La crisis financiera, la incertidumbre y las respuestas de las autoridades

1. La crisis financiera, la incertidumbre y las respuestas de las autoridades José Manuel González-PáramoMiembro de la Comisión Ejecutiva y del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo Madrid, 21 de noviembre de 2008

2. Del riesgo a la incertidumbre Origen y desarrollo de las tensiones financieras La incertidumbre y las tensiones de liquidez Actuaciones del BCE y otros bancos centrales Reacciones de los gobiernos Comentario final

3. Del riesgo a la incertidumbre • Probabilidades, estados de la naturaleza y “cisnes negros” • Causas: Oportunidades de endeudamiento + infravaloración del riesgo+innovación financiera • Coadyuvantes: Escasa transparencia (instituciones, productos, mercados) + Incentivos mal “alineados” (cortoplacismo, control de riesgos) + Gestión de riesgos (agencias de rating, incentivos) + Regulación (liquidez, capital, transparencia) • Efectos: ↑ Riesgo percibido (selección adversa, riesgo de contrapartida) + ↑ Incertidumbre fundamental (“huida hacia la calidad”)

4. Efectos de la incertidumbre para el banco central • Hace las decisiones de política monetaria más difíciles (evaluación de riesgos para la estabilidad de precios) • Afecta a las herramientas de análisis y gestión de la liquidez • Complica el mecanismo de transmisión de la política monetaria

5. Los hechos (I) • Origen de la turbulencia en el mercado de las “hipotecas basura”norteamericanas • Las tensiones en los mercados de titulización de préstamos hipotecarios afectaron a los vehículos especializados de inversión y, en consecuencia, a las entidades bancarias que las habían creado • Estas tensiones se trasladaron a los mercados monetarios globales y, en particular, a los mercados de préstamos interbancarios • Con efectos potenciales sobre la capacidad de ejecutar la política monetaria en la zona euro (marco operativo) ⇒ “Instantáneas de la crisis financiera”

6. 9 Agosto 2007

7. 1 Octubre 2007

8. 31 Diciembre 2007

9. 15 Enero 2008

10. Los hechos (II) • Nueva fase de tensiones comienza en marzo 2008 (rescate de Bear Stearns, monolines, nacionalización de Freddie Mac y Fannie Mae…) • Tensiones se intensifican desde mediados de septiembre con la quiebra de Lehman B., el rescate de AIG y la desaparición de la banca de inversión • Rescates de varios bancos comerciales en la Unión Europea, en los Estados Unidos y en otros países • Volatilidad en los mercados financieros y de materias primas se agudiza • Y más recientemente las perspectivas de crecimiento globales empeoran significativamente (precios de materias primas, tensiones de crédito, confianza)

11. 15 Marzo 2008

12. 15 Mayo 2008

13. 15 Julio 2008

14. 15 Agosto 2008

15. 22 Septiembre 2008

16. 8 Octubre 2008

17. 29 Octubre 2008

18. 20 Noviembre 2008

19. La incertidumbre de los agentes sobre la capacidad de obtener liquidez a tiempo para pagar sus obligaciones crea un riesgo de liquidez. Dicho riesgo es estructural para los bancos, dada la estructura de sus balances En el modelo tradicional de “originar para mantener”, los bancos se enfrentan con el riesgo de liquidez de financiación Con el nuevo modelo de “originar para distribuir”, los bancos se liberan de parte del riesgo de liquidez de financiación y hacen sus activos líquidos. Sin embargo, aumenta de manera muy significativa la exposición de los bancos al riesgo de liquidez de mercado Riesgo de liquidez y incertidumbre

20. Espirales de iliquidez • Las recientes turbulencias financieras han puesto de relieve que las distintas nociones de “liquidez” están relacionadas en la práctica: • La mutua interacción entre las presiones sobre la liquidez de mercado de algunas categorías de activos y la liquidez de financiación de los bancos y otras entidades financieras puede desencadenar una espiral de iliquidez… cuya profundidad o duración aumenta los riesgos para la solvencia IM IM IF Fuente:Brunnermeier and Pedersen (1997), Market liquidity and funding liquidity.

