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財務工程在台灣市場之實務運用

寶來證券股份有限公司. 財務工程在台灣市場之實務運用. 新金融商品事業群 陳凌鶴 2004/2/13. 簡報內容. 壹、新金融商品現況與展望 一、台灣衍生商品市場回顧、現況與展望 二、風險報酬關係 三、認購權證中的金融創新 貳、實用的財務數學方法與工具 叁、結構性商品設計－個案討論 肆、結論. 一、台灣衍生商品市場回顧、現況與展望. 權證市場回顧. 86 年 6 月開放市場 86/8/20 由寶來、大華分別率先發行地產股組合 (0801- 寶來 01) 、國巨認購權證 (0501- 大華 01) 目前發行概況：

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Presentation Transcript

  1. 寶來證券股份有限公司 財務工程在台灣市場之實務運用 新金融商品事業群 陳凌鶴 2004/2/13

  2. 簡報內容 壹、新金融商品現況與展望 一、台灣衍生商品市場回顧、現況與展望 二、風險報酬關係 三、認購權證中的金融創新 貳、實用的財務數學方法與工具 叁、結構性商品設計－個案討論 肆、結論

  3. 一、台灣衍生商品市場回顧、現況與展望

  4. 權證市場回顧 • 86年6月開放市場 • 86/8/20 由寶來、大華分別率先發行地產股組合(0801-寶來01)、國巨認購權證(0501-大華01) • 目前發行概況： 累計發行檔數 累計發行金額 認購權證 564 854 億 認售權證 43 53億 (至 93.01.14 )

  5. 台灣權證市場之金融創新 • 認購權證市場開放 86.06.01 • 首檔權證發行(寶來01、大華01) 86.08.20 • 單層重設型權證(大華10) 87.10.22 • 多層重設認購權證(大華06)88.04.28 • 市價重設認購權證(富邦01)88.07.08 • 回顧型重設認購權證(寶來06)88.08.21 • 價外發行權證(元大06) 88.10.28 • 價內發行權證(寶來10) 88.11.10 • 上限型權證(寶來11) 88.11.18 • 外商首次發行(美林01，寶來證券承銷) 89.10.24 • 認售權證市場開放 92.01.02 • 首檔櫃買股票認購權證發行(群益P1) 92.04.23 • 首檔認售權證發行(元大77) 92.06.19 • 首檔櫃買股票認售權證發行(元大P2) 92.07.10

  6. 台灣期貨與選擇權之金融創新 • 台灣衍生商品發展--期貨市場 • Simex 指數期貨 87.1.9 • Taifex 加權指數期貨 87.7.21 • Taifex 電子、金融指數期貨 88.7.21 • Taifex 小型臺指期貨 90.4.9 • 指數選擇權 90.12.24 • 個股選擇權 92.1.20 • 台灣五十期貨 92.6.30 • 外匯期貨& 選擇權

  7. 利率衍生商品市場之金融創新 • 基本衍生型 • 利率遠期協定(FRA)、利率交換(IRS) 、 利率上限(Cap)利率下限(Floor) • 再衍生型 • 遠期利率交換(Forward Swap) 、利率交換買權(Swaption)利率交換賣權(Swaption) • 組合型 • 利率區間(Collar) 、附利率上限的利率交換(IRS with Cap)附利率下限的利率交換(IRS with Floor) 、附利率區間的利率交換(IRS with Collar) 、 基差利率交換(Basis Swap) 、其他

  8. 利率衍生商品市場之金融創新 • 可轉債資產交換 89.6 • 債券等殖成交系統 89.10 • 新台幣利率交換 90.10 • 可轉債資產交換選擇權 91.5 • 利率遠期協定 91.6 • 利率上限/下限/區間 91.6 • 利率交換選擇權 91.6 • 基差利率交換 91.6 • 附利率上限/下限/區間的利率交換 91.6

  9. 利率衍生商品市場之金融創新 • 公債融券交易91.10.14 • 公債發行前交易 91.12.02 • 保本票券(連結利率及可轉債) 92.03.31 • 公債遠期交易92.04.01 • 公債定期定量發行 92.04 • 公司債暨金融債成交系統 92.08 • 中央公債主要交易商制度 92.09

  10. 股票型基金 債券型基金 海外基金 平衡式基金 可轉債基金 組合基金(92.4) 指數型基金(92.6) 保本型基金(92.8) 貨幣型基金 避險基金 投資信託基金之金融創新

  11. 2004年新商品規劃 • 公債期貨 2004.1.2 • 票券利率期貨 2004.1Q • ETF 權證 /指數權證 2004.1Q • 可交換公債 2004.1~2Q • 交換標的:以中鋼、中華電等公股為優先 • DRAM期貨 • 單位:1000顆256M標準型DDR DRAM • 公債選擇權 • 已開放三家銀行承作 • 2004年將開放券商承作

