2013 年 5 月

1. 趋势在转变 银河证券策略团队 2013年5月 孙建波 首席策略分析师 （8610）83571306 sunjianbo@chinastock.com.cn 秦晓斌 主题策略/组合策略 （8610）66568746 qinxiaobin@chinastock.com.cn 王皓雪大类资产配置 （8610）66568607 wanghaoxue@chinastock.com.cn 郭怡娴行业比较（8610）66568229 guoyixian@chinastock.com.cn 姚 玭 行业比较 （8621） 20252607 yaopin@chinastock.com.cn 孙思慧 研究助理 （8610） sunsihui@chinastock.com.cn

2. 趋势在转变

3. 趋势在转变 经济趋势、政策路径和股市演绎

4. 趋势在转变 重点关注的几个趋势 国内（如何走出中等收入陷阱？）： （1）高铁带来的经济地理革命对中国城镇化模式、工业集聚及其区域分工的影响 （2）中国本土品牌的成长契机； （3）经济发展开始考虑环境成本，环保产业趋势； （4）地缘政治格局和军工的趋势。 美国（新工业复兴正在开启）： （1）走出了金融危机的阴影，房价回到了2006年的水平。 （2）工业机器人和3D打印将如何改变“流水线”传统，基础制造业发生革命性变化。 （3）移动互联时代的终端革命、生活方式影响和商业模式变迁。

5. 趋势在转变 目 录 • 一、经济形势：弱复苏下无滞胀 • 二、憧憬改革：托起市场底部 • 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 • 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 • 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动

6. 一、经济形势：弱复苏下无滞胀 春节后物价回落

7. 一、经济形势：弱复苏下无滞胀 输入性通胀无忧

8. 一、经济形势：弱复苏下无滞胀 输入性通胀无忧

9. 一、经济形势：弱复苏下无滞胀 猪肉价格趋降

10. 一、经济形势：弱复苏下无滞胀 生产资料价格增速下行

11. 一、经济形势：弱复苏下无滞胀 生活资料价格增速下行

12. 趋势在转变 目 录 • 一、经济形势：弱复苏下非滞胀 • 二、憧憬改革：托起市场底部 • 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 • 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 • 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动

13. 二、憧憬改革：托起市场底部 信心磨灭之后靠改革 当一个繁荣时代终结，危机引致泡沫破灭之后，股市将经历四个阶段找到长期底部：劫后狂欢、转型躁动、信心磨灭、改革憧憬。 尽管找到底部，但牛市起点仍需等待改革憧憬的落实。 当前距离落实仍然遥远，但憧憬已经能够托起市场的底部。

14. 二、憧憬改革：托起市场的底部 信心磨灭之后，改革憧憬正在展开。 12月4日政治局会议掀起了改革憧憬，春节后质疑的声音更多，两会后有望重新回到憧憬的轨道上。 上证综指：2007-2012 劫后狂欢 转型躁动 信心磨灭 改革憧憬

15. 二、憧憬改革：托起市场的底部 20世纪初美国即经历了一个长期震荡时代，1907年泡沫破灭之后，1912-1914年的26个月无抵抗下跌磨灭了信心。改革憧憬期间伴随着美国参加第一次世界大战后再次探底。 1913：采用所得税 1914：信贷支持住房 1914：克莱顿反托拉斯法 1915：马赛诸塞州建公共住房 1917：参加一战 道琼斯：1903-1926 改革憧憬 劫后狂欢 信心磨灭 牛市起点

16. 二、憧憬改革：托起市场的底部 1929年大危机之后，1932年美国股市触底，1939-1941年期间经历了2年时间的信心磨灭期。罗斯福新政展开了改革憧憬，然而，1939年第二次世界大战全面爆发。 1933：第一轮罗斯福新政 领袖魅力：炉边谈话鼓舞百姓 1937：调整三权分立，大部制改革 1938：通过《工时工资法》 1941：珍珠港事件后参加二战 道琼斯：1928-1951 信心磨灭 改革憧憬 牛市起点

17. 二、憧憬改革：托起市场的底部 1970年代的长期滞涨开始于1966和1970年的两次大跌。1973-1974年长达两年的信心磨灭之后，供给学派的改革憧憬展开。然而，1979年的伊朗伊斯兰革命引发了第二次石油危机。 1975：福特总统12月访华 1976：卡特上任 1978：卡特文官制度改革 1979：卡特进兵阿富汗 1981：里根减税 道琼斯：1966-1983 改革憧憬 劫后狂欢 信心磨灭 牛市起点

