Marzo de 2007

1. Empresas Públicas de Medellín Valoración de Orbitel Presentación al Honorable Concejo de Medellín Marzo de 2007 Privado y confidencial

2. Agenda • Metodología de Valoración • Valoración de Orbitel • Análisis de la valoración de Signals • Otros aspectos relevantes

3. Metodología de Valoración (1) • Mucho se habla de las metodologías de valoración por flujo de caja descontado, pero ¿en qué consisten? • Es la estimación que se hace en un momento determinado del valor que pagaría el mercado por una compañía o por parte de la misma • ¿Cuáles son entonces las consideraciones que tiene en cuenta el mercado para hacer su oferta? • Básicamente se proyecta la compañía y su comportamiento futuro, y se calcula la rentabilidad que ese comportamiento esperado futuro produciría para diferentes niveles de inversión

4. Metodología de Valoración (2) • ¿Cómo se calcula la rentabilidad que se puede esperar de la compañía? • Se construyen los estados financieros que reflejen las proyecciones realizadas sobre las operaciones futuras, de los cuales se calcula el flujo de caja libre para los accionistas, y se descuenta a la tasa de interés de oportunidad del capital (tasa de descuento). • La anterior cifra indica cual es el valor que se puede pagar para obtener una rentabilidad equivalente a la tasa de interés de oportunidad del capital (tasa de descuento)

5. Metodología de Valoración (3) • A cuantos años se debe hacer la proyección de los estados financieros y el flujo de caja de la compañía? • Al término que se conozca o estime que durará la compañía operando. Así por ejemplo en el caso de concesiones viales se sabe que las mismas duran 15 o 20 años. Este debe ser el término. • En el caso de compañías con duración indeterminada en las cuales no se espera la liquidación de las mismas, se usa una fórmula que permite financieramente estimar una duración indeterminada denominada “valor terminal” • El “valor terminal” no es otra cosa que suponer que la compañía se proyecta al infinito, repitiendo un comportamiento financiero en forma sucesiva. • Cualquier análisis financiero comprueba que bajo esta metodología los valores más allá de 25 años son prácticamente despreciables

6. Metodología de Valoración (4) • Tiene algún efecto sobre la valoración el número de años que se proyecten explícitamente versus el valor terminal? • NO, el valor terminal no es otra cosa que suponer que el comportamiento financiero del último año (con ajustes si es necesario para reflejar las inversiones recurrentes y el capital de trabajo) se repite sucesivamente

7. Metodología de Valoración (5) • Es una ciencia exacta la valoración de compañías? • Es una metodología exacta, que se aplica a las opiniones y percepciones de lo que será el comportamiento futuro de las compañías • Sin embargo, como es obvio, nadie sabe con certeza el comportamiento de ninguna compañía en el futuro, por lo tanto el ejercicio de valoración se debe basar en la mejor opinión posible de los valoradores sobre la empresa, sus variables y su entorno • ¿Cómo se logra esta opinión? • Con conocimiento profundo de la empresa y del mercado. Mediante un proceso denominado “debida diligencia” y mediante una gran experiencia sobre la forma en que el mercado de acciones de compañías estimará el futuro de la compañía valorada

8. Metodología de Valoración (6) • Por lo tanto no es una ciencia exacta, sino una opinión calificada de al menos dos cosas: • 1. El comportamiento que diligentemente se puede esperar de la compañía en el futuro. • 2. La opinión que el mercado de compañías y accionistas tendrá de una posible inversión en el caso de realizarse una transacción. • Evidentemente por tratarse de una opinión, pueden existir tantas valoraciones como valoradores haya. Sin embargo, son opiniones calificadas basadas en el conocimiento profundo de la compañía aplicadas a metodologías exactas y muy precisas

9. Metodología de Valoración (7) • Por último, es importante resaltar que una valoración, como es obvio, nunca es un ejercicio de prediccíón del futuro el cual es imposible de realizar, sino de la modelación financiera de unas expectativas en un momento determinado. • Por la anterior razón, las valoraciones son dinámicas y dependen del momento en el cual son realizadas.

