GLOBÁLNÍ MAKROEKONOMICKÝ VÝVOJ A JEHO RIZIKA Jan Frait

1. GLOBÁLNÍ MAKROEKONOMICKÝ VÝVOJ A JEHO RIZIKA Jan Frait ředitel samostatného odboru finanční stability Restrukturalizační fórum roku 2013 Turnaround Management Association ČR Praha 12. listopad 2013

2. Názory obsažené v této prezentaci a přednášce jsou mé vlastní a nemusí vždy nutně odrážet pozici České národní banky. Zaměření prezentace • Aktuální výhledy a prognózy globálního i domácího ekonomického vývoje • Rizika pro ekonomické oživení a finanční stabilitu

3. Současné výhledy a prognózy jako nejvíce pravděpodobný vývoj

4. Výhledy světového růstu HDP • Aktuální prognózy předpokládají pozvolné oživení ve vyspělých zemích …

5. Výhledy světové inflace • ... při zachování velmi nízké inflace.

6. Výhledy světových úrokových sazeb • Implikované sazby z výnosových křivek mezibankovního trhu indikují začátek růstu úrokových sazeb. • Consensus Forecast naznačuje růst u sazeb amerických vládních dluhopisů a stagnaci u německých Bundů.

7. Výhledy kurzu USD/EUR • V Consensu Forecast převládají očekávání oslabení eura oproti dolaru.

8. Prognóza MMF • Prognóza MMF pro 2013-2014 • někteří ji chápou jako vyrovnanější vývoj - rychlejší růst vyspělých ekonomik a pomalejší u rozvíjejících se ekonomik, • někteří naopak vidí nejslabší globální růst v pokrizovém období. Pramen: IMF WEO

9. II.Rizikové faktory a překážky pro oživení poptávky ve vyspělých zemích

10. Hlavní rizika současných prognóz • Rizika pro vyspělé země • zadluženost soukromého i vládního sektoru • obnovení problémů v eurozóně • nestabilita (hospodářské) politiky v USA • příliš velká fiskální restrikce a nadměrné spoléhání se na měnovou politiku • vyšší ceny komodit • Možné problémy v rozvíjejících se ekonomikách • volatilita kapitálových toků • rychlý růst úvěrů • vyšší úrokové sazby ve vyspělých zemích a odliv kapitálu • nízké úrokové sazby ve vyspělých zemích a obnovený příliv kapitálu • nižší ceny komodit

11. Vysoká zadluženost soukromého sektoru • Rychlý nárůst úvěrů v předkrizových letech ve vyspělých zemích. • K oddlužení dochází pomalu nebo v případě eurozóny téměr vůbec. • Vysoká zadluženost domácností může být překážkou oživení spotřebitelské poptávky i poptávky po novém bydlení. • V některých zemích jsou silně zadluženy podniky. • Co když se úvěry stanou dražšími?

12. Vysoká zadluženost soukromého sektoru 12 • Rozsah bankovních úvěrů a aktiv je ve vyspělých zemích z historického hlediska velmi vysoký. Pramen: Schularick a Taylor (2012)

13. Vysoká zadluženost soukromého sektoru 13 • Podíly úvěrů na HDP jsou vysoké v relaci s dlouhodobými trendy nejen ve vyspělých zemích a v Evropě. • Rozsah úvěrů v asijských ekonomikách je rovněž rizikovým faktorem. Pramen: IMF

14. Vysoká zadluženost soukromého sektoru • V některých zemích lze nalézt kombinaci vysoké zadluženosti soukromého i vládního sektoru. Pramen: Economist, 26.10.2013

15. Vysoká zadluženost soukromého sektoru • Podíl úvěrů na HDP se v zemích EU značně liší. • ČR patří k zemím s nízkou úrovní bankovních úvěrů na HDP, ale rovněž s nízkou dynamikou příjmů. Zdroj: ČNB, Eurostat, IMF 15

16. Vysoká zadluženost soukromého sektoru • V řadě zemí EU se na rozdíl od USA zvýšily relativní náklady na obsluhu dluhů (úroky a pravidelné splátky ve srovnání s příjmy). • Dluhová služba nad 25 % příjmů je považována za vysokou. • ČR patří k menšině zemí, v nichž náklady obsluhy dluhů klesly a jsou zároveň nízké.

17. Vysoká zadluženost soukromého sektoru • Vývoj nominálních příjmů po roce 2008 splácení úvěrů přijatých před krizí neusnadňuje a v některých zemích zadlužení de facto zvyšuje.

18. Vysoká zadluženost soukromého sektoru • Rozdíly mezi členskými ekonomikami eurozóny zmenšují potenciál pro snižování dluhové zátěže prostřednictvím rychlejšího růstu nominálních příjmů oproti zemím s vlastní měnou: • některým zemím s větším zadlužením by pomohla slabší měna a rychlejší inflace, • Německo by ale potřebovalo vyšší úrokové sazby a silnější měnu (viz nedávné komentáře z Bundesbanky ohledně rizik spojených s nízkými sazbami a o možném nadhodnocení cen rezidenčních nemovitostí), • silnější euro by ale utlumilo již tak slabý růst nominálního HDP ve zbytku a zhoršilo podmínky pro splácení dluhů, • měnové podmínky tak mohou zůstat suboptimální pro „sever“ i „jih“ eurozóny.

