Inversiones de las AFP: una evolución necesaria

1. Inversiones de las AFP:una evolución necesaria Guillermo Larrain Rios Superintendente de AFP - Presidente de AIOS Santiago, 13 de agosto, 2004

2. ¿Por qué regular? • En Chile, la industria de fondos de pensión pertenece críticamente al sistema de seguridad social. • Los ahorros son obligatorios. • La gente tiene niveles muy distintos de educación financiera (educación en general) • Grandes asimetrías de información • Presencia de garantías estatales • Temas de Moral hazard y selección adversa • Adminstradoras manejan recursos de terceros, recursos propios y tienen negocios con relacionados • Conflictos de interés Consistente menú de razones para regular los fondos de pensión, más que otras industrias.

3. Aspectos generales del establecimiento de límites por instrumento • La ley (DL 3500) establece los rangos de limites máximos para la composición de las carteras. Dentro de estos rangos Banco Central fija el límite efectivo. • Algunos límites (Ej. Límite de inversión en el extranjero) son establecidos por el Banco Central basándose en un reporte escrito y por iniciativa de la SAFP • Formalmente, el principal objetivo cuando de establecen límites de inversión es dar una adecuada flexibilidad de modo tal de diversificar las inversiones. • Asimismo, se busca mantener la coherencia cuando se establecen límites de inversión. • En general, la política de inversión está orientada hacia límites por instrumento: alta liquidez y bajo riesgo, han provocado una tendencia a establecer límites en el máximo.

4. Diagnóstico de inversiones en Chile • TIPOS DE LÍMITES: • Límites por instrumento. • Límites por grupo de instrumentos. • Límites por emisor. • Límites por grupo de emisores (grupos económicos). • Límites por emisores relacionados. EXISTEN 97 LÍMITES DISTINTOS POR TIPO DE FONDO. MAS LOS COEFICIENTES Y FACTORES

5. Limites por instrumento a) Estatales: Emitidos por la Tesorería General de la República, Banco Central de Chile, MINVIU, Bonos de Reconocimiento y Otros títulos estatales. b) Depósitos a plazo; Bonos y otros títulos representativos de captaciones de Instituciones Financieras. c) Títulos garantizados por Instituciones Financieras. d) Letras de Crédito emitidas por Instituciones Financieras. e) Bonos de Empresas Públicas y Privadas. f) Bonos de Empresas Públicas y Privadas canjeables por acciones. g) Acciones de Sociedades Anónimas Abiertas. h) Acciones de Sociedades Anónimas Inmobiliarias Abiertas. • Cuotas de Fondos de Inversión + Monto aportes comprometidos mediante contratos de promesas de suscripción y pago de cuotas de Fondos de Inversión. • Cuotas de Fondos Mutuos Nacionales. j) Efectos de Comercio representativos de pagarés u otros títulos de crédito o inversión, con plazo de vencimiento < 1 año. n) Operaciones o contratos de préstamo o mutuo de instrumentos financieros. • l) Otros títulos de oferta pública fiscalizados por SVS o SBIF en forma individual (por tipo de instrumento): • 5% del valor de cada Fondo de Pensiones para efectos de comercio no incluidos en letra j) del art. 45. del D.L. 3.500. • 1% del valor de cada Fondo de Pensiones para FICE. k) Límite para inversión en el extranjero fijado en la actualidad en un 25% del valor del conjunto de Fondos de Pensiones administrados por una misma AFP. m) Para cada tipo de cobertura de riesgo financiero, que efectúen habitualmente en los mercados secundarios formales. Inversión en moneda extranjera sin cobertura cambiaria.

6. Limites por instrumento y grupo de instrumentos Acciones de S.A. abiertas con más bajo factor de liquidez Acciones de S.A. abiertas + cuotas de fondos de inversión + cuotas de fondos mutuos que no requieran la aprobación de la Comisión Clasificadora de Riesgo. Extranjeros + otros títulos representativos de inversión en el extranjero fiscalizados por SVS o SBIF que no requieran aprobación de la CCR. Inversión en instrumentos de Renta Variable: Acciones de S.A. Abiertas + acciones de S.A. inmobiliarias abiertas + cuotas de fondos de inversión + cuotas de fondos mutuos + promesas de suscripción y pago de cuotas de fondos de inversión + títulos extranjeros si son de capital+otros instrumentos de oferta pública fiscalizados por SVS o SBIF que autorice el BC si son de capital. Instrumentos de deuda, clasificados en categoría BBB y nivel N-3 de riesgo Bonos de empresas públicas y privadas canjeables en acciones + instrumentos de capital +Instrumentos de deuda clasificados en BBB y N-3 de riesgo. Inversiones en instrumentos de emisor sector empresas cuyo emisor tenga menos de tres años de operación (bonos, bonos convertibles, acciones, efectos de comercio y otros). Títulos restringidos: Acciones con más bajo factor de liqidez + instrumentos que no requieran aprobación de la CCR (libre disponibilidad)+ instrumentos de emisor que tenga menos de tres años de operación + instrumentos de deuda clasificados en categoría BBB y nivel N-3 de riesgo + OAC (Banco Central podrá excluir de este límite a cada tipo de instrumento de la letra L : OAC).