  12. 選擇權交易概況

  13. 隱含波動率走勢

  14. 12月選擇權到期日:12月18日

  15. 運用選擇權管理風險 • 風險：未來之不確定性 • 波動率:股價報酬之年化標準差 • 選擇權價格 = 內含價值 + 時間價值 • 選擇權串連了波動、機率、時間，並成為有市價、可交易之標的 • 權力  價值

  16. 二、風險報酬關係

  17. 何謂衍生性商品? • 由一特定‘標的資產’衍生而成 ‘Underlying’ • 無中生有‘Derive’ • 通常有一期限‘Maturity’ • 通常針對該標的有一或多個固定點 • 風險報酬關係事先定義 ‘Payoff’ • 市場功能: • 價格發現 • 風險交換

  18. 金融市場工具的演進 • 現貨: • 直線的報償型態 • 作多為主 • 期貨: • 直線的報償型態 • 高槓桿操作 • 多空皆可獲利 • 選擇權: • 曲線報償型態 • 高槓桿操作 • 多、空、盤整皆可獲利

  19. 熱門衍生商品 • ETF (Exchange Traded Fund): iShares, SPDR, QQQ • DR (Depository Receipt): ADR, GDR, TDR • CB/ECB (Convertibles) • Swaps: Equity Swap, IRS, Asset Swap, Volatility/Variance Swaps…

  20. 市場商品互動機制 TFX 期權(Option) Sgx MSCI 期權(Option) TW50 期權 (Option) TFX 期貨(Future) Sgx MSCI 期貨(Future) TW50 期貨(Future) ETF TW50 台股現貨(Cash) ADR, GDR ECB, CB 現貨倫理 p/e, industry, growth… Warrants

  21. 財務工程 何謂財務工程(Financial Engineering)? • 透過對既有金融工具或產品的組合(Combine)、複製(Replicate)、拆解(Decompose)而創造出新的金融工具的過程。 • 實務上，成功的財務工程須整合財務、數學、統計、經濟、資訊科技等多種領域之專業知識。

  22. 財務工程-交易的三個層面 投機(Speculation) 避險(Hedging) 套利(Arbitrage) 投資(Invest) 成長(Growth) 價值型 (Value) 計量化投組管理 (Quantitative Asset Management)

  23. 何謂計量化投資策略?Quantitative Strategies 計量化投資策略的主要特色為 • 清楚的投資目標 benchmark • 事先訂定的風險承受度 predefined risk tolerance • 風險/報酬關係之衡量與管理 risk/reward relationship management • 量化的投資決策與管理 quantitative decision process • 有效資產配置 mix assets efficiently

  24. 傳統主動式投資的衝擊與挑戰 被動式管理 Passive Management 資產配置理論 Asset Allocation & Modern Portfolio Theory 傳統投資管理 Traditional Active 交易所買賣基金 Exchange Traded Funds 財務工程理論 Financial Engineering • 避險基金策略 • Hedge Fund Strategies • 絕對報酬策略 • 市場中立策略 • 程式交易策略 衍生性商品與 結構性商品 Derivatives & Structured Product 計量化投資管理 Quantitative Investment Management

  25. 金融煉金術 • Risk/return management • Predefined risk/return relationship • Efficient risk allocation for effective return • No risk  no return! • Price relationship trades • Law of one price • Reasonable price relationship • From arbitrage to market neutral strategies • Free lunch!

  26. Disposition Effect Rb 售盈持虧傾向-喜歡獲利了結, 不甘認賠殺出 1979 Prospect theory: Kahneman & Tversky 1985 Disposition Effect: Shefrin & Statman 2002 諾貝爾獎-Daniel Kahneman & Vernon L. Smith 漲時小賺 跌時大賠 r

  27. 計量化策略實例-市場中立策略 Rb Absolute return strategies- zero beta, positive alpha Can be anywhere in the graph, low corr with benchmark But seek for positive return all time.

  28. 三、認購權證中之財務工程

  29. 股價回到發行時水準，權證獲利 Price 重設型權證走勢 Time <圖一>重設型權證的價格走勢 重設型權證之基本設計 發行時股價水準

  30. 重設型權證之種類 • 觸及生效重設權證 • 單一單價 (單層重設) • 單一多價 (多層重設) • 市價定期重設權證 • 回顧型重設權證

  31. 重設型權證價格比較 由下表可看出不同重設條件對權證價格的影響:

  32. 重設權證之四種評價方式 • Replication/Decomposition • Closed Form Solutions (PDE/Martingale) • Lattice/Tree • Monte-Carlo Simulation

