Das öffentliche Schuldenmanagement

1. Das öffentliche Schuldenmanagement Controlling Audit des Landes-Rechnungshof Vorarlberg 14. Oktober 2004 Paul A. Kocher Österreichische Bundesfinanzierungsagentur pkocher@oebfa.co.at

2. Zur Einleitung • Bundesfinanzierungsagentur • Agentur als GmbH • Treasury der Republik • Verantwortlich für • Portefeuille von etwa Euro 140 Mrd • Zinskosten von etwa Euro 6,5 Mrd • Swapvolumen von etwa Euro 40 Mrd • Zusatzaufgaben • Finanzierung von Ländern • Derivativgeschäft für Länder und Kommunen • Beratung von öffentlichen Einheiten • Staatlicher Schuldner  privater Schuldner • Permanente Schuldenposition • Öffentlichkeit • Risikotragfähigkeit differenzierter (Steuerhoheit, ALM etc.) • Eine Beobachtung • Schuldaufnahme erfolgt zu Beginn meist ad hoc (Anlaßverschuldung) • Bei einem längerfristige gehaltenen Portefeuille sollte aber auch auf eine klare Struktur und einen disziplinierten Ansatz Wert gelegt werden • Die Kosten eines nicht-adäquaten Debt Mangements oft vernachlässigt • I.d.R. geht man mit einem Vermögen in gleicher Höher verantwortungsbewußter um ! • Es fehlt auch an gängigen und umfassenden Performancenachweis Paul A. Kocher, Oktober 2004

3. Zum Inhalt • Debt Management Code • Organisatorisches • Strategien im Debt Management • Zinssteuerung • Währungssteuerung • Riskmanagement • Planung & Limitwesen • Performancerechnung & Berichtswesen • Fallbeispiel • Sermon • Aufwand gerechtfertigt, wenn Schuldenhöhe und Kosten für den Schuldner eine signifikante Bedeutung haben ! Paul A. Kocher, Oktober 2004

4. Die Verlockungen im Debt Management • Der Spread • Spread = Zinsabstand zu einem Referenzzinssatz • Je nach Laufzeit kann dieser unterschiedlich sein • Tilgungsträgerdarlehen • Mittelaufnahme übersteigt Finanzbedarf • Überschuss wird aktivseitig veranlagt • Hoffnung auf „Selbstfinanzierung der Schuld“ • Die positive Zinskurve • Variable Geldmarktkondition meist tiefer als langfristige Fixzinskondition • Zinskurve nicht immer ein guter Ratgeber (eher ein süßes Gift) • Die Fremdwährung • dzt. In CHF und JPY tiefere Zinsen • Medaille hat jedoch zwei Seiten • Man kann Verlockungen nachgeben, wenn man sich über negative Konsequenzen im klaren sein • Man sollte Verlockungen aber nicht unbedingt nachgeben, weil man sich scheinbar teurere Finanzierung nicht leisten kann ! Paul A. Kocher, Oktober 2004

5. Debt Management Instrumente Portfoliomanagement Programme Derivate Währung Duration Struktur des Debt Managements • Debt Management im Wandel: Vom Mittelaufbringer zum Portfoliomanager • Disziplinierte Finanzarchitektur erlaubt • Planbarkeit • Transparenz (politische Verantwortung !) • Konzentration auf „Kerngeschäft“ • Organisatorisches • Vier Augen Prinzip • Finanz Know How & Infrastruktur • Klares Berichts- und Limitwesen Paul A. Kocher, Oktober 2004

6. Strategien im Debt Management • Die Zielfunktion • Bereitstellung der notwendigen Mittel • Minimierung der Kosten und Einhaltung bestehender Risikolimite • Passiver Ansatz • Position wird bei Verschuldung festgelegt und beibehalten • langfristige Meinung zur Effizienz impliziert • Ratenmodelle und illiquide Instrumente verwendbar • I.d.R. keine derivativen Instrumente im nachhinein notwendig • ausser bei Überschreiten von Risikolimiten • Aktiver Ansatz • Position wird nachträglich geändert • in Abhängigkeit von Finanzmarktentwicklung • durch vorzeitige Tilgungen oder mit Hilfe von derivativen Instrumenten • Lediglich mittelfristige Meinung notwendig • Erfordert Beobachtung der Position • Verspricht aber auch höheren Handlungsspielraum und höhere Effizienz • Management durch Ratenmodelle erschwert Paul A. Kocher, Oktober 2004