18. 二、憧憬改革：托起市场的底部 改革要素： （1）发生在信心磨灭之后； （2）社会共识 （3）领袖风格 （4）通过外交寻找外部发展空间 （5）政治改革 （6）经济制度改革 （7）社会保障

19. 二、憧憬改革：托起市场的底部 国务院办公厅于3月28日发布《国务院办公厅关于实施《国务院机构改革和职能转变方案》任务分工的通知》，明确了改革的时间表。同时明确不动产统一登记将于2014年6月执行，破除了社会上广泛存在的房产税受阻于利益集团的担忧。符合我们一直以来的判断。 等待三中全会更多的改革信号。

20. 趋势在转变 目 录 • 一、经济形势：弱复苏下非滞胀 • 二、憧憬改革：托起市场底部 • 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 • 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 • 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动

21. 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 2012年四季度以来利润增长同比改善

22. 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 创业板营业收入4季度开始改善，盈利状况1季度明显改善。 单季度营业收入同比增速 单季度净利润同比增速

23. 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 非耐用品与社会服务类销售净利润表现突出 分行业类别销售净利率情况

24. 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 科技制造类净利润增速大幅反弹 分行业净利润同比增速

25. 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 • 综合判断：盈利已经渡过了最坏的阶段 • 上市公司已经渡过了最坏的阶段，尽管整体上改善较为微弱，但创业板等科技制造的代表改善明显。在经济弱复苏的大背景下，上市公司盈利状况有望在2013年的2、3季度持续改善。从而为市场提供支撑。 • 成长板块因风险的降低和业绩的改善而更受青睐，尽管仍不能完全排除黑天鹅，但这不影响成长股的整体吸引力。

26. 趋势在转变 目 录 • 一、经济形势：弱复苏下非滞胀 • 二、憧憬改革：托起市场底部 • 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 • 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 • 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动

27. 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 08年底的反弹呈现明显的大小盘差异

28. 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 08年底的反弹成长股跑赢价值股

29. 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 2010年中的反弹小盘股再次跑赢大盘股

30. 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 风格指数在2010年中反弹中的表现

31. 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 中小盘（成长）弱势已久

32. 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 盈利调整导致成长股估值高企

33. 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 盈利调整导致成长股估值高企

34. 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 成长股的悖论：贵了还能买？ 成长股低估值买入的效果较弱 参见《便宜一定好吗？--A股估值反转的研究：指数与行业》

35. 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 成长股的行业分布 从成长的角度来看，重点关注： 军工、环保、精细化工、精密仪器、婴幼产业、 传媒、计算机、通信、电子元器件、有潜力的大众品牌、 医药（成长、消费、科技三重属性） 成长之外的机会（仓位配置） 1、已经调整下来的金融等主力品种，后续仍有空间； 2、前期没有发力的大盘股，长期基本面在改善的； 3、中游：有成长属性的中游，不能泛泛而谈。

36. 趋势在转变 目 录 • 一、经济形势：弱复苏下非滞胀 • 二、憧憬改革：托起市场底部 • 三、公司盈利：渡过了最坏的阶段 • 四、布局成长：消费电子和制造业升级共舞 • 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动

37. 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动 改革憧憬托起底部 高铁带来中国经济地理革命，高铁城市迎来规划竞赛

38. 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动 高铁带来中国经济地理革命，高铁城市迎来规划竞赛

39. 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动 经济处于被动减库存阶段，机会大于压力

40. 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动 库存压力持续下降意味着市场的基本面压力好转。

41. 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动 实际利率趋势性转正 我们预计真实利率水平二季度趋势性转正。实际利率的稳定在正值以上主要受益于通胀的持续下行。历史上看，如果该值能持续稳定在正值以上，从而企业盈利探底企稳，那么股市有望回升。

42. 五、市场演绎：憧憬定基调，复苏有波动 休整后半段（尾部），2季度在震荡中寻找上行动力 5月份是检验能够走出休整期的关键窗口，5月份的经济数据和经济活动非常关键。现实约束与改革憧憬是左右市场的两股力量，数据不坏就要考虑到改革憧憬的支撑。实际正利率大环境决定了市场不会有大的风险，但经济复苏仍然较弱，不宜冒进。 重点推荐行业：优质中游（精密仪器、精细化工、成长）； 科技与大消费：TMT、军工、汽车、家电、品牌服装。 重点推荐主题：军工、环保、科技（消费电子）、本土品牌。

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