21. Iliquidez y tensiones de solvencia: Reacciones • De las entidades: Atesoramiento de liquidez, para hacer frente al riesgo de iliquidez de mercado y de contrapartida. Resultado: Ante la prolongación de las tensiones han resistido mejor las entidades con financiación más estable (ie, depósitos), más capital, mejor gestión de riesgos (activo) y menos dependencia de la financiación externa de mercado • De los bancos centrales: Front-loadingy reforzamiento de la provisión de liquidez contra colateral adecuado. Resultado: Atenúa la iliquidez de mercado para las entidades sin problemas de solvencia, pero no alivia estos problemas • De los gobiernos: Garantías de los depósitos, garantías a medio y largo plazo para la financiación e inyecciones de capital Resultado: Debería restaurar la confianza y limitar el impacto de la crisis financiera sobre la economía real

22. Principios de la gestión de liquidez: Antes y después de agosto de 2007 • Separación rigurosa entre la política de liquidez y la orientación de la política monetaria (estabilidad de precios) • Intervención -para influir en los tipos a más corto plazo- en el mercado monetario, de manera de que reflejen la orientación de política monetaria (reservas mínimas, operaciones de mercado abierto y facilidades permanentes) • Promoción del funcionamiento ordenado del mercado monetario, facilitando la satisfacción de las necesidades de liquidez de las entidades de crédito a precios próximos al tipo de interés oficial, asegurando así la transmisión de los impulsos de política monetaria

23. La gestión de liquidez durante las tensiones (I) • ¿Qué ha hecho el BCE desde el comienzo de las tensiones? El BCE: • Ha continuado aplicando los mismos principios • Ha utilizado la flexibilidad del marco operativo para adaptarse a las limitaciones de información • Y más específicamente…

24. La gestión de liquidez durante las tensiones (II) • ¿Qué ha hecho el BCE desde el comienzo de las tensiones? El BCE: • Ha adjudicado liquidez por encima del nivel de referencia en las operaciones semanalespara satisfacer el deseo de las entidades de cumplir con sus obligaciones de reservas mínimas al comienzo del período de mantenimiento • Ha extendido la duración media de sus operaciones de inyección de liquidez (SLTRO a 3 y 6 meses, operaciones especiales a 6 semanas) • Ha realizado frecuentemente operaciones de ajuste (a tipo fijo y, excepcionalmente, a tipo variable) para reducir la volatilidad de los tipos de interés a muy corto plazo

25. Cambios de la pauta de duración de las operaciones de liquidez

26. La gestión de liquidez durante las tensiones (III) • ¿Qué ha hecho el BCE desde el comienzo de las tensiones? El BCE: • Ha adoptado medidas conjuntas con la Reserva Federal (y otros bancos centrales) para ofrecer financiación en dólares a las entidades de crédito del Eurosistema (las entidades ahora pueden obtener financiación por el importe que deseen en operaciones a 7-, 28- y 84-días) • Ha intensificado la comunicación con los participantes en el mercado y con el público

27. La gestión de liquidez durante las tensiones (IV) • ¿Qué ha hecho el BCE desde la intensificación de las tensiones financieras? El 8 de octubre el BCE tomó la decisión excepcional : • de cambiar a subastas a tipo de interés fijo con adjudicación plena en las operaciones principales de financiación semanales (al menos hasta fin de enero 2009) • de estrechar el corredorque determinan las facilidades permanentes de 200 puntos básicos a 100 puntos básicos en torno al tipo de interés de la operación principal de financiación • Ese mismo día el BCE redujo 50 puntos básicos los tipos de interés oficiales en una acción coordinada con otros bancos centrales (y 50 puntos básicos más el 6 de noviembre)

