野村グループ本部　ＣＣ推進室　ＳＣＯ　池上浩一 2007 年 4 月 17 日

南山大学経営学部 野村證券提供講座これからの日本と資本市場の果たす役割野村グループ本部　ＣＣ推進室　ＳＣＯ　池上浩一 2007年4月17日

（１）激動の変化局面に立つ日本・世界 ・少子化・高齢化　・格付けの低下　・産業の再生　・グローバル化の進展　・世界経済の発展段階　・長期的日本悲観論・短期的日本復活論　・長期的日本楽観論（キー・ワード）リスク・マネーの活用、グローバル化とフラット化（２）経済発展への寄与・リスク・マネーの活用　・経済発展への寄与－Investmentの重要性・Made by Japan　・どのように自分を守るか　・変化への対応・何を次世代に託すのか（キー・ワード）投資（Investment）、Made by Japan、教育

（age） （age） 80- 80- 70-74 70-74 60-64 60-64 50-54 50-54 40-44 40-44 30-34 30-34 20-24 20-24 10-14 10-14 0-4 0-4 -15 -15 -10 -10 -5 -5 0 0 5 5 10 10 15％ 15％少子化・高齢化 45% TaxEater 100 （％） 65歳以上 17.2 (2000) 27.4 (2025) 50 20歳～64歳 55% TaxPayer 0歳～19歳 0 2025年（予想） 2025 1995 2010 １９５０(昭和２５年）２０２５（予想）【Men】【Women】７５年

豊かな社会 少子化貧困な社会子沢山少子化・高齢化欧米社会

豊かな社会 少子化 21世紀貧困な社会子沢山少子化・高齢化？ 1945

格付の低下－先進国の政府債務残高対GDP比 （％） 200 180 日本 160 140 120 イタリア 100 カナダ 80 米国 60 ドイツ 40 英国 20 フランス 0 1980 1985 1990 1995 2000 2005 （年）

格付の低下 自国通貨建長期国債格付（Moody’s）２００７年３月現在 • Ａａａ　米国、英国、ｵｰｽﾄﾗﾘｱ、ｵﾗﾝﾀﾞ、ｶﾅﾀﾞ、ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙｽﾍﾟｲﾝ、ﾃﾞﾝﾏｰｸ、ﾄﾞｲﾂ、ﾆｭｰｼﾞｰﾗﾝﾄﾞ、ﾉﾙｳｴｰ、ｽｳｪｰﾃﾞﾝ、ﾌﾗﾝｽ、ﾙｸｾﾝﾌﾞﾙｸﾞ、ｱｲｽﾗﾝﾄﾞ、ｱｲﾙﾗﾝﾄﾞ、ｵｰｽﾄﾘｱ、ﾌｨﾝﾗﾝﾄﾞ、ｽｲｽ • Ａａ１　ﾍﾞﾙｷﾞｰ • Ａａ２　ｲﾀﾘｱ、ﾎﾟﾙﾄｶﾞﾙ、ｽﾛﾍﾞﾆｱ • Ａａ３　台湾、香港 • Ａ１　　ﾁｪｺ、ﾁﾘ、ﾊﾞﾊﾏ、ﾎﾞﾂﾜﾅ、ｷﾞﾘｼｬ、ｽﾛﾊﾞｷｱ • Ａ２　　　　　ｷﾌﾟﾛｽ、ﾎﾟｰﾗﾝﾄﾞ、南ｱﾌﾘｶ、ﾗﾄﾋﾞｱ、ｻｳｼﾞｱﾗﾋﾞｱ、ﾘﾄｱﾆｱ、ﾊﾝｶﾞﾘｰ • Ａ３韓国、ﾏﾚｰｼｱ、ﾊﾞﾙﾊﾞﾄｽ　　　日本、

産業の再生－業界再編の加速 産業再生に向けた取り組みの加速金融再生プログラム産業再生機構資金の供給（リスク・マネーの活用）不良債権処理加速過剰債務企業選別供給過剰業界再編加速産業再生業界大再編退出