10. Agenda • Metodología de Valoración • Valoración de Orbitel • Análisis de la valoración de Signals • Otros aspectos relevantes

11. Valoración de Orbitel • Larga Distancia • Consideraciones sobre el negocio de Larga Distancia • Proyección negocios actuales Wimax • Consideraciones sobre el negocio WiMAX • Proyección negocio WiMAX • Proyección negocio VoIP Inversiones • Expansión (nuevos negocios) • Reposición de equipos

12. Las Valoraciones realizadas tomaron en cuenta los escenarios más conservadores previsibles Por ejemplo, se estima una reducción de la Larga Distancia dentro del portafolio de Orbitel LDIS LDN LDIE Millones de Minutos Millones de Minutos Millones de Minutos 132 132 126 126 654 654 117 117 111 111 942 942 103 103 940 940 514 514 95 95 924 924 487 487 92 92 920 920 89 89 87 87 445 445 86 86 436 436 902 902 417 417 407 407 397 397 388 388 380 380 880 880 867 867 859 859 838 838 814 814 2004 2005 2006 2007 2008 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2013 2013 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Tarifas USD Tarifas USD Tarifas USD 0,41 0,41 0,41 0,41 0,10 0,10 0,12 0,12 0,11 0,11 0,10 0,10 0,34 0,34 0,09 0,09 0,10 0,10 0,08 0,08 0,30 0,30 0,09 0,09 0,08 0,08 0,09 0,09 0,09 0,09 0,28 0,28 0,07 0,07 0,09 0,09 0,08 0,08 0,07 0,07 0,26 0,26 0,08 0,08 0,07 0,07 0,25 0,25 0,08 0,08 0,06 0,06 0,06 0,06 0,23 0,23 0,21 0,21 0,19 0,19 2004 2005 2006 2007 2008 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2013 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2013

13. Ingresos Larga Distancia

14. Valoración de Orbitel • Larga Distancia • Consideraciones sobre el negocio de Larga Distancia • Proyección negocios actuales Wimax • Consideraciones sobre el negocio WiMAX • Proyección negocio WiMAX • Proyección negocio VoIP Inversiones • Expansión (nuevos negocios) • Reposición de equipos

15. Wimax Se espera que en el 2013, Colombia tenga en internet, al menos, la misma penetración que tenía en teléfonos hace 15 años 2013

16. Wimax Proyección de Enlaces Orbitel es realista respecto de la competencia que se presentará en este atractivo mercado, sin embargo espera ser un actor importante dentro de la oferta de la industria de telecomunicaciones La valoración estima que al menos se captará poco más del 15 % del mercado masivo y corporativo

17. Evolución del ARPU para Wimax Accesos Número de Enlaces vs. ARPU Enlaces con VoIP vs. ARPU Accesos Wimax con VoIP vs ARPU VoIP sobre Accesos Wimax vs ARPU Datos (Masivo) Wimax (Masivo) Num. Enlaces ARPU (USD) Num. Enlaces ARPU (USD) 30 500.000 10,0 250.000 25 400.000 8,0 200.000 20 300.000 6,0 150.000 15 4,0 100.000 200.000 10 2,0 50.000 100.000 5 - - - - 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 ARPU Masivo USD Enlaces Promedio Masivo ARPU Masivo USD Enlaces Promedio VoIP Wimax Masivo Accesos Wimax con VoIP vs ARPU VoIP sobre Accesos Wimax vs ARPU Datos (Corporativo) Wimax (Corporativo) Num. Enlaces Num. Enlaces ARPU (USD) ARPU (USD) 80 120.000 25,0 120.000 70 100.000 100.000 20,0 60 80.000 80.000 50 15,0 40 60.000 60.000 10,0 30 40.000 40.000 20 5,0 20.000 20.000 10 - - - - 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 ARPU Corporativo USD Enlaces Promedio Corporativo ARPU Corporativo USD Enlaces Promedio VoIP Wimax Corporativo

18. Valoración de Orbitel • Larga Distancia • Consideraciones sobre el negocio de Larga Distancia • Proyección negocios actuales Wimax • Consideraciones sobre el negocio WiMAX • Proyección negocio WiMAX • Proyección negocio VoIP Inversiones • Expansión (nuevos negocios) • Reposición de equipos

19. Inversiones WIMAX Y VoIPSe planean nuevas inversionespor USD $ 310 millones

20. Inversiones LD TRADICIONAL Rubro (USD Millones) También se proyectaron inversiones para reponer las redes de larga distancia por 42 millones de dólares 41,5 37,6 33,3 28,8 23,8 USD Millones 18,6 12,9 6,9 6,0 5,6 5,2 4,9 4,6 4,3 4,0 2006P 2007P 2008P 2009P 2010P 2011P 2012P 2013P