28. La gestión de liquidez durante las tensiones (V) • ¿Qué ha hecho el BCE desde la intensificación de las tensiones financieras? El 15 de octubre el BCE anunció un conjunto de medidas temporales excepcionales para: • fortalecer la provisión de liquidez en las operaciones de financiación a plazo más largo (pe, cambiando a subastas a tipo de interés fijo con adjudicación plena hasta el final de marzo 2009) • ampliar la lista de activos de garantía admitidos en las operaciones de crédito del Eurosistema hasta el final de 2009 (instrumentos de renta fija denominados en algunas monedas distintas del euro, reducción del umbral de calidad crediticia de activos de A- a BBB- excepto para bonos de titulización, etc.) • Ese mismo día el BCE adoptó medidas conjuntas con el Banco Nacional de Suiza para ofrecer financiación en francos suizos a las entidades de crédito del Eurosistema

29. Evolución de los tipos de interés a corto plazo

30. Evolución de los tipos Euribor

31. Las tensiones en los mercados monetarios subsisten

32. …también a nivel internacional Spreads between 3-month deposits and overnight interest swaps (in basis points)

33. …y no sólo en los mercados monetarios Evolution of equity market implied volatility

34. …y no sólo en los mercados monetarios Evolution of equity market indices

35. …y no sólo en los mercados monetarios 10 Year Bond spreads (against the German Bund)

36. …y no sólo en los mercados monetarios CDS Spreads

37. Las acciones de los otros bancos centrales (I) • ¿Qué han hecho los otros bancos centrales desde el comienzo de las tensiones? • Han efectuado una gestión más activa de la liquidez para controlar los tipos de interés a corto plazo del mercado monetario • Han intentado promover el uso de las facilidades permanentes de crédito • Han extendido la duración media de sus operaciones de inyección de liquidez • Algunos han ampliado la gama de activos de garantía y de entidades de contrapartida y han introducido facilidades de préstamos de valores a plazo

38. Las acciones de los otros bancos centrales (II) • ¿Qué han hecho los otros bancos centrales desde el comienzo de las tensiones? • Algunos han ampliado la gama de entidades de contrapartida para incluir a la banca de inversión y a entidades financieras no bancarias • Han ajustado su política monetaria • Han adoptado medidas conjuntas e intensificado su cooperación • Han participado en operaciones de suministro de liquidez de emergencia a entidades solventes

39. Las acciones urgentes de los gobiernos para estabilizar los mercados financieros (I) • En la primera fase de las turbulencias, principalmente intervenciones no coordinadas y esporádicas a favor de entidades bancarias y otras instituciones financieras (rescates, nacionalizaciones, amplio espectro de garantías, etc.) + iniciativas regulatorias coordinadas (Ecofin, FSF) • Desde la intensificación de las tensiones, compromiso colectivo de utilizar todos los recursos disponibles para responder a las tensiones financieras y económicas mediante acciones conjuntas, a nivel global y europeo: • Plan de acción del G-7 (10 Octubre) • Conclusiones del Consejo ECOFIN (7 Octubre) • Declaración sobre plan de acciónconcertada de los países de la zona euro (12 Octubre) y la UE (16-17 de Octubre) • Declaración del G-20

40. Las acciones urgentes de los gobiernos para estabilizar los mercados financieros (II) • Las acciones conjuntas urgentes de los gobiernos, a nivel global y europeo, tienen como doble objetivo: • Estabilizar los mercados financieros, en particular los mercados monetarios y de crédito, para recuperar la confianza en el sistema financiero internacional • Acelerar las reformas en materia de regulación y supervisión necesarias para dotar a la arquitectura financiera internacional de más transparencia, solidez y estabilidad • Junto con las actuaciones de los bancos centrales, las acciones de los gobiernos en el ámbito 1 contribuyen decisivamente a aliviar los tres aspectos más problemáticos de la crisis: liquidez, financiación y solvencia

41. Principios fundamentales de las acciones de los gobiernos a nivel europeo • Plan UE: Objetivos de acción conjunta, coordinada y decisiva, en coherencia con las actuaciones independientes de los bancos centrales, para: • Asegurar condiciones de liquidez apropiadas • Facilitar acceso a financiación por parte de las instituciones financieras (garantías, permutas…) • Establecer mecanismos para proveer recursos de capital adicional a las instituciones financieras • Asegurar flexibilidad de la normativa contable y su coherencia con la inexistencia de mercados normales • Reforzar y mejorar los mecanismos de coordinación entre los países europeos