7. Strategie: kurze Laufzeiten Zinsen Strategie: lange Laufzeiten Zeit Tiefe Zinsen i.d.R. positive Steigung der Zinskurve Hohe Zinsen i.d.R. inverse Steigung der Zinskurve Zinsen Restlaufzeit Strategie / Zinsposition • Zinssteuerung = Durationsteuerung • Grundidee: Mean Reversion • Unsicherheit der Prognose • „schleichende“ Anpassung der Duration • Konflikt mit kameralistischer Betrachtung • Steigung der Zinskurve kein wesentl. Faktor ! • Umsetzung erleichtert durch Derivate Paul A. Kocher, Oktober 2004

8. Empirie zur Zinsentwicklung • Aktuelle Zinskurve verleitet zum Kurzgehen • Kann falsches Signal geben:Gegenwart bisweilen kein guter Ratgeber • Bei steigenden Zinsen:Langgehen wäre richtig Paul A. Kocher, Oktober 2004

9. Strategie / Währungsposition • Derzeitige FX-Bestände • 11,5 Mrd CHF rd 7 Mrd Euro rd. 5% der Schuld • 800 Mrd JPY rd 6 Mrd Euro rd. 4% der Schuld • Medaille hat 2 Seiten • niedrigere Zinsen • versus Aufwertungsrisken • Break Even ist mit Wahrscheinlichkeiten abzuschätzen Paul A. Kocher, Oktober 2004

10. Empirie zur Währungsentwicklung Paul A. Kocher, Oktober 2004

11. Fremdwährungs-Portefeuille Zinsersparnis und FW-Entw. p.a. Zinsersparnis und FW-Bewertungseffekt • FW-Verschuldung nur, wenn Kupon niedriger als in heimischer Währung • Zinsgewinne haben Wechselkurs-bewegung meist überkompensiert • Manchmal hohe Volatilitäten • In Summe Nettoeffekt mit derzeit gut Euro 7 Mrd deutlich positiv Nettoeffekt der FW-Aufnahme (PV) Paul A. Kocher, Oktober 2004

12. Risikomanagement • = mehrstufiger Prozeß • Definition der Risikoarten • Abschätzung des negativen Ergebnisses • Limitarchitektur • Gutes Risikomanagement  Totale Risikovermeidung • Gutes Risikomanagement  Eingehen von leistbaren Risken • Risikoarten • Zinsrisken • Währungsrisken • Kreditrisken • Operationale Risken Paul A. Kocher, Oktober 2004

13. Zinskostenrisiko • = Risiko, dass die Zinszahlungen über erwartetes Niveau steigen • Budgetrelevantes Risiko • Berechnung mit statistischem Modell • Mit bestimmter Wahrscheinlichkeit werden maximale Kosten berechnet • Risikoquellen: • Geldmarktposition • Refinanzierung von fixverzinsten Positionen • Fremdwährungsposition • Risiko gewinnt mit längeren Horizont an Dynamik Paul A. Kocher, Oktober 2004

14. Wertrisken • = Risiko, dass der Wert einer Position steigt = Quasi Bilanzrisiko • Berechnung mit statistischem Modell • Mit bestimmter Wahrscheinlichkeit wird maximale Aufwertung berechnet • Arten des Wertrisikos: • Barwertrisiko • Kann bei Umschuldungen und vorzeitigen Tilgungen schlagend werden • Bei Fixzinskondition, wenn Renditen sinken • Währungsrisiko • Sichtbarer Effekte bei Aufwertung der Fremdwährungsposition • Messung des Währungsrisiko • Beschreibung nicht über Stände • sondern durch statistisches Modell • Value at Risk • Wie groß ist maximale Aufwertung • mit einer bestimmten Wahrscheinlichkeit • in einem bestimmten Zeitraum ? • Sichtbarer Vorteil der Diversifikation Paul A. Kocher, Oktober 2004

15. Kreditrisken • aus dem Kassageschäft • Kurzfristige Veranlagung von liquiden Mittel • meist kurzer Veranlagungshorizont • Bonität der Bank kzfr. gut einschätzbar • Volumen weitgehend konstant • aus dem Derivativgeschäft • in der Regel Swaps und Termingeschäfte • meist längerer Horizont (v.a. Swaps) • Bonität der Bank lgfr. schwieriger einzuschätzen • Wert des Swaps = unrealisierter Gewinn • Wert des Swaps kann sich dramatisch ändern • Limitarchitektur • basiert meist auf Einzellimits Paul A. Kocher, Oktober 2004