21. Flujo de caja Flujo de Caja Proyectado (Millones de pesos)

22. Valoración Se realizaron varios escenarios frente al comportamiento de la larga distancia, y el rango de valor de Orbitel alcanzaría hasta los USD$ 198 millones. Escenarios diferentes de comportamiento de LDIS Caídas del 5% Caídas de más del 35% Caídas del 10% 240 240 240 240 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 22,8 220 220 220 220 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 64,2 200 200 200 200 180 180 180 180 160 160 160 160 140 140 140 140 USD Millones USD Millones USD Millones USD Millones 120 120 120 120 232 232 217,3 217,3 217,3 217,3 USD Millones USD Millones USD Millones USD Millones 239 239 100 100 100 100 176,9 176,0 176,0 176,9 176,0 176,0 176,0 176,0 176,0 176,0 191 191 176,0 176,0 176,0 176,0 176,0 176,0 198 198 80 80 80 80 60 60 60 60 40 40 40 40 20 20 20 20 0 0 0 0 Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Value Value Value Value Value Value Value Value Activos No Activos No Activos No Activos No Activos No Activos No Activos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Equity Equity Equity Equity Equity Equity Equity Value Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Value Value Value Value Value Value Value Value Activos No Activos No Activos No Activos No Activos No Activos No Activos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Equity Equity Equity Equity Equity Equity Equity Value Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Enterprise Value Value Value Value Value Value Value Value Activos No Activos No Activos No Activos No Activos No Activos No Activos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Pasivos No Equity Equity Equity Equity Equity Equity Equity Value Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos Operativos En el escenario más conservador, el valor de Orbitel refleja a partir de 2007 un efecto de los móviles en la Larga Distancia Internacional Saliente análogo al que éstos tuvieron sobre la Larga Distancia Nacional, caídas del más del 35% *Datos de deuda neta y activos no operativos a Diciembre 31 de 2005

23. Agenda • Metodología de Valoración • Valoración de Orbitel • Análisis de la valoración de Signals • Otros aspectos relevantes

24. Metodología de Valoración de Signals • Aunque es muy poco lo que se conoce del trabajo realizado por Signals en vista de lo reducido de los informes presentados, de la información disponible se infiere lo siguiente: • El modelo se construyó sobre las proyecciones realizadas por Inverlink • Posteriormente se introdujeron ajustes de parámetros y valores • No se realizó un proceso de visita a la compañía o debida diligencia • Un proceso de análisis detallado arroja lo siguiente:

25. Análisis de la valoración de Signals • Errores aritméticos y metodológicos • Tasa de Cambio

26. Tasa de Cambio Signals utiliza una tasa de cambio de $2,417/dólar, lo cual produce un error de USD 6,9 Millones Tabla de impactos errores en la Valoración de Signals

27. Análisis de la valoración de Signals • Errores aritméticos y metodológicos • Ajuste de medio año

28. Ajuste de Medio Año Al emplear el “Mid Year Adjustment Factor”, Signals comete un error metodológico que consiste en descontar los flujos como si se estuviera valorando no en Junio de 2006, sino que todo el modelo se descuenta 18 meses más de lo que debería, este error implica diferencias de COP 56.273 Millones

29. Ajuste de Medio Año Tabla de impactos errores en la Valoración de Signals

30. Análisis de la valoración de Signals • Errores aritméticos y metodológicos • Pasivos No Operativos

31. Pasivos No Operativos Signals descuenta como un pasivo no operativo (es decir como deuda financiera bancaria), COP 21.603 Millones, que realmente corresponden a impuestos diferidos

32. Pasivos No Operativos Tabla de impactos errores en la Valoración de Signals

33. Análisis de la valoración de Signals • Errores aritméticos y metodológicos • Crecimiento y evolución enlaces WiMAX

34. Crecimiento y evolución de los enlaces WiMax De acuerdo con el estudio presentado por Signals, cada 3 años, Orbitel perdería un número importante de accesos

35. Crecimiento y evolución de los enlaces WiMax Esta caída es inexplicable y genera un impacto gigantesco en el valor final Enlaces WiMax Masivo Signals