国際的な資金循環（2005.10-2006.9） （単位　億ドル、▲はマイナス）ＥＵ（ｶｯｺ内は英国） 6,558（4,732）債券4,525（3,774）、株式936（702）直接投資1,097（256）米国 1,845（1,052）債券897（607）、株式454（357）直接投資494（88） 167 債券▲47 株式149 直接投資65 763(785) 債券339(357) 株式481(409) 直接投資▲57（20） 593(235) 債券435(170) 株式32(5) 直接投資127(60) 2,068 債券2,027 株式4 直接投資37 889 債券673 株式22 直接投資194 295 債券▲145 株式298 直接投資142 アジア 216債券8、株式37、直接投資171 日本 266債券24、株式246、直接投資▲4 註１：アジアの内訳は、中国(香港を含む)、台湾、インド、インドネシア、韓国、マレーシア、フィリピン、シンガポール、タイの１０地域、　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　註２：ＥＵは２００６年末時点の加盟２５カ国（２００７年１月に加盟したブルガリア、ルーマニアは含まず。　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　（出所）金融財政事情2007.3.12、金融審議会「我が国金融・資本市場の国際化に関するスタデイ・グループ」（「財務省「国際収支統計」、米国財務省「Capital Movements」、米国商務省「International Transactions」グローバル化の進展

グローバル化の進展－労働集約型工場の空洞化グローバル化の進展－労働集約型工場の空洞化 (月額：米ドル) 賃金コストの比較 3,500 3,143 2,984 3,000 2,783 2,500 2,000 1,652 1,479 1,408 1,500 1,240 1,194 1,000 358 500 292 237 225 197 182 172 175 148 146 122 0 ニューデリーバンガロールバンコクマニラハノイホーチミン上海大連台北ソウル沖縄横浜キエフヴィリニュスブカレストモスクワデュッセルドルフアトランタシカゴインドタイフィリピンベトナム中国台湾韓国日本ウクライナリトアニアルーマニアロシアドイツアメリカ（注）比較対象は「ワーカー（一般工職）」。データの調査時期はロシアとウクライナが2005年1月、アメリカ、ドイツ、ルーマニア、リトアニアが2006年1月、他は2005年11月。（出所）日本貿易振興機構「投資コスト比較」より野村證券投資情報部作成

世界経済の発展段階－日本の歴史的な変化局面世界経済の発展段階－日本の歴史的な変化局面時代の流れ英国米国日・独次？アジア？（中国インド）英国米国日・独ｵｰｽﾄﾗﾘｱ？ﾛｼｱ？ｱﾌﾘｶ？ 1930ｓ 1945 1970ｓ 1989

2010（予） 2003 世界経済の発展段階－石化燃料の需要の拡大世界の一次エネルギー供給先予想（地域別） 18,000 （石油換算百万トン）アフリカ 16,000 中南米 14,000 アジア（中国除く） 12,000 中国 10,000 旧ソ連・東欧 8,000 中東 6,000 4,000 OECD諸国 2,000 0 （年） 1973 2030（予）（注）予想はIEA（国際エネルギー機関）（出所）IEA「KEYWORLDENERGYSTATISTICS（2005年版）」より野村證券投資情報部作成

世界経済の発展段階－英国（1700年～1930年代）世界経済の発展段階－英国（1700年～1930年代） 1820 1930 2002 1870 1700 産業革命経常収支黒字期間経常収支赤字期間世界の工場対外投資が活発になり世界の金融センター『シティー』が成立第一次世界大戦第二次世界大戦

鉄道自動車運河世界経済の発展段階－米国（1900年～1970年代） 1789 1860 1973 2002 1913 経常収支黒字期間交通革命経常収支赤字期間世界大戦（一次、二次）対外投資が活発になり投資銀行の起源『ウォール街』が成立独立戦争南北戦争成長に向けた金融機能　【業者】　　　個人銀行（ﾘｰ･ﾋｷﾞﾝｿﾝ）　　　欧州金融業者（ﾍﾞｱﾘﾝｸﾞ､ﾛｽﾁｬｲﾙﾄﾞ）　【業務内容】　戦費調達（国債の販売）　　　鉄道建設資金調達　　　事業再編（鉄道会社のデフォルト、鉄鋼業）