  33. 貳、財務數學方法與工具

  34. 數學在財務上之運用沿革 • 二十世紀下半兩大革命性的發展 • Mathematics  ‘black box’ of Investment Management • Evolution of Derivatives • 1952 “Portfolio Selection” – Harry Markowitz on Mean-variance analysis • 1964-66 Sharpe, Lintner Mossin – Capital Asset Pricing Model • 1969,71 Merton – Ito Calculus/continuous time stochastic optimal control  capital asset pricing • 1979, 81,83 Harrison, Kreps and Pliska – martingale characterization of the set of terminal wealths by investment in a complete market • 1988, 89 Brennan and Schwartz - Portfolio Insurance • Markowitz, Sharpe, Merton Miller - 1990 Nobel Prize in economics – first ever awarded for work in finance

  35. 數學在財務上之運用沿革 • Derivative securities: Foundational work done by Fisher Black, Robert Merton, Myron Scholes in 70s. • Robert Merton & Myron Scholes – 1997 Nobel Prize • Paradigm for thinking about financial markets has become a mathematical model • Affects the understanding of corporate finance, taxation, exchange-rate fluctuations • Manufacturer needs reliable models for pricing and hedging financial products. • Models built using stochastic calculus, statistical estimation procedures, accurate and fast real-time numerical analysis …from “Methods of Mathematical Finance” by Karatzas and Shreve 1998

  36. Probability Theory & Stochastic Calculus Measurable spaces Probabilities Random Variables Independence & Conditional Expectation The Radon-Nikodym theorem Normal distribution Stochastic Process Martingale Quadratic variation Stochastic integration Brownian motion Time inversion and scaling of Brownian motion Ito’s lemma Stochastic Differential Equations Girsanov’s Theorem Reflection Principle Hitting time probability distribution Extremum and Terminal Value probability Partial Extremum and Terminal Value 一些基本的財務數學工具 From “Modelling and Hedging Equity Derivatives” Risk Books 1999

  37. Fundamental option pricing methods Decomposition PDE Martingale Method Monte Carlo simulation Tree/Lattice Finite Difference Modelling Examples Black-Scholes (PDE) Black-Scholes (Martingale) Digital Call Bivariate Asset or Nothing Call Call on minimum Exotic options Interest Rate modelling Laplace transformation 一些基本的財務數學工具

  38. Arbitrage-Free & Completeness • Complete: A market is complete if any possible derivative claim can be hedged by trading with a self-financing portfolio of securities • Equivalent martingale measure (EMM): Suppose we have a market of securities and numeraire cash bond under a measure P. An EMM is a measure Q equivalent to P, under which the bond-discounted securities are all Q-martingales. • Arbitrage-free and completeness theorem (Harrison & Pliska) • The market is arbitrage-free if and only if there is at least one EMM Q; • In which case, the market is complete if and only if there is exactly one such EMM Q and no other. • Martingales means no arbitrage • Hedging means unique prices ? How do we know that the pair Wt, P that converts e^(-rt)St into a martingale will also convert e^(-rt)F(St,t) into a martingale? From “Financial Calculus” Martin Baxter & Andrew Rennie 1996

  39. Discount Bond Yield Instantaneous Rate Forward rate Simple Model Option Price Formula Bonds & Rates in Q measures Single Factor HJM Short-rate Model Ho-Lee Vasicek/Hull-White CIR BK Multifactor HJM Interest Rate Products Forward Coupon Bond Float rate Bond Swaps Forward Swaps Bond Options Option on Coupon Bond Caps & Floors Swaptions Multifactor Models BGM Interest Rates From “Financial Calculus” Martin Baxter & Andrew Rennie 1996

  40. Exotic Option • 複合選擇權 Compound Option • 後定選擇權 Chooser Option • 界限選擇權 Barrier Option • 數位式選擇權 Digital Option • 回顧選擇權 Lookback Option • 亞式選擇權 Asian Option • 匯率連動選擇權 Quanto Option • 多資產選擇權 Multiassets Options • 一籃子選擇權 Basket Option • 交換選擇權 Exchange Option • 超越選擇權 Outperformance Option • 最佳最差選擇 Best or Worst Option

  41. Compound option

  42. Chooser option • t is the time in the future to choose whether the option is to be a European standard put or a call • K is the strike of the call or the put • T-t is the remaining time to expiration

  43. Barrier option 註：B代表barrier，K代表strike，上述B與K的關係中斜體字部分代表一般的情況下使用，並非全然如此

  44. Barrier option • In-Out-Parity Up and In Call = Standard Call – Up and Out Call Down and In Call = Standard Call –Down and Out Call Down and In Put= Standard Put – Down and Out Put Up and In Put = Standard Put – Up and Out Put

  45. Digital option

  46. 浮動履約價 固定履約價 買權 買在最低點 賣在最高點 賣權 賣在最高點 買在最低點 Lookback option

  47. Asian option • 型態：平均履約價(少用) 平均股價 • 幾何平均股價： • 算術平均股價： • 定義： • 價格較standard option便宜，可增加參與率

  48. Quanto option • 型態 表示到期匯率 表示到期時外國股票價格 履約價(以外幣計價)

  49. Basket option

  50. Exchange option • 型態 • 交換買權 • 交換賣權

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