36. Crecimiento y evolución de los enlaces WiMax Corrigiendo el error de Signals y teniendo un crecimiento muy moderado en enlaces en los años del error, se tendrían los siguientes resultados: Manteniendo la misma tarifa promedio de Signals, este error en valor presente neto descontado a la tasa de Signals sólo para el período explícito asciende a COP 108.645 millones

37. Crecimiento y evolución de los enlaces WiMax Tabla de impactos errores en la Valoración de Signals

38. Análisis de la valoración de Signals • Errores aritméticos y metodológicos • Inconsistencia entre supuestos

39. Inconsistencia entre supuestos Signals utiliza exactamente las mismas proyecciones de Inverlink para los ingresos de VoIP que Orbitel presta sobre redes de terceros (Voipeador sobre accesos de otros operadores): Fuente: Signals

40. Inconsistencia entre supuestos Proyección Ingresos VoIP sobre redes de terceros - Signals Proyección Ingresos VoIP sobre redes de terceros - Inverlink

41. Inconsistencia entre supuestos • Esto quiere decir que Signals asumió los mismos accesos de VoIP sobre terceros y las mismas tarifas proyectadas por Inverlink. • Las tarifas de Voipeador son las mismas para un cliente que tiene banda ancha de Orbitel que para un cliente que tiene banda ancha de otro operador. • Sin embargo, Signals tiene una tarifa diferencial para VoIP sobre redes propias, lo cual significaría por ejemplo, que Signals cree que Orbitel puede venderle a un cliente de banda ancha de Telmex un VoIPeador a $ 19,990, mientras que a un usuario propio, debería vendérselo a $1,600 más barato. Proyección Ingresos VoIP sobre redes de Orbitel - Signals

42. Inconsistencia entre supuestos • Las tarifas de VoIP tienen que ser iguales sobre redes de terceros o sobre redes propias de Orbitel. Este error en tarifas en valor presente neto descontado a la tasa de Signals sólo para el período explícito, unido a que allí se presenta también el error en el crecimiento, significa COP 23,828 Millones Proyección Ingresos VoIP sobre redes de Orbitel - Signals

43. Inconsistencia entre supuestos Tabla de impactos errores en la Valroación de Signals

44. Análisis de la valoración de Signals • Errores aritméticos y metodológicos • Comportamiento y razonabilidad de los flujos de caja

45. Comportamiento y razonabilidad de los flujos de caja Ingresos Signals Signals afirma que a medida que Orbitel crece en ingresos, su flujo de efectivo disminuye El reporte de Signals no tiene detalle de costos, gastos e inversiones, así que no sabemos si esto se debe a que se disminuyen ingresos, pero no costos, gastos e inversiones. Flujo de caja libre Signals / Ingresos Efecto del error en el número de clientes. Flujo de caja libre Signals El efecto de esto en valor terminal es gigantesco, significa COP 148.815 millones

46. Comportamiento y razonabilidad de los flujos de caja Tabla de impactos errores en la Valroación de Signals Es decir, si el modelo de Signals simplemente corrige los errores artiméticos, no tiene que cambiar su opinión, solo revisar y corregir los puntos ya comentados, el valor que arroja es significativamente mayor al de la valoración utilizada para la transacción

47. Análisis de la valoración de Signals • Errores aritméticos y metodológicos • Otras consideraciones relevantes: • Enlaces WiMAX corporativos

48. Enlaces WiMax Corporativos promedios y finales Si bien Signals reporta un número de accesos totales de WiMax Corporativos que a 2013 alcanzan los 49 mil accesos, lo cierto es que los accesos que usa para calcular ingresos no coincide con este dato.

49. Enlaces WiMax Corporativos promedios y finales Si bien Signals reporta un número de accesos totales de WiMax Corporativos que a 2013 alcanzan los 49 mil accesos, lo cierto es que los accesos que usa para calcular ingresos no coincide con este dato. Enlaces Promedio * SIGNALS ARPU_COP_CORP * 12 /1.000.000 Pues bien, a partir del 2008, esos son exactamente los enlaces promedio proyectados por Inverlink, así que Signals sí cree en las proyecciones WiMax de Inverlink para el mercado corporativo.

50. Análisis de la valoración de Signals • Errores aritméticos y metodológicos • Otras consideraciones relevantes: • Comportamientos tarifarios