世界経済の発展段階－日本（1965年～） 1870 1913 1950 1973 2002 経常収支黒字期間日本の企業や投資家の対外投資が活発になり投資銀行業務が急成長第一次世界大戦朝鮮戦争第二次世界大戦高度経済成長戦後の成長に向けた金融機能　　【業者】　　　都市銀行、長期信用銀行　　【業務内容】メインバンク制度に基づく間接金融

長期的日本悲観論 1870 1973 2001～経常収支赤字期間経常収支黒字期間格差の線引き：自由な競争が社会を引き裂く老朽化するｲﾝﾌﾗ：巨額の血税が廃墟列島に消える地方分権のゆくえ：貧乏自治体から住民が逃げる逃切り世代の落とし穴：退職金、企業年金が危ない「巧の技」の断絶と流出：ものづくり大国の凋落が始まる移民大国への土壇場：人材の空洞化は避けられないバブル入社組みの暗転：“第二の団塊”に最後の審判ﾌﾘｰﾀｰ５００万人時代：定職を持たずに老いる若者達学力の衰退：ゆとり教育と大学全入の弊害が噴出縮小する介護ｻｰﾋﾞｽ：高齢者が日本を脱出する教育の自由化：競争原理の導入で学校も生徒も淘汰される治安悪化、年金崩壊、出生率低下、不安定化するｱｼﾞｱ、エネルギー危機飽食の未来：食糧危機がやってくる中国経済の過熱：失速一歩手前までﾋｰﾄｱｯﾌﾟＢＲＩＣｓの台頭：日本に新しいﾊﾟｰﾄﾅｰができる、他 *「１０年後の日本」「日本の論点」編集部編：文春文庫より格付低下＋税制の非効率少子高齢化問題産業の空洞化問題資源・エネルギー問題豊かな社会　活力の低下高すぎる給与　高い文化レベル高い技術力　質の高い労働力平和を愛する尊敬される民族資源の少ない国家　治安の悪化金融資産の活用　他

2006年度２３６ 短期的日本復活論 (89年度＝100) (89年度＝100) 1989年度を100とした場合の利益と株価の水準 150 300 125 250 NOMURA400（除く金融）の株価指数（右軸） 100 200 75 150 50 100 25 50 NOMURA400(除く金融)の経常利益(連結)(左軸) 0 0 （年度） 69 73 77 81 85 89 93 97 01 05 ※ NOMURA400とは、野村證券金融経済研究所が独自に開発した株価指数で、東証の業種別時価総額の構成比とほぼ等しくなるように選択した代表企業400社を対象としています。野村證券金融経済研究所アナリストによる個別企業の予想を集計した業績予想データと財務諸表に基づく財務データを完備しています。（注）2006年度以降は野村證券金融経済研究所による予想値（2007年1月現在）。（出所）野村證券金融経済研究所

短期的日本復活論 投資部門別の株主分布構造 35 個人（％） 30 外国人事業法人等 25 20 15 保険会社銀行・信託銀行 10 その他 5 投資信託・年金 0 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 （年度末） • （注）1.「銀行・信託銀行」の信託銀行は銀行勘定のみを含む。2.「保険会社」には生命保険、損害保険が含まれる。 • 3.「その他」には中央政府、地方公共団体などが含まれる。4.各年度末における国内上場会社の上場普通株式の保有者分布を表す。 • （出所）全国証券取引所協議会『株式分布状況調査』より野村證券金融経済研究所作成