19. Vysoká zadluženost soukromého sektoru • I z tohoto důvodu oddlužení domácností v eurozóně probíhá ve srovnání s USA velmi pomalu, resp. vůbec. Pramen: IMF WEO

20. Vysoká zadluženost soukromého sektoru V ČR jsou zadlužené domácnosti zhoršeným příjmovým vývojem ovlivněny více než podniky, které jsou schopny zhoršené příjmy částečně kompenzovat snížením pracovních nákladů. 20

21. Rizika bilanční recese • Po krizi dochází k výraznému nárůstu úspor, o které nemá soukromý sektor dostatečný zájem. Pramen: Koo (2011)

22. Rizika bilanční recese • Součástí zvýšených čistých úspor je i snaha o rychlé splácení dříve přijatých úvěrů. Pramen: Koo (2013)

23. Rizika bilanční recese • Poklesem úvěrů, deflací a bilanční recesí prošlo Japonsko po úvěrovém boomu a bublině na trzích aktiv. • Kvantitativní uvolňování lze chápat jako snahu o neopakování japonské zkušenosti. Pramen: Matsuzawa (2013)

24. Rizika bilanční recese v eurozóně • Úvěry do privátního sektoru v eurozóně nerostou, v některých zemích naopak klesají. • Příčiny jsou na poptávkové, ale i na nabídkové straně trhu úvěrů. • V některých zemích je dostupnost úvěrů pro podnikový sektor stále zhoršená a úvěry jsou poměrně drahé. • Nedostupnost úvěrů oslabuje aktivitu a investice podniků.

25. Rizika bilanční recese v eurozóně • Problémy na straně úvěrové nabídky v některých zemích eurozóny posilují i deflační potenciál (měnová politika zde příliš nefunguje). Pramen: Eurostat

26. Rizika bilanční recese v ČR? • V ČR nejen domácnosti, ale možná i podniky generují čisté pozitivní finanční přebytky.

27. Kvantitativní uvolňování a „risk taking“ V některých zemích může uvolněná měnová politika prostřednictvím kvantitativního uvolňování kromě podpory poptávky přispívat k risk-takingu na finančních trzích a k vytváření zárodků bublin. Spready u rizikovějších podnikových dluhopisů se blíží předkrizové úrovni …

28. Kvantitativní uvolňování a „risk taking“ • Obavy z tržních bublin spojených s uvolněnou měnovou politikou • rezidenční nemovitosti (viz vyjádření centrálních bank v Německu, Švédsku, na Novém Zélandu apod.) • dluhopisy (obzvláště některé vládní) • růst cen akcií • standardní reakce na proticyklickou měnovou politiku • typický vzor zlepšení firemních zisků na konci recese • odraz trendově rostoucího podílu zisků na národních důchodech • přesto nejistota ohledně úrovně a její dlouhodobé udržitelnosti Pramen: Economist, 2.11.2013

29. Kvantitativní uvolňování a „risk taking“ • Podnikové investice ve vyspělých zemích zůstávají slabé. • Podíl investic na HDP zůstává blízko dna dřívějších cyklů. • Velké podniky generují cash, ale místo investic ho vrací akcionářům. • Zajímavé vysvětlení nabízí Andrew Smithers (Economist, 5.10.2013): • Vyšší význam bonusů odvíjených od cen akcií vede k tomu, že manažeři volí dlouhodobé riziko (sníží investice a zisky generují přes vyšší marže, což postupně vede ke ztrátě tržního podílu). • Implikace pro současnou situaci: řada podnikových akcií může být vzhledem k zadluženosti nadhodnocená a naopak jsou podhodnocená rizika spojená s dluhem. Pramen: Economist, 5.10.2013

30. Vysoká zadluženost vládního sektoru • Podíl veřejného dluhu na HDP je ve vyspělých zemích blízko úrovní obvyklých v letech války. Pramen: Schularick a Taylor (2012)

31. Vysoká zadluženost vládního sektoru • V řadě evropských zemí se postupně zvyšuje podíl bank na financování vládního dluhu.

32. Značné expozice bank vůči vládnímu dluhu jsou důležitým tématem i pro země střední Evropy. Vysoká zadluženost vládního sektoru

33. Expozice českých bank vůči vládě se po roce 2009 značně zvýšila. Zhruba 40 % českého vládního dluhu je drženo domácími bankami. Vysoká zadluženost vládního sektoru

34. Vysoká zadluženost vládního sektoru • Schopnost finančního systému absorbovat vládní dluh má své limity a prostor pro další fiskální expanzi je tak omezený. • Míra českého vládního zadlužení oproti HDP je v mezinárodním srovnání sice nízká. • Ale absolutní výše dluhu vzhledem k potenciální absorpční kapacitě domácího finančního sektoru až tak nízká být nemusí (podíl na aktivech finančního sektoru se nyní blíží 30%).

35. Globální nerovnováhy jako bariéra pro další podporu poptávky • Globální obchodní nerovnováhy se snižují, ale přebytky již generují jen exportéři ropy, Čína a Německo ... Pramen: Economist. 28.9.2013

36. Ceny komodit a energií • Odhady z cen komodit počítají s pokračováním mírného poklesu (energetické) či se stagnací (ostatní).

37. Ceny komodit a energií • Pokles spíše v důsledku oslabení ekonomické aktivity, s dynamickým oživením světové ekonomiky by asi šly opět nahoru.

38. Ceny komodit a energií • Těžba břidlicového plynu tlačí na pokles cen energií i v Evropě, ale v omezené míře. • Ohledně prohlubování břidličné revoluce panuje mezi analytiky skepse.

39. Děkuji za pozornost Samostatný odbor finanční stability financial.stability@cnb.czJan FraitTel.: +420 2 2441 4430E-mail: jan.frait(at)cnb.cz