42. Principios fundamentales del comunicado de la Cumbre del G-20 • Compromiso entre las mayores economías desarrolladas y emergentes a establecer mayor cooperación y a tomar medidas conjuntas para restaurar el crecimiento económico y reformar el sistema financiero internacional. • Principios para la reforma del sistema financiero: • Reforzar la transparencia y la responsabilidad de las instituciones (requisitos de transparencia más estrictos, alineación de incentivos, etc.) • Mejorar la regulación (marcos reguladores, gestión de riesgo, etc.) • Fomentar la integridad del sistema financiero (eliminar conflictos de interés, mayor protección del consumidor y del inversor, etc.) • Reforzar los mecanismos de cooperación internacional • Reformar las instituciones financieras internacionales (aumentar la legitimidad y eficacia de las instituciones de Bretton Woods)

43. Comentario final • Somos testigos de tiempos de extraordinaria incertidumbre: Tensiones prolongadas, espirales de iliquidez, episodios de extrema volatilidad en todo el globo han puesto en riesgo la función básica del sistema financiero, al servicio del crecimiento y la creación de empleo • Las autoridades políticas y los bancos centrales han adoptado acciones decisivas para asegurar la liquidez, la financiación a medio plazo, las necesidades de capital y los derechos de los depositantes • Estas medidas deberían ayudar a restaurar progresivamente la confianza, en cuyo marco gobiernos, reguladores y supervisores de todo el mundo deberán proceder a las urgentes reformas que reclama la construcción de un sistema financiero global más transparente, sólido y estable

44. La crisis financiera, la incertidumbre y las respuestas de las autoridades José Manuel González-PáramoMiembro de la Comisión Ejecutiva y del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo Madrid, 21 de noviembre de 2008

45. Reformas para hacer el sistema financiero y regulador más transparente, sólido y estable (I) • Las turbulencias han revelado debilidades en las prácticas comerciales y en la gestión de riesgos de los bancos, relacionadas con el modelo de “originar para distribuir” • Las autoridades y los bancos están ya poniendo en práctica las recomendaciones de los foros internacionales y europeos para lograr mejoras a largo plazo en: • Sistemas de gestión del riesgo • Suficiencia de capital y liquidez • Transparencia y divulgación de información al mercado • Eliminar conflictos de interés en el sistema financiero • Establecer un sistema de incentivos más estricto (alineación) • Mayor coordinación transfronteriza entre las autoridades • Intercambio de información entre autoridades • Mejorar el marco regulador y supervisor (“banca en la sombra”) • Gobernanza de los mercados globales (Washington 15 Nov 2008)

46. Reformas para hacer el sistema financiero y regulador más transparente, sólido y estable (II) • En particular, el informe del Financial Stability Forum de abril 2008 ha identificado 5 áreas principales que las reformas de los sistemas financiero y regulador deben abordar : • Fortalecer la gestión del riesgo, en particular de liquidez y capital • Mejorar transparencia, normas de valoración y divulgación de información al mercado • Redefinir el papel y la metodología de las agencias de calificación crediticia • Reforzar la capacidad de las autoridades de actuar frente a factores de riesgo • Establecer un marco de gestión de crisis más efectivo

47. Recomendaciones a corto plazo del FSF • El informe del FSF de abril 2008 también indicó algunas recomendaciones a corto plazo (100 días). La evaluación del progreso de la implementación (octubre de 2008) positiva. Las medidas más significativas tomadas incluyen: • Transparencia→ las instituciones financieras más importantes han proporcionado información sobre sus exposiciones subprime y las relacionadas con bonos de titulización • Valoración → iniciativa de IASB para definir conjunto de mejores prácticas para la valoración de activos en mercados ilíquidos • Normas contables → iniciativas de IASB y FABS para asegurar convergencia, y fortalecerlas en el caso de posiciones fuera de balance • Gestión de riesgo → Publicación de orientaciones para la gestión del riesgo de liquidez del BSCS y de algunas asociaciones privadas (pe, IIF) • Agencias de calificación crediticias → Publicación de Código de Conducta de las agencias de IOSCO