Tr ường Luật Stanford v à Columbia H à Nội, Việt Nam 06/12/2004

1. Tại sao quản trị doanh nghiệp có ý nghĩa đối với Việt Nam: Tầm quan trọng đối với công ty niêm yếtHội nghị bàn tròn Châu Á - Ngân hàng thế giới - OECD về quản trị doanh nghiệp_______________Ronald J. Gilson Trường Luật Stanford và Columbia Hà Nội, Việt Nam 06/12/2004

2. Điểm bắt đầu Quản trị doanh nghiệp Quân nhạc Quản trị Nhạc This is an exercise in production not democracy

3. Ý nghĩa • Quản trị doanh nghiệp quan tâm đến hiệu quả phân bổ: tăng quy mô của chiếc bánh. • Quản trị thực sự, khi có trách nhiệm chính trị, quan tâm đến sự công bằng của phân bổ. • Do đó, tiêu chuẩn để đánh giá hệ thống quản trị doanh nghiệp chính là sự tạo ra của cải: cấu trúc nào, theo điều kiện nào, tạo ra nhiều nguồn lực nhất cho xã hội để phân bổ?

4. Tiêu điểm: công ty niêm yết • Tiêu điểm của bài trình bày của tôi là về công ty niêm yết. Chỉ có sự tham gia của nguồn vốn từ bên ngoài mới đặt ra yêu cầu quản trị như là nhân tố đối lập với vấn đề quản lý. • Quản trị doanh nghiệp như là một hợp đồng đầu tư • Nhà đầu tư thu được gì khi bỏ vốn đầu tư? • Câu trả lời sẽ tác động đến chi phí vốn của doanh nghiệp.

5. Các loại nguồn vốn từ bên ngoài: hợp đồng nợ và cổ phần • Hợp đồng nợ là “cứng” • Nếu doanh nghiệp vi phạm hợp đồng nợ, một số biện pháp luật pháp có thể áp dụng đối với doanh nghiệp ngay lập tức • Hợp đồng cổ phần là hợp đồng “mềm” • Cổ phiếu thông thường có quyền yêu cầu cuối cùng • Lợi nhuận phụ thuộc vào kết quả và chiến lược • Không có quy định cụ thể về số tiền và thời gian chia cổ tức cho cổ đông • Quản trị doanh nghiệp là hợp đồng cổ phần: quy trình và tiêu chuẩn chung về hành vi được thay thế cho các nghĩa vụ cụ thể của hợp đồng nợ.

6. Mối liên hệ giữa quản trị doanh nghiệp và chi phí vốn • Nếu một hợp đồng vay không có nhiều đảm bảo cho người cho vay, người cho vay sẽ yêu cầu lãi suất cho vay cao. • Nếu việc quản trị doanh nghiệp của một quốc gia không đem lại nhiều bảo đảm cho nhà đầu tư cổ phần, nhà đầu tư sẽ trả giá thấp cho cổ phần của doanh nghiệp, do đó dẫn đến chi phí vốn tăng • Những hệ thống quản trị khác nhau lựa chọn những phương thức khác nhau để bảo vệ nhà đầu tư công chúng.

7. Phân loại các hệ thống quản trị doanh nghiệp • Nhà đầu tư cổ phần luôn phải đương đầu với việc tách biệt giữa quyền sở hữu và quền kiểm soát • Ai đó sẽ ra quyết định ảnh hưởng đến giá trị các khoản đầu tư của họ • Tất cả những hệ thống chấp nhận nhà đầu tư cổ phần công chúng đều phải giải quyết vấn đề trung tâm là quản trị doanh nghiệp • Làm thế nào các nhà đầu tư công chúng có thể chắc chắn rằng nhà quản lý sẽ quản lý tốt “nghĩa vụ phải thận trọng” và không làm lợi cho chính mình “nghĩa vụ trung thành”

8. Vai trò quyết định của cổ đông chi phối • Toàn bộ các công ty niêm yết tại châu Á đều có cổ đông chi phối • Để hiểu rõ vai trò của cổ đông chi phối, hãy bắt đầu với vệc quản trị doanh nghiệp trong những hệ thống mà tại đó công ty niêm yết cơ bản là không có cổ đông chi phối - Mỹ và Anh • Phụ thuộc vào kiểm soát nội bộ như giám đốc độc lập và cơ chế thị trường như thôn tính doanh nghiệp. • Cả hai kỹ thuật đều có điểm mạnh và điểm yếu của nó • Khuyến khích quyền của giám đốc độc lập • Chi phí thôn tính cao.