長期的日本楽観論 1870 1973 2001～先進国で発展する産業ﾊｰﾊﾞｰﾄﾞ大学（教育）　ﾋﾞｰﾄﾙｽﾞ（音楽）ﾊﾘｳｯﾄﾞ（映像）　ﾍﾞｯｶﾑ（ｽﾎﾟｰﾂ）ｳｵｰﾙ・ｽﾄﾘｰﾄ（金融）　ﾊﾟﾘ（観光）経常収支黒字期間格付低下＋税制の非効率民営化　消費税２０％＆所得税大幅減税？少子高齢化問題移民政策（500万人移民受け入れ）？産業の空洞化問題東アジア自由経済圏　共通通貨の導入？資源・エネルギー問題国家エネルギー政策　新エネルギーの創出？豊かな社会　活力の低下高すぎる給与　高い文化レベル高い技術力　質の高い労働力平和を愛する尊敬される民族資源の少ない国家　治安の悪化金融資産の活用　他　　　　アジアを中心に国際分業を深化させ、　　　　生産性の上昇と分配率の安定を図り、　　　成長するアジア市場と共存共栄しつつ、ｸﾞﾛｰﾊﾞﾙ･ﾚﾍﾞﾙの企業統治でﾘｽｸ･ﾏﾈｰを呼び込む　－情報家電、ロボット、燃料電池、コンテンツ－

第一の変化＝ベルリンの壁の崩壊と共産主義体制の終焉第一の変化＝ベルリンの壁の崩壊と共産主義体制の終焉第二の変化＝中国とインドが資本主義経済に門戸を開放第三の変化＝オフショアリング；労働集約型産業の空洞化第四の変化＝インフォーミング；グーグル図書館第五の変化＝アウトソーシング；ＩＴ革命とインドの目覚め　　　　　　　　　フラット化する世界・2005年、米国の所得税申告の約40万件がインドで処理された・インドにある米国企業のコール・センターは約24万5000名体制・米国企業はインドに遠隔アシスタントを雇う。時差で翌朝には資料作成終了・数千人のインド人学生がネット家庭教師として米国の子供に数学を教える　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　（トーマス・フリードマン著：『フラット化する世界』より）

長期的日本楽観論 フラット化する世界の中で注目されている都市 London New York Tokyo Bentonville Dubai Shanghai Bangalore 世界の地方政府と地方企業は、納税者の税金ではなく、積極的に規制を緩和して世界中から資金と優秀な外国人労働者を引き寄せ、それらを活用することで発展を図る競争を始めた。

世界中の企業が次々と国境を越え 労働者がネットと通信で国境を越えるフラットな地球社会が出現した。世界中の労働者と自治体が国境を越えた競争に直面する時代。韓国の流行語は「両極化」、中国でも１日の収入が１ドル未満の「貧困」とされる層が現在でも１億人以上いると推定される時代。｢地方｣格差という言葉に惑わされてはいけない。ウォルマートの本社は人口が１万５０００人に満たないアーカンソー州ベントンビルにある。フラットな世界では、誰でも、どこにいてもチャンスがつかめる。

企業、個人が国境を越え始めたからこそ 労働者だけでなく国や県のサービスが世界レベルで比較される時代に民に出来ない仕事は、極端に言えばない。どちらが費用対効果に優れているかで、官と民の分担を決めればいい。今の日本で必要なのは、経済、外交、軍事、理念、文化、技術（知識水準）の各分野のバランスを取って、国の競争力を高めること。経済的な競争力を強めるための必要かつ十分条件は、自由な市場の確保市場参加者によるリスクの理解公正なルールの厳格な適用　　　　　　　　「日本経済新聞：『日本を磨く』より」　　元財務官　行天　豊雄氏

楽観論に至るキーワードは 「政治」と「リスクマネーの活用」。「貯蓄から投資へ」、という国策の大変化も、この視点を踏まえれば理解できる。

（参考）分散投資 商人達は早い時期から投資リスクを分散することを学んでいた。シェークスピア(1564～1616)の｢ベニスの商人」(1596～7年頃作)に出てくる　　　主人公の貿易商人アントーニオーは、これを実践している。銘柄の分散（第一幕、第一景）アントーニオー：「私の投資が、船一艘にかかっているわけでもないしただひとつの場所にかかっているわけでもない。私の全財産だって、この一年の運不運だけでどうなるわけではない。だから、私の船荷のことで気が滅入っているんじゃない。」地域の分散時間の分散 (第一幕、第三景) シャイロック：「しかしな、船はただの板ですぜ、船乗りはただの人間だ ―おまけに海賊―　危険はまだある、波、風、暗礁というやつだ･･・」（出典）『リスク』（日本経済新聞社刊）、『ヴェニスの商人』（新潮文庫刊）より野村證券株式会社投資情報部作成