7. Limites por emisor

8. Límites por emisor

9. Límites por emisor

10. Límites en empresas relacionadas

11. Con esta regulación ha habido alta rentabilidad y acumulación de ahorro Rentabilidad bruta real promedio anual: 10,4% Gran acumulación de activos: USD48bn o 55% PIB

12. Evolución de la diversificación de activos

13. ¿Cuanto crecimiento se pierde por invertir afuera? ¿Cuanta seguridad ganamos diversificando afuera? El caso del riesgo externo para los Fondos de Pensiones: ¿Nivel Optimo? ¿Cuál es la exposición óptima al riesgo extranjero? Bajo ¿5%? Pre 1998 Alto ¿98%? ¿? % inversión extranjera La acumulación de activos de los Fondos de Pensiones ha inducido al crecimiento económico Las pensiones son pagables en pesos/UF Los activos chilenos son menos del 2% de los activos mundiales ¿Puede cada buen proyecto encontrar financiamiento en Chile? Esto es problema de los bancos, más que las AFPs, pero persiste la duda por el argumento de Corbo-Schmidt-Hebbel.

14. CINCO CONSECUENCIAS DE ESTA ALTA REGULACIÓN • Dificulta administración de los recursos de los Fondos: Afecta los resultados de los mismos en el largo plazo. • Costos de diversificación: Para un mismo nivel de riesgo los Fondos podrían haber alcanzado un mayor retorno. (según Berstein y Chumacero (2004), los costos serían de al menos un 10% del valor del Fondo) • Desincentiva la utilización de políticas de inversión por parte de las AFP (responsabilidad, investigación,…)

15. 4. No existe medición de riesgo pública para los Fondos de Pensiones • CONSECUENCIAS: • Restringe información necesaria para elección de Fondo y de AFP: Afiliado elige sólo en función de rentabilidad sin considerar riesgo. • Desconocimiento de Riesgo para mayor control: Las entidades reguladoras y el mercado desconocen riesgo que toman las AFP.

16. 5. No existe exigencia ni evaluación de políticas de inversión para las AFP • CONSECUENCIAS: • Limites de legales son el fundamento de las políticas de inversión de las AFP. • Políticas de inversión de las AFP son desconocidas y probablemente bastante generales. Todo lo anterior pertenece al ámbito de la crítica respecto del nivel de competencia en la industria.

17. El Sistema Chileno de Seguridad Social está anclado a la administración privada de los Fondos de Pensiones, las AFPs. Las características de el sector de pensiones en Chile difiere significativamente de otros sectores similares. Los Sistemas de Pensiones en Chile y LA no son como los de los países de la OCDE Las AFP chilenas administran ahorros obligatorios, los que tienen garantías estatales comprometidas: ellos juegan un rol social crucial 5. Los FP juegan un rol macroeconómico significativo El comporatamiento de manada hace esto más relevante. Maximización de retornos con mínimo riesgo (diversificacion) son objetivos cruciales para los reguladores 1. REGULACION No puede ser tan flexible como en otros sectores 4. El gran tamaño y concentración hace que los FP sean críticos en el MERCADO DE CAPITALES 3. El sistema de pensiones reproduce las fallas y/o las distorsiones del MERCADO LABORAL. Las AFP como compañías deberían considerar esta situación. 2. TRANSPARENCIA es un requisito más importante que en otras industrias financieras

18. A nivel internacional existe mayor flexibilidad que en Chile • Límites por instrumento: Prácticamente ningún país. • Principales Excepciones: inversión fuera de la OECD y Dinamarca. • Límites por emisor: Prácticamente todos los países. • Excepción: Australia. • Límites relacionados: Todos los países. Límites Fondos de Pensiones Voluntarios Países OECD

19. A nivel latinoamericano la flexibilidad es similar a la de Chile • Instrumentos financieros: autorizados por ley. • Límites por instrumento: todos los países. • Otros límites: por emisor,por tipo de riesgo y por grupo de instrumentos. • Límites relacionados: Todos los países. • Clasificación de Riesgo: empresas privadas, con aprobación final del Estado, con excepción: México y Costa Rica. • Custodia: Todos los países Inversión de Fondos de Pensiones Países AIOS

20. Algunas ideas • La regulación chilena es muy restrictiva. Ha sido útil para comenzar una industria que ya está madura… • Pero dicha madurez no es homogénea en todos los frentes del negocio: control de riesgo, investigación, políticas de inversión • Los modelos de países de la OCDE son utiles, pero solo parcialmente • Es necesario avanzar en dar más flexibilidad pero junto con mayor transparencia y responsabilidad de parte de los managers.

21. Inversiones de las AFP:una evolución necesaria Guillermo Larrain Rios Superintendente de AFP - Presidente de AIOS Santiago, 13 de agosto, 2004