16. Limitüberlegungen für Preisrisken • Was ist ein gutes Limit ? • Es gibt leider hierzu keine Standardantwort • Literatur des Riskmanagements noch konzentriert auf: • Risikoidentifikation • Messung • Regelwerk • Aber eine (mögliche) Standardfrage:Wann ist mein Überleben gefährdet ? • Weniger dramatisch: • Wann ist meine Bonität gefährdet ? • Wann muss ich Leistungen kürzen ? • Wann muss ich Einnahmen steigern (= Steuern erhöhen) ? • oder noch einfacher: • Wann kriege ich Probleme ? • Balance zu finden • Konservatives Limit, das zu sehr einschränkt und Möglichkeiten (=Chancen) hindert • Großzügiges Limit, das die Stabilität des Haushaltes gefährden kann Paul A. Kocher, Oktober 2004

17. Finanzplanung & Limite • Planung sollte langfristig aufgesetzt sein • Dynamik des Risikos sollte nicht zu unangenehmen Überraschungen führen • Risikopositionen in Relation zum Spielraum im Haushalt • Kein Standardansatz möglich, sondern individuell zu lösen ! • Klar zu kommunizieren • Limitvorgabe durch das letztendlich verantwortlich Organ • Gründe für Limitüberschreitung • Volatilität der Märkte • Im FX-Bereich Aufwertung der Verbindlichkeit • Aktives Nehmen von zu viel Risiko oder Irrtum • Was tun bei Limitüberschreitung ? • vorweg bereits Klärung • wenn Ursache ist Marktdynamik: möglicherweise tolerierbar • wenn Ursache ist aktive Maßnahme oder Irrtum: Zurückfahren der Position Paul A. Kocher, Oktober 2004

18. Performancerechnung • Warum überhaupt Performancerechnung ? • Ziel des Debt Managements = Kostenminimierung • bedingt klare Strategien • aber auch Bewertung der Strategie • Ohne Kenntnis über Erfolg keine Chance zur Revision • Was ist Performance ? • Kameralistisch: Zinskosten • Erfolge kann sich über Perioden verteilen • Kaufmännisch: Gesamtkosten • = Zinskosten  Barwertänderung • Effekt für Netto-Vermögensposition • Netto-Vermögen = Aktiva – Verbindlichkeiten • Letztendlich egal ob Aktiva  oder Verbindlichkeiten  • Positive Wertentwicklung ermöglicht Gewinnrealisierung • Sinnvoll im Vergleich zu einer Benchmark • Schafft faire Bewertung • Gibt verantwortlichem Organ Transparenz über Strategie Paul A. Kocher, Oktober 2004

19. Berichtswesen • Prinzipien des Berichtswesen • Schriftlichkeit • Klarheit • Umfassende Betrachtung • Inhaltliche Kontinuität • Regelmäßigkeit • Klare Berichtslinie • Einbettung in finanziellen Planungsprozeß • Berichtswesen der ÖBFA • Gesetzlich vorgeschriebene Berichte • An Politik/BMF für Budgeteffekte etc. • Monatsberichte an Aufsichtsrat etc. • Marktentwicklung • Transaktionen • Portefeuillestruktur mit Ausblick • Performance • Marktpreis- und Kreditrisken • Tilgungsstruktur • Anleihenmarkt Paul A. Kocher, Oktober 2004

20. Fallbeispiel • Daten einer Gemeinde leicht manipuliert • Schulden: 17 Mio, Zinszahlungen: 0,4 Mio = 1,4% des Gesamtbudget (exkl.Raten) • €-GM-Bindung: 36%, €-SMR-Bindung: 11%, €-fix:34%, CHF: 19% • FX Risiko überschaubar: FX-VaR = 120 TEUR • = 3,7% der FX Schuld bzw. 0,7% der Gesamtschuld • Zinskostenrisiko deutlicher Paul A. Kocher, Oktober 2004

21. Sermon „Es ist die größte Kunst des Teufels, uns davon zu überzeugen, dass er nicht existiert.“ (Baudelaire) „Besser ein kleines Lichtlein anzünden, als über die Dunkelheit klagen.“ (Kocher) Paul A. Kocher, Oktober 2004