企業政府税金国民リスク・マネーの活用資本市場貸付投資預金金融仲介機関

バランスの取れた金融システム を構築し、自由な資本市場が大きな役割を果たすことで、リスクマネーが適切に産業界に供給されれば、産業構造の歪みも是正され、国民の納税負担も小さくなる

企業国民経済発展への寄与－Investmentの重要性投資家は日本・世界の経済がどうなって欲しいのかを考え、経済の担い手となる企業、社会の発展に貢献する企業に投資するそれは、投資を通じて社会に対して自らの意思表示をする行為でもある

投資（Investment）とは自分の夢を 達成してくれる人に夢を託す行為、それを｢ﾘｽｸﾏﾈｰの供給」と言う。未来の社会を担う次世代にﾘｽｸﾏﾈｰを適切に供給することは、自分の夢を託すと同時に、自分の住む社会を活性化することにもつながっていく。

Made by Japan Made by Japan 資本と技術を世界に供給して世界経済の発展に貢献する責任を積極的に果たしていく（出所）奥田碩著　『人間を幸福にする経済』　ＰＨＰ新書

どのように自分を守るか Made by Japan 日本の資本や技術を世界に供給して世界経済が発展 Made in Japan 日本で商品を生産し世界に供給して日本が高度経済成長アジア？（中国インド）日・独ｱﾌﾘｶ？ｼﾍﾞﾘｱ？ｵｰｽﾄﾗﾘｱ？ 1945 1970ｓ 1989

Made by Japan コマツ、中国に建機の研究開発拠点建設機械最大手のコマツは2007年度をめどに、中国に研究開発拠点を設ける。日本で設計した建設機械を中国工場で生産して販売していたが、中国市場が急拡大しているため、開発・生産・販売の一貫体制を築く。現地ニーズに合った製品を迅速に投入できる体制を整え、成長市場を巡る競争で世界最大手の米キャタピラーなどに対抗していく。中国ではインフラ整備や鉱山開発が進み、建機需要が急拡大している。 (2006/8/25)日本経済新聞1面より抜粋

どのように自分を守るか 日本が高度経済成長日本に住む事がプレミアム日本に住む事が得な時代円預金を保有する事が　結果的に最善アジア？（中国インド）日・独ｱﾌﾘｶ？ｼﾍﾞﾘｱ？ｵｰｽﾄﾗﾘｱ？ 1945 1970ｓ 1989

どのように自分を守るか 日本の技術と資本を世界に供給日本に住む事がリスク外貨に分散投資すると同時に　　　　　今後発展する企業に　　　　　　　投資（Investment）して　　　　　円が暴落した場合に直面する　実質資産価値の下落を　　　　　したたかにヘッジするアジア？（中国インド）日・独ｱﾌﾘｶ？ｼﾍﾞﾘｱ？ｵｰｽﾄﾗﾘｱ？ 1945 1970ｓ 1989

どのように自分を守るか 日本の資本を世界に供給リスク・ヘッジの視点での分散投資が最善の手段通貨分散＆勝組企業の株式を保有アジア？（中国インド）日本が高度経済成長日本円資産の保有銀行の円預金日・独ｱﾌﾘｶ？ｼﾍﾞﾘｱ？ｵｰｽﾄﾗﾘｱ？ 1945 1970ｓ 1989

変化への対応 “It is not the strongest of the species that survives, nor the most intelligent, but the one most responsive to change.” “最強の種が生き残るのではなく, 知性の高い種が生き残るのでもない。最も変化に適応し続ける種が生き残るのである” Charles Darwin

何を次世代に託すか 私が歴史から学んだ事の一つは才能ある人間が少なくなったから国が滅ぶのではなく、才能ある人間を活用するメカニズムが機能しなくなったから滅ぶということです。能力ある人間はいつの時代にもいるんです。塩野七生先生（世界に通じる感性⑪野村社友平成16年夏号）

