La politique monétaire canadienne: Cibler l’inflation dans une petite économie ouverte

1. La politique monétaire canadienne: Cibler l’inflation dans une petite économie ouverte Université de SherbrookeJuillet 2009 David DupuisBanque du Canada

2. Le cadre de conduite de la politique monétaire a) Pourquoi cibler l’inflation? b) Pourquoi ne pas cibler le taux de change? Chronologie de la crise financière 3. L’état actuel du marché Tour d’horizon

3. Les propos d’aujourd’hui sont grandement inspirés d’un discours prononcé par le Gouverneur de la Banque du Canada: « Le taux de change et la poursuite d’une cible d’inflation au Canada » Par Mark Carney, Gouverneur de la Banque du Canada

4. Le cadre de la politique monétaire

5. La politique monétaire repose sur 2 propositions fondamentales: Une inflation élevée est nuisible à l’économie et coûteuse pour les particuliers et les entreprises La seule variable économique sur laquelle la politique monétaire a un effet systématique et durable est le taux d’inflation  Cibler une inflation basse et stable devient alors un choix évident Pourquoi cibler l’inflation?

6. % % IPC Total IPC de référence (excl. les 8 composantes les plus volatiles) Indice des prix à la consommation(Glissement annuel) La cible d’inflation Point médian de la fourchette cible Plafond et plancher de la fourchette cible

7. Deux réponses possibles: 1. Seulement q’un instrument de politique  On ne peut avoir plus d’une cible (le vieux débat: fixe vs. flottant) 2. Un taux de change flottant est un rouage essentiel d’une politique de cible d’inflation  Le taux de change est une partie importante du mécanisme de transmission de la politique monétaire Pourquoi ne pas cibler le taux de change?

8. Horizon (mois) Taux d’intérêt à long terme t t+6 — t+18 t+18 — t+24 Anticipations inflationnistes Taux de change Chocs de DG: Demande étrangère Prix mat. 1ère Politique fiscale Chocs aupotentiel deproduction Chocs financiers: Taux étrangers Chagement deportefeuille Chocs d’inflation: Taxes indirects Prix de l’énergie Le mécanisme de transmission de la politique monétaire Inflation Taux du financement à un jour Demande globale Écart de production Exportations nettes Production potentielle Chocsaffectantl’économie

9. Politique Monétaire Prêt à un jour: Cible opérationnelle Prêts 0.75% 0.50% 0.25% Dépôts

10. Déposants Emprunteurs Politique monétaire

11. Chronologie de la crise financière

12. Pendant plusieurs années, l’épargne mondiale désirée exède le niveau désiré d’investissement mondial Les taux d’intérêt de long-terme baissent autour du monde Les invesstisseurs à la « recherche de rendements » acceptent le risque moyennant de plus faible prime Ceux-ci utilisent également des leviers financiers beaucoup plus importants dans le but de générer des rendements Chronologie

13. Cette recherche de rendements conduit au développement rapide de produits financiers structurés complexes Produits dérivés de gré à gré(Collateralized debt obligations - CDOs) Papier commercial adossé aux actifs(Asset-backed commercial paper - ABCP) « Certains produits adossés, après 2000, à des actifs hypothécaires américains à haut risque » Chronologie

14. Ces instruments complexes sont souvent bien cotés – plusieurs sont AAA Les investisseurs se fient aveuglément à cette côte Toutefois, la complexité rend ces instruments opaques et les investisseurs y placent leurs avoirs sans trop connaître la vraie nature de ces véhicules Chronologie

15. La Réserve fédérale hausse ses taux d’intérêt De 1.0% en juin 2004 à 5.25% en juin 2006 Les taux d’intérêt hypothécaire suivent (particulièrement ceux à haut risque) La qualité des prêts à haut risque se dégrade entre 2005 et 2006 Ces changements ne deviennent apparents aux yeux des détenteurs de produits hypothécaires titrisés qu’en début de 2007 Chronologie

16. Le prix des maisons cesse de croître La piètre qualité des prêts mène à plusieurs décotes de produits structurés exposés aux prêts hypothécaires à haut risque Ces instruments étaient détenus par une variété de fonds d’investissement, plusieurs étant chapeauté par des banques Certains produits étant même détenus directement par les banques elles-mêmes Chronologie

