esta alternativa, no sólo se conseguiría reducir el riesgo de tipos de interés e incrementar la Vida Media de la cartera, sino que se reduciría el diferencial de la misma, siempre que el nuevo margen aplicado por la entidad financiera sea inferior al de las operaciones ya formalizadas. No supone incurrir en ningún coste ya que las operaciones a refinanciar no tienen coste de cancelación. Gestión del riesgo de tipo de interés Modificación del perfil de riesgos- Alternativas-

40. Así, en el caso de que refinanciáramos un 50% de la cartera con una nueva operación a 30 años, con amortización lineal trimestral a un tipo de interés fijo del 3,97%, el impacto en la carga financiera sería el siguiente: Gestión del riesgo de tipo de interés Modificación del perfil de riesgos- Alternativas-

41. Gestión del riesgo de tipo de interés Riesgo de refinanciación y riesgo de refijación de intereses • Objetivo: completar la información que ofrece la Duración con una medida de la dispersión de la exposicion a tipos de interés en el tiempo. • Mediante la dispersión en el tiempo de la exposición de la cartera de deuda a tipos de interés se evita la fijación de nuevos tipos de interés sobre elevadas proporciones de la cartera. • Riesgo de refijación de intereses (volumen de refixing): amortizaciones en un período corto (en general 12 meses) más el volumen de deuda a tipo flotante y la cartera de swaps que re-fijarán condiciones en el mismo período. (*) Los swaps pagando flotante reducen la duración e incrementan el riesgo de refijación de intereses. • Riesgo de refinanciación (perfil de vencimientos): para dispersar y reducir el riesgo arriba señalado, las políticas de deuda intentan conseguir perfiles de vencimientos estables a lo largo de toda la vida de la cartera (tomando en cuenta cartera actual y nuevas emisiones).

42. La sensibilidad de la cartera actual a la evolución de los tipos de interés es máxima. Cualquier incremento de los tipos de interés generá un impacto negativo en la cantidad de interese a pagar por el Ayuntamiento. En este sentido, un tensionamiento en la curva de un 1%, escenario al que asignamos una gran probabilidad, incrementaría la carga financiera en los próximos 5 años en en un 30%. Dadas las actuales condiciones de mercado, el porcentaje a tipo fijo que consideramos óptimos no debería ser inferior al 50%. La refinanciación de un porcentaje de la actual cartera a tipo de interés fijo y a un plazo más largo, se presenta como alternativa para evitar el incremento en la carga financiera de intereses en los años más próximos. Gestión del riesgo de tipo de interés Conclusiones

43. Préstamo a TV +Swap a Fijo= Posición sintética Préstamo a TF Tipo variable Ayto XXXX Swap Tipo variable (Cupón) Tipo fijo Pres. variable Gestión del riesgo de tipo de interés ANEXO- I. Swap de tipo de interés • El pago del cupón variable del préstamo se vería compensado con el flujo recibido de la rama variable del swap. • El resultado final, es un endeudamiento a tipo fijo

44. Cap o Techo a la Financiación: Un Cap es un instrumento financiero que otorga al comprador de éste, un límite máximo en el tipo de interés a pagar en una operación de financiación durante un periodo de tiempo. La compra de un Cap implicará el pago de una prima por parte del adquiriente (prestatario). La compra de un Cap encarecerá el coste de financiación, al pagar una prima que permite establecer un límite máximo en el tipo de interés a pagar. Se paga 5% ( Cap ) Se paga Euribor 3 meses Gestión del riesgo de tipo de interés ANEXO- II.Collar – Cap y Floor- Cap : 5% Tipo de interés 5% Euribor 3 meses

45. COLLAR Un Collar es la combinación de la compra de un Cap y la venta de un Floor. El resultado de la combinación de estos dos instrumentos es el establecimiento de un techo en el tipo de interés a pagar, a cambio de establecer un tipo mínimo en esa misma operación de endeudamiento Un Collar prima cero implica la compra de un Cap y la venta de un Floor cuyas primas son idénticas. El coste de un Collar prima cero es nulo, ya que se compra un instrumento financiero (Cap) de valor equivalente al que se vende (Floor). Gestión del riesgo de tipo de interés ANEXO- II.Collar – Cap y Floor- Cap : 5% Floor : 2,92% Tipo de interés 5% Euribor 3 meses 2,92%