9. Cổ đông chi phối như là một giải pháp giám sát thay thế • Cổ đông chi phối có thể kiểm soát tốt hơn nghĩa vụ thận trong và trung thành của người quản lý • Các khoản đầu tư lớn gắn kết lợi ích của cổ đông chi phối và nhà đầu tư công chúng • Tuy nhiên, hệ thống với cổ đông chi phối giám sát tập trung cũng có chi phí của nó • Lợi ích cá nhân của viêc chi phối (PBC): Lợi ích cho cổ đông chi phối không được chia sẻ cho nhà đầu tư công chúng • Cổ đông công chúng thường ưa thích có cổ đông chi phối hơn (khi đó sẽ làm giảm chi phí vốn) nếu lợi ích từ việc giám sát tốt hơn của cổ đông chi phối vượt quá lợi ích cá nhân của việc chi phối.

10. Cơ chế cổ đông chi phối: Luật tốt và Luật xấu • Hai loại cơ chế cổ đông chi phối • Cơ chế cổ đông chi phối không hiệu quả theo đó lợi ích cá nhân của việc chi phối lớn hơn lợi ích thu được từ việc giám sát tập trung • Cơ chế cổ đông chi phối hiệu quả theo đó lợi ích cá nhân của việc chi phối nhỏ hơn lợi ích thu được từ việc giám sát tập trung • Chi phí vốn phụ thuộc vào việc các tiêu chuẩn văn hoá và luật pháp của quản trị doanh nghiệp có hạn chế hiệu quả lợi ích cá nhân của việc chi phối hay không

11. Mexico Italy Thuỵ Điển ●Lợi ích cá nhân của việc chi phối đo bằng chênh lệch giá thị trường 36% 29% 1% ● Lợi ích cá nhân của việc chi phối đo bằng chênh lệch lợi ích của nhóm chi phối 34% 37% 7% Ý nghĩa của việc phân biệt các cơ chế cổ đông chi phối: chênh lệch về giá trị giữa cơ chế cổ đông chi phối hiệu quả và không hiệu quả Chênh lệch giữa cổ phần chi phối và cổ phần thiểu số trong các hệ thống cổ đông chi phối phụ thuộc vào chất lượng của luật pháp Nguồn: Nenova (2003); Dyck & Zingales (2002)

12. Bằng chứng bổ sung về mối liên hệ giữa lợi ích cá nhân của viêc chi phối và giá trị doanh nghiệp • Tại các nước châu Á có cơ chế cổ đông chi phối, giá trị doanh nghiệp có mối liên hệ với chênh lệch giữa lợi ích các nhân của việc chi phối và cổ đông chi phối (Classens et. al.; Black et. al.) • Giá trị doanh nghiệp tăng khi cổ phần của cổ đông chi phối tăng • Giá trị doanh nghiệp giảm khi chênh lệch giữa quyền chi phối của cổ đông chi phối và cổ phàn của cổ đông chi phối tăng • Ý nghĩa: giá trị doanh nghiệp tăng hay giảm theo mong muốn loại trừ lợi ích cá nhân của việc chi phối của cổ đông chi phối • Tăng giá trị của cổ phần công chúng tại Hàn Quốc theo yeê cầu của đa số giám đốc độc lập mặc dù không có thay đổi về kết quả hoạt đông • Ý nghĩa: một phần nhỏ hơn của cùng dòng tiền đã được khấu trừ như là lợi ích cá nhân của viêc chi phối.

13. Ý nghĩa của việc phân biêt giữa các cơ chế cổ đông chi phối: Sự phân loại này là không đúng • Phương pháp truyền thống phân biệt giữa cơ chế phân bố cổ phần rộng rãi (Mỹ và Anh) và cơ chế cổ đông chi phối (phần còn lại của thế giới) • Phương pháp đúng • Phân biệt giữa hệ thống hiệu quả và không hiệu quả: các giới hạn hiện nay của cổ đông chi phối có loại trừ lợi ích cá nhân của việc chi phối hay không? • Nước Mỹ có rất nhiều công ty niêm yết có cổ đông chi phối.