17. Les investisseurs réalisent que les produits structurés, même si ceux-ci sont bien côtés au départ, sont sujets à des décotes importantes Ils tournent le dos aux produits structurés en raison de: Leur complexité, La difficulté inhérente à bien évaluer leur risque, Le besoin de détenir de ‘vrais’ actifs AAA. Chronologie

18. US 700 700 UK US EU EU Canada Canada 500 500 300 300 100 100 J J J J J J J J F F M M A A M M A A S S O O N N D D F F Les primes de risques augmentent dramatiquement Écart de rendements à terme

19. Au Canada Le refinancement des PCAA se tarie Menant à l’Accord de Montréal (août 2007) Les marchés de produits titrisés sont de moins en moins liquides (à divers degrés selon les instruments) Chronologie

20. On s’inquiète de la santé financière de nos contreparties On se préoccupe du fait que la titrisation est désormais beaucoup plus difficile, ce qui nécessite la réintégration de certains actifs sur le bilan des banques et le besoin associé de nouveaux capitaux bancaires Deux inquiétudes émergents

21. titrisation → ventes Rappel: Bilan d’une banque à charte • Actif • Réserves • Prêts • Passif • Dépôts • Capital bancaire

22. « Ces inquiétudes mènent à un important accroissement des écarts de rendements et à une baisse marquée des liquidités de court terme disponible au financement des banques » Deux inquiétudes émergents

23. Les octrois de liquidités de la Banque du Canada depuisaoût 2007 Observations basées sur les recommendations de la Banque de Règlements Internationaux

24. S’assurer que le cadre opérationnel puisse atteindre le taux cible Réduction agressive du taux directeur afin de contrebalancer les effets négatifs de la crise sur l’économie et d’atteindre la cible d’inflation Utilisation de prises en pension spéciales et de cessions en pension (particulièrement important entre le 9 août 2007 et le 30 avril 2008) Politique d’accès aux liquidités

25. The overnight rate is measured by CORRA, which is the Canadian Overnight Repo Rate Average

26. 2. Assurer efficacement la conduite des opérations de liquidités, même lorsque des marchés clés sont illiquides Prêter pour des termes plus longs Prêter de plus gros montants Accepter une variété plus grande de collatéraux Faire directement affaire avec un plus grand nombre d’institutions financières Politique d’accès aux liquidités

27. Politique d’accès aux liquidités Bank of Canada Liquidity Facilities Introduced Since 2007Q4

28. Politique d’accès aux liquidités

29. Politique d’accès aux liquidités

30. Politique d’accès aux liquidités

31. 3. Assurer les mouvements de liquidité transfrontaliers U.S. Treasuries désormais éligible pour prises en pension BdC maintient sont accès directe à la Réserve fédérale Politique d’accès aux liquidités

32. 4. Renforcer les communications en période de stress Communications au regard des opérations Allocations diverses des membres du Conseil de direction Délai de préavis lors du retrait des activités extraordinaires de prises en pension Politique d’accès aux liquidités

33. 5. Réduire le stigmate associé au mécanisme permanent d'octroi de liquidités Peu de stigmate vis-à-vis du mécanisme permanent d'octroi de liquidités Politique d’accès aux liquidités

34. 6. Limité l’aléa moral « Whatever they do, central banks should carefully weigh the expected benefits of actions to re-establish liquidity against their potential costs and, where necessary, introduce safeguards against the distortion of incentives. » Politique d’accès aux liquidités

35. L’état actuel du marché

36. L’état du marché L’accès au crédit n’est pas encore tout à fait retourné à la normale au Canada, mais demeure meilleur que dans bien des pays

37. L’état du marché Les écarts de taux de court terme plus faibles au Canada reflètent la meilleure santé des institutions financières canadiennes Selon le World Economic Forum, le système bancaire canadien est le plus sain au monde Source: World Economic Forum

38. L’état du marché Source: Bloomberg. Performance in local currency terms.

39. Source: Bank of Canada Les banques canadiennes continuent de prêter Crédit aux ménages et aux entreprises Glissement annuel

40. Pour plus d’information visitez le www.banqueducanada.ca