FIM: Aplikace WACC jako diskontní sazby přednáška v zimním semestru 2010/2011

1. FIM: Aplikace WACC jako diskontní sazby přednáška v zimním semestru 2010/2011 Náklady kapitálu a rozhodování o kapitálové struktuřeCostofcapital and capitalstructuredecisionsneboli: Jakou diskontní míru máme použít pro stanovení ceny aktiv podniku, stanovení optimální kapitálové struktury a rozhodování o leasingu, dluhopisech a pracovním kapitálu?

2. Pro stavení ceny podnikových aktiv (tj.hodnoty celé firmy) diskontujeme : • NOPAT (tj. čistý zisk plus čisté úrokové náklady po zdanění) nebo • Operating ROA ( NOPAT /čistá aktiva), kde čistá aktiva jsou rovna pracovnímu kapitálu plus čistá dlouhodobá aktiva – viz tabulka definic nebo • Cash flowsdisponibilní akcionářům nebo věřitelům Diskontová míra vhodná pro tento účel je WACC(prům.vážená cena kapitálu). Vypočte se vážením ceny dluhu a equity podle tržních hodnot

3. JAKÝM ZPŮSOBEM STANOVÍME VÁHY PRO DLUH A EQUITY, CO SE POVAŽUJE ZA DLUH

4. JAKÝM ZPŮSOBEM STANOVÍME VÁHY PRO DLUH A EQUITY, CO SE POVAŽUJE ZA DLUH Váhy pro dluh a equity se stanoví jako podíl z celkového kapitálu, měřeného v tržní ceně. Tržní cena dluhu se vyjádří v účetní hodnotě, pokud úrokové sazby se výrazně nezměnily –jinak se mohou stanovit diskontováním budoucích plateb se sazbou rovnou aktuálnímu úroku daného podniku Co je obsahem dluhu: vysvětlení je v metodě výpočtu free CF( v tomto smyslu je free CF výnosem pro poskytovatele kapitálu). Potom musí být free CF k dispozici před tím než budeme obsluhovat kratkodobý i dlouhodobý dluh, neboli tento dluh musí být vzat v úvahu do výpočtu. Ostatní závazky jako závazky z obch.styku nebo rezervy jsou již ve výpočtu CF , proto se nebudou zahrnovat

5. Problém: Jak stanovit tržní hodnotu equity

6. Problém: Jak stanovit tržní hodnotu equity Problém: Jak stanovit , když tato hodnota bude známa až po všech krocích DCF analýzy: Stanovit tržní poměr obou zlomků pomocí targetratios : 40% a 60%. Dlouhodobé zaměření výpočtu opravňuje tuto metodu Další možnost je použít účetní hodnotu equity jako váhu pro výpočet WACC v prvním kroku a opakovat iterace

7. Stanovení ceny dluhu- cost of debt

8. Stanovení ceny dluhu- cost of debt • Cena dluhu r je rovna úrokové míře.Jestli předpokládaná struktura kapitálu bude tatáž jako původní, pak dobrým přiblížením bude současná úroková míra • Pokud struktura bude jiná, potom je třeba odhadnout nový úrok . Ten je stanoven podle úvěrového ratingu firmy. Cena dluhu musí být vyjádřena na „net of taxis basis“, neboť se jedná o cashflow po zdanění, při jehož výpočtu užíváme WACC. Při většině aplikací můžeme použít daň. štít (1-T)

9. Stanovení ceny equity – cost of equity

10. Stanovení ceny equity – cost of equity Přesnější odhad ceny equity je obtížný. Jednou z možností je využít model CAPM (capitalassetpricing model), který vyjadřuje cenu equity jako sumu požadovaného výnosu z bezrizikových aktiv plus prémii za systematické riziko

11. Pro výpočet re je tedy nutno odhadnout 3 parametry: bezrizikovou míru rf, tržní rizikovou prémii a systematické riziko beta Pro stanovení rf se často využívá míry pro střednědobé US Treasury dluhopisy, u těch byla jejich míra výnosnosti v průměru let 1926-2002 o 7% nižší než Standard andPoor´s index. Tento rozdíl je možno považovat za odhad tržní rizikové prémie. Systematické riziko beta odráží citlivost firemní hodnoty na pohyby na celonárodním trhu

12. Přímka SML

13. Problémy s použitím CAPM pro odhad ceny kapitálu neúplnost modelu

14. Problémy s použitím CAPM pro odhad ceny kapitálu neúplnost modelu Přes časté použití CAPM (viz příklad aplikace u firmy Hochtief, Annual Report 2007) je zřejmé, že model je neúplný. Vycházeje z toho, že akcie jsou oceňovány tržně, pak výnosy by měly investory jen kompenzovat ve výši ceny kapitálu. Pak by dlouhodobé výnosy v průměru měly být blízko ceně kapitálu a podle CAPM by měly ve vazbě na akcie se pohybovat podle systematického rizika.Mimo to je třeba však vidě t , ještě dallší faktory – např.velikost firmy.Menší firmy např.podle tržní kapitalizace mají tendenci generovat větší výnosy v následujících obdobích.to může znamenat, že jsou rizikovější než je dáno dle CAPM nebo jsou podceněny v bodu měření jejich kapitalizace. Prům.výnosy akcií US firem podle decilů v letech 1926-202 jsou v následující tabulce

15. Vztah velikosti firmy a výnosů akcií

16. Interpretace tabulky vztahu velikosti firmy a výnosnosti akcií

17. Interpretace tabulky vztahu velikosti firmy a výnosnosti akcií Tabulka ukazuje, že investoři ve dvou horních decilech rozdělení podle velikosti realizovali jen od 11.2 do 12.9 %. Naopak firmy ve dvou spodních decilech realizovaly podstatně vyšší výnosy od 17.1 do 20.8 %. Pokud použijeme velikost firmy jako indikátor ceny kapitálu implicitně předpokládáme, že velké firmy mají menší riziko. Finanční teorie dosud nevysvětlila rozumně proč tomu tak je. Jednou z metod pak může být kombinace CAPM a faktoru velikosti firmy viz poznámka pod tabulkou

18. Vývoj historických hodnot rizikové prémie

19. Změny ve finanční páce – stanovení nových hodnot v ceně equity (1)

20. Změny ve finanční páce – stanovení nových hodnot v ceně equity (2)

24. DEFINICE ZÁKLADNÍCH POJMŮ PRO „VYŠŠÍ“ FINANČNÍ ANALÝZU

26. Metoda EVA EVA = NOPAT − celkové náklady na kapitál po zdanění (tj.WACC po zdanění x celkový kapitál) Celkový použitý kapitál (kapitál)je roven celkovým aktivům mínus krátkodobé závazky. Také se dá definovat opačně jako dlouhodobé závazky + equity Vztah NOPAT a RONA použité v příkladu Hochtief je RONA= NOPAT/kapitál EVA je odhad skutečného ekonomického zisku(přínosu) firmy pro daný rok a významně se liší od účetního zisku z výkazů. EVA představuje reziduální zisk , který zůstane po odečtení ceny kapitálu (WACC) tj nákladů kapitálu včetně ceny ekvity. Jedná se tedy o to , o kolik vlastně firma skutečně zbohatne či ztratí. Oproti tomu účetní zisk je zisk bez započtení ceny vlastního kapitálu