L’analisi di investimento

1. L’analisi di investimento Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

2. Il Valore Economico • Il valore economico di un’impresa è esprimibile come la differenza tra i flussi finanziari in ingresso e quelli in uscita che l’impresa è in grado di generare nei confronti dei suoi azionisti da un certo istante in avanti PROBLEMA OPERATIVO: come tenere conto, nel calcolo del Valore Economico, del fatto che i flussi futuri fanno riferimento ad istanti temporali diversi? Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

3. Il valore finanziario del tempo • Per tenere conto che il valore del denaro cambia nel tempo, è necessario rendere equivalenti i flussi finanziari relativi ad istanti diversi. • Si deve determinare il Valore Economico Presente (Present Value) di un’impresa • E’ quindi necessario riportare i flussi finanziari previsti all’istante in cui effettuo la valutazione (istante 0). OPERATIVAMENTE, si introduce una funzione di equivalenza Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

4. L’attualizzazione dei flussi finanziari • A questo livello, si definiscono due ipotesi per operare l’attualizzazione di flussi finanziari corrispondenti ad istanti temporali diversi: • Ipotesi 1: non c’è inflazione (il denaro mantiene lo stesso potere di acquisto nei diversi istanti di tempo) • Ipotesi 2:i flussi futuri sono noti a priori in modo deterministico(non c’è variabilità dei risultati attesi, quindi no rischio) • Denominato i il tasso di interesse risk (and inflation) free, il valore equivalente della cifra Xo all’anno t è dato da: Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

5. Rilascio Ipotesi 1: calcolo del tasso barriera in condizioni di inflazione • Nel caso in cui il tasso di inflazione non sia nullo il denaro perde potere d’acquisto nel tempo; è quindi necessario introdurre un fattore correttivo: • k’ = i +  dove  = tasso di inflazione • Questo tasso coincide (a grandi linee) con tassi d’interesse garantiti da investimenti “certi” (a rischio nullo), quali i titoli di stato (BOT a un anno, per esempio) • In realtà, questo non è propriamente vero perché: • non tutti i titoli di stato sono a rischio nullo (“rischio Paese”); • il rendimento della singola emissione è influenzato da incrocio tra domanda e offerta Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

6. Rilascio Ipotesi 2: calcolo del tasso barriera in condizioni di rischio • Rimovendo l’ipotesi 2 è necessario introdurre dei fattori correttivi per comparare flussi finanziari caratterizzati da diverso grado di incertezza (quindi non noti a priori in modo deterministico) • Prendendo in esame il caso di decisori avversi al rischio – per i quali il rendimento atteso da un investimento cresce al crescere del livello di rischio ad esso associato - è necessario introdurre un fattore correttivo detto premio di rischio • In questo caso il costo del capitale, ossia il rendimento atteso da coloro che intendono impiegare il loro capitale in uno specifico investimento, è definito come: • k = Costo del capitale = i +  +  dove:  = “premio di rischio” Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

7. NCFt  ______ V =  t (1+k) t =0 V(T) NCFt T ______ ______ + V =  t (1+k) T (1+k) t =0 La misura indiretta del valore economico Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

8. Lo schema di riferimento • Ipotesi di base: • mancanza di indebitamento • mancanza di serbatoio di cassa Dove NCF(t) = CF(t) – I(t) Sotto queste ipotesti: NCF = NCG Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

9. Lo schema di riferimento In presenza di indebitamento: • L’investimento deve essere corretto con le variazioni di indebitamento • Il cash flow deve essere corretto con gli oneri finanziari • La presenza di un serbatoio di cassa fa si che non tutti i flussi di cassa disponibili vengano effettivamente distribuiti agli azionisti Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

10. Logica incrementale e costi affondati • Nell’analisi di investimento: • I NCF devono essere calcolati in termini incrementali rispetto a un caso base; • Di conseguenza, occorre trascurare i costi affondatiche non sono differenziali tra caso base e caso investo Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

11. Logica incrementale e costi affondati • Investimenti non obbligati (caso base: non faccio l’investimento; caso investo: faccio l’investimento) • Investimenti obbligati (confronto due o più alternative, dove una delle alternative è presa come riferimento come caso base) Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

12. Investimenti non obbligati Un errore tipico è quello di considerare che nel caso base i risultati dell’impresa rimarranno invariati Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

13. Il calcolo del net cash flow Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

14. V(T) NCFt T ______ ______ + V =  t (1+k) T (1+k) t =0 Le componenti del NCF • Se questo è il criterio di riferimento dobbiamo capire: • Come calcolare il NCF NCF = Cash Flow – Investimento • Come calcolare il valore terminale Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

15. Il valore terminale • Per gli investimenti in capitale fisso, si considera il valore di • alienazione del bene • Per gli investimenti in capitale circolante, il valore di bilancio, • al netto di eventuali perdite per inesigibilità dei crediti o • obsolescenza dei beni Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

16. In assenza di imposte… Se ragioniamo al lordo delle imposte e non c’è possibilità di ricorrere a finanziamenti esterni NCF=CF-I CF = F – CL – ACQ Dove: F: fatturato, CL: costo del lavoro; ACQ: acquisti di MP e servizi I = Icf+ Icc Icc = Variazione CC (f-i) + Variazione SC (f-i) + Variazione DC (i-f) Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

17. Effetto fiscale • Se però introduciamo le imposte e ragioniamo al netto delle imposte, dobbiamo considerare l’effetto fiscale • L’effetto fiscale riguarda: • Ammortamenti • Plusvalenze/ minusvalenze Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

18. Lo scudo fiscale • Lavorando al netto delle imposte si ha: CF = F – CL – ACQ – IMP IMP = U * t U = F – CL – ACQ – AMM – ACC CF = (F-CL-ACQ) * (1-t) + (AMM+ACC) * t L’effetto è esprimibile in questi termini solo in presenza di utili elevati Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

19. Plusvalenze / Minusvalenze Si ha: NCF = valore di realizzo – imposte incrementali = = valore di realizzo – (v. di realizzo – v. di libro) * t = = valore di realizzo * (1 – t) + valore di libro * t Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

20. Le modalità di finanziamento Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

21. Le modalità di finanziamento Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009

22. Considerazioni di sintesi Marika Arena - Economia e Organizzazione Aziendale B - A.A. 2008/2009