46. FLOOR o Suelo a la financiación Un Floor es un instrumento financiero que implica para su vendedor, un límite mínimo en el tipo de interés a pagar en una operación de endeudamiento durante un periodo de tiempo La venta de un Floor implicará recibir una prima por parte del adquiriente de la opción . La venta de un Floor por parte de un prestatario supone una venta de derechos, al estar fijándose un nivel mínimo en el tipo de interés a pagar. Por esa venta de derechos se recibe una prima, reduciéndose de esta forma el coste de endeudamiento. Se paga Euribor 3 meses Se paga 2,92% ( Floor ) Gestión del riesgo de tipo de interés ANEXO- II.Collar – Cap y Floor- Floor : 2,92% Tipo de interés Euribor 3 meses 2.92

47. El uso de IRS en la gestión de la deuda implica generalmente una estrategia de alargamiento o reducción de la duración de la cartera de deuda Normalmente, se utiliza para reducir la duración: el emisor recibe el tipo fijo a largo plazo y paga el tipo de interés flotante (Euribor). El cambio permite al gobierno beneficiarse de los menores tipos de interés del tramo corto -generalmente- sin correr el riesgo de refinanciación asociado a este tipo de deuda. Obviamente, el pago de la rama fija está sujeto a riesgo de refijación de intereses. Los IRS también pueden usarse para obtener ingresos corrientes elevados que artificialmente mejoran el presupuesto, a costa de los ingresos futuros. Francia ha sido el emisor más activo en este campo, pero su uso está generalizado. Uso de Interest Rate Swaps para “modificar” la duración de la deuda Funcionamiento como “modificadores” de la duración

48. La generalización de su uso como herramienta de gestión de la cartera de deuda se debe, principalmente, (1) la reducción en las necesidades de financiación y al hecho de que (2) las políticas de emisión se orienten a concentrar el volumen emitido en pocas series “benchmark” para aumentar su liquidez y así reducir el coste de financiación. Estos condicionantes dejan escaso margen a los emisores para gestionar el perfil de riesgo a corto plazo de sus cartera de deuda. Los swaps, por tanto, permiten introducir mayor flexibilidad en la gestión de la deuda al separar la gestión de la liquidez (del stock de deuda) de la gestión del perfil de riesgo. De esta forma, además de emitir series benchmark de bonos a largo plazo -para las cuales hay demanda- el uso de swaps permite capturar las ventajas en coste de los tipos de interés a corto plazo. La AFT francesa usa swaps desde 2002 y estima en 200 millones de euros la ganancia obtenida. La DSTA holandesa ha cifrado en 111 millones de euros el menor gasto de intereses por el uso de swaps durante 1999-2001. (*) Implicaciones sobre el funcionamiento del mercado de swaps Dado el tamaño de los Tesoros, su funcionamiento ha distorsionado el funcionamiento del mercado swap. Diversos estudios ponen de manifiesto la existencia de un techo en los swap spreads del Área Euro, ya que los Tesoros “entran” al mercado para financiarse a tipos a corto cuando se amplían los diferenciales IRS-deuda, provocando su estrechamiento. Uso de Interest Rate Swaps para “modificar” la duración de la deuda Pros y contras del uso de swaps en la gestión de la cartera de endeudamiento

49. Obviamente, el uso de swaps comporta riesgos. El principal es el riesgo de contrapartida; es decir, el riesgo de que la contrapartida en la permuta no pueda cumplir sus obligaciones contractuales. Por este motivo, la autorización para realizar swaps a los gestores del endeudamiento público viene acompañada de restricciones al rating de la contrapartida, al riesgo máximo por contrapartida y al riesgo global de la cartera de swaps. Es decir, obliga a una gestión eficaz del riesgo de contrapartida por parte del emisor. Generalmente, además del contrato ISDA Master Agreement para swaps de tipos de interés, se suele exigir el Credit Support Annex, donde se establecen medidas compensatorias del riesgo en caso de modificación del rating de la contrapartida, claúsulas de cancelación anticipada, entrega de colateral, etc. Uso de Interest Rate Swaps para “modificar” la duración de la deuda Pros y contras del uso de swaps en la gestión de la cartera de endeudamiento

50. Uso de Interest Rate Swaps para “modificar” la duración de la deuda Pros y contras del uso de swaps en la gestión de la cartera de endeudamiento