14. Đa dạng hoá mô hình sở hữu cổ phần • Một hệ thống không hiệu quả chỉ hỗ trợ cấu trúc vốn cổ đông chi phối • Không có những hạn chế về lợi ích cá nhân của việc chi phối thông qua việc nắm quyền kiểm soát, một cổ đông chi phối sẽ không từ bỏ quyền chi phối • Một hệ thống hiệu quả sẽ hỗ trợ cả cổ đông chi phối và cấu trúc vốn được phân bổ rộng rãi

15. Đa dạng hoá mô hình sở hữu cổ phần • Không có rào cản, hy vọng rằng mô hình sở hữu cổ phần sẽ khác biệt trong phạm vi của luật pháp phụ thuộc vào: • Bản chất của ngành • Bản chất của cạnh tranh • Tốc độ thay đổ công nghệ • Mối quan tâm của từng cổ đông cá nhân chi phối • Loại cổ đông chi phối • Nếu luật pháp hạn chế việc từ bỏ chi phối, tất cả các công ty đều nên có cổ đông chi phối.

16. Đa dạng hoá mô hình sở hữu cổ phần Phân bố các công ty có cổ đông chi phối và không có cổ đông chi phối ở Thuỵ Điển và Italya Nguồn; Faccio & Lang (2003) Theo OECD/Classens et. al., Đông Á phân bố giống Italia, Gompers et. al. cho biết có sự phân bố đa dạng ở Mỹ.

17. Ý nghĩa của cơ chế cổ đông chi phối không hiệu quả • Sự thiếu đa dạng về cơ chế sở hữu trong cơ chế cổ đông chi phối không hiệu quả có ý nghĩa về kinh tế vĩ mô • Doanh nghiệp bị hạn chế trong việc áp dụng mô hình tổ chức hiệu quả nhất • Chi phí vốn của chủ cao hơn – trong thị trường vốn với nhiều biến động, cấu trúc vốn có ý nghĩa quan trọng • Loại bỏ khả năng cổ phần tư nhân/Mua lại bằng vay nợ đối với các công ty hoạt động kém hiệu quả

18. Loại bỏ các cơ chế cổ đông chi phối kém hiệu quả: Suy nghĩ về cải cách • Vấn đề không phải là cơ chế cổ đông chi phối mà là cơ chế cổ đông chi phối kém hiệu quả • Phản ứng ban đầu là cải thiện “tính luật pháp” trong những cơ chế đó, sử dụng thuật ngữ để bao hàm luật “mềm” và các tổ chức không có tính luật pháp như tạp chí tài chính • Luật tốt yêu cầu • Công bố liên tục về những giới hạn của lợi ích cá nhân của việc chi phối • Công khai những biện pháp có thể tăng cường giám sát • Kỹ năng tăng cường giám sát công chúng và tư nhân hiệu quả

19. Loại bỏ các cơ chế cổ đông chi phối kém hiệu quả: Suy nghĩ về cải cách • Sách trắng của OECD cho thấy những tiêu chuẩn hiện tại là tốt • Đề xuất những cải cách chi tiết để nâng cao tính minh bạch và tăng cường giám sát • Việc mở rộng tăng cường giám sát tư nhân và tăng các nguồn luật pháp và cam kết đòi hỏi phải có thời gian • Cái gì cần phải làm cùng với việc nâng cao tính minh bạch và khả năng tăng cường giám sát

20. Loại bỏ các cơ chế cổ đông chi phối kém hiệu quả: Suy nghĩ về cải cách • Ví dụ về các biện pháp cải cách tạm thời – chi tiết trong sách trắng của OECD • Loại bỏ sở hữu hình chóp • Không có bằng chứng kinh tế cho cấu trúc này • Rất khó kiểm soát việc định giá chuyển nhượng trong hình chóp • Luật pháp của Mỹ trước đây cấm tất cả các loại giao dịch có liên quan; sự ngăn cấm này mở đường cho việc xem xét lại bản án khi các tổ chức phát triển • Minh bạch hoá quan hệ giữa chi nhánh và công ty mẹ • Phát huy văn hoá của giám đốc độc lập – Nghiên cữu của giá sư Jang cho thấy tính độc lập có thể làm giảm chi phí vốn trong các cơ chế cổ đông chi phí của châu Á.