何を次世代に託すか グローバル化しフラット化する世界の中で日本企業は「地球企業」に変貌しつつある。国境を越える地球企業は英語を共通言語として国籍、人種、民族、宗教の相違を乗り越えて自分と異なる相手と共存できる人材を必要とする。美しい自然の中で異文化を優しく受け入れるという世界でも珍しい豊かな文化を育んだ日本から地球社会のリーダーとしての自覚と責任感を持って活躍する人材が輩出されることが期待される。

何を次世代に託すか 私は確かに年をとっていますが、まだこうして生き永らえています。年老いた私は、今再び選択をせまられています。残された人生をいかに音楽と人々に尽くすことができるかを。善良なる神は私にピアノが好きであった頃の昔に戻ってベートーヴェンのソナタを全部弾き直すことを、それとも総てのブラームスのシンフォニーを今一度毎年指揮することをお望みでしょうか。また作曲家として様々な音楽を書くことにこそ専心すべきでしょうか。この問題について私はずっと考えてきました。皆さんも７１歳にもなればわかるでしょう。結論は残されたエネルギーと時間を「教育」に捧げることです。とりわけ若い人達とできるだけそれを分かち合うことです。私の知る限りの音楽や芸術一般について、さらに芸術だけでなく芸術と人間の関係について、そして一人の人間であることを自覚し、自分を見つめ、己を知り、自分に最もふさわしい仕事をすることです。１９９０年６月：ＰＭＦオープニング・セレモニー：バーンスタイン氏挨拶（一部）

ピーター・Ｌ・バーンスタイン著：『リスク：神々への反逆』 ズビグネフ・ブレジンスキー著：『ブレジンスキーのー世界はこう動くー』森嶋道夫著：『なぜ日本は没落するか』ロベール・ボアイエ著：『世界恐慌：診断と処方箋』ビル・エモット著：『日はまた昇る』アルビン＆ハイジ・トフラー著：『富の未来』何清漣著：『中国現代化の落とし穴』シャールズ・Ｐ・キンドルバーガー著：『経済大国興亡史』佐伯啓思著：『倫理としてのナショナリズム』、『アメリカニズムの終焉』、『人間は進歩してきたのか』、『幻想のグローバル資本主義』サミュエル・ハンチントン著：『文明の衝突と２１世紀の日本』、『引き裂かれる世界』ジョン・Ｋ・ガルブレイス著：『悪意なき欺瞞』 P・F・ドラッカー著：『ネクスト・ソサエテイ』アラン・ケネデイ著：『株主資本主義の誤算』Ｅ・Ｗ・サイード著：『戦争とプロパガンダ』、『裏切られた民主主義』ロバート・ケーガン著：『ネオコンの論理』ジム・ロジャーズ著：『大投資家ジム・ロジャーズ世界を行く』大前研一著：「新･経済原論」曽野綾子著：『アラブの格言』参考文献レスター・Ｃ・サロー著：『資本主義の未来』、『知識資本主義』ロバート・Ｂ・ライシュ著：『ザ・ワーク・オブ・ネーションズ』『勝者の代償』ポール・クルーグマン著：『資本主義経済の幻想』、『恐慌の罠』ジョージ・ソロス著：『グローバル資本主義の危機』、『世界秩序の崩壊』日高義樹著：『キッシンジャーからの警告』ピーター・タスカ著：『日本の時代は終わったか』、『不機嫌な時代』、黄文雄著：『中華思想の嘘と罠』ウイリアム・シャーデン著：『予測ビジネスで儲ける人々』ハロルド・ジェイムス著：『グローバリゼーションの終焉』アンヌ・モレリ著：『戦争プロパガンダ１０の法則』中西輝政著：『なぜ国家は衰亡するのか』、『大英帝国衰亡史』ジェラード・デランティ著：『グローバル時代のシティズンシップ』李登輝著：『武士道解題』奥田碩著：『人間を幸福にする経済』金完燮著：『親日派のための弁明』トーマス・フリードマン著：『フラット化する世界』ジョゼフ・Ｅ・ステイグリッツ著：『世界を不幸にしたグローバリズムの正体』　　　『世界に格差をバラ撒いたグローバリズムを正す』

野村グループ本部　ＣＣ推進室　ＳＣＯ　池上浩一 2007 年 4 月 17 日